彭文生：利率的底色是增长——央行降息点评

作者：新浪财经

发布时间：2022-08-16 14:12

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来源：意见领袖

意见领袖 | 彭文生等

8月15日，央行宣布公开市场操作利率与中期借贷便利（MLF）利率分别下调10bp至2.00%与2.75%。降息表明央行的首要政策目标仍然是增长，债市杠杆并不是焦点。经济基本面尚未出现改善信号，货币宽松可能会继续。此外，我们认为本次MLF的10个基点的降息未必会带来明显的人民币贬值压力。本文将从宏观、外汇和银行角度对央行降息进行点评分析。

宏观：利率的底色是增长

此次降息的重要背景是当前较差的经济基本面，后续大概率要伴随LPR的调降。8月12日央行发布7月金融数据，7月新增社融7561亿元，同比少增3191亿元。8月15日，统计局发布7月经济数据，工业增加值、固定资产投资增速均放缓，地产投资、销售量价、资金增速全线回落，社会消费品零售同比仅增长2.7%，大幅低于预期的5.3%。在此背景下，央行调降MLF和OMO利率，接下来大概率要继续引导LPR下降，从而降低实体经济的融资成本。在2季度货币政策报告中，央行提出发挥贷款利率市场报价机制的“指导作用”（1季度报告中未提到）。

本次降息进一步明确货币政策的首要目标是稳增长，这将会改变市场对于短端利率路径的预期，从而拉低期限利差：

本次降息充分说明了当前央行的首要目标是稳增长，短端利率上升的担忧被明显淡化。6月以来，债券市场的杠杆交易活跃、回购交易量明显上升，单日回购成交量连续突破6万亿元、7万亿元关口，市场一度担心央行是否会因为债券市场的杠杆过高来调整货币政策，此外央行对结构性通胀的表述也引发了市场对于流动性收紧的担忧，尤其是短端利率的调整。本次降息可以说在很大程度上打消了这种担忧，在没有增长企稳的明确信号之前，央行仍然会继续保持一个相对宽松的货币状态。

这次降息的一个重要背景是市场利率已经大幅偏离政策利率中枢、一级交易商投标量减少。4月以来，DR007的均值在1.6%， 进入8月之后进一步下降、中枢为1.3%，已经大幅低于此前的政策利率（2.10%）；此外，8月以来1年期AAA级同业存单利率均值是1.96%、1年期AA级同业存单利率均值是2.02%，也明显低于此前的MLF利率（2.85%）。央行在二季度货币政策执行报告中表示“7月以来，一级交易商的投标量继续减少”，MLF利率大幅高于市场利率降低了交易商的投标意愿以及MLF的政策引导作用。因此，本次价降但量缩，相较于即将到期的6000亿元MLF，本次仅投放4000亿元。当然，降息的宣布防止了市场向紧缩方向解读本次MLF缩量。

降息之后，资金利率能否再大幅下行有待观察。一个并不完全严谨的参考是，2017年12月时同业存单利率高于1年期MLF利率200个bp以上，2018年MLF利率调升后，虽然同业存单利率短期内有所上升，但并未突破2017年12月高点，并随着经济基本面的走弱在2018年年中之后逐步下行。我们预计，未来资金利率是否能够继续下行，仍然取决于基本面的进一步变化，并不完全与政策利率调整的步调一致。

降息的结果大概率是长端利率的下降以及期限利差的收窄。由于对于短端利率上升的担忧被淡化，作为未来短端利率路径加权预期的结果，长端利率的下行可能会比短端利率的下降更为确定，长短端利差可能因此收窄。从另一个角度看，M2增速与社融增速的裂口仍在扩大，流动性淤积的状况并未改善，指向长端利率仍有下降空间。

如果本次降息能够顺利引导LPR的10bp，那么可以为实体经济节约2000亿元的年化利息成本，但效果需要逐步体现。如果LPR能够调降10bp左右，截至7月人民币贷款余额200万亿元，调降10bp的贷款利率能为实体经济一年节约付息成本2000亿元，相当于M2的约0.1个百分点、GDP的0.2个百分点，但是存量贷款利率的调整时间是根据合同中的定价日规定的，因此这一效果可能仍然需要一定的时间释放。

货币宽松的支持最终能否转化为实体经济的回升，仍然需要依赖财政、房地产和疫情的变化。今年以来，M2与社融的增速差距不断扩大，意味着社会总体的风险偏好较低，降息对新增贷款需求的拉动幅度待观察，财政的发力仍然是短期内提振总需求最重要的因素，如果基建能够转化为实物工作量的切实上升，那么会直接支撑总需求。除了财政发力外，开发商信用问题和疫情的变化仍然对社会风险偏好形成较大扰动。目前来看，房地产信用问题尚未得到完全解决、居民购房信心仍未恢复，8月第一周新房销售同比跌幅再次扩大到30%，短期内还没有看到房地产的投资增速止跌的先行信号；疫情的反复也对刚刚恢复的线下出行需求形成了一定的扰动，实际消费增速已经连续5个月负增长，接近2020年疫情期间实际消费连续负增长的时间（7个月）。

但在底线以内，政策仍然会动用各种力量稳增长，货币宽松可能继续。目前来看，政府在坚持避免地产道德风险与地方政府隐性债务风险。前者体现在对房地产开发商的处理上，政府不急于动用财政资源直接救助；后者则体现在政策仍然坚持对专项债项目质量的高要求。但在这两个底线以内，政策正在尝试各种努力提振经济的增长，在经济基本面回升之前，货币宽松难以转向。而从更长的时间维度来看，这样的货币宽松也在积累通胀上升的压力。

图表：短端资金市场利率大幅低于政策利率水平

资料来源：Wind，中金公司研究部

图表：1年期同业存单利率也明显低于政策利率水平

资料来源：Wind，中金公司研究部

图表：降息后，当前较高的期限利差有望收窄

资料来源：Wind，中金公司研究部

图表：M2增速与社融增速裂口扩大，长端利率仍有下行空间

资料来源：Wind，中金公司研究部

图表：2022年社零实际增速已经连续5个月负增长，经济基本面距离改善还有不小的距离

资料来源：Wind，中金公司研究部

外汇：MLF降息的人民币汇率影响

MLF降息10基点、人民币汇率小幅波动

2022年8月15日人民银行表示[1]为了维护银行体系流动性合理充裕，2022年8月15日人民银行开展4000亿元中期借贷便利（MLF）操作（含对8月16日MLF到期的续做）和20亿元公开市场逆回购操作，充分满足了金融机构需求。中期借贷便利（MLF）操作和公开市场逆回购操作的中标利率均下降10个基点。该消息宣布前后美元/人民币汇率由6.75附近一度上行至6.76附近，此后向6.755附近回落，人民币汇率整体波动幅度有限。

图表：美元人民币汇率短期走势

资料来源：彭博资讯、中金公司研究部

MLF降息未必带来人民币贬值压力

从结论上来看，基于以下3点理由我们认为本次MLF的10个基点的降息未必会带来明显的人民币贬值压力。

1）MLF降息有助于稳定增长预期

MLF利率的下行能够稳定经济增长预期，对中国股市的估值或有提振作用。今年以来稳增长预期或成为了中国股市跨境资金流动之锚，在稳增长信心加强的6月期间北向资金出现了近800亿元的累计净买入。目前MLF利率的下调有助于支持北向资金跨境流入，稳定跨境股票收支。并且该逻辑在今年5月20日调降5年LPR利率之后北向流入带动汇率企稳已经发挥过一次作用。

图表：月初以来北向资金的累计净买入额 （亿元）

资料来源：彭博资讯、中金公司研究部

图表：5月20日LPR降息前后的美元/人民币汇率走势

资料来源：彭博资讯、中金公司研究部

2）利率渠道对美元/人民币汇率影响有限

MLF的利率调降主要影响的是信贷投放的价格，观察7月信贷数据发现，货币供给增速高，但私人部门仅愿意持有货币，不进行投资与支出，从而造成了流动性积淤，在此背景之下隔夜和7天利率已经处于低位，降息对中美短期资金价格的影响有限。相反，进一步的降息有助于稳定长端利率，中美长债利差可能不降反升。因此，降息对跨境债券投资的边际影响也是有限的。虽然降息可能会增加美元外债层面的去杠杆动机，但这部分流出压力的规模相对可控，外债每月到期规模约在100-200亿美元之间，远远小于约800亿美元级别的货物贸易顺差。

图表：中国短期资金利率逐步走低 （%）

资料来源：彭博资讯、中金公司研究部

3）贸易商结售汇正在成为稳定人民币汇率的力量

当前汇率单边预期不强，彭博资讯统计的美元/人民币汇率的市场预期直至2023年6月末为止都为6.75，与我们所预期的以6.75为中枢的双边波动基本相符（详细参考《8月全球外汇月报》），此外MLF降息之后美元人民币汇率的风险反转期权并未发生明显波动，说明市场对人民币汇率预期稳定。中短期之内目前难以看到给人民币汇率带来明确方向的因素，进入6月以来人民币汇率基本处于双向波动状态，我们认为包括贸易商在内的人民币汇率参与者近期以“高卖低买”的操作思路为主，而非“追涨杀跌”，在近期成为了稳定人民币汇率的力量。

总体来看，我们认为人民币汇率虽然短期可能受超预期降息的影响弹性增加，但仍未偏离双向波动的范畴，很难重复4-5月的单边贬值行情。在经济企稳预期更明确后，北向资金的流入可能会带动汇率有所回升，我们认为在短期内美元/人民币汇率或依旧以6.75为中枢双向波动。

图表：美元人民币汇率3个月风险反转期权的走势

资料来源：彭博资讯、中金公司研究部

图表：美元/人民币汇率K线图，近期双向波动

资料来源：彭博资讯、中金公司研究部

丁瑞，CFA与王冠，CFA对此报告亦有贡献

银行：超预期降息的逻辑推演

超预期降息：意料之外、情理之中。此前市场对政策利率降息预期较低，主要由于海外市场加息以及通胀压力掣肘，但此次降息表明“稳增长”处于更高优先级。我们认为此次超预期降息的触发因素包括：

7月经济数据普遍低于预期，包括工业增加值、消费品零售、地产投资等增速进一步放缓，经济下行压力加大，稳增长必要性增强。

7月信贷和社融数据体现融资需求疲弱，特别是居民去杠杆趋势更为明显，除居民购房需求较弱以外还包括提前还贷较多。存量按揭利率过高是居民提前还贷的原因之一，存量贷款降息存在必要性。

流动性过度充裕，政策利率随行就市。7月社融-M2剪刀差进一步扩大体现资金供给充裕但实体需求较弱，金融系统内部“资金空转”推动银行间利率下行。近期DR007低于逆回购利率约0.7ppt，利差为2020年年中以来最大。政策-市场利率倒挂导致二季度货币政策报告提到的“一级交易商投标量减少”现象，MLF和逆回购随行就市，缩量、降价是情理之中。

1年和5年LPR大概率跟随下调。LPR是在MLF利率上加点形成，幅度取决于资金成本、市场供求、风险溢价等。当前环境下我们认为加点幅度可能持平，1年和5年LPR可能同步下调10bps。由于存量按揭利率下调必要性更强，不排除5年LPR下调幅度高于1年。

银行息差压力略有上升。假设按揭和对公贷款利率下降10个基点，考虑存量贷款重定价效应，我们预计降息对2022年/2023年净息差影响分别为-0.4bps/-1.6bps，对2022年/2023年上市银行净利润影响分别为-0.3%/-1.4%。由于年初贷款重定价较多，压力可能集中于一季度。上市银行2020年/2021年净息差下滑约5/7bps，综合考虑2022年/2023年净息差可能下滑约10bps，压力略有上升。尽管如此，相比净息差压力信用成本对净利润影响更大，考虑到拨备覆盖率存在降低空间，我们预计上市银行2022/2023年净利润增速仍能保持8%-10%的稳健水平。

存款利率不排除同幅度调降。一季度货币政策报告[2]提到2022年4月人民银行建立存款利率市场化调整机制，参考10年期国债收益率和1 年期 LPR调整存款利率水平。二季度货币政策报告[3]也强调“发挥存款利率市场化调整机制重要作用，着力稳定银行负债成本”。4月至今10年国债收益率下行约40bps，如果1年LPR下调10bps，定期存款利率存在同步下调10bps的可能。在此假设下，存款降息对2022年/2023年净息差正向贡献0.4/0.9bps，相当于2022年/2023年净利润0.4%/0.9%，我们预计能够对稳定负债成本起到一定积极作用。

“稳增长”继续加码，银行估值有望修复。当前银行股估值和仓位位于历史底部，显示出长期配置价值。近期银行股下跌，主要由于房地产相关贷款资产质量担忧。本次超预期降息表明政策力度仍在继续加码，息差压力对银行利润影响较小，“稳增长”有利于改善银行资产质量预期，M1-M2剪刀差收窄也表明资金正在进入实体经济，对银行股无需过度悲观。随着政策效果逐渐显现，我们预计银行股估值也有望修复。

风险

房地产市场风险，疫情反复。

图表：本次MLF利率下调是继今年1月份下调10bps后的第二次下调

资料来源：中国人民银行，中金公司研究部

图表：LPR由MLF利率和报价行加点形成

资料来源：中国人民银行，中金公司研究部

图表：MLF后一般会有1年LPR同幅度下调，降准也可能触发LPR单独下调

资料来源：Wind，中金公司研究部

图表：假设对公贷款和按揭贷款利率分别下调10bps，2022年对净息差/净利润影响分别为-0.4bps/-0.3%

资料来源：Wind，中金公司研究部

注：假设1）对公贷款和按揭贷款利率分别下调10bps；2）对公贷款久期为2年；3）贷款重定价时点在一年内呈均匀分布，假设2022年对公贷款和按揭贷款的1/3规模需重定价，2023年对全部进行重定价；4）2022、2023年对公贷款增速与2021年一致，2022、2023年按揭贷款增速为2021年的70%

图表：假设对公贷款和按揭贷款利率分别下调10bps，2023年对净息差/净利润影响分别为-1.6bps/-1.4%

资料来源：Wind，中金公司研究部

注：假设1）对公贷款和按揭贷款利率分别下调10bps；2）对公贷款久期为2年；3）贷款重定价时点在一年内呈均匀分布，假设2022年对公贷款和按揭贷款的1/3规模需重定价，2023年对全部进行重定价；4）2022、2023年对公贷款增速与2021年一致，2022、2023年按揭贷款增速为2021年的70%

图表：假设定期存款下调10bps，2022年对净息差/净利润影响分别正向贡献0.4bps/0.4%

资料来源：Wind，中金公司研究部

注：假设1）定期存款利率下调10bps；2）存款久期为3年，定期存款占比70%；3）存款重定价时点在一年内呈均匀分布，假设2022年存款的1/3规模需重定价，2023年对全部进行重定价；4）2022、2023年存款增速与2021年一致。

图表：假设定期存款下调10bps，2023年对净息差/净利润影响分别正向贡献0.9bps/0.9%

资料来源：Wind，中金公司研究部

注：假设1）定期存款利率下调10bps；2）存款久期为3年，定期存款占比70%；3）存款重定价时点在一年内呈均匀分布，假设2022年存款的1/3规模需重定价，2023年对全部进行重定价；4）2022、2023年存款增速与2021年一致。

图表：2季度一般贷款利率和按揭贷款利率分别下降22/87bps，息差有下降压力

资料来源：Wind，中金公司研究部

图表：贷款需求走弱，2季度相比LPR持平或上浮的贷款比例相比1季度下降4.4ppt

资料来源：Wind，中金公司研究部

图表：2022年新发放企业贷款利率下降42bps

资料来源：Wind，中金公司研究部

图表：2022年新发放普惠小微贷款利率下降28bps

资料来源：Wind，中金公司研究部

图表：7月票据贴现利率下行

资料来源：Wind，中金公司研究部

图表：票据和资金利率的差值隐含票据“冲量”现象

资料来源：Wind，中金公司研究部

图表：货币市场流动性较为宽松

资料来源：Wind，中金公司研究部

图表：社融与M2的剪刀差扩大，资金供给相比实体经济融资需求较为充裕

资料来源：Wind，中金公司研究部

图表：房地产贷款对新增贷款的贡献下降到11%，降至2009年以来最低水平

资料来源：Wind，中金公司研究部

图表：按揭利率已经降至历史底部

资料来源：贝壳研究院，Wind，中金公司研究部

图表：按揭贷款增速和住房销售增速下滑至历史最低

资料来源：Wind，中金公司研究部

图表：开发贷增速和新开工面积增速下滑至历史最低

本文来源：

摘自：2022年8月15日已经发布的《利率的底色是增长 | 央行降息点评》

作者：周彭、黄文静、张文朗、彭文生

2022年8月15日已经发布的《MLF降息的人民币汇率影响》

作者：李刘阳、张文朗

2022年8月16日已经发布的《超预期降息的逻辑推演》

作者：林英奇、许鸿明、张帅帅

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老百姓大药房登记顾客会员名为“畜生”，当事人：曾接到推销电话，系报复

作者：新黄河客户端

发布时间：2022-08-16 14:46

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8月15日，湖南长沙。李先生去一家老百姓大药房买药付款时，偶然发现自己的会员姓名被写成“畜生”。投诉后，药店只做了简单安抚，让自己去药店拿个小礼品。

李先生回忆称自己四年前过年的时候，曾接到过推销电话，他在电话中骂过该店的员工，有可能是那个时候被改的。对此，一名店员称此事已处理。

（九派新闻）

编辑：赵珊珊

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银行行业专题报告：寻找中国银行业的“小而美”

作者：未来智库

发布时间：2022-08-16 15:16

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（报告出品方/作者：国信证券，田维韦，王剑，陈俊良）

美国存在众多高估值的优质中小行

区域性小行享有估值溢价

从银行指数来看，道琼斯 KBW 地区银行指数 PB 值长期以来持续高于美国四大行 PB 均值，估值溢价长期维持在 50%以上，甚至可以达到 100%。不过次贷危机期间 和此轮疫情中估值溢价基本消失，主要是经济大幅下行周期中，银行板块面临巨 大的经营压力，市场对银行板块极度悲观，导致所有类型的银行估值都会降到极 低的水平，也就不存在所谓的估值溢价。因此，投资银行股宏观经济仍是核心要 素，在经济增长较好阶段，中小行估值相较大型银行存在估值溢价。

从个股来看，我们选取标普 500 地区性银行指数成分股和道琼斯 KBW 地区银行指 数成分股作为中小行研究样本，可以发现中小行估值分化非常的大。截止 2022 年 7 月 26 日，第一金融银行股份有限公司 PB 值 4.63x，科默斯银行（Commerce Bancshares）PB 值 3.10x、夏威夷银行 PB 值 2.70x，但联合银行 PB 值仅 0.80x、 宾州第一国家银行（FNB/宾州）PB 值仅 0.77x。

优质中小行筛选标准，过去一年 PB 均值高于摩根大通（近年来的优质大行）PB 均值 15%，且 PB 估值基本在 1.0x 以上的银行。按此标准，最终筛选出来 10 家中 小行：硅谷银行（SVB Financial Group）、第一共和银行（First Republic Bank）、 Signature 银行、华美银行集团（EAST WEST BANCORP）、阿莱恩斯西部银行（Western Alliance Bancorp）、库伦佛寺银行（Cullen/Frost Bankers）、科默斯银行 （Commerce Bancshares）、夏威夷银行（Bank of Hawaii Corporation）、社区 银行系统公司（Community Bank System）和第一金融银行股份有限公司（First Financial Bankshares）。

高估值中小行盈利能力较强

从整体盈利能力来看，筛选出来的十家优质中小行过去十年平均 ROA 和 ROE 普遍 高于行业平均水平，其中绝大多数还高于优质大型银行，盈利能力较强。从 ROE 来看，Western Alliance Bancorp（16.6%）、夏威夷银行（15.8%）和硅谷银行 （14.5%）排在前列，社区银行系统公司（10.0%）和库伦佛寺银行（10.8%）排在 末尾，但均高于 FDIC 担保银行整体水平。

中小行规模扩张速度领先大行。十家中小行过去十年总资产年均复合增速：硅谷 银行（26.6%）、第一共和银行（20.6%）、Signature 银行（23.2%）、华美银行 集团（10.7%）、Western Alliance Bancorp（23.4%）、库伦佛寺银行（9.6%）、 科默斯银行（5.9%）、夏威夷银行（5.1%）、社区银行系统公司（9.1%）和第一 金融银行股份有限公司（12.3%），均高于摩根大通 4.1%和富国银行 1.2%的增速。 但中小行内部分化较大，中型银行规模扩张速度相对更快，主要是中型银行经营区域更广泛，且在发展进程中不断兼并收购小型金融机构。

中小行净息差明显高于大行。与摩根大通和富国银行相比，2021 年除了硅谷银行 外，其他中小行净息差普遍处在高位。硅谷银行 2021 年净息差 2.03%，低于富国 银行 2.05%，但高于摩根银行 1.64%。2021 年美国货币政策宽松，硅谷银行非信 贷类资产高增拉低了净息差，疫情前几年硅谷银行净息差也是处在较高水平。 中小行不良率普遍低于大行。中小行净息差处在较高水平，但不良率却普遍低于 大行，主要是中小行深耕部分区域，与客户联系更紧密，因此能对客户的违约风 险进行更好的管控。2021 年末十家中小行中除了社区银行系统公司不良率 0.62% 和第一金融银行股份有限公司不良率 0.58%处在相对较高水平外，其他中小行不 良率都处在极低水平。

5家优质中小行案例分析

上文我们系统分析了十家优质中小行基本面情况，其主要经营指标均较好表现， 生动地体现了“小而美”特征。本小节我们选取硅谷银行、第一共和银行、华美 银行集团、夏威夷银行和科默斯银行 5 家银行，详细分析其经营特色和经营成果。

硅谷银行：专注PE/VC，独具特色的投贷联动运营模式

硅谷银行创立于 1983 年，总部位于美国加州 Santa Clara，是加州最大的商业银 行。2021 年末总资产为 2115 亿美元，贷款总额 663 亿美元，存款总额 1892 亿美 元。公司目前有四个运营部门：Global Commercial Bank（GCB，全球商业银行）, SVB Private Bank（硅谷私人银行）, SVB Capital（硅谷资本）and SVB Securities （硅谷证券）。其中 GCB 是由原来的 Commercial Bank,Global Fund Banking Division and SVB Wine 三个部门合并组成。

硅谷银行是一家专注服务 PE/VC 和高科技企业的中型银行，客群定位清晰。公司 信贷主要投向四个细分市场： Global Fund Banking：主要给全球 PE/VC 客户提供贷款，2021 年末占贷款 总额的 57%。其中大部分都是 capital call lines of credit，即以 PE/VC 投资者的资本缴纳承诺作为担保的贷款。当 PE/VC 机构有看好的项目进行投 资时，但投资者的资金一时不能到位，此时银行投放信贷给 PE/VC 机构，当 投资者资金到位后在偿还硅谷银行贷款。

Technology and Life Science/Healthcare：满足技术和生命科学/医疗保健 客户生命周期不同阶段不同贷款需求，贷款产品包括三类：Investor Dependent loans、Cash Flow Dependent loans - SLBO 和 Innovation C&I loans，2021 年末分别占贷款总额的 8.3%、2.7%和 10.1%。其中，Investor Dependent loans 又分为创业期（Early stage）和成长期（Growth）贷款， 2021 年末分别占贷款总额的 2.4%和 5.9%。

SVB Private Bank：通过给 PE/VC 机构提供贷款，硅谷银行与 PE/VC 机构关 系非常密切，以此为基础积极拓展 PE/VC 高管和高级投资专业人士。另外， 2021 年硅谷银行收购了 Boston Private，原高净值客户也成为其服务客群。 2021 年末占到贷款总额的 13.2%，其中多有房地产做担保，2021 年末房地产 担保贷款比重达到 88%。

Commercial Real Estate：主要是收购的 Boston Private 业务，2021 年末 占到贷款总额的 4.0%。 除了上述四类主要市场，公司信贷领域还包括 Premium wine、PPP 和其他客户， 2021 年末分别占到贷款总额的 1.5%、0.5%和 2.4%。

硅谷银行信贷规模集中在 3000 万美元以上，且初创企业贷款比重处在低位，表明 硅谷银行客群筛选以较为成熟的优质客群为主。按照单客户信贷余额规模划分， 2021 年信贷余额分布如下：500 万美元以下比重 18.0%、500 万美元到 1000 万美元比重 8.2%、1000 万美元到 2000 万美元比重 11.5%、2000 万美元到 3000 万美元 比重为 8.7%，3000 万美元及以上的比重为 53.6%。其中，18.0%的 500 万美元以 下份额中 Private Bank 占到了 10.1%。另外，2021 年 Investor Dependent loans 占贷款总额比重仅 2.4%，表明硅谷银行客群风险控制优异。

硅谷银行投贷联动模式是目前国际公认的典范，即在向初创期或者成长扩张期科 创型企业发放贷款的同时，获得一定数量的认股权证。初创期或者成长扩张期的 中小企业风险相对较高，仅仅投放信贷的运营模式风险收益比非常低，因此硅谷 银行在为此类企业提供信贷的同时通过获得认股权证享受股权升值带来的溢价来 抵消贷款违约风险。一般包括两种模式，一是硅谷银行不经过 PE/VC,直接放贷给 创业企业；另一种是硅谷银行放贷给 PE/VC 机构，再由这些机构进行投资，2021 年末 PE/VC 贷款占硅谷银行贷款总额的 57.3%，已成为硅谷银行主要经营模式。 因为对于创业企业风险投资方面 PE/VC 优势更明显，2021 年硅谷银行认股权证收 益占到营收总额的 9.5%，不过认股权证收益与资本市场表现密切相关。

硅谷银行 ROE 长期稳定在 10%以上且近年来提升至约 20%，持续高于同业水平。公 司成长性较好，认股权证在资本市场表现较好的时候能带来明显的超额收益，因 此硅谷银行 PB 值长期处在高位，尤其是资本市场表现较好的年份。2017 年以来 硅谷银行 ROE 大幅提升，一方面是美国经济复苏，硅谷银行资产质量进一步优化，信用成本率下降反哺利润。另一方面是硅谷银行认股权证收益与资本市场高度相 关，近几年美股资本市场表现强劲，认股权证收益价值提升。与摩根大通和富国 银行为代表的大型银行相比，硅谷银行净息差稳定在较高水平，且不良率处在低 位，基本面优异。

第一共和银行：注重高净值客户体验，聚焦房地产抵押贷款市场

第一共和银行成立于 1985 年，总部位于加州旧金山，成立时是一家私人银行，专 注服务高净值客户。按照资产规模排名，目前第一共和银行是加州的第二大银行， 是旧金山的第一大银行。2021 年末公司总资产 1811 亿美元，2021 年实现营收 50 亿美元，净利润 14 亿美元，过去十年年均复合增速分别为 20.6%、15.6%和 15.5%， 实现了非常好的增长。公司目前业务部门划分为私人银行（Private Banking）、 私人商业银行（Private Business Banking）和私人财富管理（Private Wealth Management），为旧金山湾区、纽约、洛杉矶、波斯顿等大都会城市高净值客户提供全方位的服务。

第一共和银行非常注重维护客户关系，为客户提供最优质的服务，其 NPS 得分位 列同业第一。硅谷银行坚守“A Consistent and Resilient Client Service Culture”，2022 年 8 月第一共和银行 NPS（衡量客户体验满意度，见图 21）得 分 46，位列同业第一，明显高于排名第二的花旗银行（34 分）和第三的硅谷银行 （33 分）。

在传统信贷业务方面，第一共和银行专注于为高净值客户提供住宅抵押贷款服务。 第一共和银行资产端专注信贷业务，信贷占资产比重长期处在 80%以上，为高净 值客户以及 30 岁左右潜在高净值客户提供房地产抵押贷款为主。美国大都会高净 值客户房地产需求仍比较强，公司为这些高净值客户提供优质的服务，与其建立 紧密的联系，房地产抵押贷款实现了稳定较好的扩张。2021 年末公司贷款余额 1350 亿元，房地产贷款占贷款总额的 79.1%，其中，商业房地产贷款占 20.3%， 住宅抵押贷款占 56.9%，房屋净值贷款占 1.9%。根据 2020 年财报披露的信贷投放 区域，旧金山湾贷款余额占 38.1%、纽约大都会占 20.2%、洛杉矶占 18.7%、波斯 顿占 8%，其他区域合计占 14.7%。

第一共和银行 ROE 持续高于行业平均水平，且非常稳定。2020 年受疫情冲击，行 业 ROE 大幅下降，但第一共和银行 ROE 稳定在约 11%的水平，盈利能力较强且非 常稳定是其享受高估值的核心原因。受益于公司客群优势（核心城市高净值客户 为主）和业务优势（专注房地产抵押贷款），规模持续快速扩张，不良率处在非 常低的水平，资产质量优异，净息差也处在同业中等偏上的水平。

华美银行集团：致力于服务华裔客户

华美银行集团 East West Bancorp Inc 成立于 1998 年，是华美银行的控股股东， 华美银行成立于 1973 年。华美银行集团总部设在加利福尼亚州帕萨迪纳市，目前 是加州第六大银行，重点为南加州的华裔服务，是全美以华裔为主要市场的商业 银行中规模最大的。 公司在美国和大中华地区共有超过 120 家分支机构，美国市场主要分布于加州、 乔治亚州、内华达州、纽约、麻萨诸塞州、德州以及华盛顿州；在中国设有华美 银行（中国）有限公司，在香港、上海、汕头和深圳都设有分行，在北京、重庆、 厦门及广州也设有代表处。2021 年末公司总资产 608 亿美元，2021 年实现营收 18 亿美元，净利润 9 亿美元。其中，2021 年末中国分支机构总资产比重为 6.0%， 当年实现营收比重为 3.2%。

华美银行专注于传统存贷业务，规模实现了较好的扩张。2021 年末公司总资产 608 亿美元，贷款总额 417 亿美元，过去十年年均复合增速分别为 10.7%和 11.2%。公 司长期专注传统存贷业务，贷款占总资产比重长期处在 70%以上的水平，净利息 收入占营收比重长期处在 80%以上，远高于其他优质中小行。

华美银行集团贷款投向以对公为主，消费者贷款基本都是住房贷款，整体贷款投 向较为均衡。2021 年末贷款投向：工商业贷款 33.9%、商业房地产贷款 38.8%、 1-4 户住宅抵押贷款 21.8%、房屋净值贷款 5.1%、其他消费贷款 0.3%。公司工商 业贷款投向行业分布非常多样化，有效分散了行业风险。公司房地产贷款主要投 向南加州（48%）、北加州（18%）和纽约（15%），与南加州房地产景气度高度相 关。近年来受益于南加州房地产市场的繁荣，公司业务实现了较好扩张，且贷款 资产质量较为优异。

华美银行 ROE 明显高于行业均值，在筛选出来的优质小行中处于中等水平。华美 银行规模扩张较好，60%以上投向了房地产领域，投向工商业贷款比例在同业中虽 处于较高水平，但由于信贷投向行业多样化，有效分散了风险，且公司整体贷款 以加州、纽约这种核心城市为主，因此公司资产质量优异，不良率在优质小行中 处于中等水平。 公司贷款比重处在同业高位，且中小企业工商业贷款比例较高，因此公司生息资 产收益率在筛选出的优质小行中处在高位。但计息负债成本率同样处在高位，我 们认为可能与公司有大量的华裔客户，以及部分业务在中国有关。

科默斯银行：财富管理发展较好；为中小企业提供商业贷款

科默斯银行（Commerce Bancshares）成立于 1966 年，拥有 Commerce Bank 的全部流通股本，Commerce Bank 总部设在密苏里州，是密苏里州仅次于 UMB Bank, National Association 的第二大银行。2021 年末科默斯银行共有 152 家分支机构， St.Louis 和 Kansas City 是其两个主要经营区域，在 St.Louis 和 Kansas City 的存款市场份额分别为 12%和 8%。截止 2021 年末，科默斯银行总资产 367 亿美元， 2021 年实现营收 14.26 亿美元，实现净利润 4.71 亿美元。

科默斯银行分为三个运营部门：商业银行、消费者银行和财富管理部门，其中财 富管理部门提供传统的信托和遗产规划服务、投资咨询服务、经纪服务和私人银 行账户管理服务。2021 年商业银行、消费者银行和财富管理部门分别贡献税前净 利润的 53.3%、23.5%和 23.3%。 相较于其他优质中小行，公司财富管理业务发展较好。2021 年末，公司信托业务 直接管理市值 429 亿美元的投资组合，并为总计 264 亿美元的客户资产 （non-managed assets）提供管理服务。另外，公司还为市值 32 亿美元的共同基 金提供管理服务。科默斯银行非息收入占营收比重长期稳定在约 40%的水平，高 于其他中小行，其中科默斯银行 2021 年信托业务手续费占非息收入的 34%，占营 收的 13.2%，轻资产轻资本化运营是公司享受高估值的核心优势。

2021 年末公司信贷投向：企业商业贷款 34.9%、商业房地产贷款 27.6%、住宅抵 押贷款 18.5%、消费贷款（不包括住房贷款和信用卡贷款）13.4%、信用卡贷款 3.8%。 相较于华美银行、夏威夷银行等，科默斯银行投向房地产领域的贷款比例处在较 低水平，更加专注中小企业商业贷款。

科默斯银行 ROE 持续高于行业水平，在几家优质小型银行中居中。科默斯银行近 年来规模稳步扩张，净息差和不良率都高于行业水平，并且公司财富管理业务发 展较好，因此盈利能力明显高于行业水平。但由于客群中含有大量的华裔客户， 且在中国市场积极布局业务，因此计息负债成本率在优质中小行中处在较高水平， 因此公司盈利能力在优质中小行中处于中等水平。

夏威夷银行：享地理位置优势

夏威夷银行成立于 1897 年，总部位于夏威夷的檀香山，主要服务夏威夷、关岛和 其他太平洋岛屿的客户。第一夏威夷银行和夏威夷银行是夏威夷州最大的两家银行，2022 年 3 月末总资产规模分别是 250 亿美元和 230 亿美元，明显高于夏威夷 州其他 5 家银行。

夏威夷州 GDP 对美国整体 GDP 的占比大约在 0.44%左右，且 GDP 增速略低于美国 整体增速。夏威夷州离美国本土约 3700 公里，区域相对独立，夏威夷银行作为本 土社区银行，具有较明显的竞争优势，资产稳步扩张。2021 年末夏威夷银行总资 产 228 亿美元，贷款总额 123 亿美元，过去十年年均复合增速分别为 5.1%和 8.3%。 在筛选的优质小行中，夏威夷贷款扩张速度排在中等水平，总资产扩张速度排名靠后。

夏威夷银行的信贷主要投向房地产领域，其中又以住宅消费贷款为主。2021 年末 贷款结构：住宅抵押贷款 35%、住宅消费贷款 15%，汽车贷款和其他消费贷款合计 9%，商业房地产贷款 26%、工商业贷款 11%、其他商业贷款 4%，房地产领域贷款 合计达到约 87%。夏威夷银行 ROE 长期维持在 15%以上，盈利能力强。夏威夷银行净息差在筛选出 的优质中小行中处在低位，但资产质量优异，不良率处在低位，主要是公司深耕 当地，对当地客户了解深入，风控管理较好。

总结

通过对美国 5 家优质样本中小行经营模式和经营成果分析，可以发现美国优质中 小行具有三个较为明显的特征： 第一，区域经济优势明显。五家优质中小行中有三家（硅谷银行、第一共和银行和华美银行）核心经营区域都在加州。加州是美国经济第一大州，2021 年实际 GDP 达到 2.87 万亿美元，占美国整体 GDP 的 14.8%。同时，加州 GDP 增速持续高于美国整体增速，区域经济发达给银行经营提供了良好的发展空 间。夏威夷银行所在夏威夷州经济总量排名虽然靠后，但地理位置优势突出， 夏威夷银行作为一家本土的社区银行，伴随区域经济发展实现稳步扩张。科 默斯银行所在的密苏里州经济总量排名中等偏上，2021 年 GDP 在美国 50 个 州中排名 21。

第二，自身经营具备一定的特色，成长性或者稳定性较好。硅谷银行的投贷 联动模式是国际认可的典范，且客群定位清晰，主要服务 PE/VC 和高科技企 业，成长性好。第一共和银行客群聚焦于旧金山、纽约、洛杉矶、波斯顿等 经济发达区域的高净值客户或者潜在的高净值客户，非常注重客户体验，规 模扩张较快且资产质量优异。华美集团银行将视角聚焦于华裔客户，是全美 以华裔为主要市场规模最大的商业银行。科默斯银行财富管理业务在中小行 中处于领先水平，另外，相较于华美银行、夏威夷银行等，科默斯银行房地 产领域贷款比例处在较低水平，更加专注中小企业商业贷款。

第三，基本面角度来看，盈利能力均高于行业平均水平，资产质量优异。5 家样本行 ROE 均持续高于行业水平，盈利能力稳定或处在上行通道。其中，5 家银行不良率都处在低位，这也是其盈利能力较强且稳定的核心优势。

优质中小行资本市场表现

资本市场方面，主要考虑的是 2015-2019 年期间股价涨跌幅，2020 年以来疫情冲 击下宏观环境和资本市场环境具有特殊性，未来也难以复制，因此不予考虑。 2015-2018 年上半年 5 家中小行股价涨跌幅较大，相对标普 500 指数有明显的超 额收益，但四季度股价开始回落，相对 500 标普指数也没有超额收益。2015-2018 年上半年硅谷银行、第一共和银行、华美银行、科默斯银行、和夏威夷银行股价 累计涨幅分别为 151%、93%、81%、83%和 54%，同期标普 500 指数上涨 31.9%，5 家优质中小行累计超额收益明显。

2018 年下半年至 2019 年末硅谷银行、第一共 和银行、华美银行、科默斯银行、和夏威夷银行股价累计涨幅分别为-13.2%、22.1%、 -23.2%、19.3%和 19.7%，同期标普 500 指数涨幅为 19.3%。 投资优质中小行也需要注重择时，宏观经济仍是核心因素。2015-2018 年美国经 济反弹，美联储进入加息周期，银行基本面向好，此时投资优质中小行既有绝对 收益也有超额收益。但 2018 年下半年后美国经下行压力加大，因此在 2018 年下 半年至 2019 年投资优质中小行性价比就比较低。

我国不乏“小而美”银行，但经营模式单一

我们对 WIND 上 645 家披露了 2021 年年报的银行进行处理，剔除掉村镇银行、外 资银行、住房储蓄银行以及总资产规模在 100 亿元以下的银行，最终余下 443 家 银行。2021 年计算的 ROE 在 15%以上的有 16 家，其中农商行 11 家，民营银行 3 家，城商行 2 家。按经营特点大致可分为两类，一类是 3 家互联网银行，微众银行、蓝海银行和新网银行；另一类是深耕本土，服务小微的城农商行，以台州银 行和泰隆银行为代表。可见，我国庞大的中小行中也涌现出了一些堪称“小而美” 的银行，但和美国相比，我国这些优质中小行模式仍较单一，集中在个别赛道。

互联网银行：纯线上模式

互联网银行并无精确定义，我国的银行监管分类上也无互联网银行一类。本报告 互联网银行指的是采用纯线上运营模式，就是不设立实体网点（或虽有网点但不 起主要作用），依靠大数据和云计算技术通过互联网向所有消费者提供银行服务。 2001 年 6 月央行发布《网上银行业务管理暂行办法》正式将网上银行业务纳入传 统业务的范畴，2014 年 12 月第一家纯互联网银行——深圳前海微众银行才正式 获得银监会批准开业。

纯线上放贷运营模式

互联网银行采取全线上模式，不建立物理网点和不开设柜台，运用“开放、共享、 创新、平等、协作”的互联网思维，采用大数据处理的方式，服务于小微企业和 个人消费者。互联网银行的成本优势、技术优势和“普惠金融”的理念创造了它 有别于传统银行的独特的经营模式，详情可参阅我们 2019 年 11 月报告《互联网 银行深度解析：原理与实例》。

纯线上放贷运营模式的核心是通过大数据实现客户的营销和风险评估。互联网银 行与传统银行最大的区别就是征信方式不同，传统银行主要采用央行征信系统征 信报告，结合客户的自身情况进行风险评估。互联网银行则采用大数据的的征信 方式，第一步是获取申请人的生活信息、网上消费信息、阅读信息以及轨迹信息 等众多数据；第二步是通过建模等方式对用户数据进行充分的分析，适当情况下 还会采用第三方征信机构和央行征信等方式，以此判断用户的还款意愿和还款能 力。作为传统银行的补充，互联网银行并不是全盘接受传统银行的排斥客户群， 只有通过筛选的优质用户才有资格成为互联网银行的客户。另外，互联网银行还 对贷款额度进行了限制，授信对象为小微企业和个人客户，通过小额分散来降低 坏账率。

通过上述互联网银行运营模式分析，可看出该模式有两大核心基础：第一，多维 度海量数据的积累；第二，数据处理分析、构建模型的能力，这也是互联网银行 构建核心壁垒的关键。以微众银行、网商银行为代表，它们的客户主要来源于大 股东互联网平台、生态圈，本身已积累了庞大的数据库，同时也会从外部获取一 些数据相互结合，最终完成用户筛选，该类有庞大自身专属客群的互联网银行具 有核心优势，但这也使得该模式难以有效复制。比如也有一些其他民营银行在从 事类似业务，但股东和关联方不能提供类似的资源（或仅能少量提供），其发展 态势就明显落后微众银行和网商银行。

微众银行

通过对微众银行经营模式和经营成果分析来窥探互联网银行现状。2014 年 12 月， 微众银行经监管批准正式开业，截止 2021 年末，公司总资产 4387 亿元，总贷款 2632 亿元，有效客户数近 3.21 亿户，依托于大股东腾讯控股庞大的流量优势， 微众银行业务发展迅猛。

根据客群特色以及客群融资需求，微众银行打造针对个人和小微企业的拳头产品： 微粒贷：一款“一次授信、循环使用”的纯线上小额信用个人贷款产品，满 足用户小额、短期、突发的信贷需求。用户可线上自助申请，无须任何担保 与抵质押；系统最快可在 5 秒内完成额度审批，资金最快 3 分钟内到账；产 品按日计息，借款次日起可随时还款，不收取任何提前还款利息及违约金， 灵活满足用户的消费贷款需求。

微户贷：在微粒贷产品的基础上推出的针对个体经营性贷款，最高授信不超50万。沿袭了微粒贷的便捷产品体验、全线上服务、无须任何担保与抵质押等产品特性。微业贷：综合运用互联网、大数据、云计算等信息技术，推出的全国首个全线上、无需抵质押、无需纸质资料、随借随用的企业流动资金贷款产品，广泛服务小微企业客群。客户仅凭一部手机，通过本行基于互联网特性的授信流程与风控模型，即可快速完成从申请到借款资金到账的全流程。

微众银行 2021 年 ROA 为 1.75%，ROE 为 28.24%，盈利能力非常的强，且近年来呈 现上行态势，主要是互联网银行经营模式带来的优势，第一，纯线上贷款的经营 模式带来低成本优势，且规模效应明显，因此微众银行成本收入比持续下降，低 于银行业水平。第二，扣除信用风险损失后的收益率明显处在高位。微众银行客 群资质不及传统银行，且贷款额度小，因此贷款收益率处在高位，但微众银行通 过大数据征信模式筛选出优质客户，以及小额分散的方式来分散风险，将整体信 用风险控制在合理水平。2021 年微众银行净息差高达 4.75%，期末不良贷款率 1.20%。

深耕小微的城农商行

上述筛选出的第二类高盈利的银行主要是深耕本土中小微企业的城农商行，A 股 上市银行中的常熟银行，非上市的台州银行和泰隆银行都是小微银行的佼佼者。 我国小微企业数量众多，对经济重要性不言而喻，但小微企业“融资难、融资贵” 是一个长期难题。多年来我国一直在积极探索小微企业融资模式，鼓励银行加大 对小微企业的信贷支持力度。在不断探索中逐渐掌握了小微信贷业务的规律，我 们于 2018 年 9 月发布的报告《银行小微信贷业务深度：原理、模式与实例》中提 炼了银行参与小微信贷业务的核心原理：

合理利润=信贷利率-资金成本-业务成本-风险成本 即利用各种手段，以合理成本，覆盖尽可能大的客群，完成信息收集，从而完成 风险定价，并获取合理回报。 立足上述原理，我国银行对小微信贷业务进行多种探索尝试，从早期粗放的人海 战术到引进 IPC 微贷技术，逐步演变成信贷工厂模式和大数据风控模式。我们在 2019 年 9 月《小微信贷两大模式—：水泥或鼠标》以及 2022 年 6 月《常熟银行： 小微战略下沉初具成效》中对以上小微信贷模式和典型案例做了详细的分析：

人海战术+IPC 技术：IPC 技术简单来说就是信贷员通过实地走访采集客户多 多维度信息，并将采集的软信息尽可能书面化，最终完成自制或者完善三大 报表。该过程是一个多维度的信息交叉检验，来考察客户还款能力和还款意 愿，最终给出评估报告，审贷会决定审批额度。IPC 技术核心部分是如何通 过软信息书面化来交叉检验确定客户资质，也就是信贷员需要自制和完善企 业报表。

信贷工厂模式：信贷工厂概念来源于新加坡淡马锡公司，核心是对信贷流程 进行功能性切割，尽可能实现全流程标准化作业流程。从前期接触客户开始， 到授信的调查、审查、审批，贷款的发放，贷后维护、管理以及贷款的回收 等工作，均采取流水线作业、标准化管理。授信时，首先由系统自动根据客 户信息情况进行信用打分，然后信审岗对客户的身份信息、收入及工作等信 息进行核查后，最终判断是否应该放款，以及该用户的授信额度、还款周期 等。贷后出现逾期时，根据不同的逾期段由催收岗采取不同的催收。在风险 识别方面，也是以模型为主，人工为辅。每个岗位都独立作业，不用为其他 岗位的工作负责，极大提高了效率并提高了风险管控的能力。

大数据风控模式：通过客户填写的申请资料，系统会基于从第三方征信机构 等收集到的资料，通过大数据风控体系下的审批策略，给出决策结果。

大数据风控模式的实现需要海量多维数据积累，因此大型银行更有优势，目前小 微业务采用纯大数据风控模式的基本上也都是大型银行。大型银行通过引进税务、 水电费等各种公共数据以及积极和第三方机构合作获取大量的数据，以实现全自 动的小微信贷模式。中小行则很难沉淀如此大量的数据，因此该模式只是一个辅 助。中小行普遍采用的仍是人海战术+IPC 技术，以常熟银行为代表的少部分中小 行则将信贷工厂模式与传统的人海战术+IPC 技术融会贯通，并逐步融入了大数据 风控模式，即所谓的常熟小微模式。

看好小微赛道长期价值

不似美国中小行的多样化（如，硅谷银行专注服务 PE/VC 和高科技企业，探索出 的投贷联动模式国际公认的典范；第一共和银行将目标瞄向大都市高净值客户或 者潜在高净值客户，高度重视客户体验，核心为客户提供住房抵押贷款服务；华 美银行将视角聚焦华裔客户，还将业务扩张到了中国，为客户提供全方位的服务； 科默斯银行则聚焦中小企业客户并大力发展财富管理业务），我国优质中小行目 前集中在少数赛道，主要包括两类，一是纯线上贷款的互联网银行；二是找到了 小微经营之道的城农商行。其中纯线上贷款模式依赖多维度海量数据的积累，因 而难以广泛复制。但小微业务采用的人海战术、IPC 技术和信贷工厂模式则具有 比较强的可复制性。

常熟银行就将其小微信贷技术成功复制到了旗下各村镇银行，打开了常熟银行增 长空间。2021 年末，兴福村镇银行总资产 377 亿元，贷款总额 293 亿元，其中个 人经营性贷款占 69%。受益于常熟银行小微信贷技术的运用，兴福村镇银行贷款 投放实现了“高收益+低不良”，2021 年净息差为 4.71%，但期末不良率仅 0.94%。

我国经济高增长阶段结束，经济潜在增速回落，银行经营压力加大，但在小微市 场领域仍有广阔的发展空间。目前我国经济步入新的发展阶段，产业结构的升级 离不开灵活的民企创新，民企挑起了稳就业大梁，未来中小微企业获得的金融支 持力度将持续加大。2020 年以来，我国就创新了一系列货币政策工具，引导资金 流向实体经济的重点领域和薄弱环节。另外，过去几十年银行将更多的信贷资源 简单粗放地投放给了国企和央企，对小微金融需求不够重视，因此小微金融领域 银行仍大有可为。

考虑到小微金融领域空间广阔，同时近年来中小行机构逐步探索找到了适合自身 的小微业务模式，并且该模式的可复制性也得到了很好的验证，因此，我们看好 小微赛道上的长期价值，深耕小微业务的中小行未来仍将继续保持高增长态势。 目前，A 股上市中小行中具有小微特色的银行包括常熟银行、张家港行、瑞丰银 行等，此外江阴银行、杭州银行等其他银行也开始进入这一领域。2022 年 6 月末， 张家港行母公司“两小”贷款余额 445 亿元，占贷款净额的比重达到 43.9%。江 阴银行自 2019 年起大力发展小微业务，目前也取得了不错的成效。瑞丰银行始终坚持“支农支小”战略，托德国 IPC 微贷技术，提炼出“三分三看三重”小微技 术操作模式。以下分别对常熟银行、张家港行、江阴银行、瑞丰银行进行简介。

2022 年 6 月发布的报告《常熟银行：小微战略下沉转型出具成效》中详细分析了 公司“IPC 技术+信贷工厂+移动科技平台 MCP”的常熟小微模式演变过程以及优势， 这也是常熟银行在面临大行拓展小微业务时能深度下沉以实现错位竞争的核心壁 垒。2020 年以来常熟银行果断调整战略错位竞争，通过设立普惠金融试验区、发力信 保类贷款投放、线上线下双渠道营销获客、业务条线综合一体化、打造王牌小微团队 等战术，推动常熟银行小微业务深度下沉。常熟银行下沉战略成效明显，2021 年末， 100 万元以下贷款余额比例 42%，较 2019 年末提升了 2 个百分点；个人经营性贷款中 纯信用类贷款比例达到 25%，较 2019 年末大幅提升 12 个百分点。

2022 年 4 月发布的报告《张家港行：“两小”战略成效显著，空间广阔》中指出， 公司始终坚持服务“三农两小”的战略方向，自上市起连续五年不断升级小微战略并 丰富战术安排，配备蕴含小微基因的高管团队，整合业务条线并成立普惠金融总部， 打造配套的组织决策及风险管理体系。在 2021-2023 新三年战略规划中又提出 “11245”战略，强调以“两小+驱动、四大促协同”的发展模式，一方面强调以 小微驱动零售业务快速发展、以小企业驱动公司业务高质量发展，采取重新整合 业务条线、完善产品服务体系等措施，加快做小做散、聚力零售的战略化转型。

另一方面，公司还强调充分将“两小”战略中萃取的先进经验和机制模式复刻融 入到其它业务板块，注重四大业务板块的协同，前中后台的协同，总行与各经营 机构的协同，内外部的协同等等。2021 年末，小微贷款户数达 3.62 万户，增幅 46.9%； 期末“两小”贷款余额 399 亿元，增额占总新增的 63.0%，贷款余额占到 41.2%。2022 年二季度受疫情冲击贷款整体增速有所放缓的情况下，“两小”贷款余额仍实现了高 增，6 月末“两小”贷款余额达到 445 亿元。

2022 年 5 月发布的报告《江阴银行：聚焦制造业和中小微的优质农商行》中指出，公 司 2019 年设立小微金融部、普惠金融部、零售金融部三个专职部门，自上而下搭 建普惠金融经营管理体系，通过加强专业化团队建设，提高小微、普惠和零售金 融的服务能力。2020 年 6 月起，公司又开始实施“党建共创 金融助企”三年行 动，通过深化银政合作，以市、镇、村党建“三级共建”，构建网格化的金融服 务体系，减小银企信息不对称的问题。

网格长和客户经理共同走访建档，然后通 过网格员、江阴银行授信审批人员、第三方公信单位的“三方共评”对贷款进行 现场评议。通过精细化的管理，江阴银行解决了中小微企业首贷难、转贷难、担 保难的问题，拓展了普惠金融服务广度。2021 年末，江阴银行母公司普惠型小微 企业贷款户数较年初增加 2601 户，总额 197.1 亿元，较年初增长 42.3%，贡献全 年贷款增量的 50%。

2022 年 3 月发布的报告《瑞丰银行：区域特色鲜明的零售和小微银行》中指出， 瑞丰银行始终坚持支农支小的定位，针对三农经济的融资问题，瑞丰银行开发推 出农链贷、乡村振兴贷、农民消费贷等 20 多款产品。针对小微企业融资难问题， 瑞丰银行通过建设信用企业库，对于被纳入库内的优质信用小微企业，可凭企业 信用借款。对于没有纳入信用企业库的小微民企，瑞丰银行依托德国 IPC 微贷技 术，提炼出“三分三看三重”小微技术操作模式。即“分行业、分等级、分地域” 把严“准入关”；“看流水、看车间、看三费”把控“技术关”；“重信用、重 合作、重口碑”把准“信用关”。

此外，瑞丰银行还与柯桥区经信局和柯桥区大数据局签订战略合作协议，打通数据壁垒，简化审批流程，精准服务民营小微企 业发展。此后，瑞丰银行以 IPC 等技术为基础，结合新型信息技术，打造移动微 贷平台（MCP）。通过移动设备进行地图定位、语音录音、实时上传，实现前中后 台办公一体化，大大提高贷款办理效率和对风险的把控能力。2021 年末，公司个 人经营贷款 218 亿元，占贷款总额比重为 25.6%，近年来呈现持续上行态势。

与美国优质中小行估值相比，我国这几家小微特色农商行估值处在低位，考虑到 我国小微金融市场空间广阔，这些农商行仍有足够的成长空间，未来都将保持高 成长高盈利，因此，我们认为未来我国优质中小行估值中枢有望抬升。

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）

精选报告来源：【未来智库】

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银行行业专题报告：寻找中国银行业的“小而美”

作者：未来智库

发布时间：2022-08-16 15:16

快照：

（报告出品方/作者：国信证券，田维韦，王剑，陈俊良）

美国存在众多高估值的优质中小行

区域性小行享有估值溢价

从银行指数来看，道琼斯 KBW 地区银行指数 PB 值长期以来持续高于美国四大行 PB 均值，估值溢价长期维持在 50%以上，甚至可以达到 100%。不过次贷危机期间 和此轮疫情中估值溢价基本消失，主要是经济大幅下行周期中，银行板块面临巨 大的经营压力，市场对银行板块极度悲观，导致所有类型的银行估值都会降到极 低的水平，也就不存在所谓的估值溢价。因此，投资银行股宏观经济仍是核心要 素，在经济增长较好阶段，中小行估值相较大型银行存在估值溢价。

从个股来看，我们选取标普 500 地区性银行指数成分股和道琼斯 KBW 地区银行指 数成分股作为中小行研究样本，可以发现中小行估值分化非常的大。截止 2022 年 7 月 26 日，第一金融银行股份有限公司 PB 值 4.63x，科默斯银行（Commerce Bancshares）PB 值 3.10x、夏威夷银行 PB 值 2.70x，但联合银行 PB 值仅 0.80x、 宾州第一国家银行（FNB/宾州）PB 值仅 0.77x。

优质中小行筛选标准，过去一年 PB 均值高于摩根大通（近年来的优质大行）PB 均值 15%，且 PB 估值基本在 1.0x 以上的银行。按此标准，最终筛选出来 10 家中 小行：硅谷银行（SVB Financial Group）、第一共和银行（First Republic Bank）、 Signature 银行、华美银行集团（EAST WEST BANCORP）、阿莱恩斯西部银行（Western Alliance Bancorp）、库伦佛寺银行（Cullen/Frost Bankers）、科默斯银行 （Commerce Bancshares）、夏威夷银行（Bank of Hawaii Corporation）、社区 银行系统公司（Community Bank System）和第一金融银行股份有限公司（First Financial Bankshares）。

高估值中小行盈利能力较强

从整体盈利能力来看，筛选出来的十家优质中小行过去十年平均 ROA 和 ROE 普遍 高于行业平均水平，其中绝大多数还高于优质大型银行，盈利能力较强。从 ROE 来看，Western Alliance Bancorp（16.6%）、夏威夷银行（15.8%）和硅谷银行 （14.5%）排在前列，社区银行系统公司（10.0%）和库伦佛寺银行（10.8%）排在 末尾，但均高于 FDIC 担保银行整体水平。

中小行规模扩张速度领先大行。十家中小行过去十年总资产年均复合增速：硅谷 银行（26.6%）、第一共和银行（20.6%）、Signature 银行（23.2%）、华美银行 集团（10.7%）、Western Alliance Bancorp（23.4%）、库伦佛寺银行（9.6%）、 科默斯银行（5.9%）、夏威夷银行（5.1%）、社区银行系统公司（9.1%）和第一 金融银行股份有限公司（12.3%），均高于摩根大通 4.1%和富国银行 1.2%的增速。 但中小行内部分化较大，中型银行规模扩张速度相对更快，主要是中型银行经营区域更广泛，且在发展进程中不断兼并收购小型金融机构。

中小行净息差明显高于大行。与摩根大通和富国银行相比，2021 年除了硅谷银行 外，其他中小行净息差普遍处在高位。硅谷银行 2021 年净息差 2.03%，低于富国 银行 2.05%，但高于摩根银行 1.64%。2021 年美国货币政策宽松，硅谷银行非信 贷类资产高增拉低了净息差，疫情前几年硅谷银行净息差也是处在较高水平。 中小行不良率普遍低于大行。中小行净息差处在较高水平，但不良率却普遍低于 大行，主要是中小行深耕部分区域，与客户联系更紧密，因此能对客户的违约风 险进行更好的管控。2021 年末十家中小行中除了社区银行系统公司不良率 0.62% 和第一金融银行股份有限公司不良率 0.58%处在相对较高水平外，其他中小行不 良率都处在极低水平。

5家优质中小行案例分析

上文我们系统分析了十家优质中小行基本面情况，其主要经营指标均较好表现， 生动地体现了“小而美”特征。本小节我们选取硅谷银行、第一共和银行、华美 银行集团、夏威夷银行和科默斯银行 5 家银行，详细分析其经营特色和经营成果。

硅谷银行：专注PE/VC，独具特色的投贷联动运营模式

硅谷银行创立于 1983 年，总部位于美国加州 Santa Clara，是加州最大的商业银 行。2021 年末总资产为 2115 亿美元，贷款总额 663 亿美元，存款总额 1892 亿美 元。公司目前有四个运营部门：Global Commercial Bank（GCB，全球商业银行）, SVB Private Bank（硅谷私人银行）, SVB Capital（硅谷资本）and SVB Securities （硅谷证券）。其中 GCB 是由原来的 Commercial Bank,Global Fund Banking Division and SVB Wine 三个部门合并组成。

硅谷银行是一家专注服务 PE/VC 和高科技企业的中型银行，客群定位清晰。公司 信贷主要投向四个细分市场： Global Fund Banking：主要给全球 PE/VC 客户提供贷款，2021 年末占贷款 总额的 57%。其中大部分都是 capital call lines of credit，即以 PE/VC 投资者的资本缴纳承诺作为担保的贷款。当 PE/VC 机构有看好的项目进行投 资时，但投资者的资金一时不能到位，此时银行投放信贷给 PE/VC 机构，当 投资者资金到位后在偿还硅谷银行贷款。

Technology and Life Science/Healthcare：满足技术和生命科学/医疗保健 客户生命周期不同阶段不同贷款需求，贷款产品包括三类：Investor Dependent loans、Cash Flow Dependent loans - SLBO 和 Innovation C&I loans，2021 年末分别占贷款总额的 8.3%、2.7%和 10.1%。其中，Investor Dependent loans 又分为创业期（Early stage）和成长期（Growth）贷款， 2021 年末分别占贷款总额的 2.4%和 5.9%。

SVB Private Bank：通过给 PE/VC 机构提供贷款，硅谷银行与 PE/VC 机构关 系非常密切，以此为基础积极拓展 PE/VC 高管和高级投资专业人士。另外， 2021 年硅谷银行收购了 Boston Private，原高净值客户也成为其服务客群。 2021 年末占到贷款总额的 13.2%，其中多有房地产做担保，2021 年末房地产 担保贷款比重达到 88%。

Commercial Real Estate：主要是收购的 Boston Private 业务，2021 年末 占到贷款总额的 4.0%。 除了上述四类主要市场，公司信贷领域还包括 Premium wine、PPP 和其他客户， 2021 年末分别占到贷款总额的 1.5%、0.5%和 2.4%。

硅谷银行信贷规模集中在 3000 万美元以上，且初创企业贷款比重处在低位，表明 硅谷银行客群筛选以较为成熟的优质客群为主。按照单客户信贷余额规模划分， 2021 年信贷余额分布如下：500 万美元以下比重 18.0%、500 万美元到 1000 万美元比重 8.2%、1000 万美元到 2000 万美元比重 11.5%、2000 万美元到 3000 万美元 比重为 8.7%，3000 万美元及以上的比重为 53.6%。其中，18.0%的 500 万美元以 下份额中 Private Bank 占到了 10.1%。另外，2021 年 Investor Dependent loans 占贷款总额比重仅 2.4%，表明硅谷银行客群风险控制优异。

硅谷银行投贷联动模式是目前国际公认的典范，即在向初创期或者成长扩张期科 创型企业发放贷款的同时，获得一定数量的认股权证。初创期或者成长扩张期的 中小企业风险相对较高，仅仅投放信贷的运营模式风险收益比非常低，因此硅谷 银行在为此类企业提供信贷的同时通过获得认股权证享受股权升值带来的溢价来 抵消贷款违约风险。一般包括两种模式，一是硅谷银行不经过 PE/VC,直接放贷给 创业企业；另一种是硅谷银行放贷给 PE/VC 机构，再由这些机构进行投资，2021 年末 PE/VC 贷款占硅谷银行贷款总额的 57.3%，已成为硅谷银行主要经营模式。 因为对于创业企业风险投资方面 PE/VC 优势更明显，2021 年硅谷银行认股权证收 益占到营收总额的 9.5%，不过认股权证收益与资本市场表现密切相关。

硅谷银行 ROE 长期稳定在 10%以上且近年来提升至约 20%，持续高于同业水平。公 司成长性较好，认股权证在资本市场表现较好的时候能带来明显的超额收益，因 此硅谷银行 PB 值长期处在高位，尤其是资本市场表现较好的年份。2017 年以来 硅谷银行 ROE 大幅提升，一方面是美国经济复苏，硅谷银行资产质量进一步优化，信用成本率下降反哺利润。另一方面是硅谷银行认股权证收益与资本市场高度相 关，近几年美股资本市场表现强劲，认股权证收益价值提升。与摩根大通和富国 银行为代表的大型银行相比，硅谷银行净息差稳定在较高水平，且不良率处在低 位，基本面优异。

第一共和银行：注重高净值客户体验，聚焦房地产抵押贷款市场

第一共和银行成立于 1985 年，总部位于加州旧金山，成立时是一家私人银行，专 注服务高净值客户。按照资产规模排名，目前第一共和银行是加州的第二大银行， 是旧金山的第一大银行。2021 年末公司总资产 1811 亿美元，2021 年实现营收 50 亿美元，净利润 14 亿美元，过去十年年均复合增速分别为 20.6%、15.6%和 15.5%， 实现了非常好的增长。公司目前业务部门划分为私人银行（Private Banking）、 私人商业银行（Private Business Banking）和私人财富管理（Private Wealth Management），为旧金山湾区、纽约、洛杉矶、波斯顿等大都会城市高净值客户提供全方位的服务。

第一共和银行非常注重维护客户关系，为客户提供最优质的服务，其 NPS 得分位 列同业第一。硅谷银行坚守“A Consistent and Resilient Client Service Culture”，2022 年 8 月第一共和银行 NPS（衡量客户体验满意度，见图 21）得 分 46，位列同业第一，明显高于排名第二的花旗银行（34 分）和第三的硅谷银行 （33 分）。

在传统信贷业务方面，第一共和银行专注于为高净值客户提供住宅抵押贷款服务。 第一共和银行资产端专注信贷业务，信贷占资产比重长期处在 80%以上，为高净 值客户以及 30 岁左右潜在高净值客户提供房地产抵押贷款为主。美国大都会高净 值客户房地产需求仍比较强，公司为这些高净值客户提供优质的服务，与其建立 紧密的联系，房地产抵押贷款实现了稳定较好的扩张。2021 年末公司贷款余额 1350 亿元，房地产贷款占贷款总额的 79.1%，其中，商业房地产贷款占 20.3%， 住宅抵押贷款占 56.9%，房屋净值贷款占 1.9%。根据 2020 年财报披露的信贷投放 区域，旧金山湾贷款余额占 38.1%、纽约大都会占 20.2%、洛杉矶占 18.7%、波斯 顿占 8%，其他区域合计占 14.7%。

第一共和银行 ROE 持续高于行业平均水平，且非常稳定。2020 年受疫情冲击，行 业 ROE 大幅下降，但第一共和银行 ROE 稳定在约 11%的水平，盈利能力较强且非 常稳定是其享受高估值的核心原因。受益于公司客群优势（核心城市高净值客户 为主）和业务优势（专注房地产抵押贷款），规模持续快速扩张，不良率处在非 常低的水平，资产质量优异，净息差也处在同业中等偏上的水平。

华美银行集团：致力于服务华裔客户

华美银行集团 East West Bancorp Inc 成立于 1998 年，是华美银行的控股股东， 华美银行成立于 1973 年。华美银行集团总部设在加利福尼亚州帕萨迪纳市，目前 是加州第六大银行，重点为南加州的华裔服务，是全美以华裔为主要市场的商业 银行中规模最大的。 公司在美国和大中华地区共有超过 120 家分支机构，美国市场主要分布于加州、 乔治亚州、内华达州、纽约、麻萨诸塞州、德州以及华盛顿州；在中国设有华美 银行（中国）有限公司，在香港、上海、汕头和深圳都设有分行，在北京、重庆、 厦门及广州也设有代表处。2021 年末公司总资产 608 亿美元，2021 年实现营收 18 亿美元，净利润 9 亿美元。其中，2021 年末中国分支机构总资产比重为 6.0%， 当年实现营收比重为 3.2%。

华美银行专注于传统存贷业务，规模实现了较好的扩张。2021 年末公司总资产 608 亿美元，贷款总额 417 亿美元，过去十年年均复合增速分别为 10.7%和 11.2%。公 司长期专注传统存贷业务，贷款占总资产比重长期处在 70%以上的水平，净利息 收入占营收比重长期处在 80%以上，远高于其他优质中小行。

华美银行集团贷款投向以对公为主，消费者贷款基本都是住房贷款，整体贷款投 向较为均衡。2021 年末贷款投向：工商业贷款 33.9%、商业房地产贷款 38.8%、 1-4 户住宅抵押贷款 21.8%、房屋净值贷款 5.1%、其他消费贷款 0.3%。公司工商 业贷款投向行业分布非常多样化，有效分散了行业风险。公司房地产贷款主要投 向南加州（48%）、北加州（18%）和纽约（15%），与南加州房地产景气度高度相 关。近年来受益于南加州房地产市场的繁荣，公司业务实现了较好扩张，且贷款 资产质量较为优异。

华美银行 ROE 明显高于行业均值，在筛选出来的优质小行中处于中等水平。华美 银行规模扩张较好，60%以上投向了房地产领域，投向工商业贷款比例在同业中虽 处于较高水平，但由于信贷投向行业多样化，有效分散了风险，且公司整体贷款 以加州、纽约这种核心城市为主，因此公司资产质量优异，不良率在优质小行中 处于中等水平。 公司贷款比重处在同业高位，且中小企业工商业贷款比例较高，因此公司生息资 产收益率在筛选出的优质小行中处在高位。但计息负债成本率同样处在高位，我 们认为可能与公司有大量的华裔客户，以及部分业务在中国有关。

科默斯银行：财富管理发展较好；为中小企业提供商业贷款

科默斯银行（Commerce Bancshares）成立于 1966 年，拥有 Commerce Bank 的全部流通股本，Commerce Bank 总部设在密苏里州，是密苏里州仅次于 UMB Bank, National Association 的第二大银行。2021 年末科默斯银行共有 152 家分支机构， St.Louis 和 Kansas City 是其两个主要经营区域，在 St.Louis 和 Kansas City 的存款市场份额分别为 12%和 8%。截止 2021 年末，科默斯银行总资产 367 亿美元， 2021 年实现营收 14.26 亿美元，实现净利润 4.71 亿美元。

科默斯银行分为三个运营部门：商业银行、消费者银行和财富管理部门，其中财 富管理部门提供传统的信托和遗产规划服务、投资咨询服务、经纪服务和私人银 行账户管理服务。2021 年商业银行、消费者银行和财富管理部门分别贡献税前净 利润的 53.3%、23.5%和 23.3%。 相较于其他优质中小行，公司财富管理业务发展较好。2021 年末，公司信托业务 直接管理市值 429 亿美元的投资组合，并为总计 264 亿美元的客户资产 （non-managed assets）提供管理服务。另外，公司还为市值 32 亿美元的共同基 金提供管理服务。科默斯银行非息收入占营收比重长期稳定在约 40%的水平，高 于其他中小行，其中科默斯银行 2021 年信托业务手续费占非息收入的 34%，占营 收的 13.2%，轻资产轻资本化运营是公司享受高估值的核心优势。

2021 年末公司信贷投向：企业商业贷款 34.9%、商业房地产贷款 27.6%、住宅抵 押贷款 18.5%、消费贷款（不包括住房贷款和信用卡贷款）13.4%、信用卡贷款 3.8%。 相较于华美银行、夏威夷银行等，科默斯银行投向房地产领域的贷款比例处在较 低水平，更加专注中小企业商业贷款。

科默斯银行 ROE 持续高于行业水平，在几家优质小型银行中居中。科默斯银行近 年来规模稳步扩张，净息差和不良率都高于行业水平，并且公司财富管理业务发 展较好，因此盈利能力明显高于行业水平。但由于客群中含有大量的华裔客户， 且在中国市场积极布局业务，因此计息负债成本率在优质中小行中处在较高水平， 因此公司盈利能力在优质中小行中处于中等水平。

夏威夷银行：享地理位置优势

夏威夷银行成立于 1897 年，总部位于夏威夷的檀香山，主要服务夏威夷、关岛和 其他太平洋岛屿的客户。第一夏威夷银行和夏威夷银行是夏威夷州最大的两家银行，2022 年 3 月末总资产规模分别是 250 亿美元和 230 亿美元，明显高于夏威夷 州其他 5 家银行。

夏威夷州 GDP 对美国整体 GDP 的占比大约在 0.44%左右，且 GDP 增速略低于美国 整体增速。夏威夷州离美国本土约 3700 公里，区域相对独立，夏威夷银行作为本 土社区银行，具有较明显的竞争优势，资产稳步扩张。2021 年末夏威夷银行总资 产 228 亿美元，贷款总额 123 亿美元，过去十年年均复合增速分别为 5.1%和 8.3%。 在筛选的优质小行中，夏威夷贷款扩张速度排在中等水平，总资产扩张速度排名靠后。

夏威夷银行的信贷主要投向房地产领域，其中又以住宅消费贷款为主。2021 年末 贷款结构：住宅抵押贷款 35%、住宅消费贷款 15%，汽车贷款和其他消费贷款合计 9%，商业房地产贷款 26%、工商业贷款 11%、其他商业贷款 4%，房地产领域贷款 合计达到约 87%。夏威夷银行 ROE 长期维持在 15%以上，盈利能力强。夏威夷银行净息差在筛选出 的优质中小行中处在低位，但资产质量优异，不良率处在低位，主要是公司深耕 当地，对当地客户了解深入，风控管理较好。

总结

通过对美国 5 家优质样本中小行经营模式和经营成果分析，可以发现美国优质中 小行具有三个较为明显的特征： 第一，区域经济优势明显。五家优质中小行中有三家（硅谷银行、第一共和银行和华美银行）核心经营区域都在加州。加州是美国经济第一大州，2021 年实际 GDP 达到 2.87 万亿美元，占美国整体 GDP 的 14.8%。同时，加州 GDP 增速持续高于美国整体增速，区域经济发达给银行经营提供了良好的发展空 间。夏威夷银行所在夏威夷州经济总量排名虽然靠后，但地理位置优势突出， 夏威夷银行作为一家本土的社区银行，伴随区域经济发展实现稳步扩张。科 默斯银行所在的密苏里州经济总量排名中等偏上，2021 年 GDP 在美国 50 个 州中排名 21。

第二，自身经营具备一定的特色，成长性或者稳定性较好。硅谷银行的投贷 联动模式是国际认可的典范，且客群定位清晰，主要服务 PE/VC 和高科技企 业，成长性好。第一共和银行客群聚焦于旧金山、纽约、洛杉矶、波斯顿等 经济发达区域的高净值客户或者潜在的高净值客户，非常注重客户体验，规 模扩张较快且资产质量优异。华美集团银行将视角聚焦于华裔客户，是全美 以华裔为主要市场规模最大的商业银行。科默斯银行财富管理业务在中小行 中处于领先水平，另外，相较于华美银行、夏威夷银行等，科默斯银行房地 产领域贷款比例处在较低水平，更加专注中小企业商业贷款。

第三，基本面角度来看，盈利能力均高于行业平均水平，资产质量优异。5 家样本行 ROE 均持续高于行业水平，盈利能力稳定或处在上行通道。其中，5 家银行不良率都处在低位，这也是其盈利能力较强且稳定的核心优势。

优质中小行资本市场表现

资本市场方面，主要考虑的是 2015-2019 年期间股价涨跌幅，2020 年以来疫情冲 击下宏观环境和资本市场环境具有特殊性，未来也难以复制，因此不予考虑。 2015-2018 年上半年 5 家中小行股价涨跌幅较大，相对标普 500 指数有明显的超 额收益，但四季度股价开始回落，相对 500 标普指数也没有超额收益。2015-2018 年上半年硅谷银行、第一共和银行、华美银行、科默斯银行、和夏威夷银行股价 累计涨幅分别为 151%、93%、81%、83%和 54%，同期标普 500 指数上涨 31.9%，5 家优质中小行累计超额收益明显。

2018 年下半年至 2019 年末硅谷银行、第一共 和银行、华美银行、科默斯银行、和夏威夷银行股价累计涨幅分别为-13.2%、22.1%、 -23.2%、19.3%和 19.7%，同期标普 500 指数涨幅为 19.3%。 投资优质中小行也需要注重择时，宏观经济仍是核心因素。2015-2018 年美国经 济反弹，美联储进入加息周期，银行基本面向好，此时投资优质中小行既有绝对 收益也有超额收益。但 2018 年下半年后美国经下行压力加大，因此在 2018 年下 半年至 2019 年投资优质中小行性价比就比较低。

我国不乏“小而美”银行，但经营模式单一

我们对 WIND 上 645 家披露了 2021 年年报的银行进行处理，剔除掉村镇银行、外 资银行、住房储蓄银行以及总资产规模在 100 亿元以下的银行，最终余下 443 家 银行。2021 年计算的 ROE 在 15%以上的有 16 家，其中农商行 11 家，民营银行 3 家，城商行 2 家。按经营特点大致可分为两类，一类是 3 家互联网银行，微众银行、蓝海银行和新网银行；另一类是深耕本土，服务小微的城农商行，以台州银 行和泰隆银行为代表。可见，我国庞大的中小行中也涌现出了一些堪称“小而美” 的银行，但和美国相比，我国这些优质中小行模式仍较单一，集中在个别赛道。

互联网银行：纯线上模式

互联网银行并无精确定义，我国的银行监管分类上也无互联网银行一类。本报告 互联网银行指的是采用纯线上运营模式，就是不设立实体网点（或虽有网点但不 起主要作用），依靠大数据和云计算技术通过互联网向所有消费者提供银行服务。 2001 年 6 月央行发布《网上银行业务管理暂行办法》正式将网上银行业务纳入传 统业务的范畴，2014 年 12 月第一家纯互联网银行——深圳前海微众银行才正式 获得银监会批准开业。

纯线上放贷运营模式

互联网银行采取全线上模式，不建立物理网点和不开设柜台，运用“开放、共享、 创新、平等、协作”的互联网思维，采用大数据处理的方式，服务于小微企业和 个人消费者。互联网银行的成本优势、技术优势和“普惠金融”的理念创造了它 有别于传统银行的独特的经营模式，详情可参阅我们 2019 年 11 月报告《互联网 银行深度解析：原理与实例》。

纯线上放贷运营模式的核心是通过大数据实现客户的营销和风险评估。互联网银 行与传统银行最大的区别就是征信方式不同，传统银行主要采用央行征信系统征 信报告，结合客户的自身情况进行风险评估。互联网银行则采用大数据的的征信 方式，第一步是获取申请人的生活信息、网上消费信息、阅读信息以及轨迹信息 等众多数据；第二步是通过建模等方式对用户数据进行充分的分析，适当情况下 还会采用第三方征信机构和央行征信等方式，以此判断用户的还款意愿和还款能 力。作为传统银行的补充，互联网银行并不是全盘接受传统银行的排斥客户群， 只有通过筛选的优质用户才有资格成为互联网银行的客户。另外，互联网银行还 对贷款额度进行了限制，授信对象为小微企业和个人客户，通过小额分散来降低 坏账率。

通过上述互联网银行运营模式分析，可看出该模式有两大核心基础：第一，多维 度海量数据的积累；第二，数据处理分析、构建模型的能力，这也是互联网银行 构建核心壁垒的关键。以微众银行、网商银行为代表，它们的客户主要来源于大 股东互联网平台、生态圈，本身已积累了庞大的数据库，同时也会从外部获取一 些数据相互结合，最终完成用户筛选，该类有庞大自身专属客群的互联网银行具 有核心优势，但这也使得该模式难以有效复制。比如也有一些其他民营银行在从 事类似业务，但股东和关联方不能提供类似的资源（或仅能少量提供），其发展 态势就明显落后微众银行和网商银行。

微众银行

通过对微众银行经营模式和经营成果分析来窥探互联网银行现状。2014 年 12 月， 微众银行经监管批准正式开业，截止 2021 年末，公司总资产 4387 亿元，总贷款 2632 亿元，有效客户数近 3.21 亿户，依托于大股东腾讯控股庞大的流量优势， 微众银行业务发展迅猛。

根据客群特色以及客群融资需求，微众银行打造针对个人和小微企业的拳头产品： 微粒贷：一款“一次授信、循环使用”的纯线上小额信用个人贷款产品，满 足用户小额、短期、突发的信贷需求。用户可线上自助申请，无须任何担保 与抵质押；系统最快可在 5 秒内完成额度审批，资金最快 3 分钟内到账；产 品按日计息，借款次日起可随时还款，不收取任何提前还款利息及违约金， 灵活满足用户的消费贷款需求。

微户贷：在微粒贷产品的基础上推出的针对个体经营性贷款，最高授信不超50万。沿袭了微粒贷的便捷产品体验、全线上服务、无须任何担保与抵质押等产品特性。微业贷：综合运用互联网、大数据、云计算等信息技术，推出的全国首个全线上、无需抵质押、无需纸质资料、随借随用的企业流动资金贷款产品，广泛服务小微企业客群。客户仅凭一部手机，通过本行基于互联网特性的授信流程与风控模型，即可快速完成从申请到借款资金到账的全流程。

微众银行 2021 年 ROA 为 1.75%，ROE 为 28.24%，盈利能力非常的强，且近年来呈 现上行态势，主要是互联网银行经营模式带来的优势，第一，纯线上贷款的经营 模式带来低成本优势，且规模效应明显，因此微众银行成本收入比持续下降，低 于银行业水平。第二，扣除信用风险损失后的收益率明显处在高位。微众银行客 群资质不及传统银行，且贷款额度小，因此贷款收益率处在高位，但微众银行通 过大数据征信模式筛选出优质客户，以及小额分散的方式来分散风险，将整体信 用风险控制在合理水平。2021 年微众银行净息差高达 4.75%，期末不良贷款率 1.20%。

深耕小微的城农商行

上述筛选出的第二类高盈利的银行主要是深耕本土中小微企业的城农商行，A 股 上市银行中的常熟银行，非上市的台州银行和泰隆银行都是小微银行的佼佼者。 我国小微企业数量众多，对经济重要性不言而喻，但小微企业“融资难、融资贵” 是一个长期难题。多年来我国一直在积极探索小微企业融资模式，鼓励银行加大 对小微企业的信贷支持力度。在不断探索中逐渐掌握了小微信贷业务的规律，我 们于 2018 年 9 月发布的报告《银行小微信贷业务深度：原理、模式与实例》中提 炼了银行参与小微信贷业务的核心原理：

合理利润=信贷利率-资金成本-业务成本-风险成本 即利用各种手段，以合理成本，覆盖尽可能大的客群，完成信息收集，从而完成 风险定价，并获取合理回报。 立足上述原理，我国银行对小微信贷业务进行多种探索尝试，从早期粗放的人海 战术到引进 IPC 微贷技术，逐步演变成信贷工厂模式和大数据风控模式。我们在 2019 年 9 月《小微信贷两大模式—：水泥或鼠标》以及 2022 年 6 月《常熟银行： 小微战略下沉初具成效》中对以上小微信贷模式和典型案例做了详细的分析：

人海战术+IPC 技术：IPC 技术简单来说就是信贷员通过实地走访采集客户多 多维度信息，并将采集的软信息尽可能书面化，最终完成自制或者完善三大 报表。该过程是一个多维度的信息交叉检验，来考察客户还款能力和还款意 愿，最终给出评估报告，审贷会决定审批额度。IPC 技术核心部分是如何通 过软信息书面化来交叉检验确定客户资质，也就是信贷员需要自制和完善企 业报表。

信贷工厂模式：信贷工厂概念来源于新加坡淡马锡公司，核心是对信贷流程 进行功能性切割，尽可能实现全流程标准化作业流程。从前期接触客户开始， 到授信的调查、审查、审批，贷款的发放，贷后维护、管理以及贷款的回收 等工作，均采取流水线作业、标准化管理。授信时，首先由系统自动根据客 户信息情况进行信用打分，然后信审岗对客户的身份信息、收入及工作等信 息进行核查后，最终判断是否应该放款，以及该用户的授信额度、还款周期 等。贷后出现逾期时，根据不同的逾期段由催收岗采取不同的催收。在风险 识别方面，也是以模型为主，人工为辅。每个岗位都独立作业，不用为其他 岗位的工作负责，极大提高了效率并提高了风险管控的能力。

大数据风控模式：通过客户填写的申请资料，系统会基于从第三方征信机构 等收集到的资料，通过大数据风控体系下的审批策略，给出决策结果。

大数据风控模式的实现需要海量多维数据积累，因此大型银行更有优势，目前小 微业务采用纯大数据风控模式的基本上也都是大型银行。大型银行通过引进税务、 水电费等各种公共数据以及积极和第三方机构合作获取大量的数据，以实现全自 动的小微信贷模式。中小行则很难沉淀如此大量的数据，因此该模式只是一个辅 助。中小行普遍采用的仍是人海战术+IPC 技术，以常熟银行为代表的少部分中小 行则将信贷工厂模式与传统的人海战术+IPC 技术融会贯通，并逐步融入了大数据 风控模式，即所谓的常熟小微模式。

看好小微赛道长期价值

不似美国中小行的多样化（如，硅谷银行专注服务 PE/VC 和高科技企业，探索出 的投贷联动模式国际公认的典范；第一共和银行将目标瞄向大都市高净值客户或 者潜在高净值客户，高度重视客户体验，核心为客户提供住房抵押贷款服务；华 美银行将视角聚焦华裔客户，还将业务扩张到了中国，为客户提供全方位的服务； 科默斯银行则聚焦中小企业客户并大力发展财富管理业务），我国优质中小行目 前集中在少数赛道，主要包括两类，一是纯线上贷款的互联网银行；二是找到了 小微经营之道的城农商行。其中纯线上贷款模式依赖多维度海量数据的积累，因 而难以广泛复制。但小微业务采用的人海战术、IPC 技术和信贷工厂模式则具有 比较强的可复制性。

常熟银行就将其小微信贷技术成功复制到了旗下各村镇银行，打开了常熟银行增 长空间。2021 年末，兴福村镇银行总资产 377 亿元，贷款总额 293 亿元，其中个 人经营性贷款占 69%。受益于常熟银行小微信贷技术的运用，兴福村镇银行贷款 投放实现了“高收益+低不良”，2021 年净息差为 4.71%，但期末不良率仅 0.94%。

我国经济高增长阶段结束，经济潜在增速回落，银行经营压力加大，但在小微市 场领域仍有广阔的发展空间。目前我国经济步入新的发展阶段，产业结构的升级 离不开灵活的民企创新，民企挑起了稳就业大梁，未来中小微企业获得的金融支 持力度将持续加大。2020 年以来，我国就创新了一系列货币政策工具，引导资金 流向实体经济的重点领域和薄弱环节。另外，过去几十年银行将更多的信贷资源 简单粗放地投放给了国企和央企，对小微金融需求不够重视，因此小微金融领域 银行仍大有可为。

考虑到小微金融领域空间广阔，同时近年来中小行机构逐步探索找到了适合自身 的小微业务模式，并且该模式的可复制性也得到了很好的验证，因此，我们看好 小微赛道上的长期价值，深耕小微业务的中小行未来仍将继续保持高增长态势。 目前，A 股上市中小行中具有小微特色的银行包括常熟银行、张家港行、瑞丰银 行等，此外江阴银行、杭州银行等其他银行也开始进入这一领域。2022 年 6 月末， 张家港行母公司“两小”贷款余额 445 亿元，占贷款净额的比重达到 43.9%。江 阴银行自 2019 年起大力发展小微业务，目前也取得了不错的成效。瑞丰银行始终坚持“支农支小”战略，托德国 IPC 微贷技术，提炼出“三分三看三重”小微技 术操作模式。以下分别对常熟银行、张家港行、江阴银行、瑞丰银行进行简介。

2022 年 6 月发布的报告《常熟银行：小微战略下沉转型出具成效》中详细分析了 公司“IPC 技术+信贷工厂+移动科技平台 MCP”的常熟小微模式演变过程以及优势， 这也是常熟银行在面临大行拓展小微业务时能深度下沉以实现错位竞争的核心壁 垒。2020 年以来常熟银行果断调整战略错位竞争，通过设立普惠金融试验区、发力信 保类贷款投放、线上线下双渠道营销获客、业务条线综合一体化、打造王牌小微团队 等战术，推动常熟银行小微业务深度下沉。常熟银行下沉战略成效明显，2021 年末， 100 万元以下贷款余额比例 42%，较 2019 年末提升了 2 个百分点；个人经营性贷款中 纯信用类贷款比例达到 25%，较 2019 年末大幅提升 12 个百分点。

2022 年 4 月发布的报告《张家港行：“两小”战略成效显著，空间广阔》中指出， 公司始终坚持服务“三农两小”的战略方向，自上市起连续五年不断升级小微战略并 丰富战术安排，配备蕴含小微基因的高管团队，整合业务条线并成立普惠金融总部， 打造配套的组织决策及风险管理体系。在 2021-2023 新三年战略规划中又提出 “11245”战略，强调以“两小+驱动、四大促协同”的发展模式，一方面强调以 小微驱动零售业务快速发展、以小企业驱动公司业务高质量发展，采取重新整合 业务条线、完善产品服务体系等措施，加快做小做散、聚力零售的战略化转型。

另一方面，公司还强调充分将“两小”战略中萃取的先进经验和机制模式复刻融 入到其它业务板块，注重四大业务板块的协同，前中后台的协同，总行与各经营 机构的协同，内外部的协同等等。2021 年末，小微贷款户数达 3.62 万户，增幅 46.9%； 期末“两小”贷款余额 399 亿元，增额占总新增的 63.0%，贷款余额占到 41.2%。2022 年二季度受疫情冲击贷款整体增速有所放缓的情况下，“两小”贷款余额仍实现了高 增，6 月末“两小”贷款余额达到 445 亿元。

2022 年 5 月发布的报告《江阴银行：聚焦制造业和中小微的优质农商行》中指出，公 司 2019 年设立小微金融部、普惠金融部、零售金融部三个专职部门，自上而下搭 建普惠金融经营管理体系，通过加强专业化团队建设，提高小微、普惠和零售金 融的服务能力。2020 年 6 月起，公司又开始实施“党建共创 金融助企”三年行 动，通过深化银政合作，以市、镇、村党建“三级共建”，构建网格化的金融服 务体系，减小银企信息不对称的问题。

网格长和客户经理共同走访建档，然后通 过网格员、江阴银行授信审批人员、第三方公信单位的“三方共评”对贷款进行 现场评议。通过精细化的管理，江阴银行解决了中小微企业首贷难、转贷难、担 保难的问题，拓展了普惠金融服务广度。2021 年末，江阴银行母公司普惠型小微 企业贷款户数较年初增加 2601 户，总额 197.1 亿元，较年初增长 42.3%，贡献全 年贷款增量的 50%。

2022 年 3 月发布的报告《瑞丰银行：区域特色鲜明的零售和小微银行》中指出， 瑞丰银行始终坚持支农支小的定位，针对三农经济的融资问题，瑞丰银行开发推 出农链贷、乡村振兴贷、农民消费贷等 20 多款产品。针对小微企业融资难问题， 瑞丰银行通过建设信用企业库，对于被纳入库内的优质信用小微企业，可凭企业 信用借款。对于没有纳入信用企业库的小微民企，瑞丰银行依托德国 IPC 微贷技 术，提炼出“三分三看三重”小微技术操作模式。即“分行业、分等级、分地域” 把严“准入关”；“看流水、看车间、看三费”把控“技术关”；“重信用、重 合作、重口碑”把准“信用关”。

此外，瑞丰银行还与柯桥区经信局和柯桥区大数据局签订战略合作协议，打通数据壁垒，简化审批流程，精准服务民营小微企 业发展。此后，瑞丰银行以 IPC 等技术为基础，结合新型信息技术，打造移动微 贷平台（MCP）。通过移动设备进行地图定位、语音录音、实时上传，实现前中后 台办公一体化，大大提高贷款办理效率和对风险的把控能力。2021 年末，公司个 人经营贷款 218 亿元，占贷款总额比重为 25.6%，近年来呈现持续上行态势。

与美国优质中小行估值相比，我国这几家小微特色农商行估值处在低位，考虑到 我国小微金融市场空间广阔，这些农商行仍有足够的成长空间，未来都将保持高 成长高盈利，因此，我们认为未来我国优质中小行估值中枢有望抬升。

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）

精选报告来源：【未来智库】

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高毅资产邓晓峰：要做更深入的产业研究，要有更强的独立性

作者：高毅资产管理

发布时间：2022-08-16 14:39

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作者及来源 | 高毅资产公众号

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预计阅读时间：16分钟

编者按：本文依据高毅资产合伙人、首席投资官、资深基金经理邓晓峰近期交流的主要内容整理而成，交流以主持人问答形式展开。在4月市场短期过度下跌时，邓晓峰逆势布局。他表示，会在市场大幅波动的过程中寻找短期冲击后未来可能有更好回报的行业或公司。本次交流邓晓峰复盘了上半年的投资并分享了他的一些思考与体会，同时还分享了他对A股、港股和美股市场的最新判断，对有色金属、化工和材料、新旧能源领域、新能源汽车领域和物流快递等行业的深入分析。

展望未来，邓晓峰认为，随着经济增速常态化，相对应地资本市场的回报水平可能也会有所下降。为了更好地把握机会，需要做更深入的产业研究，也需要有更强的独立性，并在必要的时候敢于和市场对抗。

观点速读：

分歧对于投资意味着存在获得超额收益的机会。当这一轮竞争中的赢家，是市场没有预期到而我们预判到的公司时，投资的回报也会更明显。要做到独立于共识之外，领先于市场对赢家做出准确判断并非易事，需要投研团队对行业的长期跟踪和研究积累。

不偏好大公司或是小公司。做研究时会进行完整的产业链梳理，从上游的供应链到下游的终端客户逐一分析，在此过程中，如果其中某些公司具有投资机会，顺理成章也会被纳入组合的配置。资本市场阶段性的分化表现是一个正常的周期性现象，也体现了资本市场对产业发展和实体经济变化的有效反映。作为投资人要在正确认识其内在逻辑的基础上尽可能地去适应。一方面去抓住当前优势行业阶段性增长的机会；另一方面也要布局未来，找到并配置一些短期被市场所忽视的好行业、好公司。市场阶段性的过度分化甚至是阶段性的失效，往往也意味着未来可能会有获得超额收益的机会。港股：综合考虑流动性、投资者结构以及国际地缘政治等因素的影响，港股的低估可能会长期持续。不能仅仅因为低估就去投香港市场的公司。投资香港市场需要多维度考虑，尽量兼顾公司的质地优异、稀缺性以及估值优势。美股：作为国内投资人，跨境去投资美股不具备优势，我们的出发点是做全球范围内的产业对比和研究，这个过程对于加强产业认知及投资A股都有很大的帮助。但系统性调整的窗口提供了一个让国内投资人和美国本土投资人几乎可以处在同一起跑线的机会。经济增速常态化，未来各方面都会有不小的挑战。相对应地，资本市场的回报水平相较于中国过去的高速发展阶段可能也会有所下降。作为投资经理，为了更好地把握机会，需要做更深入的产业研究，也需要有更强的独立性，并在必要的时候敢于和市场对抗。基于对中国各类型产业大量的观察与研究，我对国家的发展充满信心。中国的资本市场，是一个充分展示企业成长、行业竞争和产业进步的窗口。资本市场分享产业成长的同时，也能够助力上市公司的发展，使优秀的上市公司获得更多社会资源支持，进而形成资本市场与实体经济的良性互动。从宏观的角度，事物的发展是螺旋式上升的，国家发展的各个阶段都会存在不同的问题。从微观的角度，我们又能看到一个由无数企业组成、生机勃勃的产业生态。当前，我们确实比过去有更大的压力。但很多中国企业仍旧展现出了极强的韧性，在极具压力和挑战的不利环境下，克服困难、顽强发展，勇敢走出国门并在海外不断开拓、创造价值。资本市场投资回报的来源，正是这些优秀企业所创造的价值。

01

回顾与展望

对A股的回顾和展望

Q1：今年上半年，在内外部多重因素的影响下，资本市场出现了较大的波动，请对今年以来的市场情况做个回顾。

邓晓峰：去年年底，国内经济整体面临一定的下行压力，并判断宏观政策的调控会从2021年的偏紧缩转向刺激与宽松。经济下行、企业盈利承压叠加相对宽松的流动性，对应到资本市场，行业的表现也会出现一定的分化。因此，投资上适合相对分散的组合配置策略。

具体来看：第一条主线是全球能源转型。我们既有对新能源的配置，也有对传统能源的布局。传统能源在能源转型的过程中，投资受到了长期的约束，由于不平衡的供求关系获得较高的回报率。另一方面，因为传统能源的价格高企，新能源又有了更大的发展动力。地缘政治冲突之后，出于能源安全的考虑，各国发展新能源的紧迫性不断提高，进一步拉动了相关领域的需求。从投资的角度，本轮传统能源价格的大幅上涨，对传统能源和新能源行业都较为有利。此外，一些偏上游的资源品，受益于传统化石能源向新能源转型的过程，长期来看也有较好的机会。

第二条主线是全球供应链的调整。在中美两国竞争不断加剧的背景下，全球供应链的转移使我国部分产业面临挑战的同时，也会给很多产业的发展带来机会。例如上游化工和材料等领域，需求端具备全球属性，而供应端中国具有较强的优势。

以上两条主线是我们在去年年底，基于对经济和产业趋势的判断做出的布局。但是，今年的市场变化显然超出了我们原先的预期。外部的地缘冲突以及国内疫情的不断反复，使得我们前期做假设时的大环境发生了剧烈的变化。我们也必须去重新审视自己的判断并及时调整组合的布局。站在当前，我们认为上半年市场最大的主线首先是疫情，疫情对很多产业造成的影响超出了预期；其次，地缘政治冲突加剧了能源紧张的问题，全球能源转型依旧是市场的另一条主线。

Q2：在四月下旬市场情绪最悲观的阶段，您加强了逆势布局，同时对组合结构也进行了大幅度的调整，请分享一下当时的思考。

邓晓峰：四月市场出现了大幅的波动，相信对于很多投资人来说，那都是一个艰难的阶段。人们会本能地厌恶风险，也会在低迷的市场氛围下，对未来抱有更悲观的预期。但是理智告诉我，越是在市场整体悲观的时候，反而越会诞生好的投资机会。

所以四月底，我们认为市场的系统性下跌给我们提供了一个从零开始，重新对组合进行优化，甚至是增加风险暴露的时机。我们会在市场大幅波动的过程中去寻找经历了短期冲击之后，未来可能有更好回报的行业或公司。基于政策支持以及企业基本面的角度，重点关注电网、风电等领域的投资机会。也关注受疫情影响最大的消费品行业中，未来长期内生增长动力最强的细分领域。再次，我们也关注新股上市，由于市场低迷，许多新股上市都跌破了发行价，但在我们研究梳理的过程中，发现这些新上市的公司中，不乏很多质地优异却被市场忽视的好公司。另外，我们根据企业的基本面和估值，在电动车领域和互联网板块做了动态调整。

投资需要对抗人性，需要摆脱直觉或情感上的束缚。我们所坚持的逆向策略，一方面是在市场短期过度下跌时，勇于积极布局；另一方面，则是在市场充分表现后，依据估值水平再适度进行平衡。通过持续的动态调整，使组合的风险暴露始终处在可控范围内，进而避免在市场极端时刻，需要增加风险预算但却无法实现的被动情况。

Q3：请分享一下您对下半年经济与资本市场的看法，以及您未来的管理思路。

邓晓峰：下半年，国内经济短时间内仍难看到明显的全面繁荣。由于疫情影响以及地产持续调整的原因，消费、地产及其产业链等行业都会承受一定压力。预期有明显盈利增长的行业，主要集中在新能源相关领域，例如光伏、风电和电动车。所以下半年，行业层面的分化会非常显著，少数行业有明显的增长动力，而大多数行业由于需求不足会面临比较大的盈利压力。

在投资上可以考虑采取哑铃型的配置。一方面是顺势，在增长型的行业上继续保持配置。另一方面是逆向，提前去布局因为疫情受损较严重的公司以及行业目前在下行周期、但预期未来不久会迎来恢复的公司。虽然许多行业的需求整体处在周期的下行阶段，但我们要以更前瞻的角度去对产业链进行梳理和研究，进而寻找机会。

对港股、美股的看法

Q4：港股的低估值状态持续了较长的时间，今年各种因素影响，港股又出现了一定的回撤。请问您怎么看待未来港股的投资机会？

邓晓峰：综合考虑流动性、投资者结构以及国际地缘政治等因素的影响，港股的低估可能会长期持续。从投资的角度出发，不能仅仅因为低估就去投香港市场的公司。从我个人来说，投资香港市场需要多维度考虑，尽量兼顾公司的质地优异、稀缺性以及估值优势。

Q5：美股今年经历了较大幅度的调整，结合当前的全球宏观环境及市场阶段，您怎么看待海外市场的投资机会？

邓晓峰：美股和A股是全球最有活力的两个资本市场。一方面，美股今年以来经历了系统性的调整，只有石油油气行业取得正收益，科技行业在各个板块中跌幅第一。另一方面，美国市场拥有全球最优秀的一批公司。最优秀的公司在市场系统性下行的过程中，往往会出现比较好的投资机会。

但对于国内投资人，跨境去投资美股不具备优势，我们对于美国本土公司的研究与理解无法比肩当地投资人，因此，我们的出发点是做全球范围内的产业对比和研究。这个研究的过程，对于加强产业认知及投资A股都有很大的帮助。在研究和对比的过程中，从常识的角度出发也能够发现投资机会。例如，受到美股市场系统性调整，很多全球领先的龙头公司盈利能力并未受到实质性的影响，但估值已经回到了很多年前，具有性价比和吸引力。系统性调整的窗口提供了一个让国内投资人和美国本土投资人几乎可以处在同一起跑线的机会。

02

行业投资逻辑

有色金属行业

Q6：今年以来，全球大宗商品价格出现分化，部分工业金属价格出现了一定调整，请问对该行业的最新观点？

邓晓峰：过去两年，主要的有色金属品类价格都有较好的表现。一方面是疫情发生之后，全球各主要经济体的央行刺激经济，释放了大量的流动性；另一方面，部分有色金属的供应持续受到约束，而需求则随着疫情的好转有所提升，供求关系进一步趋紧。

当前，对于有色金属行业可以从短期需求与长期供给两个维度思考。短期内，由于国内地产及其产业链的持续承压与调整，需求在下降；海外方面，欧洲、美国等主要经济体在加息周期下增速不断下降，对大宗商品的需求同样会减少。因此，今、明两年部分大宗商品的价格会由于需求不足而存在较大的压力。

从供应的角度，绝大部分有色金属品种的产能并没有增加，尤其是采矿业，2015年之后行业的投资一直处在非常低迷的状态。过去两年，虽然大宗商品价格出现了明显的上涨，但是受疫情、环保等各方面因素的影响，相关领域的投资并没有增加。当前，由于短期需求的下降以及对未来衰退的担忧，部分有色金属价格又出现了明显的调整，这也会进一步导致相关领域的资本开支减少或延迟。

所以，从三到五年的时间维度看，未来这些大宗商品的供需关系会更加紧张，相关公司的盈利情况跟历史上相比，反而会处在更加有利的阶段。其中一些细分品类，还能够受益于当前全球能源转型，需求端会有更加明显的结构性增长。因此，我们认为当前有色金属领域的相关公司处在短期需求有压力，但是中长期前景反而会更乐观的结构。

新能源汽车领域

Q7：如何分析新能源汽车领域的变化？

邓晓峰：去年开始，我们观察到新能源汽车行业发生的最大变化是需求端明显提升。今年，我们明显看到中国新能源汽车产业的发展势不可挡，已经进入了“快车道”。

不同技术路线的新能源汽车需求都在快速提升，对传统燃油车的替代在不断加速。插电混动车型预计会在经济型和中型车的价格带内获得更多的份额；纯电车型，也在入门级家庭第二辆代步车和偏高端两个市场扩大份额。造车新势力公司通过在高端市场细分领域的定位，精准地找到了目标消费者，并实现了产品定价的突破；更多的自主品牌，通过推出的中低档纯电车型得到了消费者的青睐。

中国已经开始实现全方位、成体系化的对传统燃油车的替代。我们认为整车领域的发展和变化，是2022年新能源汽车行业的重要转折点。

物流快递行业

Q8：物流快递是个相对成熟的行业，请问对该行业的看法及思考。

邓晓峰：中国的物流快递体系是全世界最高效的。单量、单票价格、时效等指标都处于全球领先水平，但同质化的竞争也异常激烈。

2021年下半年，物流快递行业发生了较大的变化：政府、企业和社会达成共识，要提高一线员工的薪酬待遇，主要相关公司开始从单纯的追求数量转向追求高质量的发展，白热化的价格战在某种程度上有所减弱。在这样的背景下，物流快递行业的单票收入开始回升。

与此同时，经历了多年的激烈竞争后，行业格局进一步清晰，各主要公司的表现不断分化，赢家也逐步浮出水面。行业中排名靠前的公司与靠后的公司在盈利水平上差距进一步拉大。当一个持续增长的行业，竞争格局逐渐清晰，从投资的角度来看，非常值得去关注。

此外，过去几年行业内部的竞争非常激烈，导致外部对他们的认知与排序存在分歧，而分歧对于投资意味着存在获得超额收益的机会。当这一轮竞争中的赢家，正好是市场没有预期到而我们提前预判到的公司时，投资的回报也会更明显。要做到独立于共识之外，领先于市场对赢家做出准确的判断并非易事，需要投研团队对行业的长期跟踪和研究积累。

03

策略风格

Q9：请问您在管理大规模基金的过程中，是如何做到对行业广覆盖的同时，又能深度挖掘优质中小公司的投资机会？

邓晓峰：我们做研究时，会进行完整的产业链梳理，从上游的供应链到下游的终端客户逐一分析。在全产业链研究的过程中，不同环节的中小公司自然会成为我们分析的对象。如果其中某些公司具有投资机会，顺理成章也会被纳入组合的配置。

此外，我们的团队也会定期进行新股的扫描。对新股的研究，能让投资经理们更好地了解最新的公司、产业的发展以及市场最近的变化。这个过程中，我们也会发现一些中小市值但生意属性比较好的公司。

从投资的角度，我个人并不偏好大公司或是小公司。对于组合管理来说，更重要的是在研究过程中如何把时间和精力分配好。如果是基于全产业链研究做出的选择，并不增加边际上的时间、精力成本。而对新公司的研究，是我们去了解社会发展、把握产业变迁的重要途径。未来我们会继续加强这两个方面的研究，如果过程中发现了符合标准的好公司，也会持续加入到组合中。

Q10：最近两年，国内少数几个行业呈现了较高的景气度，相应的行业基金和主题基金表现突出，而部分均衡型的基金承受了阶段性的业绩压力。您如何看待这样的现象？

邓晓峰：在我过去二十多年的投资生涯中，多次出现过类似的现象。例如，2013年到2015年以“互联网+”和消费电子为代表的行业，取得了快速的发展。从行业基本面来看，总体上是大多数行业面临增长压力，而少部分行业处在发展的高峰期。对应到资本市场，2013年指数分化非常极致。

资本市场阶段性的分化表现，我认为是一个正常的周期性现象，也体现了资本市场对产业发展和实体经济变化的有效反映。资本市场的分化，会让社会资源快速地向特定行业集中，进而加速这些行业的发展。反过来，这些行业也会在特定阶段创造很高的股东回报。如果某些行业基金或者机构投资者的持仓与这个双向强化的阶段刚好相契合，自然也会取得较好的业绩表现。

市场阶段性的分化有其内在机理，但是我们也需要从常识出发，判断是否有时候市场的分化过于失衡了。当分化过度时，市场会从两个维度修正。一方面，被高估的行业一旦增速开始下降，对应的回报率就会出现明显的调整。另一方面，还有很多未被关注到的公司，虽然特定阶段处在不利的环境之下，但他们自身的竞争优势并没有受到实质性的影响。当未来需求出现边际改善的时候，这些公司也有机会创造更好的回报。

虽然2013年到2015年，几乎所有龙头公司的表现都落后于互联网行业，但是2016年之后，这些龙头公司取得了连续4年的领先表现。对于市场的阶段性分化，作为投资人要在正确认识其内在逻辑的基础上尽可能地去适应。一方面去抓住当前优势行业阶段性增长的机会；另一方面也要布局未来，找到并配置一些短期被市场所忽视的好行业、好公司。市场阶段性的过度分化甚至是阶段性的失效，往往也意味着未来可能会有获得超额收益的机会。站在当前的时点，对于我们来说，要通过更好的研究与风险控制，为未来创造回报做好准备。

04

综述

Q11：今年疫情反复，作为投资经理您有什么感受？

邓晓峰：研究和投资是一个持续学习和探索的过程。这个过程对我来说是一种乐趣。在今年四、五月份我的心态有时也会变得焦虑，而当我开始工作，去研究中国丰富多彩的产业和公司时，能够降低焦虑，调解心态。这是我在今年相对特殊环境下的一些感受。

Q12：结合宏观经济的判断，未来权益投资是否能持续获得较好的回报？

邓晓峰：我们要接受的客观现实是中国经济增速常态化，未来各方面都会有不小的挑战。相对应地，资本市场的回报水平相较于中国过去的高速发展阶段可能也会有所下降。

在这样的背景下，首先需要适当降低对投资回报的预期。其次要努力去把握未来行业结构性增长的机会。最后也要抓住市场阶段性错误定价带来的机会。对于投资经理，未来既有挑战也有机会。为了更好地把握机会，需要我们去做更深入的产业研究，也需要我们有更强的独立性，并在必要的时候敢于和市场对抗。

Q13:从2001年至今您从业已经超过二十年，见证了中国产业和资本市场的发展与变革。想请您从一位行业见证者、产业投资者的角度，分享一下从业以来的感悟和体会。

邓晓峰：过去二十多年，我有幸目睹了中国很多行业的发展。这个过程很有趣，同时也让我感到深深的敬佩。因为我观察到几乎所有行业都成功实现了技术的突破、公司的进化以及产业的升级。不知不觉中，我们缩小了与发达国家的差距，甚至还有很多产业在全球范围内都处在了领先的水平。从传统的钢铁石化、家电有色到新兴的互联网，再到新能源，可以说过去二十多年里，中国产业的发展诞生了一大批世界级企业。

中国各行各业的发展都是一个不断迭代进化且伴随高强度竞争的过程。虽然也有很多企业在这个过程中失败了，但是从结果看，激烈的竞争最终推动了行业整体水平的提升。最终有优秀企业能够在激烈的竞争中胜出。

正是基于对中国各类型产业大量的观察与研究，我对国家的发展充满信心。中国的资本市场，是一个充分展示企业成长、行业竞争和产业进步的窗口。资本市场分享产业成长的同时，也能够助力上市公司的发展，使优秀的上市公司获得更多社会资源支持，进而形成资本市场与实体经济的良性互动。

从宏观的角度，事物的发展是螺旋式上升的，国家在发展的各个阶段都会存在不同的问题。如果从微观的角度，我们又能看到一个由无数企业组成、生机勃勃的产业生态。当前，我们确实比过去有更大的压力。尤其外部环境方面，既有西方发达国家的竞争，也有新兴国家崛起可能带来的挑战。但即使在这样的环境下，很多中国企业仍旧展现出了极强的韧性，像“野草”一样顽强生长，有的还走出国门。很多企业已经在第三世界国家获得了很好的发展。他们给这些国家带去了中国过去几十年所积累的产业经验，帮助许多国家走上工业化和城市化的道路。这些国家的发展也能扩大总需求，带动中国企业的增长，真正实现互利共赢。面对大国竞争的格局，当全球除了欧美10亿人和中国14亿人之外的其他几十亿人发展起来的时候，当市场和需求进一步扩大，欧美被“摊薄”的时候，我们将能够真正“破局”。

看到一批批生机勃勃的企业在极具压力和挑战的不利环境下，还能够克服困难、顽强发展，勇敢走出国门并在海外不断开拓、创造价值的时候，我们的心态也会变得更加积极乐观。因为资本市场投资回报的来源，正是这些优秀企业所创造的价值。

-全文完-

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2022中国（深圳）国际汽车电子产业年会隆重举行

作者：创作者rQSRDZkYLr

发布时间：2022-08-16 14:37

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2022年8月13日，由深圳市汽车电子行业协会主办的主题为：“芯”机遇、“绿”出行--构建智能网联汽车新生态-2022中国（深圳）国际汽车电子产业年会”暨“2021年度汽车电子科学技术奖”在深圳隆重举行。

本次活动邀请了中国汽车工业协会总工程师、副秘书长叶盛基；一汽集团智能网联开发院首席崔茂源、广汽三菱本部长梁达华；长安汽车产品开发一部副总经理郑长江、前瞻技术研究院科研中心经理周勇憬、前瞻技术研究院人工智能实验室主任李昌、前瞻技术研究院地理信息实验室主任李健、前瞻技术研究院先进制造实验室主任化海挺、智能技术研究主管刘杨超、先期智能研究所技术研究资深工程师程军锋；东风日产移动互联部部长陈文进、部长助理武伦佳；上汽乘用车电子电器部总监张海涛、电子电器部电子系统应用科高级经理吴平友、智能座舱部应用系统工程师罗均；广汽研究院院级车载软件专业总师廖磊、星河智联副总经理张莹；长城汽车哈弗技术中心项目经理张瀛、智能互联部产品经理任淼淼、智能互联部产品经理崔陈浩；上汽大众电器工程经理马晋兴；现代汽车智能网联部经理梁穗；奇瑞科技总经理李中兵；江铃汽车智驾网联总监王爱春、智能网联座舱负责人何其骁、系统集成总监刘钦；一汽奔腾开发院不明觉厉创新工作室负责人李彦奇；东风柳汽商用车技术中心首席李育方、采购高级经理罗浩；东风柳汽乘用车技术中心智联部部长吴祖亮；弗迪科技有限公司研究院副院长赵伟冰；比亚迪智能网联产品总监章建德、比亚迪平台产品经理关锦嫦、产品经理邓宇华；江淮汽车智能网联技术总监束照坤、技术中心信息交互部总监李兵、智能网联专家董伟、智能网联设计主管工程师周浩、技术经理赵磊；蔚来汽车合肥整车工程研发中心总经理罗健、合肥整车工程研发中心电子电气总监胡道远；小鹏汽车嵌入式平台负责人余鹏、电子电器架构专家李乐铭、电器附件专家杜振华；合众新能源采购副总经理王爱国、电子电器采购总监张俊山、硬件开发专家王跃；金康赛力斯新能源汽车设计院计算平台部通讯架构专家李晖、部长助理郭中良；上汽大通高级产品经理季涛、数字化营销高级经理张芃、高级经理陈浩；东风小康采购中心供应商管理部部长郭松耘、采购中心项目管理室主任郭海军；岚图汽车智能电子电气部部长张贵海；宇通客车智能网联主管段涛、电子电器主管王宏章；泛亚汽车技术中心智能系统软件中心总监方健、软件开发总监陆健翔；极氪智能高级技术专家黄冠明；东风商用车技术智能网联部工程师夏然飞、技术中心智能网联部主管工程师大数据平台架构师包紫阳；吉利新能源商用车整车性能开发经理张克鹏；奇点汽车智能系统事业部部长蒋伟宏；华人运通智能电子车联中心总经理汪清平；江铃新能源智能电子开发部智能总监熊敏；中车电动商用车研究院基础技术部副部长文健峰、辅助驾驶产品经理王全；吉利皮卡电子电器部主任工程师刘东东、徐明斐；小米汽车供应链部高级总监黄程远；路特斯智能驾驶首席技术官潘坚伟；长安阿维塔产品经理陈士康；梧桐车联产品开发部控制器及附件开发经理雷俊杰；上汽零束电子架构专家易红军；轻橙时代汽车工程研究院杨波；东风悦享架构中心专家陆鑫等九十多位来自整车生产企业的代表。

本次年会还有（排名不分先后）：航盛电子、路畅科技、移远通信、镭神智能、中认车联网、江波龙、芯旺微、国显科技、车可讯、开阳电子、SGS、晶华电子、浙江桐乡市人民政府、杰发科技、四会富仕、科达嘉、有方科技、芯力特、致远电子、星火半导体、微测检测、银联金卡、思必驰、华夏磁、季丰电子、瀚思通、励德展览、正芯电子、立讯检测、东田精密、中聚泰、安富利、钛和巴伦、赛格导航、慕尼黑展览、金开盛、新元电子、同行者、车葫芦、布谷鸟、众鸿科技、大连软件行业协会、绿宝石、有为信息、华宝科技、好帮手知行、雅式展览、得润电子、威富通讯、深圳职业技术学院、铭创通讯、上海海思、亿纬锂能、中兴通讯、国民技术、佰维存储、行之成、光峰科技、优比电子、金溢科技、豪恩汽车电子、欣旺达、纵目科技、和而泰、大族电机、澳多电子、厦门雅迅、朗特智能、合正、南京芯驰、金信诺、东软集团、顺络电子、汇顶科技、凌阳科技、中微半导体、现代摩比斯等汽车电子行业企业代表；来自投资机构深圳资本运营集团、诺辉岭南基金、国投创新、深创投、力合资本、清华启迪、特发富海、平安资本、劲邦资本中兴投资、招商致远、华登国际、德弘联信、招商证券、国信证券等投资界的代表；来自大兴集团、鹏峰集团、宏信悦友股份、广汽长和、广汽长晙等4S集团和经销商代表；来自中国汽车报、广东广播电视台、宝安日报、AE视界等的媒体代表等800多位行业精英参加，整个会场座无虚席、场面宏大。

大会现场

深圳市汽车电子行业协会会长张宗涛

张宗涛会长首先代表深圳市汽车电子行业协会对大家的到来表示热烈的欢迎。在致辞中张宗涛会长表示：经过多年的发展，智能网联汽车与智慧城市、智慧交通、智慧能源共同融合，已成为新的发展趋势。

如今智能网联汽车进入新的发展关键期，加速汽车智能化、网联化的发展，需要多产业融合，多方合和。深圳市汽车电子行业协会将发挥协会优势，整合资源，搭建产业链交流平台，加强汽车电子、汽车智能化、网联化相关生态链之间的沟通互动。并为汽车电子企业在转型过程中所遇到的问题出谋划策，不断加强协会团队建设，积极开展和参加各项活动，增强政府、车企、厂商、互联网平台、金融渠道之间的联络沟通与信息交流，努力为会员企业搭建产业链上下游之间的交流、沟通与合作的平台，努力提升深圳汽车电子以及相关零部件企业的行业影响力，为促进汽车行业的繁荣发展做出积极的贡献。

面临行业发展的新问题、新挑战和新机遇，全体会员企业要坚持创新驱动，充分发挥企业的创新主体作用，攻坚克难，加快突破关键的核心技术，坚持跨界融合、协同构建智能网联汽车的新生态，推动电动化、网联化与智能化技术的齐头并进。

深圳市宝安区工业和信息化局局长张其芳

深圳市宝安区工业和信息化局局长张其芳致辞，当前我国已经成为全球最大的汽车产销国，形成了完整庞大的供应链体系，特别是近两年中国汽车工业经受住了新冠疫情的冲击，新能源汽车和智能网联汽车增长迅猛。

深圳作为一座充满活力的创新城市新能源汽车的渗透率接近50%，深圳市尤其是宝安区高度重视智能网联汽车的发展，今年以来相继出台了深圳市培育发展智能网联汽车的产业集群行动方案等重要的文件，重点提出了增强自主研发能力，实现产业链的自主可控，着力强调建设智能网联汽车的产业创新和应用高地，将以最有力的政策；最有温度的营商环境和最具保障的空间，全力支持汽车电子产业的发展壮大。

中国汽车工业协会总工程师、副秘书长叶盛基致辞

中国汽车工业协会总工程师、副秘书长叶盛基致辞，他从当前国内外经济形势出发，分析行业趋势变化，纵观中国汽车行业走过的70多年历史，在改革开放的40多年中，中国建立了完整的汽车行业工业体系，充分基于产品研发、创新体系，以及先进的制造技术体系和不断提升服务的营销体系，在汽车行业不断地构建新生业态。

其中深圳作为科技前沿城市，在电子电器行业发展过程中一直起着领头羊的作用，对整个产业的升级发展特别是未来电动化、智能化、网联化的发展过程中将起着举足轻重的作用。

中国工程院院士李克强为本次大会所作的殷切致辞

深圳市汽车电子行业协会创会会长杨洪

由深圳市汽车电子行业协会创会会长、深圳市航盛电子股份有限公司董事长杨洪发表了“芯”机遇、“绿”出行--构建智能网联汽车新生态的主题致辞：首先从汽车行业的产销量进行剖析，虽然当前市场受到缺芯少屏以及新冠疫情严峻的挑战，但今年汽车的增长已经在逐步抬头，尤其是新能源汽车成倍的增加，在这方面行业发展的趋势尤其是新技术智能化、网联化、电动化、共享化的需求对于汽车行业起到方向性和引领的作用。

同时，新势力造车也对汽车行业的发展起到了积极的作用，在今年，不管是政府的领导、国家充分肯定新势力进入这个行业是推动这个行业转型升级发展的重要力量。所以汽车行业是一个马拉松，是长期主义的行业，不能只看到暂时的数量，还要看未来五年、十年、十五年是不是在行业中成为持续高质量的增长。

如今新能源的主赛道已经来了，这里有行业的领导、政府的领导、整车厂的领导、供应商、上游的上游整个产业链的伙伴们，都应该抓住这个机遇，把我们自身的战略方向制定好，同时，一定要有战略定力，在这个领域里面深耕细作发挥好工匠精神，苦练内功，把质量做好，并通过持续不断的研发投入，让整个生态能够和谐有序、高质量的成长！

一汽集团智能网联开发院首席崔茂源

一汽集团智能网联开发院首席崔茂源发表了主题为：《数智时代红旗智能驾驶的探索与实践》的演讲。

崔茂源首席从智能驾驶方面的行业动态、一汽集团红旗的产品研发以及应用示范所做的工作三个方面进行分享。在技术趋势方面，新一轮科技和产业革命给智能驾驶带来的重大机遇和挑战，为了应对机遇和挑战，一汽集团红旗以用户为中心，围绕2B、2C两大用户出行领域，聚焦高速公路、城市道路和泊车三类典型场景，构建智能驾驶全场景全栈解决方案。

移远通信车载事业部总经理王敏

上海移远通信技术股份有限公司车载事业部总经理王敏发表了《智能座舱加速升级，移远通信物联技术驱动智能体验》主题演讲。

这一次王总给大家带来的是移远通信在座舱领域能够带来怎样的产品、怎样的用户体验以及服务。他表示，智能座舱之所以达到快速的增长，主要是源于技术的可实施性和用户体验。

对于座座舱方面的产品发展，从整个车载方面，移远能提供6六大方面的产品：5G4G有车载通信、V2X通信支持、有车载娱乐的蓝牙WIFI模组、座舱的模组，以及天线方面也可以提供完整的解决方案。

镭神智能副总裁兼汽车事业部总经理曾磊

深圳市镭神智能系统有限公司副总裁兼汽车事业部总经理曾磊发表了《激光雷达赋能智能驾驶》主题演讲。

曾总从激光雷达的原理、技术路线、激光雷达在智能驾驶领域的应用，激光雷达在智慧交通领域应用以及镭神智能集团介和新品发布5个部分进行分享。

曾总认为随着自动驾驶的级别提升，单车传感器的数量会呈倍增加，镭神基于传感器进行融合、环境感知的整体解决方案，在多传感器融合做了多年的布局。目前镭神智能参与的车路协同项目已经在北上广深苏州等国内外有60多个城市完成项目落地。

广汽研究院车载软件技术专业总师廖磊

广汽研究院车载软件技术专业总师廖磊发表了《主机厂在SDV时代面临的挑战》的主题演讲。

廖总师首先提出了汽车产业发展的几个根本问题，接着重点围绕如何看待软件定义汽车？软件定义汽车的驱动力是什么？为什么会产生这样的业务举措？软件定义汽车对主机厂带来哪些方面的变化？等多个方面来探讨了软件定义汽车对主机厂带来的挑战与机遇。

关于这些困扰着主机厂的问题，廖总师也一一给出了答案，他认为软件定义对于主机厂的价值，则主要体现在平台化和运营化，还提出了软件开发和硬件开发可分离可同步，以及未来用户如何来定制自己汽车的畅想。

江波龙电子汽车负责人王作鹏

深圳市江波龙电子股份有限公司汽车负责人王作鹏发表了《差异化技术定制助力汽车存储新需求》的主题演讲。王总分别从全球新能源汽车市场现状、汽车存储芯片需求预测以及汽车存储市场发展趋势三个方面进行讲解。对于数据存储，当前新能源车和自动驾驶汽车的变革带来了大量的数据记录，也为存储提生了新的要求，因此更需要针对不同的应用场景做出不同的调整，所以才有差异化的技术定制逻辑。

SGS南中国区市场推展经理黎超

SGS南中国区市场推展经理黎超发表了《SGS智能网联汽车时代的第三方服务》的主题演讲。

黎超的演讲主要分为六个部分：1、简单分析当前智能网联汽车板块的行业状况；2、针对智能网联汽车的网联部分和手机通信部分；3、针对智能网联汽车最重要的功能安全、信息安全部分的业务；4、针对智能驾驶部分，SGS在辅助驾驶、智能驾驶包括从L3、L4、L5级别的自动驾驶，SGS能做的内容；5、SGS具体的业务内容；6、向现场嘉宾细致地介绍SGS公司。

小鹏汽车嵌入式平台负责人余鹏

小鹏汽车嵌入式平台负责人余鹏发表了《小鹏汽车的智能化发展》的主题演讲。

余总表示：对于智能化的标签和定位，小鹏汽车并不是一开始就明确的，而是在不断发展过程中，一步步慢慢去摸索，定位才逐渐变得清晰。余总表示：未来需要一步步的进行技术上的变革，比如：在软件+硬件架构上不断的往深度融合的方向进行发展，这会是汽车实现智能化最为关键的技术性基础。

余总认为：我国还处在智能化相对比较初期的阶段，还需要有四个支点节奏打造，第一在软硬件的整个架构上，要有一个中心化架构的思维；第二在软件方面，最重要的概念就是SOA生态构建；第三需要进一步促进接口的服务化和应用的部署，实现控制的差异化；第四在自动驾驶方面，后续还需要往更高级别的发展。

芯旺微电子FAE总监卢恒洋

上海芯旺微电子技术有限公司FAE总监卢恒洋发表了《KungFu内核汽车级MCU的布局和应用》的主题演讲。

卢恒洋主要围绕芯旺微在汽车电子领域的产品应用和布局，以及对新品做了详尽地介绍。芯旺微是一家完全采用自主处理器内核设计MCU的芯片公司，其KungFu内核已获得国家的知识产权，所有的32位MCU目前都是基于KF32DA指令系统去设计开发的，芯旺微的发展思路也正是以MCU为核心，打造面向整车控制的功能芯片的供应商。

国显科技车载事业部长李宁生

深圳市国显科技有限公司车载事业部部长李宁生发表了《国显科技--赋能网联汽车新生态》的主题演讲，李宁生部长主要分享了国显科技在显示行业的技术沉淀，以及未来在汽车领域能够提供的服务。

东风日产移动互联部部长陈文进

东风日产移动互联部部长陈文进发表了《智能网联新服务的战略思考》主题演讲。

陈文进部长从中国的经济环境变化入手，再到汽车行业的变化中分析了当下汽车行业的发展遇到的问题：当前主机厂卖新车获利的空间被上下挤压，行业想要健康的生存和发展，必须得找到新的渠道或者新的收益，这样才能保证汽车产业可持续健康发展下去。

当车联网加载到交通工具上，车已不再就是简单的交通工具，整个产品定义发生了质的变化，人们会更注重服务，更注重智能交互，更注重个性化的私密空间服务。因此，以客户为中心提供更优质的服务，是未来主机厂战略转型的方向。

车可讯副总万伦山

深圳市车可讯科技有限公司副总经理万伦山发表了主题为：《中小型汽车电子企业如何生存》的演讲。万总从当前行业现状出发，表达了因为受疫情、汇率变化、通胀等多个因素影响，大多数中小企业举步维艰。

面对困境，万总给出了五点建议：第一，中小型企业要做一些高性比的产品。第二，做一些既能满足客户的需求又性价比高产品，多搬砖并且加快搬砖的速度。第三，做自己擅长的行业。第四，通过深入合作发挥各自的优势，既能加快开发周期提高开发效率，也可以更深入更高效的利用各方资源创造和开拓更多的可能性。第五，保持充足的资金流，这一点尤为重要。

开阳电子市场总监徐波

深圳开阳电子股份有限公司市场总监徐波发表了《汽车智能化时代的座舱显示系统》的主题演讲，徐总分享了开阳电子在汽车座舱显示系统做的芯片开发和应用的情况。徐总表示：在过去20年的时间里面，开阳电子积累了大量的图象处理技术方面的专有技术IP以及算法、发明专利，目前已经有30多款SOC芯片成功量产，有六颗已经获得车规认证，并在座舱领域的大量量产应用。

晶华电子总经理程海燕

晶华电子有限公司总经理程海燕发表了《深耕汽车电子供应链，促进产业发展》的主题演讲，程总重点分析了市场上缺少电子元器件物料的原因。然后，从给各大汽车行业的客户配套分析中总结经验，得出了保障供应链完整体系的结论。然后，程总介绍了晶华电子目前代理的产品有：EPSON晶振、芯旺微MCU、博发DC/DC等。

桐乡市人民政府副市长徐刚

桐乡市人民政府副市长徐刚发表了《桐乡投资营商环境推介》的主题演讲。徐市长向现场的与会嘉宾和企业代表详细介绍了桐乡的优势，介绍了桐乡的历史。桐乡是一座活力之城，是首批工业强市、市场强市，大力发展智能汽车产业集群，大力发展新能源产业，同时打造优质的营环境，建立强大的科技人才支撑体系，全力打造新能源汽车制造中心、数字经济双创中心视觉物联创新中心。最后，徐市长向与会来宾和企业代表们发出了诚挚的邀请，希望大家到桐乡考察、到乌镇旅游，让桐乡成为大家未来发展的新蓝图、开创事业新征程的全新原点。

本次年会得到了（排名不分先后）：上海移远通信技术股份有限公司、深圳市镭神智能系统有限公司、中认车联网技术服务（深圳）有限公司、桐乡市商务局、深圳市江波龙电子股份有限公司、通标标准技术服务有限公司深圳分公司、深圳市车可讯科技有限公司、上海芯旺微电子技术有限公司、晶华电子有限公司、深圳市国显科技有限公司、深圳开阳电子股份有限公司、合肥杰发科技有限公司深圳分公司、四会富仕电子科技股份有限公司、深圳市科达嘉电子有限公司、深圳市有方科技股份有限公司、湖南芯力特电子科技有限公司、广州致远电子股份有限公司、深圳星火半导体科技有限公司、深圳市微测检测有限公司、北京银联金卡科技有限公司深圳分公司、思必驰科技股份有限公司、华夏磁电子技术开发（深圳）有限公司、上海季丰电子股份有限公司、深圳市瀚思通汽车电子有限公司、北京励德展览有限公司上海分公司、江苏正芯电子科技有限公司、深圳立讯检测股份有限公司、深圳市东田精密光电有限公司、深圳市中聚泰光电科技有限公司、肇庆绿宝石电子科技股份有限公司、安富利电子科技（深圳）有限公司、深圳市钛和巴伦技术股份有限公司、深圳市赛格导航科技股份有限公司、慕尼黑展览(上海)有限公司、深圳市金开盛电子有限公司、深圳市车葫芦科技有限公司、珠海格力新元电子有限公司、深圳市同行者科技有限公司、深圳市众鸿科技股份有限公司、深圳市布谷鸟科技有限公司、大连软件行业协会、深圳市路畅科技股份有限公司、深圳市航盛电子股份有限公司、深圳市有为信息技术发展有限公司、广东好帮手知行科技有限公司、深圳市华宝电子科技有限公司、北京雅式展览服务有限公司等众多单位和汽车电子企业的赞助和支持。

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2022中国（深圳）国际汽车电子产业年会隆重举行

作者：创作者rQSRDZkYLr

发布时间：2022-08-16 14:37

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2022年8月13日，由深圳市汽车电子行业协会主办的主题为：“芯”机遇、“绿”出行--构建智能网联汽车新生态-2022中国（深圳）国际汽车电子产业年会”暨“2021年度汽车电子科学技术奖”在深圳隆重举行。

本次活动邀请了中国汽车工业协会总工程师、副秘书长叶盛基；一汽集团智能网联开发院首席崔茂源、广汽三菱本部长梁达华；长安汽车产品开发一部副总经理郑长江、前瞻技术研究院科研中心经理周勇憬、前瞻技术研究院人工智能实验室主任李昌、前瞻技术研究院地理信息实验室主任李健、前瞻技术研究院先进制造实验室主任化海挺、智能技术研究主管刘杨超、先期智能研究所技术研究资深工程师程军锋；东风日产移动互联部部长陈文进、部长助理武伦佳；上汽乘用车电子电器部总监张海涛、电子电器部电子系统应用科高级经理吴平友、智能座舱部应用系统工程师罗均；广汽研究院院级车载软件专业总师廖磊、星河智联副总经理张莹；长城汽车哈弗技术中心项目经理张瀛、智能互联部产品经理任淼淼、智能互联部产品经理崔陈浩；上汽大众电器工程经理马晋兴；现代汽车智能网联部经理梁穗；奇瑞科技总经理李中兵；江铃汽车智驾网联总监王爱春、智能网联座舱负责人何其骁、系统集成总监刘钦；一汽奔腾开发院不明觉厉创新工作室负责人李彦奇；东风柳汽商用车技术中心首席李育方、采购高级经理罗浩；东风柳汽乘用车技术中心智联部部长吴祖亮；弗迪科技有限公司研究院副院长赵伟冰；比亚迪智能网联产品总监章建德、比亚迪平台产品经理关锦嫦、产品经理邓宇华；江淮汽车智能网联技术总监束照坤、技术中心信息交互部总监李兵、智能网联专家董伟、智能网联设计主管工程师周浩、技术经理赵磊；蔚来汽车合肥整车工程研发中心总经理罗健、合肥整车工程研发中心电子电气总监胡道远；小鹏汽车嵌入式平台负责人余鹏、电子电器架构专家李乐铭、电器附件专家杜振华；合众新能源采购副总经理王爱国、电子电器采购总监张俊山、硬件开发专家王跃；金康赛力斯新能源汽车设计院计算平台部通讯架构专家李晖、部长助理郭中良；上汽大通高级产品经理季涛、数字化营销高级经理张芃、高级经理陈浩；东风小康采购中心供应商管理部部长郭松耘、采购中心项目管理室主任郭海军；岚图汽车智能电子电气部部长张贵海；宇通客车智能网联主管段涛、电子电器主管王宏章；泛亚汽车技术中心智能系统软件中心总监方健、软件开发总监陆健翔；极氪智能高级技术专家黄冠明；东风商用车技术智能网联部工程师夏然飞、技术中心智能网联部主管工程师大数据平台架构师包紫阳；吉利新能源商用车整车性能开发经理张克鹏；奇点汽车智能系统事业部部长蒋伟宏；华人运通智能电子车联中心总经理汪清平；江铃新能源智能电子开发部智能总监熊敏；中车电动商用车研究院基础技术部副部长文健峰、辅助驾驶产品经理王全；吉利皮卡电子电器部主任工程师刘东东、徐明斐；小米汽车供应链部高级总监黄程远；路特斯智能驾驶首席技术官潘坚伟；长安阿维塔产品经理陈士康；梧桐车联产品开发部控制器及附件开发经理雷俊杰；上汽零束电子架构专家易红军；轻橙时代汽车工程研究院杨波；东风悦享架构中心专家陆鑫等九十多位来自整车生产企业的代表。

本次年会还有（排名不分先后）：航盛电子、路畅科技、移远通信、镭神智能、中认车联网、江波龙、芯旺微、国显科技、车可讯、开阳电子、SGS、晶华电子、浙江桐乡市人民政府、杰发科技、四会富仕、科达嘉、有方科技、芯力特、致远电子、星火半导体、微测检测、银联金卡、思必驰、华夏磁、季丰电子、瀚思通、励德展览、正芯电子、立讯检测、东田精密、中聚泰、安富利、钛和巴伦、赛格导航、慕尼黑展览、金开盛、新元电子、同行者、车葫芦、布谷鸟、众鸿科技、大连软件行业协会、绿宝石、有为信息、华宝科技、好帮手知行、雅式展览、得润电子、威富通讯、深圳职业技术学院、铭创通讯、上海海思、亿纬锂能、中兴通讯、国民技术、佰维存储、行之成、光峰科技、优比电子、金溢科技、豪恩汽车电子、欣旺达、纵目科技、和而泰、大族电机、澳多电子、厦门雅迅、朗特智能、合正、南京芯驰、金信诺、东软集团、顺络电子、汇顶科技、凌阳科技、中微半导体、现代摩比斯等汽车电子行业企业代表；来自投资机构深圳资本运营集团、诺辉岭南基金、国投创新、深创投、力合资本、清华启迪、特发富海、平安资本、劲邦资本中兴投资、招商致远、华登国际、德弘联信、招商证券、国信证券等投资界的代表；来自大兴集团、鹏峰集团、宏信悦友股份、广汽长和、广汽长晙等4S集团和经销商代表；来自中国汽车报、广东广播电视台、宝安日报、AE视界等的媒体代表等800多位行业精英参加，整个会场座无虚席、场面宏大。

大会现场

深圳市汽车电子行业协会会长张宗涛

张宗涛会长首先代表深圳市汽车电子行业协会对大家的到来表示热烈的欢迎。在致辞中张宗涛会长表示：经过多年的发展，智能网联汽车与智慧城市、智慧交通、智慧能源共同融合，已成为新的发展趋势。

如今智能网联汽车进入新的发展关键期，加速汽车智能化、网联化的发展，需要多产业融合，多方合和。深圳市汽车电子行业协会将发挥协会优势，整合资源，搭建产业链交流平台，加强汽车电子、汽车智能化、网联化相关生态链之间的沟通互动。并为汽车电子企业在转型过程中所遇到的问题出谋划策，不断加强协会团队建设，积极开展和参加各项活动，增强政府、车企、厂商、互联网平台、金融渠道之间的联络沟通与信息交流，努力为会员企业搭建产业链上下游之间的交流、沟通与合作的平台，努力提升深圳汽车电子以及相关零部件企业的行业影响力，为促进汽车行业的繁荣发展做出积极的贡献。

面临行业发展的新问题、新挑战和新机遇，全体会员企业要坚持创新驱动，充分发挥企业的创新主体作用，攻坚克难，加快突破关键的核心技术，坚持跨界融合、协同构建智能网联汽车的新生态，推动电动化、网联化与智能化技术的齐头并进。

深圳市宝安区工业和信息化局局长张其芳

深圳市宝安区工业和信息化局局长张其芳致辞，当前我国已经成为全球最大的汽车产销国，形成了完整庞大的供应链体系，特别是近两年中国汽车工业经受住了新冠疫情的冲击，新能源汽车和智能网联汽车增长迅猛。

深圳作为一座充满活力的创新城市新能源汽车的渗透率接近50%，深圳市尤其是宝安区高度重视智能网联汽车的发展，今年以来相继出台了深圳市培育发展智能网联汽车的产业集群行动方案等重要的文件，重点提出了增强自主研发能力，实现产业链的自主可控，着力强调建设智能网联汽车的产业创新和应用高地，将以最有力的政策；最有温度的营商环境和最具保障的空间，全力支持汽车电子产业的发展壮大。

中国汽车工业协会总工程师、副秘书长叶盛基致辞

中国汽车工业协会总工程师、副秘书长叶盛基致辞，他从当前国内外经济形势出发，分析行业趋势变化，纵观中国汽车行业走过的70多年历史，在改革开放的40多年中，中国建立了完整的汽车行业工业体系，充分基于产品研发、创新体系，以及先进的制造技术体系和不断提升服务的营销体系，在汽车行业不断地构建新生业态。

其中深圳作为科技前沿城市，在电子电器行业发展过程中一直起着领头羊的作用，对整个产业的升级发展特别是未来电动化、智能化、网联化的发展过程中将起着举足轻重的作用。

中国工程院院士李克强为本次大会所作的殷切致辞

深圳市汽车电子行业协会创会会长杨洪

由深圳市汽车电子行业协会创会会长、深圳市航盛电子股份有限公司董事长杨洪发表了“芯”机遇、“绿”出行--构建智能网联汽车新生态的主题致辞：首先从汽车行业的产销量进行剖析，虽然当前市场受到缺芯少屏以及新冠疫情严峻的挑战，但今年汽车的增长已经在逐步抬头，尤其是新能源汽车成倍的增加，在这方面行业发展的趋势尤其是新技术智能化、网联化、电动化、共享化的需求对于汽车行业起到方向性和引领的作用。

同时，新势力造车也对汽车行业的发展起到了积极的作用，在今年，不管是政府的领导、国家充分肯定新势力进入这个行业是推动这个行业转型升级发展的重要力量。所以汽车行业是一个马拉松，是长期主义的行业，不能只看到暂时的数量，还要看未来五年、十年、十五年是不是在行业中成为持续高质量的增长。

如今新能源的主赛道已经来了，这里有行业的领导、政府的领导、整车厂的领导、供应商、上游的上游整个产业链的伙伴们，都应该抓住这个机遇，把我们自身的战略方向制定好，同时，一定要有战略定力，在这个领域里面深耕细作发挥好工匠精神，苦练内功，把质量做好，并通过持续不断的研发投入，让整个生态能够和谐有序、高质量的成长！

一汽集团智能网联开发院首席崔茂源

一汽集团智能网联开发院首席崔茂源发表了主题为：《数智时代红旗智能驾驶的探索与实践》的演讲。

崔茂源首席从智能驾驶方面的行业动态、一汽集团红旗的产品研发以及应用示范所做的工作三个方面进行分享。在技术趋势方面，新一轮科技和产业革命给智能驾驶带来的重大机遇和挑战，为了应对机遇和挑战，一汽集团红旗以用户为中心，围绕2B、2C两大用户出行领域，聚焦高速公路、城市道路和泊车三类典型场景，构建智能驾驶全场景全栈解决方案。

移远通信车载事业部总经理王敏

上海移远通信技术股份有限公司车载事业部总经理王敏发表了《智能座舱加速升级，移远通信物联技术驱动智能体验》主题演讲。

这一次王总给大家带来的是移远通信在座舱领域能够带来怎样的产品、怎样的用户体验以及服务。他表示，智能座舱之所以达到快速的增长，主要是源于技术的可实施性和用户体验。

对于座座舱方面的产品发展，从整个车载方面，移远能提供6六大方面的产品：5G4G有车载通信、V2X通信支持、有车载娱乐的蓝牙WIFI模组、座舱的模组，以及天线方面也可以提供完整的解决方案。

镭神智能副总裁兼汽车事业部总经理曾磊

深圳市镭神智能系统有限公司副总裁兼汽车事业部总经理曾磊发表了《激光雷达赋能智能驾驶》主题演讲。

曾总从激光雷达的原理、技术路线、激光雷达在智能驾驶领域的应用，激光雷达在智慧交通领域应用以及镭神智能集团介和新品发布5个部分进行分享。

曾总认为随着自动驾驶的级别提升，单车传感器的数量会呈倍增加，镭神基于传感器进行融合、环境感知的整体解决方案，在多传感器融合做了多年的布局。目前镭神智能参与的车路协同项目已经在北上广深苏州等国内外有60多个城市完成项目落地。

广汽研究院车载软件技术专业总师廖磊

广汽研究院车载软件技术专业总师廖磊发表了《主机厂在SDV时代面临的挑战》的主题演讲。

廖总师首先提出了汽车产业发展的几个根本问题，接着重点围绕如何看待软件定义汽车？软件定义汽车的驱动力是什么？为什么会产生这样的业务举措？软件定义汽车对主机厂带来哪些方面的变化？等多个方面来探讨了软件定义汽车对主机厂带来的挑战与机遇。

关于这些困扰着主机厂的问题，廖总师也一一给出了答案，他认为软件定义对于主机厂的价值，则主要体现在平台化和运营化，还提出了软件开发和硬件开发可分离可同步，以及未来用户如何来定制自己汽车的畅想。

江波龙电子汽车负责人王作鹏

深圳市江波龙电子股份有限公司汽车负责人王作鹏发表了《差异化技术定制助力汽车存储新需求》的主题演讲。王总分别从全球新能源汽车市场现状、汽车存储芯片需求预测以及汽车存储市场发展趋势三个方面进行讲解。对于数据存储，当前新能源车和自动驾驶汽车的变革带来了大量的数据记录，也为存储提生了新的要求，因此更需要针对不同的应用场景做出不同的调整，所以才有差异化的技术定制逻辑。

SGS南中国区市场推展经理黎超

SGS南中国区市场推展经理黎超发表了《SGS智能网联汽车时代的第三方服务》的主题演讲。

黎超的演讲主要分为六个部分：1、简单分析当前智能网联汽车板块的行业状况；2、针对智能网联汽车的网联部分和手机通信部分；3、针对智能网联汽车最重要的功能安全、信息安全部分的业务；4、针对智能驾驶部分，SGS在辅助驾驶、智能驾驶包括从L3、L4、L5级别的自动驾驶，SGS能做的内容；5、SGS具体的业务内容；6、向现场嘉宾细致地介绍SGS公司。

小鹏汽车嵌入式平台负责人余鹏

小鹏汽车嵌入式平台负责人余鹏发表了《小鹏汽车的智能化发展》的主题演讲。

余总表示：对于智能化的标签和定位，小鹏汽车并不是一开始就明确的，而是在不断发展过程中，一步步慢慢去摸索，定位才逐渐变得清晰。余总表示：未来需要一步步的进行技术上的变革，比如：在软件+硬件架构上不断的往深度融合的方向进行发展，这会是汽车实现智能化最为关键的技术性基础。

余总认为：我国还处在智能化相对比较初期的阶段，还需要有四个支点节奏打造，第一在软硬件的整个架构上，要有一个中心化架构的思维；第二在软件方面，最重要的概念就是SOA生态构建；第三需要进一步促进接口的服务化和应用的部署，实现控制的差异化；第四在自动驾驶方面，后续还需要往更高级别的发展。

芯旺微电子FAE总监卢恒洋

上海芯旺微电子技术有限公司FAE总监卢恒洋发表了《KungFu内核汽车级MCU的布局和应用》的主题演讲。

卢恒洋主要围绕芯旺微在汽车电子领域的产品应用和布局，以及对新品做了详尽地介绍。芯旺微是一家完全采用自主处理器内核设计MCU的芯片公司，其KungFu内核已获得国家的知识产权，所有的32位MCU目前都是基于KF32DA指令系统去设计开发的，芯旺微的发展思路也正是以MCU为核心，打造面向整车控制的功能芯片的供应商。

国显科技车载事业部长李宁生

深圳市国显科技有限公司车载事业部部长李宁生发表了《国显科技--赋能网联汽车新生态》的主题演讲，李宁生部长主要分享了国显科技在显示行业的技术沉淀，以及未来在汽车领域能够提供的服务。

东风日产移动互联部部长陈文进

东风日产移动互联部部长陈文进发表了《智能网联新服务的战略思考》主题演讲。

陈文进部长从中国的经济环境变化入手，再到汽车行业的变化中分析了当下汽车行业的发展遇到的问题：当前主机厂卖新车获利的空间被上下挤压，行业想要健康的生存和发展，必须得找到新的渠道或者新的收益，这样才能保证汽车产业可持续健康发展下去。

当车联网加载到交通工具上，车已不再就是简单的交通工具，整个产品定义发生了质的变化，人们会更注重服务，更注重智能交互，更注重个性化的私密空间服务。因此，以客户为中心提供更优质的服务，是未来主机厂战略转型的方向。

车可讯副总万伦山

深圳市车可讯科技有限公司副总经理万伦山发表了主题为：《中小型汽车电子企业如何生存》的演讲。万总从当前行业现状出发，表达了因为受疫情、汇率变化、通胀等多个因素影响，大多数中小企业举步维艰。

面对困境，万总给出了五点建议：第一，中小型企业要做一些高性比的产品。第二，做一些既能满足客户的需求又性价比高产品，多搬砖并且加快搬砖的速度。第三，做自己擅长的行业。第四，通过深入合作发挥各自的优势，既能加快开发周期提高开发效率，也可以更深入更高效的利用各方资源创造和开拓更多的可能性。第五，保持充足的资金流，这一点尤为重要。

开阳电子市场总监徐波

深圳开阳电子股份有限公司市场总监徐波发表了《汽车智能化时代的座舱显示系统》的主题演讲，徐总分享了开阳电子在汽车座舱显示系统做的芯片开发和应用的情况。徐总表示：在过去20年的时间里面，开阳电子积累了大量的图象处理技术方面的专有技术IP以及算法、发明专利，目前已经有30多款SOC芯片成功量产，有六颗已经获得车规认证，并在座舱领域的大量量产应用。

晶华电子总经理程海燕

晶华电子有限公司总经理程海燕发表了《深耕汽车电子供应链，促进产业发展》的主题演讲，程总重点分析了市场上缺少电子元器件物料的原因。然后，从给各大汽车行业的客户配套分析中总结经验，得出了保障供应链完整体系的结论。然后，程总介绍了晶华电子目前代理的产品有：EPSON晶振、芯旺微MCU、博发DC/DC等。

桐乡市人民政府副市长徐刚

桐乡市人民政府副市长徐刚发表了《桐乡投资营商环境推介》的主题演讲。徐市长向现场的与会嘉宾和企业代表详细介绍了桐乡的优势，介绍了桐乡的历史。桐乡是一座活力之城，是首批工业强市、市场强市，大力发展智能汽车产业集群，大力发展新能源产业，同时打造优质的营环境，建立强大的科技人才支撑体系，全力打造新能源汽车制造中心、数字经济双创中心视觉物联创新中心。最后，徐市长向与会来宾和企业代表们发出了诚挚的邀请，希望大家到桐乡考察、到乌镇旅游，让桐乡成为大家未来发展的新蓝图、开创事业新征程的全新原点。

本次年会得到了（排名不分先后）：上海移远通信技术股份有限公司、深圳市镭神智能系统有限公司、中认车联网技术服务（深圳）有限公司、桐乡市商务局、深圳市江波龙电子股份有限公司、通标标准技术服务有限公司深圳分公司、深圳市车可讯科技有限公司、上海芯旺微电子技术有限公司、晶华电子有限公司、深圳市国显科技有限公司、深圳开阳电子股份有限公司、合肥杰发科技有限公司深圳分公司、四会富仕电子科技股份有限公司、深圳市科达嘉电子有限公司、深圳市有方科技股份有限公司、湖南芯力特电子科技有限公司、广州致远电子股份有限公司、深圳星火半导体科技有限公司、深圳市微测检测有限公司、北京银联金卡科技有限公司深圳分公司、思必驰科技股份有限公司、华夏磁电子技术开发（深圳）有限公司、上海季丰电子股份有限公司、深圳市瀚思通汽车电子有限公司、北京励德展览有限公司上海分公司、江苏正芯电子科技有限公司、深圳立讯检测股份有限公司、深圳市东田精密光电有限公司、深圳市中聚泰光电科技有限公司、肇庆绿宝石电子科技股份有限公司、安富利电子科技（深圳）有限公司、深圳市钛和巴伦技术股份有限公司、深圳市赛格导航科技股份有限公司、慕尼黑展览(上海)有限公司、深圳市金开盛电子有限公司、深圳市车葫芦科技有限公司、珠海格力新元电子有限公司、深圳市同行者科技有限公司、深圳市众鸿科技股份有限公司、深圳市布谷鸟科技有限公司、大连软件行业协会、深圳市路畅科技股份有限公司、深圳市航盛电子股份有限公司、深圳市有为信息技术发展有限公司、广东好帮手知行科技有限公司、深圳市华宝电子科技有限公司、北京雅式展览服务有限公司等众多单位和汽车电子企业的赞助和支持。

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彭文生：利率的底色是增长——央行降息点评

作者：新浪财经

发布时间：2022-08-16 14:12

快照：

来源：意见领袖

意见领袖 | 彭文生等

8月15日，央行宣布公开市场操作利率与中期借贷便利（MLF）利率分别下调10bp至2.00%与2.75%。降息表明央行的首要政策目标仍然是增长，债市杠杆并不是焦点。经济基本面尚未出现改善信号，货币宽松可能会继续。此外，我们认为本次MLF的10个基点的降息未必会带来明显的人民币贬值压力。本文将从宏观、外汇和银行角度对央行降息进行点评分析。

宏观：利率的底色是增长

此次降息的重要背景是当前较差的经济基本面，后续大概率要伴随LPR的调降。8月12日央行发布7月金融数据，7月新增社融7561亿元，同比少增3191亿元。8月15日，统计局发布7月经济数据，工业增加值、固定资产投资增速均放缓，地产投资、销售量价、资金增速全线回落，社会消费品零售同比仅增长2.7%，大幅低于预期的5.3%。在此背景下，央行调降MLF和OMO利率，接下来大概率要继续引导LPR下降，从而降低实体经济的融资成本。在2季度货币政策报告中，央行提出发挥贷款利率市场报价机制的“指导作用”（1季度报告中未提到）。

本次降息进一步明确货币政策的首要目标是稳增长，这将会改变市场对于短端利率路径的预期，从而拉低期限利差：

本次降息充分说明了当前央行的首要目标是稳增长，短端利率上升的担忧被明显淡化。6月以来，债券市场的杠杆交易活跃、回购交易量明显上升，单日回购成交量连续突破6万亿元、7万亿元关口，市场一度担心央行是否会因为债券市场的杠杆过高来调整货币政策，此外央行对结构性通胀的表述也引发了市场对于流动性收紧的担忧，尤其是短端利率的调整。本次降息可以说在很大程度上打消了这种担忧，在没有增长企稳的明确信号之前，央行仍然会继续保持一个相对宽松的货币状态。

这次降息的一个重要背景是市场利率已经大幅偏离政策利率中枢、一级交易商投标量减少。4月以来，DR007的均值在1.6%， 进入8月之后进一步下降、中枢为1.3%，已经大幅低于此前的政策利率（2.10%）；此外，8月以来1年期AAA级同业存单利率均值是1.96%、1年期AA级同业存单利率均值是2.02%，也明显低于此前的MLF利率（2.85%）。央行在二季度货币政策执行报告中表示“7月以来，一级交易商的投标量继续减少”，MLF利率大幅高于市场利率降低了交易商的投标意愿以及MLF的政策引导作用。因此，本次价降但量缩，相较于即将到期的6000亿元MLF，本次仅投放4000亿元。当然，降息的宣布防止了市场向紧缩方向解读本次MLF缩量。

降息之后，资金利率能否再大幅下行有待观察。一个并不完全严谨的参考是，2017年12月时同业存单利率高于1年期MLF利率200个bp以上，2018年MLF利率调升后，虽然同业存单利率短期内有所上升，但并未突破2017年12月高点，并随着经济基本面的走弱在2018年年中之后逐步下行。我们预计，未来资金利率是否能够继续下行，仍然取决于基本面的进一步变化，并不完全与政策利率调整的步调一致。

降息的结果大概率是长端利率的下降以及期限利差的收窄。由于对于短端利率上升的担忧被淡化，作为未来短端利率路径加权预期的结果，长端利率的下行可能会比短端利率的下降更为确定，长短端利差可能因此收窄。从另一个角度看，M2增速与社融增速的裂口仍在扩大，流动性淤积的状况并未改善，指向长端利率仍有下降空间。

如果本次降息能够顺利引导LPR的10bp，那么可以为实体经济节约2000亿元的年化利息成本，但效果需要逐步体现。如果LPR能够调降10bp左右，截至7月人民币贷款余额200万亿元，调降10bp的贷款利率能为实体经济一年节约付息成本2000亿元，相当于M2的约0.1个百分点、GDP的0.2个百分点，但是存量贷款利率的调整时间是根据合同中的定价日规定的，因此这一效果可能仍然需要一定的时间释放。

货币宽松的支持最终能否转化为实体经济的回升，仍然需要依赖财政、房地产和疫情的变化。今年以来，M2与社融的增速差距不断扩大，意味着社会总体的风险偏好较低，降息对新增贷款需求的拉动幅度待观察，财政的发力仍然是短期内提振总需求最重要的因素，如果基建能够转化为实物工作量的切实上升，那么会直接支撑总需求。除了财政发力外，开发商信用问题和疫情的变化仍然对社会风险偏好形成较大扰动。目前来看，房地产信用问题尚未得到完全解决、居民购房信心仍未恢复，8月第一周新房销售同比跌幅再次扩大到30%，短期内还没有看到房地产的投资增速止跌的先行信号；疫情的反复也对刚刚恢复的线下出行需求形成了一定的扰动，实际消费增速已经连续5个月负增长，接近2020年疫情期间实际消费连续负增长的时间（7个月）。

但在底线以内，政策仍然会动用各种力量稳增长，货币宽松可能继续。目前来看，政府在坚持避免地产道德风险与地方政府隐性债务风险。前者体现在对房地产开发商的处理上，政府不急于动用财政资源直接救助；后者则体现在政策仍然坚持对专项债项目质量的高要求。但在这两个底线以内，政策正在尝试各种努力提振经济的增长，在经济基本面回升之前，货币宽松难以转向。而从更长的时间维度来看，这样的货币宽松也在积累通胀上升的压力。

图表：短端资金市场利率大幅低于政策利率水平

资料来源：Wind，中金公司研究部

图表：1年期同业存单利率也明显低于政策利率水平

资料来源：Wind，中金公司研究部

图表：降息后，当前较高的期限利差有望收窄

资料来源：Wind，中金公司研究部

图表：M2增速与社融增速裂口扩大，长端利率仍有下行空间

资料来源：Wind，中金公司研究部

图表：2022年社零实际增速已经连续5个月负增长，经济基本面距离改善还有不小的距离

资料来源：Wind，中金公司研究部

外汇：MLF降息的人民币汇率影响

MLF降息10基点、人民币汇率小幅波动

2022年8月15日人民银行表示[1]为了维护银行体系流动性合理充裕，2022年8月15日人民银行开展4000亿元中期借贷便利（MLF）操作（含对8月16日MLF到期的续做）和20亿元公开市场逆回购操作，充分满足了金融机构需求。中期借贷便利（MLF）操作和公开市场逆回购操作的中标利率均下降10个基点。该消息宣布前后美元/人民币汇率由6.75附近一度上行至6.76附近，此后向6.755附近回落，人民币汇率整体波动幅度有限。

图表：美元人民币汇率短期走势

资料来源：彭博资讯、中金公司研究部

MLF降息未必带来人民币贬值压力

从结论上来看，基于以下3点理由我们认为本次MLF的10个基点的降息未必会带来明显的人民币贬值压力。

1）MLF降息有助于稳定增长预期

MLF利率的下行能够稳定经济增长预期，对中国股市的估值或有提振作用。今年以来稳增长预期或成为了中国股市跨境资金流动之锚，在稳增长信心加强的6月期间北向资金出现了近800亿元的累计净买入。目前MLF利率的下调有助于支持北向资金跨境流入，稳定跨境股票收支。并且该逻辑在今年5月20日调降5年LPR利率之后北向流入带动汇率企稳已经发挥过一次作用。

图表：月初以来北向资金的累计净买入额 （亿元）

资料来源：彭博资讯、中金公司研究部

图表：5月20日LPR降息前后的美元/人民币汇率走势

资料来源：彭博资讯、中金公司研究部

2）利率渠道对美元/人民币汇率影响有限

MLF的利率调降主要影响的是信贷投放的价格，观察7月信贷数据发现，货币供给增速高，但私人部门仅愿意持有货币，不进行投资与支出，从而造成了流动性积淤，在此背景之下隔夜和7天利率已经处于低位，降息对中美短期资金价格的影响有限。相反，进一步的降息有助于稳定长端利率，中美长债利差可能不降反升。因此，降息对跨境债券投资的边际影响也是有限的。虽然降息可能会增加美元外债层面的去杠杆动机，但这部分流出压力的规模相对可控，外债每月到期规模约在100-200亿美元之间，远远小于约800亿美元级别的货物贸易顺差。

图表：中国短期资金利率逐步走低 （%）

资料来源：彭博资讯、中金公司研究部

3）贸易商结售汇正在成为稳定人民币汇率的力量

当前汇率单边预期不强，彭博资讯统计的美元/人民币汇率的市场预期直至2023年6月末为止都为6.75，与我们所预期的以6.75为中枢的双边波动基本相符（详细参考《8月全球外汇月报》），此外MLF降息之后美元人民币汇率的风险反转期权并未发生明显波动，说明市场对人民币汇率预期稳定。中短期之内目前难以看到给人民币汇率带来明确方向的因素，进入6月以来人民币汇率基本处于双向波动状态，我们认为包括贸易商在内的人民币汇率参与者近期以“高卖低买”的操作思路为主，而非“追涨杀跌”，在近期成为了稳定人民币汇率的力量。

总体来看，我们认为人民币汇率虽然短期可能受超预期降息的影响弹性增加，但仍未偏离双向波动的范畴，很难重复4-5月的单边贬值行情。在经济企稳预期更明确后，北向资金的流入可能会带动汇率有所回升，我们认为在短期内美元/人民币汇率或依旧以6.75为中枢双向波动。

图表：美元人民币汇率3个月风险反转期权的走势

资料来源：彭博资讯、中金公司研究部

图表：美元/人民币汇率K线图，近期双向波动

资料来源：彭博资讯、中金公司研究部

丁瑞，CFA与王冠，CFA对此报告亦有贡献

银行：超预期降息的逻辑推演

超预期降息：意料之外、情理之中。此前市场对政策利率降息预期较低，主要由于海外市场加息以及通胀压力掣肘，但此次降息表明“稳增长”处于更高优先级。我们认为此次超预期降息的触发因素包括：

7月经济数据普遍低于预期，包括工业增加值、消费品零售、地产投资等增速进一步放缓，经济下行压力加大，稳增长必要性增强。

7月信贷和社融数据体现融资需求疲弱，特别是居民去杠杆趋势更为明显，除居民购房需求较弱以外还包括提前还贷较多。存量按揭利率过高是居民提前还贷的原因之一，存量贷款降息存在必要性。

流动性过度充裕，政策利率随行就市。7月社融-M2剪刀差进一步扩大体现资金供给充裕但实体需求较弱，金融系统内部“资金空转”推动银行间利率下行。近期DR007低于逆回购利率约0.7ppt，利差为2020年年中以来最大。政策-市场利率倒挂导致二季度货币政策报告提到的“一级交易商投标量减少”现象，MLF和逆回购随行就市，缩量、降价是情理之中。

1年和5年LPR大概率跟随下调。LPR是在MLF利率上加点形成，幅度取决于资金成本、市场供求、风险溢价等。当前环境下我们认为加点幅度可能持平，1年和5年LPR可能同步下调10bps。由于存量按揭利率下调必要性更强，不排除5年LPR下调幅度高于1年。

银行息差压力略有上升。假设按揭和对公贷款利率下降10个基点，考虑存量贷款重定价效应，我们预计降息对2022年/2023年净息差影响分别为-0.4bps/-1.6bps，对2022年/2023年上市银行净利润影响分别为-0.3%/-1.4%。由于年初贷款重定价较多，压力可能集中于一季度。上市银行2020年/2021年净息差下滑约5/7bps，综合考虑2022年/2023年净息差可能下滑约10bps，压力略有上升。尽管如此，相比净息差压力信用成本对净利润影响更大，考虑到拨备覆盖率存在降低空间，我们预计上市银行2022/2023年净利润增速仍能保持8%-10%的稳健水平。

存款利率不排除同幅度调降。一季度货币政策报告[2]提到2022年4月人民银行建立存款利率市场化调整机制，参考10年期国债收益率和1 年期 LPR调整存款利率水平。二季度货币政策报告[3]也强调“发挥存款利率市场化调整机制重要作用，着力稳定银行负债成本”。4月至今10年国债收益率下行约40bps，如果1年LPR下调10bps，定期存款利率存在同步下调10bps的可能。在此假设下，存款降息对2022年/2023年净息差正向贡献0.4/0.9bps，相当于2022年/2023年净利润0.4%/0.9%，我们预计能够对稳定负债成本起到一定积极作用。

“稳增长”继续加码，银行估值有望修复。当前银行股估值和仓位位于历史底部，显示出长期配置价值。近期银行股下跌，主要由于房地产相关贷款资产质量担忧。本次超预期降息表明政策力度仍在继续加码，息差压力对银行利润影响较小，“稳增长”有利于改善银行资产质量预期，M1-M2剪刀差收窄也表明资金正在进入实体经济，对银行股无需过度悲观。随着政策效果逐渐显现，我们预计银行股估值也有望修复。

风险

房地产市场风险，疫情反复。

图表：本次MLF利率下调是继今年1月份下调10bps后的第二次下调

资料来源：中国人民银行，中金公司研究部

图表：LPR由MLF利率和报价行加点形成

资料来源：中国人民银行，中金公司研究部

图表：MLF后一般会有1年LPR同幅度下调，降准也可能触发LPR单独下调

资料来源：Wind，中金公司研究部

图表：假设对公贷款和按揭贷款利率分别下调10bps，2022年对净息差/净利润影响分别为-0.4bps/-0.3%

资料来源：Wind，中金公司研究部

注：假设1）对公贷款和按揭贷款利率分别下调10bps；2）对公贷款久期为2年；3）贷款重定价时点在一年内呈均匀分布，假设2022年对公贷款和按揭贷款的1/3规模需重定价，2023年对全部进行重定价；4）2022、2023年对公贷款增速与2021年一致，2022、2023年按揭贷款增速为2021年的70%

图表：假设对公贷款和按揭贷款利率分别下调10bps，2023年对净息差/净利润影响分别为-1.6bps/-1.4%

资料来源：Wind，中金公司研究部

注：假设1）对公贷款和按揭贷款利率分别下调10bps；2）对公贷款久期为2年；3）贷款重定价时点在一年内呈均匀分布，假设2022年对公贷款和按揭贷款的1/3规模需重定价，2023年对全部进行重定价；4）2022、2023年对公贷款增速与2021年一致，2022、2023年按揭贷款增速为2021年的70%

图表：假设定期存款下调10bps，2022年对净息差/净利润影响分别正向贡献0.4bps/0.4%

资料来源：Wind，中金公司研究部

注：假设1）定期存款利率下调10bps；2）存款久期为3年，定期存款占比70%；3）存款重定价时点在一年内呈均匀分布，假设2022年存款的1/3规模需重定价，2023年对全部进行重定价；4）2022、2023年存款增速与2021年一致。

图表：假设定期存款下调10bps，2023年对净息差/净利润影响分别正向贡献0.9bps/0.9%

资料来源：Wind，中金公司研究部

注：假设1）定期存款利率下调10bps；2）存款久期为3年，定期存款占比70%；3）存款重定价时点在一年内呈均匀分布，假设2022年存款的1/3规模需重定价，2023年对全部进行重定价；4）2022、2023年存款增速与2021年一致。

图表：2季度一般贷款利率和按揭贷款利率分别下降22/87bps，息差有下降压力

资料来源：Wind，中金公司研究部

图表：贷款需求走弱，2季度相比LPR持平或上浮的贷款比例相比1季度下降4.4ppt

资料来源：Wind，中金公司研究部

图表：2022年新发放企业贷款利率下降42bps

资料来源：Wind，中金公司研究部

图表：2022年新发放普惠小微贷款利率下降28bps

资料来源：Wind，中金公司研究部

图表：7月票据贴现利率下行

资料来源：Wind，中金公司研究部

图表：票据和资金利率的差值隐含票据“冲量”现象

资料来源：Wind，中金公司研究部

图表：货币市场流动性较为宽松

资料来源：Wind，中金公司研究部

图表：社融与M2的剪刀差扩大，资金供给相比实体经济融资需求较为充裕

资料来源：Wind，中金公司研究部

图表：房地产贷款对新增贷款的贡献下降到11%，降至2009年以来最低水平

资料来源：Wind，中金公司研究部

图表：按揭利率已经降至历史底部

资料来源：贝壳研究院，Wind，中金公司研究部

图表：按揭贷款增速和住房销售增速下滑至历史最低

资料来源：Wind，中金公司研究部

图表：开发贷增速和新开工面积增速下滑至历史最低

本文来源：

摘自：2022年8月15日已经发布的《利率的底色是增长 | 央行降息点评》

作者：周彭、黄文静、张文朗、彭文生

2022年8月15日已经发布的《MLF降息的人民币汇率影响》

作者：李刘阳、张文朗

2022年8月16日已经发布的《超预期降息的逻辑推演》

作者：林英奇、许鸿明、张帅帅

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Pick华中科技大学的N个理由丨择校01

作者：播播考新传

发布时间：2022-08-16 13:11

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大家好！我是泡芙学姐，华中科技大学专硕2019级。考研分数405分，新闻与传播专业基础135分，新闻与传播专业综合能力122分，初试第8，复试加权综合排名第4。任职情况：2020、2021、2022级华科定向全程班班主任、2020级实务批改组组长、暑期线下班讲师等。课程经历：爱传播批改班学员、模拟考试学员、复试全程班学员......我熟悉华科考情，带班经验丰富，曾带领三届考生从初试到复试，圆梦研途。在新年第一天，想跟大家详细唠一唠，报考华科的n个理由，大家有什么问题都可以在评论区问我哦~文末还有惊喜彩蛋！

壹 · 我科华丽丽的关键词

985学科排名A森林大学五站地铁35+食堂人均奖学金

贰 · 院校与专业简介

1院校介绍

华中科技大学是国家教育部直属重点综合性大学，由原华中理工大学、同济医科大学、武汉城市建设学院于2000年5月26日合并成立，是国家“211工程”重点建设和“985工程”建设高校之一，是首批“双一流”建设高校。在第四轮学科评估中，华科新闻传播学专业评级为A，与复旦“齐名”，并列全国第三。华中科技大学新闻与信息传播学院前身为创立于1983年的华中工学院新闻系，1998年成立新闻与信息传播学院。经过多年发展，学院现已经发展成为一个以人文社会科学为基础，实行文理、文工大跨度交叉的新型学院。学院目前拥有新闻学、传播学、广播电视与数字媒体、广告与媒介经济等四个学术硕士位点，新闻与传播、出版两个专业硕士学位点，新闻学、传播学、广播电视学、广告与公关等四个二级学科博士点和新闻传播学一级学科博士后流动站。华科新闻学院师资力量雄厚，老师们都是学界与业界非常优秀非常受人尊敬的老师。我们考试的参考书目有很多都是华科本校的老师编撰的。关于老师们的具体信息，同学们可以自己去官网多多了解。官网速递：http://sjic.hust.edu.cn/

2专业介绍

首先，就区位和院校因素而言：华科的新闻传播专业可以说是非常强了，学科评估是A级，仅次于中传和人大，跟复旦并列第三，教学质量和各种资源绝对有保障，整体的学风特别好，读研对自己会有很大的提升。其次，从区位来看：武汉是华中地区乃至全国重要的教育中心之一，字节、小米等大厂在武汉均有分部，便于就近实习，高校的资源也是非常丰富的，作为华科学生还是非常自豪和有归属感的。再次，就专业实习情况而言，多数同学会选择在秋招之前到北京、上海、广州的大厂进行实习，实习的通过率和实习期转正率都比较可观，就业方向也比较广泛，互联网大厂、教师、国企、事业单位、房地产企业、传统新闻单位历年均有毕业生就业。最后，就试题的难度来说：华科初试侧重基础知识的考察，只要基础知识扎实，就能比较从容地应付华科的考题。初试的参考书目也都相对比较基础，不至于晦涩难懂，也不难准备。

叁 · 近五年录取情况

注：2020级全日制专硕录取15人包括退役士兵、少数民族骨干专项计划在内。

1学硕录取情况

华科的学硕自2016年起停止统考招生，2019届恢复招生，但由于种种原因（主要还是报考的同学未过线），2019届学硕依旧是全部推免招生，2020届学硕统考录取6人，2021届统考录取5人。

2专硕录取情况

关于华中科技大学的新传学科考研情况，有了解的同学一定知道，情况一年难过一年。2019届专硕400分以上的有13名之多，最终全部录取的23人中13人已经超过半数，2020届专硕超过400分的有17人以上，最终专硕全日制录取除专项计划名额外仅有8人，其中录取最低分为399分。2021届情况略有变化，出现了较大的压分落差，但专硕录取总人数仍然为17人左右（不含少干等特招计划），2022届的最终录取情况也可作为参考。2021届的压分情况看似增加了不确定性，但是想要报考华科的同学还是要奔着高分努力，绝不能得过且过。另外，华科自2018届开始招生专硕非全日制，招生人数非常之多，所以在2021年以前，很多考生将非全日制当作“保底项”，2022届非全日制停止招生，因此目前不建议有非全日制读研意向的考生报考华科。

肆 · 参考书目

专硕参考书目

1440参考书目

新闻史：张昆：《中外新闻传播史》，高等教育出版社，2008年方汉奇：《中国新闻传播史》，中国人民大学出版社，2009年 吴廷俊：《中国新闻史新修》，复旦大学出版社，2008年传播学：郭庆光：《传播学教程》，中国人民大学出版社，2011年 刘海龙：《大众传播理论：范式与流派》，人民大学出版社，2008年 埃弗里特·罗杰斯：《传播学史：一种传记式的写法》，上海译文出版社，2002年 媒介经营管理：屠忠俊：《传媒经营管理》，北京师范大学出版社，2013年 新闻伦理与法规：牛静：《新闻传播伦理与法规：理论及案例评析》，复旦大学出版社，2019年 注：牛静老师的这本书目前已更新至第3版，预计会在2022年5月出版哦，届时我们的布克书店也会同时上新~

2334参考书目

孙发友：《新闻报道写作通论》，人民出版社，2006年版何志武：《新闻采访》，武汉大学出版社，2011年8月赵振宇：《现代新闻评论》，武汉大学出版社，2009年11月第2版石长顺：《电视专题与专栏：当代电视实务教程》，复旦大学出版社，2013年1月版；郭小平：《视听新媒体导论》，北京大学出版社，2014年8月版钟瑛：《网络传播导论》，中国人民大学出版社，2016年版 彭兰：《网络传播概论》,中国人民大学出版社，2017年版 余明阳、陈先红：《广告策划创意学》，复旦大学出版社，2007年版陈先红：《现代公共关系学》高等教育出版社，2009年

学硕参考书目

学硕与专硕的参考书出入不大,但是学硕620与专硕440差别还是有的，334和866非常接近，以至于2021年和2022年一直都是同份试题。

1新闻理论

程世寿:《现代新闻传播学》，华中科技大学出版社，2000年7月版

2新闻业务

孙发友：《新闻报道写作通论》．人民出版社，2006年版赵振宇：《现代新闻评论》．武汉大学出版社，2009年11月第2版何志武：《新闻采访》，武汉大学出版社，2011年8月版

3传播与智能媒体

郭庆光：《传播学教程》，中国人民大学出版社，2011年 胡正荣：《新媒体前沿（2016-2017）：人工智能与虚拟现实》彭兰：《网络传播概论》,中国人民大学出版社，2017年版

4广电实务理论

石长顺：《电视专题与专栏：当代电视实务教程》，复旦大学出版社，2013年1月版郭小平：《视听新媒体导论》，北京大学出版社，2014年8月版

5广告学

余明阳、陈先红：《广告策划创意学》，复旦大学出版社，2007年版陈先红：《现代公共关系学》高等教育出版社，2009年版

补充材料

爱传播华科真题笔记方汉奇中新史笔记《20天20题》此外，在2021年学硕新闻学部分曾出现过马工程版本的《新闻学概论》知识，大家在复习传统参考书目的时候也要广泛涉猎，尤其是备考学硕的同学，学硕真题对于知识面的要求还是相对较高的。

伍 · 真题解析

基础理论类真题

12021年

名词解释：徐宝璜（基础课）；通讯社（基础课）；施拉姆（华中科技大学全程班小班课押题）；新闻本源（华中科技大学全程班暑期专题计划押题）；新闻舆论监督（华中科技大学考前点睛押题）；传播模式（华中科技大学全程班小班课押题）简答：黄色新闻的特点（华中科技大学全程班小班课押题）；北大新闻学研究会的贡献（华中科技大学全程班小班课押题）；邹韬奋的报刊思想（华中科技大学全程班小班课押题）论述：大众化报刊的历史地位和消极意义（华中科技大学全程班小班课押题）

22020年

名词解释：邹韬奋（基础课） ；时务报（基础课）；沉默螺旋（公众号推送）简答：隐性采访的原则（基础课） ；新文化运动的报刊改革（基础课）论述：议程设置理论的特点；（微博预测100题、模拟考）

32019年

名词解释：沉默的螺旋；泰晤士报；北大新闻学研究会；新闻体制简答：麦克卢汉的理论；毛泽东新闻思想论述：新闻报道中缺少人文关怀的表现；战后新闻新秩序的斗争历史和未来发展上述题目在各科笔记和20天20题中均有涉及

热点前沿类真题

12021年

论述：针对自媒体网络失范现象，请制定相关的规定条文，说出你的理由（基础课）对信息疫情这一概念的可操作性设计（华中科技大学考前点睛押题）综合应用题：要求结合新冠疫情，分析我国网络传播的特点和治理现状（华中科技大学考前点睛押题）

22020年

名词解释：全媒体传播体系（冲刺课）简答：国家主权与信息主权（冲刺课）论述：算法在数据新闻的应用及伦理（微博预测100题）；5g应用下的媒体融合前景（公众号推送、微博预测100题）；智能算法时代，把关人在今日头条这种媒体中是否消解（微博预测100题、模拟考）

32019年

名词解释：几乎都是基础题目简答：数据新闻的看法（20年再次出现数据新闻）论述：新闻智能化趋势以及对新闻业的影响；中央厨房的新闻生产和运行机制

真题总评

2019年的题目还是比较基础的，中规中矩且有迹可循；2020年的真题大换血，整体来说，334保持了华科惯有的风格，题型不变，依旧是策划、消息简答和论述，整体来说偏向基础，难度并不高。但由于很多题目的出题点处于大多数同学的备考盲区，比如华尔街日报体、记者和信源的关系等题目，很多同学看到这样的题目，心态首先就受了影响。2021年440真题仍然是基础中带有变化，学硕866改变了出题方式，按类型划分知识点；实务334的新闻评论调整为1200字，这给评论方向的考生也带来了不小的困难。而且2021年是华科恢复学硕统考招生的第三年，较之2020的真题，2021的题目难度仍然以重基础为特征，也保持了往年华科一直很喜欢考察真题高频考点这一特点，尤其是新闻史中，黄色新闻、大众报刊等“老考点”还是活跃在试卷上。爱传播在押题上基本保持住了一贯的水准，基础类题目和热点类题目都有在冲刺课程、微博100题中出现过，新闻评论的光盘行动话题也训练过。

陆 · 复习经验分享

1专业课复习

我的专业课复习开始得实在不算早，7月末才正式开始看专业书，其实3月份所有的书基本都准备齐全了，但是太懒迟迟没有开始，期末又写了一堆课程论文身心俱疲，暑假回家呆了二十天才回到学校学习。看书看得晚直接导致后期感觉基础知识不牢，有点慌，所以如果大三下学期课业不太繁重的话，建议在3-6月份及早看专业书，不需要做多么详尽的笔记，略读即可，主要是为了后续复习时间充足。

2实务复习

第一遍专业书看完已经是10月初，导致我的实务练习10月中旬才开始。而且因为书实在看不完了，选做部分就放弃了网传选择了新闻评论方向。（1）报道策划相对比较简单，而且分值从40分变成了30分，练过几次就基本能掌握套路，爱传播的范文适合大家模仿与学习，20题的策划模板也很好用。（2）消息改写不同题材的消息消息难度也有所不同，一样要多加练习，强烈推荐爱传播的批改班，前期我的分数惨不忍睹，后期几次都是45+，这种明显的进步也给了我很大信心。（3）新闻评论是真的难写。我可以很肯定地说，不多练习在考场上绝对不可能写出像样的评论。但是只要练习够了的话写好也不难，平时多看新京报、人民日报、澎湃新闻的评论公号，关注这类权威媒体对于热点事件的评论，学习观点和论述亮点，辩证地对待网络上的其他声音，别被歪曲的价值观带跑偏，更别写进评论里。评论的简答题相对来说比较简单，都是基础的知识。但是当时的分值从前一年的20分增加到了40分，导致我拿到题的时候有点发懵，最后字数没凑够，可能分也不高。另外，评论考试的时候极有可能遇到难题，风险不小，我的实务分数在同届前几名里偏低，我觉得原因主要是评论出题的灵活性大，而求稳的话就容易答得比较死，一旦评论的难度不低且观点不容易有新意的话，就很难拿高分，跟其他方向的考生也会有差距，所以慎选自己的选做方向。两门专业课的复习呢，前期看书，利用好能搜集到的资料整理自己的笔记；中间做好基础知识的掌握，练习好实务，多改多练；后期结合真题和各个公众号整理的热点和参考书，试着做真题，整理一份囊括自己知识的“标准答案”，按专题分类逐个击破。

3英语二 78分

我的英语备考开始得比较早，因为本科期间真的没怎么重视英语，老本有限，且尘封多年。所以从3月开始，我坚持每天扇贝打卡300词，包括红宝书在内的千词级别的单词书加起来背了几遍。其实记得不那么牢固，但是能够对单词保持高度的熟悉感。尤其后期我感觉扇贝没有针对性，到11月份放弃了扇贝开始背红宝书，每天到图书馆先背单词，因为红宝书是乱序的相近词，非常适合在后期清除自己混淆的单词，一遍遍加深印象，后期我明显感觉到英语词汇量上升了，做真题的正确率也高了很多。英语只需要做真题，任何模拟题都不如真题的质量高。专硕的同学其实也可以先做英一提升手感，丰富词汇量积累错题，毕竟英二的真题太少了，还要留出近几年的真题作后期模拟之用，所以英一的题可以用，但是重点还是要研究好英二的出题思路。有关英语的复习我有以下几条经验：一定要好好整理错题，留着熟悉生词和考前看搞清错误选项的命题陷阱，了解原理以后才能避开不要过分迷恋英语课程，实在错的多没读懂的文章再跟课程讲解保持手感，英语定期做，比如一天一个阅读或者三天一套题，掐好时间作文不急着准备，关键是形成自己的写作习惯，不要生硬地套用模板。

4政治 70分

不高但是也不算低分，2019年湖北省普遍有点压分。作为文科生我对自己有点蜜汁自信，除了在八月初养腱鞘炎的爪子的时候把马原看了之外，其他的部分直到11月份才开始复习。虽然最后分数不差，但是能早学一定要早学！刚开始做题真的错到发慌。后来，最后20天左右跟着徐涛老师的课恶补了一些我没有理清脉络的知识，集中看了几个下午的风中劲草，还跟了考虫的1000题小程序，每天吃饭的时候尬刷50道。多管齐下，在把风中劲草中我最薄弱的几个点看完之后，我做一套客观题的均分从35分左右提到了42左右。依旧是那句话：重视细节

5时间安排

因为图书馆的开门时间是8：00，我每天7：20左右起床，带袋装小面包和牛奶到图书馆吃，早饭一定要吃！不吃对身体不好的！总的学习时间大概上午三个半小时，下午三小时，晚上也是三个小时左右。我是真的熬不起夜的那种人，目前从未因为学习熬过夜，考研期间基本00：30睡觉，只有更早很少更晚。十二月份之前每天吃完饭还回家睡个20-45分钟的午觉，十二月后就拿了抱枕在图书馆趴一趴，好好休息才有学习的精力嘛。作为本科四年不化妆几乎不出门的一女的，考研期间我最长连续40天没化过妆，总体来说只有每周的放假日会化妆出门吃喝玩耍，也算牺牲不小。早期的放假日是每周一天，后来缩减到一个下午、一顿晚饭，虽然时间短，但是也是一种充电的方法，适当的放松也有利于保持适当的紧迫感，小小的负罪感会让你更有学习的动力。

6身心健康

我抵抗力奇差，从小到大都小病不断，因为考研时间紧荒废了健身，不仅长了肉，抵抗力也下降了。所以建议大家无论时间多紧迫，考研期间尽量保持一定的运动，千万不要废寝忘食。冬天做好保暖不要生病，尤其是女孩子们。考研半年我跑了无数次医院，各种原因，发烧，颈椎病，腱鞘炎还有胃病。我整个人比较情绪化，身体状况也特别容易受情绪影响，由于吃饭不注意加上考前高度紧张，考试期间我就犯了胃病，考英语时候整个人都极其难受，险些没答完卷，所以无论如何，请把身体健康放在第一位。为了拥有好身体，务必保持心情愉悦，学会自己调节与放松。

柒 · 常见问题解答

背书是出生背还是默写？

我个人倾向于默写（主要是我一背书就犯困）。在A4纸上默写，不用死记硬背，把知识转换成自己的表述默写出来即可。练字的同时也能形成答题的手感，黑笔写红笔修改，事半功倍。

要不要找研友？

我的建议是要看你自己的学习习惯。如果你自控力差，需要找一个有定力的研友监督你，跟人家共同进步自然是好事一桩，但千万不要只是找一个吃喝玩乐的伴。如果你的自制力很强，对自己规划很清晰的话就没必要找研友，因为我的自控力确实太差了，所以我的考研复习全程笼罩在我男朋友老妈子一样唠叨的阴影下，所有娱乐APP全卸载，三个月没有刷微博，但是我在学习中获得了快乐（假笑）。

如何评估自己的学习进度？

自己评估自己，一定不要跟人比。这是我最真诚的建议。因为你自己对于自己知识的掌握情况是有一个判断的，绝对不要因为别人的复习状况影响自己，学不进去了的时候可以查缺补漏，做一个整体计划，在下一阶段有针对性地加强训练，会让你的目标更明确。另外，每天也要有计划，尽量做到今日事今日毕。

如何模拟和做真题？

爱传播微博的真题公益分享和考研后期的定向模拟考试都对实战特别有帮助，能发现自己的不足并且有针对性地去改进。定向模拟跟真题的相似度很高，而且学长学姐的批改非常细致，让人觉得特别贴心，瞬间信心百倍，动力满满。

有没有高分的捷径？

基础知识不牢固的话，没有任何捷径。但是在掌握了一定的基础知识的前提下，多多引用大咖观点和名言，拟出格式工整的小标题，在专业名词后加上英语表述，保证卷面的整洁美观等等，都是提分的“捷径”。

捌 · 写在最后

首先，我真的要感谢爱传播，没有爱传播、没有学姐学长们对我的鼓励，我绝不可能取得今天的成绩，遇到好的领路人对于在黑夜里前行的考生是多么重要。因为起步晚，所以复习初期我从未想过自己能考得上，是学姐学长们的鼓励和不厌其烦的答疑才让我有了变得更好的愿望和底气。其次，不要过分注重形式和所谓的仪式感，精致妆容、学习手账、漂亮本子与昂贵的笔，这一切都不如在脑子里精心构筑起一个知识殿堂来得重要。真正学进去了的时候，什么都顾不上的，也都不如学习来得更有意义。最后，我想把我在备考时的微信签名送给大家——“焦虑就是提前感受失败”。永远不要让焦虑支配你，更不要被畏难情绪打倒甚至低头放弃。的确，努力不一定有结果，但放弃也绝对不会舒服，毒鸡汤只能是毒鸡汤。希望大家永远对自己保持信心，把用来焦虑和烦躁的时间用于学习或者有意义的放松，毕竟真正的信心只有你自己能给自己。

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Pick华中科技大学的N个理由丨择校01

作者：播播考新传

发布时间：2022-08-16 13:11

快照：

大家好！我是泡芙学姐，华中科技大学专硕2019级。考研分数405分，新闻与传播专业基础135分，新闻与传播专业综合能力122分，初试第8，复试加权综合排名第4。任职情况：2020、2021、2022级华科定向全程班班主任、2020级实务批改组组长、暑期线下班讲师等。课程经历：爱传播批改班学员、模拟考试学员、复试全程班学员......我熟悉华科考情，带班经验丰富，曾带领三届考生从初试到复试，圆梦研途。在新年第一天，想跟大家详细唠一唠，报考华科的n个理由，大家有什么问题都可以在评论区问我哦~文末还有惊喜彩蛋！

壹 · 我科华丽丽的关键词

985学科排名A森林大学五站地铁35+食堂人均奖学金

贰 · 院校与专业简介

1院校介绍

华中科技大学是国家教育部直属重点综合性大学，由原华中理工大学、同济医科大学、武汉城市建设学院于2000年5月26日合并成立，是国家“211工程”重点建设和“985工程”建设高校之一，是首批“双一流”建设高校。在第四轮学科评估中，华科新闻传播学专业评级为A，与复旦“齐名”，并列全国第三。华中科技大学新闻与信息传播学院前身为创立于1983年的华中工学院新闻系，1998年成立新闻与信息传播学院。经过多年发展，学院现已经发展成为一个以人文社会科学为基础，实行文理、文工大跨度交叉的新型学院。学院目前拥有新闻学、传播学、广播电视与数字媒体、广告与媒介经济等四个学术硕士位点，新闻与传播、出版两个专业硕士学位点，新闻学、传播学、广播电视学、广告与公关等四个二级学科博士点和新闻传播学一级学科博士后流动站。华科新闻学院师资力量雄厚，老师们都是学界与业界非常优秀非常受人尊敬的老师。我们考试的参考书目有很多都是华科本校的老师编撰的。关于老师们的具体信息，同学们可以自己去官网多多了解。官网速递：http://sjic.hust.edu.cn/

2专业介绍

首先，就区位和院校因素而言：华科的新闻传播专业可以说是非常强了，学科评估是A级，仅次于中传和人大，跟复旦并列第三，教学质量和各种资源绝对有保障，整体的学风特别好，读研对自己会有很大的提升。其次，从区位来看：武汉是华中地区乃至全国重要的教育中心之一，字节、小米等大厂在武汉均有分部，便于就近实习，高校的资源也是非常丰富的，作为华科学生还是非常自豪和有归属感的。再次，就专业实习情况而言，多数同学会选择在秋招之前到北京、上海、广州的大厂进行实习，实习的通过率和实习期转正率都比较可观，就业方向也比较广泛，互联网大厂、教师、国企、事业单位、房地产企业、传统新闻单位历年均有毕业生就业。最后，就试题的难度来说：华科初试侧重基础知识的考察，只要基础知识扎实，就能比较从容地应付华科的考题。初试的参考书目也都相对比较基础，不至于晦涩难懂，也不难准备。

叁 · 近五年录取情况

注：2020级全日制专硕录取15人包括退役士兵、少数民族骨干专项计划在内。

1学硕录取情况

华科的学硕自2016年起停止统考招生，2019届恢复招生，但由于种种原因（主要还是报考的同学未过线），2019届学硕依旧是全部推免招生，2020届学硕统考录取6人，2021届统考录取5人。

2专硕录取情况

关于华中科技大学的新传学科考研情况，有了解的同学一定知道，情况一年难过一年。2019届专硕400分以上的有13名之多，最终全部录取的23人中13人已经超过半数，2020届专硕超过400分的有17人以上，最终专硕全日制录取除专项计划名额外仅有8人，其中录取最低分为399分。2021届情况略有变化，出现了较大的压分落差，但专硕录取总人数仍然为17人左右（不含少干等特招计划），2022届的最终录取情况也可作为参考。2021届的压分情况看似增加了不确定性，但是想要报考华科的同学还是要奔着高分努力，绝不能得过且过。另外，华科自2018届开始招生专硕非全日制，招生人数非常之多，所以在2021年以前，很多考生将非全日制当作“保底项”，2022届非全日制停止招生，因此目前不建议有非全日制读研意向的考生报考华科。

肆 · 参考书目

专硕参考书目

1440参考书目

新闻史：张昆：《中外新闻传播史》，高等教育出版社，2008年方汉奇：《中国新闻传播史》，中国人民大学出版社，2009年 吴廷俊：《中国新闻史新修》，复旦大学出版社，2008年传播学：郭庆光：《传播学教程》，中国人民大学出版社，2011年 刘海龙：《大众传播理论：范式与流派》，人民大学出版社，2008年 埃弗里特·罗杰斯：《传播学史：一种传记式的写法》，上海译文出版社，2002年 媒介经营管理：屠忠俊：《传媒经营管理》，北京师范大学出版社，2013年 新闻伦理与法规：牛静：《新闻传播伦理与法规：理论及案例评析》，复旦大学出版社，2019年 注：牛静老师的这本书目前已更新至第3版，预计会在2022年5月出版哦，届时我们的布克书店也会同时上新~

2334参考书目

孙发友：《新闻报道写作通论》，人民出版社，2006年版何志武：《新闻采访》，武汉大学出版社，2011年8月赵振宇：《现代新闻评论》，武汉大学出版社，2009年11月第2版石长顺：《电视专题与专栏：当代电视实务教程》，复旦大学出版社，2013年1月版；郭小平：《视听新媒体导论》，北京大学出版社，2014年8月版钟瑛：《网络传播导论》，中国人民大学出版社，2016年版 彭兰：《网络传播概论》,中国人民大学出版社，2017年版 余明阳、陈先红：《广告策划创意学》，复旦大学出版社，2007年版陈先红：《现代公共关系学》高等教育出版社，2009年

学硕参考书目

学硕与专硕的参考书出入不大,但是学硕620与专硕440差别还是有的，334和866非常接近，以至于2021年和2022年一直都是同份试题。

1新闻理论

程世寿:《现代新闻传播学》，华中科技大学出版社，2000年7月版

2新闻业务

孙发友：《新闻报道写作通论》．人民出版社，2006年版赵振宇：《现代新闻评论》．武汉大学出版社，2009年11月第2版何志武：《新闻采访》，武汉大学出版社，2011年8月版

3传播与智能媒体

郭庆光：《传播学教程》，中国人民大学出版社，2011年 胡正荣：《新媒体前沿（2016-2017）：人工智能与虚拟现实》彭兰：《网络传播概论》,中国人民大学出版社，2017年版

4广电实务理论

石长顺：《电视专题与专栏：当代电视实务教程》，复旦大学出版社，2013年1月版郭小平：《视听新媒体导论》，北京大学出版社，2014年8月版

5广告学

余明阳、陈先红：《广告策划创意学》，复旦大学出版社，2007年版陈先红：《现代公共关系学》高等教育出版社，2009年版

补充材料

爱传播华科真题笔记方汉奇中新史笔记《20天20题》此外，在2021年学硕新闻学部分曾出现过马工程版本的《新闻学概论》知识，大家在复习传统参考书目的时候也要广泛涉猎，尤其是备考学硕的同学，学硕真题对于知识面的要求还是相对较高的。

伍 · 真题解析

基础理论类真题

12021年

名词解释：徐宝璜（基础课）；通讯社（基础课）；施拉姆（华中科技大学全程班小班课押题）；新闻本源（华中科技大学全程班暑期专题计划押题）；新闻舆论监督（华中科技大学考前点睛押题）；传播模式（华中科技大学全程班小班课押题）简答：黄色新闻的特点（华中科技大学全程班小班课押题）；北大新闻学研究会的贡献（华中科技大学全程班小班课押题）；邹韬奋的报刊思想（华中科技大学全程班小班课押题）论述：大众化报刊的历史地位和消极意义（华中科技大学全程班小班课押题）

22020年

名词解释：邹韬奋（基础课） ；时务报（基础课）；沉默螺旋（公众号推送）简答：隐性采访的原则（基础课） ；新文化运动的报刊改革（基础课）论述：议程设置理论的特点；（微博预测100题、模拟考）

32019年

名词解释：沉默的螺旋；泰晤士报；北大新闻学研究会；新闻体制简答：麦克卢汉的理论；毛泽东新闻思想论述：新闻报道中缺少人文关怀的表现；战后新闻新秩序的斗争历史和未来发展上述题目在各科笔记和20天20题中均有涉及

热点前沿类真题

12021年

论述：针对自媒体网络失范现象，请制定相关的规定条文，说出你的理由（基础课）对信息疫情这一概念的可操作性设计（华中科技大学考前点睛押题）综合应用题：要求结合新冠疫情，分析我国网络传播的特点和治理现状（华中科技大学考前点睛押题）

22020年

名词解释：全媒体传播体系（冲刺课）简答：国家主权与信息主权（冲刺课）论述：算法在数据新闻的应用及伦理（微博预测100题）；5g应用下的媒体融合前景（公众号推送、微博预测100题）；智能算法时代，把关人在今日头条这种媒体中是否消解（微博预测100题、模拟考）

32019年

名词解释：几乎都是基础题目简答：数据新闻的看法（20年再次出现数据新闻）论述：新闻智能化趋势以及对新闻业的影响；中央厨房的新闻生产和运行机制

真题总评

2019年的题目还是比较基础的，中规中矩且有迹可循；2020年的真题大换血，整体来说，334保持了华科惯有的风格，题型不变，依旧是策划、消息简答和论述，整体来说偏向基础，难度并不高。但由于很多题目的出题点处于大多数同学的备考盲区，比如华尔街日报体、记者和信源的关系等题目，很多同学看到这样的题目，心态首先就受了影响。2021年440真题仍然是基础中带有变化，学硕866改变了出题方式，按类型划分知识点；实务334的新闻评论调整为1200字，这给评论方向的考生也带来了不小的困难。而且2021年是华科恢复学硕统考招生的第三年，较之2020的真题，2021的题目难度仍然以重基础为特征，也保持了往年华科一直很喜欢考察真题高频考点这一特点，尤其是新闻史中，黄色新闻、大众报刊等“老考点”还是活跃在试卷上。爱传播在押题上基本保持住了一贯的水准，基础类题目和热点类题目都有在冲刺课程、微博100题中出现过，新闻评论的光盘行动话题也训练过。

陆 · 复习经验分享

1专业课复习

我的专业课复习开始得实在不算早，7月末才正式开始看专业书，其实3月份所有的书基本都准备齐全了，但是太懒迟迟没有开始，期末又写了一堆课程论文身心俱疲，暑假回家呆了二十天才回到学校学习。看书看得晚直接导致后期感觉基础知识不牢，有点慌，所以如果大三下学期课业不太繁重的话，建议在3-6月份及早看专业书，不需要做多么详尽的笔记，略读即可，主要是为了后续复习时间充足。

2实务复习

第一遍专业书看完已经是10月初，导致我的实务练习10月中旬才开始。而且因为书实在看不完了，选做部分就放弃了网传选择了新闻评论方向。（1）报道策划相对比较简单，而且分值从40分变成了30分，练过几次就基本能掌握套路，爱传播的范文适合大家模仿与学习，20题的策划模板也很好用。（2）消息改写不同题材的消息消息难度也有所不同，一样要多加练习，强烈推荐爱传播的批改班，前期我的分数惨不忍睹，后期几次都是45+，这种明显的进步也给了我很大信心。（3）新闻评论是真的难写。我可以很肯定地说，不多练习在考场上绝对不可能写出像样的评论。但是只要练习够了的话写好也不难，平时多看新京报、人民日报、澎湃新闻的评论公号，关注这类权威媒体对于热点事件的评论，学习观点和论述亮点，辩证地对待网络上的其他声音，别被歪曲的价值观带跑偏，更别写进评论里。评论的简答题相对来说比较简单，都是基础的知识。但是当时的分值从前一年的20分增加到了40分，导致我拿到题的时候有点发懵，最后字数没凑够，可能分也不高。另外，评论考试的时候极有可能遇到难题，风险不小，我的实务分数在同届前几名里偏低，我觉得原因主要是评论出题的灵活性大，而求稳的话就容易答得比较死，一旦评论的难度不低且观点不容易有新意的话，就很难拿高分，跟其他方向的考生也会有差距，所以慎选自己的选做方向。两门专业课的复习呢，前期看书，利用好能搜集到的资料整理自己的笔记；中间做好基础知识的掌握，练习好实务，多改多练；后期结合真题和各个公众号整理的热点和参考书，试着做真题，整理一份囊括自己知识的“标准答案”，按专题分类逐个击破。

3英语二 78分

我的英语备考开始得比较早，因为本科期间真的没怎么重视英语，老本有限，且尘封多年。所以从3月开始，我坚持每天扇贝打卡300词，包括红宝书在内的千词级别的单词书加起来背了几遍。其实记得不那么牢固，但是能够对单词保持高度的熟悉感。尤其后期我感觉扇贝没有针对性，到11月份放弃了扇贝开始背红宝书，每天到图书馆先背单词，因为红宝书是乱序的相近词，非常适合在后期清除自己混淆的单词，一遍遍加深印象，后期我明显感觉到英语词汇量上升了，做真题的正确率也高了很多。英语只需要做真题，任何模拟题都不如真题的质量高。专硕的同学其实也可以先做英一提升手感，丰富词汇量积累错题，毕竟英二的真题太少了，还要留出近几年的真题作后期模拟之用，所以英一的题可以用，但是重点还是要研究好英二的出题思路。有关英语的复习我有以下几条经验：一定要好好整理错题，留着熟悉生词和考前看搞清错误选项的命题陷阱，了解原理以后才能避开不要过分迷恋英语课程，实在错的多没读懂的文章再跟课程讲解保持手感，英语定期做，比如一天一个阅读或者三天一套题，掐好时间作文不急着准备，关键是形成自己的写作习惯，不要生硬地套用模板。

4政治 70分

不高但是也不算低分，2019年湖北省普遍有点压分。作为文科生我对自己有点蜜汁自信，除了在八月初养腱鞘炎的爪子的时候把马原看了之外，其他的部分直到11月份才开始复习。虽然最后分数不差，但是能早学一定要早学！刚开始做题真的错到发慌。后来，最后20天左右跟着徐涛老师的课恶补了一些我没有理清脉络的知识，集中看了几个下午的风中劲草，还跟了考虫的1000题小程序，每天吃饭的时候尬刷50道。多管齐下，在把风中劲草中我最薄弱的几个点看完之后，我做一套客观题的均分从35分左右提到了42左右。依旧是那句话：重视细节

5时间安排

因为图书馆的开门时间是8：00，我每天7：20左右起床，带袋装小面包和牛奶到图书馆吃，早饭一定要吃！不吃对身体不好的！总的学习时间大概上午三个半小时，下午三小时，晚上也是三个小时左右。我是真的熬不起夜的那种人，目前从未因为学习熬过夜，考研期间基本00：30睡觉，只有更早很少更晚。十二月份之前每天吃完饭还回家睡个20-45分钟的午觉，十二月后就拿了抱枕在图书馆趴一趴，好好休息才有学习的精力嘛。作为本科四年不化妆几乎不出门的一女的，考研期间我最长连续40天没化过妆，总体来说只有每周的放假日会化妆出门吃喝玩耍，也算牺牲不小。早期的放假日是每周一天，后来缩减到一个下午、一顿晚饭，虽然时间短，但是也是一种充电的方法，适当的放松也有利于保持适当的紧迫感，小小的负罪感会让你更有学习的动力。

6身心健康

我抵抗力奇差，从小到大都小病不断，因为考研时间紧荒废了健身，不仅长了肉，抵抗力也下降了。所以建议大家无论时间多紧迫，考研期间尽量保持一定的运动，千万不要废寝忘食。冬天做好保暖不要生病，尤其是女孩子们。考研半年我跑了无数次医院，各种原因，发烧，颈椎病，腱鞘炎还有胃病。我整个人比较情绪化，身体状况也特别容易受情绪影响，由于吃饭不注意加上考前高度紧张，考试期间我就犯了胃病，考英语时候整个人都极其难受，险些没答完卷，所以无论如何，请把身体健康放在第一位。为了拥有好身体，务必保持心情愉悦，学会自己调节与放松。

柒 · 常见问题解答

背书是出生背还是默写？

我个人倾向于默写（主要是我一背书就犯困）。在A4纸上默写，不用死记硬背，把知识转换成自己的表述默写出来即可。练字的同时也能形成答题的手感，黑笔写红笔修改，事半功倍。

要不要找研友？

我的建议是要看你自己的学习习惯。如果你自控力差，需要找一个有定力的研友监督你，跟人家共同进步自然是好事一桩，但千万不要只是找一个吃喝玩乐的伴。如果你的自制力很强，对自己规划很清晰的话就没必要找研友，因为我的自控力确实太差了，所以我的考研复习全程笼罩在我男朋友老妈子一样唠叨的阴影下，所有娱乐APP全卸载，三个月没有刷微博，但是我在学习中获得了快乐（假笑）。

如何评估自己的学习进度？

自己评估自己，一定不要跟人比。这是我最真诚的建议。因为你自己对于自己知识的掌握情况是有一个判断的，绝对不要因为别人的复习状况影响自己，学不进去了的时候可以查缺补漏，做一个整体计划，在下一阶段有针对性地加强训练，会让你的目标更明确。另外，每天也要有计划，尽量做到今日事今日毕。

如何模拟和做真题？

爱传播微博的真题公益分享和考研后期的定向模拟考试都对实战特别有帮助，能发现自己的不足并且有针对性地去改进。定向模拟跟真题的相似度很高，而且学长学姐的批改非常细致，让人觉得特别贴心，瞬间信心百倍，动力满满。

有没有高分的捷径？

基础知识不牢固的话，没有任何捷径。但是在掌握了一定的基础知识的前提下，多多引用大咖观点和名言，拟出格式工整的小标题，在专业名词后加上英语表述，保证卷面的整洁美观等等，都是提分的“捷径”。

捌 · 写在最后

首先，我真的要感谢爱传播，没有爱传播、没有学姐学长们对我的鼓励，我绝不可能取得今天的成绩，遇到好的领路人对于在黑夜里前行的考生是多么重要。因为起步晚，所以复习初期我从未想过自己能考得上，是学姐学长们的鼓励和不厌其烦的答疑才让我有了变得更好的愿望和底气。其次，不要过分注重形式和所谓的仪式感，精致妆容、学习手账、漂亮本子与昂贵的笔，这一切都不如在脑子里精心构筑起一个知识殿堂来得重要。真正学进去了的时候，什么都顾不上的，也都不如学习来得更有意义。最后，我想把我在备考时的微信签名送给大家——“焦虑就是提前感受失败”。永远不要让焦虑支配你，更不要被畏难情绪打倒甚至低头放弃。的确，努力不一定有结果，但放弃也绝对不会舒服，毒鸡汤只能是毒鸡汤。希望大家永远对自己保持信心，把用来焦虑和烦躁的时间用于学习或者有意义的放松，毕竟真正的信心只有你自己能给自己。

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一口气看懂隋朝历史！隋朝为何二世而亡？到底是杨广的错吗？

作者：杨吉磊

发布时间：2022-08-15 19:44

快照：

真正的隋朝，只有三十七年，可以说是短暂的。不过，隋朝在整个历史上，都有着极其深刻的影响。

隋朝的历史，可以追溯到南北朝的中叶。南北朝中叶，北魏，南梁。那时候，北魏建国多年，国内的民族矛盾，土地兼并等问题十分突出，于是就有了叛乱。

而在这场叛乱之中，一名平民杨忠，也渐渐爬到了一位大将的位置。之后，东魏、西魏四分五裂，杨忠到了西魏，渐渐成为了西魏十二大将，为魏国做出了巨大的贡献。

在这段时间里，杨忠得到了宇文泰的赏识，全力培养。而宇文泰，则是极力的笼络西魏的几位大将，还有关中、陇西地区的世家。关中、陇西一带的世家大族，组成了关陇集团。

杨忠的家族，杨忠的出现，也是关陇集团的一员。只是那个时候，杨家的人口并不多，所以并不是很出名。

二十多年后，宇文一族夺取了西魏，建立了北周。杨家自从北周建国以来，就一直支持宇文家，这一次的改朝换代，并没有受到太大的影响，反而还得到了更高的爵位，封了随国公，这才有了隋朝的名字。

但是，杨忠在北周建国后不久就死了。杨忠死后，杨坚继承了他的封号。

杨坚继位没几年，就有一位英明神武的皇帝，宇文邕。宇文邕是一代枭雄，登基不久，便稳定了内政，增强了北周的实力。等到北周实力大增，宇文邕便率军东征，直逼北齐。

北魏一分为二，东魏、西魏，宇文家在西魏的统治下，建立了北周。而东魏一方，却是被高家夺走了权力，成为了北齐的统治者。宇文邕率领大军东征的时候，正好是一位昏君。于是，北周很快就将北齐覆灭，一统北疆。

在北周覆灭北齐的时候，杨坚就是他的父亲，他的父亲，也是他的统帅。在此期间，杨坚不仅在战场上立下了汗马功劳，还获得了一定的地位。于是，宇文邕就和杨坚联姻，将杨坚之女，嫁给了宇文赟。

后来，北周一统天下，宇文邕也死了。宇文邕去世，他的儿子宇文赟登基，杨坚成为了太子爷，他的女儿也成为了皇帝。更何况，这宇文赟也不是一个合格的帝王，他当上了皇帝，每天都在外面花天酒地，胡作非为。更可笑的是，宇文赟觉得自己的皇后还不够，所以才会有五个。觉得当个皇帝没有什么意思，就把皇位传给了自己的儿子，自己当了皇帝。

宇文赟退位，才二十一岁。有这样一个荒谬至极的皇帝，北周的日子肯定不好过，宇文赟自己也活不了多久。于是，宇文赟在退位一年后，病逝。

宇文赟的死，对杨坚而言，是一次挑战，也是一次机会。宇文赟在世之时，十分惧怕杨坚，逼得杨坚亲自出马，率领大军南下，为攻打南陈而战。但是，杨坚刚刚掌握军权，宇文赟就死了，反而成为了他的一大助力。

后来杨坚和一些高官一起，将宇文赟的圣旨篡改，让杨坚辅朝。杨坚辅政后，他的外孙就成了他的亲孙子。朝太后是他的女儿，他的军队也是他的。放眼整个北周，也没有人能比得上他。

于是，在这一年中，杨坚找了一个借口，将宇文家族的几位皇子，带到了京城，将他们软禁了起来。而那些对宇文家族忠心耿耿的地方武将，也纷纷造反。杨坚派了自己的老将军韦孝宽去平定叛乱。没有任何意外，这场战斗很快就结束了。

在当地的叛军被剿灭之后，杨坚再也没有了畏惧。于是，杨坚在公元581年，逼着自己的孙子退位让贤，自己登上了皇位。

于是，隋朝建立了自己的国家。

由于杨坚曾经是他父亲的随国公爵，因此才有了隋朝这个姓氏。不过，既然是“随”字，那就是“随”字，就变成了“隋代”。

杨坚继位之后，中原北部，已经完全落入了杨坚的掌控之中。不过这个时候，杨坚又多了两个对手。一方是南陈，一方是北疆的大草原。

在中原北部，从北魏分裂到隋朝建立的那段时间里，可谓是一片混乱。不过，不知道各位是否想过，当年的北朝如此混乱，为何没有外族的入侵？

这是一个非常简单的问题。在北朝动乱的时候，南方的局势并不是很稳定。草原上，曾经是北魏的天下。后来，北魏没落，柔然也没落，很快就被突厥所取代。杨坚登基之时，突厥国势如日中天，说不定什么时候就会南下，将隋朝灭掉。

而在北魏的统治下，北魏也曾经发动过一次战争。但不久后，南梁也发生了内讧，最终被南陈政权所取代。而在南梁覆灭的时候，北方还处于西魏时期，西魏趁机收留了一些南梁后裔，在荆州建立了西梁的统治。

隋朝的时候，西梁已经被隋朝占领了。

杨坚登基后，必然要面临突厥和南陈两方面的压力。杨坚在面临这样的危机时，采取了由北向南的战略。先把北边的突厥人打得落花流水，再到南方去灭掉陈国。

因此，自杨坚继位以来，在以后的数年中，隋朝的首要工作就是尽可能地积蓄力量，同时也在寻找打败突厥的方法。

第一，就是在隋朝建立的时候，突厥就开始了对南方的侵略。不过，隋朝早有准备，最后也只是抢劫了陇西，隋朝的损失并不大。一年多之后，杨坚听从了长孙晟的建议，开始了对突厥人的统治，从另一方开始，最后彻底的瓦解了突厥。

从那以后，突厥人一分为二，不断的内乱。而在隋朝看来，这次突厥的危机，也算是彻底的结束了。

随着突厥的危机被解决，隋朝接下来要做的事情，便是将南陈一统。在隋朝对突厥发动进攻的时候，隋朝也没有闲着。一方面，他已经将西梁完全掌控，西梁也将成为隋朝的一部分。二来，也是连年骚扰南陈，扰乱了陈朝的农事，削弱了陈朝的实力。

而陈叔宝，则是南陈政权的皇帝，也是一个彻头彻尾的昏君。这对隋朝来说，简直是天大的好事。

于是，在打退了突厥人的几年后，西元588年末，隋朝派遣了超过五十万的军队，开始了对南陈的灭国之战。面对隋朝的进攻，南陈政府也没有办法抵抗。没过几个月，建康就被隋朝攻陷，皇帝被擒，南陈国从此一蹶不振。

南陈覆灭后，隋朝也借着这个机会，派人到岭南，向岭南求援。岭南地区，在强大的隋朝面前，根本不敢有丝毫的抵抗，只能老老实实的束手就擒。岭南的投降，让中原成为了隋朝的一部分。

这一年，是公元589年，也就是西晋覆灭后的272年。

光是中原的统一，就是一笔不小的功劳。不过，杨坚一统天下，他的所作所为，却是让中原的功劳，更上一层楼。

中原一统之后，隋朝的首要任务，就是扫平外患，发展内政，重建国家。中原两百多年来，一直都是南北战争，中原的国力，已经被削弱了不少。不过杨坚上台后，通过种种手段，迅速的让隋朝的实力得到了恢复。

隋文帝在朝中的功绩，就更多了。简而言之，隋文帝一生节俭，不奢靡。在农业方面，仍然保持着均田制，事实上，这是一种与现代土地所有权非常相似的制度。简单的说，就是国有一块地，然后把这块地分给那些没有土地的人。到时候，他们就会收回自己的地盘。

隋文帝又兴修水利，设立公营粮仓，降低劳力。隋文帝建立后，隋朝很快就恢复了元气，建立了一个新的王朝。

而在对外征战上，隋朝更是功勋卓著。在中原还没有统一的时候，隋朝就已经将突厥人打得四分五裂。而在南方剿灭了陈国之后，得到了足够的时间，隋朝连续两次对突厥发动了两次反击，最终将突厥人击溃。

而在突厥人完全归降之后，高句丽、吐谷浑等周边国家，也都纷纷向隋朝投降。于是，在打败了突厥之后，隋朝一跃而上，一统东亚。

不仅如此，隋朝的疆域也在不断的扩大。虽然，由于西突厥的存在，他们的扩张并没有达到大唐的规模。不过，隋朝在西域的扩张，却有着巨大的影响。中原的统治，在西晋覆灭后，已经很难再掌控西域了。所以，隋朝进军西域，其重要性可想而知。

从客观的角度来看，真正的隋文帝，可以说是古代最完美的帝王。隋文帝的功绩，比起其他的开国皇帝，也是有过之而无不及。

可是，既然这样，为什么隋朝可以两次都死了？

而真正的问题，则是隋文帝的继承人，隋炀帝杨广。

统一南陈后，隋文帝继位15年，统治着整个隋朝。隋文帝在公元604年病倒了。隋文帝病重，这是整个隋朝最大的转折。

然后，就出现了一个悬而未决的悬案。

隋文帝重病之时，杨广作为太子，在皇宫中尽心尽力地伺候着。杨广并不是真正的皇子，而是隋文帝的第二个儿子，在隋朝建立之初，隋文帝就将杨勇册封为太子。而杨勇，则是一个典型的文青，对于国家的事情，他并没有太多的兴趣。

相比之下，杨广就显得更加优秀了。当年隋朝南伐陈国，杨广就是二十多岁的人。虽说杨广不是真正的主将，但杨广这个名义上的大将军，实力却是非同小可。于是，在一番苦战之后，隋文帝终于对杨广另眼相看，让隋文帝废除杨勇，改封杨广为太子。

隋文帝去世的时候，杨广就在一旁伺候着。根据历史记载，杨广在宫中的规定下，不能在夜晚服侍隋文帝。于是隋文帝病危之际，便让人给隋文帝的亲信写了一封信。但奇怪的是，这封信最后还是被隋文帝得到了。

隋文帝接到这封信的时候，气得七窍生烟，以为杨广要谋朝篡位，于是决定连夜废除杨广，让杨勇继位。然而就在那天晚上，张衡这个杨广最得力的臣子，走进了隋文帝的寝宫。到了黎明的时候，才知道隋文帝已经死了。

因此，隋文帝之死，就成了史书中的一个谜团。谁也不知道杨广是不是真的杀了隋文帝。

隋文帝的死因，杨广在隋文帝去世之后，成功登上了皇位。

杨广继位之后，原本还算不错的隋朝，却因为杨广的出现，陷入了一片混乱之中。

关于杨广，一直以来都是众说纷纭。特别是在如今这个互联网时代，一些偏激的历史学家甚至宣称，杨广是一位真正的帝王。关于杨广的争论，我们可以先放一放。但杨广自己，却有一种说法，在后人看来，却是少之又少。

杨广乃是一位霸主。

他不一定是一个昏君，但绝对是一个暴君。

所谓的暴君，就是为了达到自己的目的，而不顾平民的生死。杨广继位后，立刻着手处理几个大项目。比如修建大运河、建立科举制、修建洛阳城、修建各处宫殿、数次巡游、三征高句丽。

这些项目，对于一个国家的发展，都是非常重要的。修建了一条大运河，把北方和南方都连接起来。这样既可以让各个地方的交通更加便捷，又可以保证南北之间的人员往来，防止南北朝再次发生冲突。开创了科举制，彻底打破了汉代以来的“举贤”体制，打破了各大门阀大族在“拔苗助长”的道路上的垄断。

洛阳城的修建，既能将隋朝的政治重心转移，又能消减关陇势力的势力。出去走走，可以更好的了解当地的局势，也能防止他们的偏见。三次攻打高句丽，可以彻底铲除东北地区的威胁，对国家的发展也是有好处的。

隋炀帝之所以会被后人诟病，就是因为他的个人原因。隋炀帝修建皇宫，不仅仅是供自己享乐，更是在各个地方修建了大量的战争要塞。每个大殿之中，都有不少的兵器和装备。只要一开战，立刻就能动用。

隋炀帝也曾数次不辞劳苦，到各地巡视。隋炀帝更是亲自长途跋涉，到了玉门关以西。一路上凶险万分，听说杨广的妹妹也是如此。中国的历代帝王，在杨广以前，都没有人到玉门关西边去视察。

隋炀帝的所作所为，无论哪一项，都是对帝国有利的。

可问题是，这种好事，要是在一个王朝里，那就太让人受不了了。

这些超级项目，无一不是举国之力。而这些超级项目，一旦同时进行，必然会让隋朝的国力出现巨大的消耗，让民众根本无法承受。

于是，在隋炀帝即位六年后，随着洛阳城和大运河的修建，隋朝也步入了一个转折点。隋朝虽然依然强盛，但百姓们已经开始抱怨了。如果隋炀帝能够及时停战，恢复元气，那么隋朝就不会有什么问题了。再休养个十年八年，就能恢复如初了。

但问题是，隋炀帝并没有就此罢休，而是从各地抽调了全国的精英，前往高句丽。

对高句丽的征服，让隋朝元气大伤。

之前的几个大项目，早就引起了民众的不满。而建立洛阳城，也是对隋朝上层贵族的一块肥肉。于是，在隋朝的民众中，没有一个人是隋炀帝的支持者，也没有一个人是隋炀帝的支持者。隋炀帝就是在这种情况下，发动了一场针对高句丽的战争。

平心而论，隋朝对高句丽的进攻是正确的。高句丽是隋朝最大的威胁，大唐花费了三代人的心血，才将高句丽彻底的覆灭。但问题在于，隋朝在那个时候，已经是强弩之末，根本不可能让隋炀帝再次发动这样大规模的战争。

于是，当隋炀帝宣布，要从全国各地征兵，统一辽东之时。山东的王氏第一个造反，掀起了隋末的农民起义。

若是隋炀帝在此时停手，或许还有一线生机。但偏执的隋炀帝，却是一个典型的精英，他一直认为，自己就是一个国家的主导者，无论民众如何行动，都无法左右国家。于是，隋炀帝虽然知道朝廷会有意见，但还是派出了大量的军队，在辽东开战。

根据后世的历史记载，杨广在辽东的时候，至少有一百万大军。在历史上，有不少有名的战役，都是以百万为单位的。不过，这些都不是真的。三五十万人，这是一个很大的数字。

可是这一次杨广不同，当年杨广可是动用了百万大军。这一百多万人，除了那些后勤兵之外，都是能够参加战斗的精英。

而在这一百万人的同时，杨广也抽调了大量的人手，专门运送物资。要维持几十万人的物资供应，这需要的人手，简直是匪夷所思。隋炀帝这一次出兵，几乎是倾尽了整个隋朝的力量，这是一场足以毁灭整个国家的战争。

这样的战争，只要能赢，那就好办了。但最终，隋炀帝还是败了。

隋炀帝本身就不是一个善于带兵作战的将领。杨广虽然有过带兵剿灭陈的经历，但真正的统帅，却是杨素率领的隋军将领。但是这一次，杨广可是高句丽的统帅。

而且，杨广还玩了一种名为“微操”的游戏，让手下的将军们在开战之前，都要先征得他的同意。

这样的战争，怎么可能没有失败？

所以，在这三年的时间里，隋朝率领的百万大军，在辽东的战争中，高句丽人损失惨重。隋朝的上百万精锐，几乎有九成都死在了辽东。

这一战，让整个隋朝的军队，都是一落千丈。而随着隋朝军队的崩溃，平民们也纷纷造反，整个隋朝都陷入了动荡之中。

因此，在杨广登基十年后，高句丽三次战争结束的时候，整个隋朝都陷入了战火之中。不过，杨广并没有放弃对高句丽的征服。杨广在三次进攻之后，本来还打算重新整编大军，对高句丽发动进攻。可惜的是，现在的局势太过混乱，根本无法组建军队。

随着隋朝战火四起，被隋代打压的突厥、吐谷浑等国家，也都纷纷行动起来。更重要的是，随着国家内部的动乱，原本就不太拥护隋炀帝的文武百官，也渐渐有了自己的势力，准备造反隋炀帝。

其中最先站出来反对的，便是杨素之子杨玄感，也就是杨广继位的大将军。当初杨广对高句丽发动第二次进攻，杨玄感就是在杨广背后出兵。可惜的是，杨广的大军太过强大，再加上杨玄感的统帅失误，这才被镇压。但在这次造反之后，杨广的所作所为更是让他在隋朝的统治阶层中失去了更多的信任。

此时的隋朝，不灭亡才奇怪。

于是，自大业十年至三年，隋朝一直在平定各地叛乱。然而，这些叛军，就像是一群野草，无穷无尽。特别是在大业十三年，李密、翟让率领的瓦岗军，更是发展的飞快，几乎占据了河南的一半。

到了这个时候，隋炀帝自己也意识到了隋朝的问题，他决定带着隋朝的最后一批精英，去江都，或者说扬州，寻求江南的庇护。

但也正因为如此，杨广才会被毁。

大业十二年，杨广率领自己的精兵，由关中一带，向江都方向进发。杨广到了扬州，没过多久，瓦岗军就完全壮大起来，一举占领河南，将杨广返回关中的道路给堵死了。

所以，关中一带，这个隋朝的大本营，一下子就显得有些空旷了。杨广到了江都，整个隋朝的势力，也随之土崩瓦解。

于是，在大业十三年，隋朝就开始土崩瓦解。

这一年，叛乱的对象，已经不是底层的平民，而是曾经的大贵族。山西刘武周、太原李渊、陇西薛举、南边的萧铣，都在这一年里，发动了自己的军队。特别是李渊，李渊自太原出兵，见关中空虚，便向长安发起进攻。四个多月的时间，他就从山西杀到长安，再到关中。

所以，到了十三年末，杨广唯一能够掌控的，就是洛阳，也就是扬州。而在南方，更是风起云涌，所有的官员都已经脱离了隋朝的掌控。

在这样的情况下，隋朝的覆灭，也不过是迟早的事情。然而，谁也没有料到，杨广最终的死因，不是那些反抗势力，也不是那些农民，而是他最信任的禁卫军。

李渊攻占了长安，便立了杨广的长孙杨侑为皇帝，称杨广为皇帝。李渊借杨侑之名，在关中建立了以他为首的隋朝政权。在洛阳，杨广的另外一位外孙杨侗，在名义上是洛阳的统治者。不过，杨侗年纪还小，所以真正的大权，都在他的部下手中。

正是在这种背景下，历史才真正步入了隋末十四年。

随着时间的推移，隋朝的势力也越来越弱。而在江都，一个传闻，却是越来越多。甚至还有传闻说，杨广这一次是要在江都长住，再也不想回关中了。

这件事情，让江都的禁军，士气大降。因为，这些禁卫军，大部分都是关中的人，他们的亲人，都在关中。让他们再也回不去关中，这是他们无论如何也不愿意看到的。于是，在禁军之中，就有了叛徒。

这时，一些重要的角色也陆续登场。

那时候，禁卫军的一位将领，名叫司马德戡。司马德戡也不愿在江都逗留，便打算率领大军，将江都一带的一切掠夺一空，然后再回到关中，不再理会杨广。然而，就在这时，宇文化及、宇文智及这两位杨广十分信任的人，却突然来找司马德戡，提议立刻发动叛乱，将杨广斩杀，建立自己的势力。

没有人知道，他们在谈判的时候，到底发生了什么。不过，在司马德戡的带领下，所有的禁军将军，都同意了。

于是，六百一十八年，大业十四年，三月十日，司马德戡率领的禁卫军，突然造反，将杨广活活掐死。

杨广身亡，隋朝也随之土崩瓦解。

杨广去世之后，李渊在长安一带，不久便将杨侑贬为皇帝，建立了大唐。在洛阳，几位重臣开始了内战，杨侗成为了新的皇帝。但没过多久，王世充大获全胜，掌握了洛阳。

于是，在杨广遇刺一年后的619年4月，王世充将杨侗禅为太子。杨侗退位，最后一批以隋代名义建立起来的政权，也随之烟消云散。

不过，在隋朝的历史上，杨广身死、李渊登基之年被认为是隋朝的覆灭之年。事实上，自杨广死后，隋朝便不复存在。

这是隋代的历史。

从隋朝的历史可以看出，隋朝确实是一个非常特殊的王朝。如果不是杨广太过自大，不去做几个大项目，他就能成为一代枭雄。

李世民在唐朝的时候，做过的事情和杨广差不多。不过，两者之间的不同之处在于，李世民是一件件事情来的，杨广则是一块儿去做。再说了，李世民会打仗，杨广就不会了。

所以，李世民成为了千古明君，杨广成为了历史上的霸主。

若杨广只是一味地守城，或许隋朝也不至于两代都灭亡。

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一口气看懂隋朝历史！隋朝为何二世而亡？到底是杨广的错吗？

作者：杨吉磊

发布时间：2022-08-15 19:44

快照：

真正的隋朝，只有三十七年，可以说是短暂的。不过，隋朝在整个历史上，都有着极其深刻的影响。

隋朝的历史，可以追溯到南北朝的中叶。南北朝中叶，北魏，南梁。那时候，北魏建国多年，国内的民族矛盾，土地兼并等问题十分突出，于是就有了叛乱。

而在这场叛乱之中，一名平民杨忠，也渐渐爬到了一位大将的位置。之后，东魏、西魏四分五裂，杨忠到了西魏，渐渐成为了西魏十二大将，为魏国做出了巨大的贡献。

在这段时间里，杨忠得到了宇文泰的赏识，全力培养。而宇文泰，则是极力的笼络西魏的几位大将，还有关中、陇西地区的世家。关中、陇西一带的世家大族，组成了关陇集团。

杨忠的家族，杨忠的出现，也是关陇集团的一员。只是那个时候，杨家的人口并不多，所以并不是很出名。

二十多年后，宇文一族夺取了西魏，建立了北周。杨家自从北周建国以来，就一直支持宇文家，这一次的改朝换代，并没有受到太大的影响，反而还得到了更高的爵位，封了随国公，这才有了隋朝的名字。

但是，杨忠在北周建国后不久就死了。杨忠死后，杨坚继承了他的封号。

杨坚继位没几年，就有一位英明神武的皇帝，宇文邕。宇文邕是一代枭雄，登基不久，便稳定了内政，增强了北周的实力。等到北周实力大增，宇文邕便率军东征，直逼北齐。

北魏一分为二，东魏、西魏，宇文家在西魏的统治下，建立了北周。而东魏一方，却是被高家夺走了权力，成为了北齐的统治者。宇文邕率领大军东征的时候，正好是一位昏君。于是，北周很快就将北齐覆灭，一统北疆。

在北周覆灭北齐的时候，杨坚就是他的父亲，他的父亲，也是他的统帅。在此期间，杨坚不仅在战场上立下了汗马功劳，还获得了一定的地位。于是，宇文邕就和杨坚联姻，将杨坚之女，嫁给了宇文赟。

后来，北周一统天下，宇文邕也死了。宇文邕去世，他的儿子宇文赟登基，杨坚成为了太子爷，他的女儿也成为了皇帝。更何况，这宇文赟也不是一个合格的帝王，他当上了皇帝，每天都在外面花天酒地，胡作非为。更可笑的是，宇文赟觉得自己的皇后还不够，所以才会有五个。觉得当个皇帝没有什么意思，就把皇位传给了自己的儿子，自己当了皇帝。

宇文赟退位，才二十一岁。有这样一个荒谬至极的皇帝，北周的日子肯定不好过，宇文赟自己也活不了多久。于是，宇文赟在退位一年后，病逝。

宇文赟的死，对杨坚而言，是一次挑战，也是一次机会。宇文赟在世之时，十分惧怕杨坚，逼得杨坚亲自出马，率领大军南下，为攻打南陈而战。但是，杨坚刚刚掌握军权，宇文赟就死了，反而成为了他的一大助力。

后来杨坚和一些高官一起，将宇文赟的圣旨篡改，让杨坚辅朝。杨坚辅政后，他的外孙就成了他的亲孙子。朝太后是他的女儿，他的军队也是他的。放眼整个北周，也没有人能比得上他。

于是，在这一年中，杨坚找了一个借口，将宇文家族的几位皇子，带到了京城，将他们软禁了起来。而那些对宇文家族忠心耿耿的地方武将，也纷纷造反。杨坚派了自己的老将军韦孝宽去平定叛乱。没有任何意外，这场战斗很快就结束了。

在当地的叛军被剿灭之后，杨坚再也没有了畏惧。于是，杨坚在公元581年，逼着自己的孙子退位让贤，自己登上了皇位。

于是，隋朝建立了自己的国家。

由于杨坚曾经是他父亲的随国公爵，因此才有了隋朝这个姓氏。不过，既然是“随”字，那就是“随”字，就变成了“隋代”。

杨坚继位之后，中原北部，已经完全落入了杨坚的掌控之中。不过这个时候，杨坚又多了两个对手。一方是南陈，一方是北疆的大草原。

在中原北部，从北魏分裂到隋朝建立的那段时间里，可谓是一片混乱。不过，不知道各位是否想过，当年的北朝如此混乱，为何没有外族的入侵？

这是一个非常简单的问题。在北朝动乱的时候，南方的局势并不是很稳定。草原上，曾经是北魏的天下。后来，北魏没落，柔然也没落，很快就被突厥所取代。杨坚登基之时，突厥国势如日中天，说不定什么时候就会南下，将隋朝灭掉。

而在北魏的统治下，北魏也曾经发动过一次战争。但不久后，南梁也发生了内讧，最终被南陈政权所取代。而在南梁覆灭的时候，北方还处于西魏时期，西魏趁机收留了一些南梁后裔，在荆州建立了西梁的统治。

隋朝的时候，西梁已经被隋朝占领了。

杨坚登基后，必然要面临突厥和南陈两方面的压力。杨坚在面临这样的危机时，采取了由北向南的战略。先把北边的突厥人打得落花流水，再到南方去灭掉陈国。

因此，自杨坚继位以来，在以后的数年中，隋朝的首要工作就是尽可能地积蓄力量，同时也在寻找打败突厥的方法。

第一，就是在隋朝建立的时候，突厥就开始了对南方的侵略。不过，隋朝早有准备，最后也只是抢劫了陇西，隋朝的损失并不大。一年多之后，杨坚听从了长孙晟的建议，开始了对突厥人的统治，从另一方开始，最后彻底的瓦解了突厥。

从那以后，突厥人一分为二，不断的内乱。而在隋朝看来，这次突厥的危机，也算是彻底的结束了。

随着突厥的危机被解决，隋朝接下来要做的事情，便是将南陈一统。在隋朝对突厥发动进攻的时候，隋朝也没有闲着。一方面，他已经将西梁完全掌控，西梁也将成为隋朝的一部分。二来，也是连年骚扰南陈，扰乱了陈朝的农事，削弱了陈朝的实力。

而陈叔宝，则是南陈政权的皇帝，也是一个彻头彻尾的昏君。这对隋朝来说，简直是天大的好事。

于是，在打退了突厥人的几年后，西元588年末，隋朝派遣了超过五十万的军队，开始了对南陈的灭国之战。面对隋朝的进攻，南陈政府也没有办法抵抗。没过几个月，建康就被隋朝攻陷，皇帝被擒，南陈国从此一蹶不振。

南陈覆灭后，隋朝也借着这个机会，派人到岭南，向岭南求援。岭南地区，在强大的隋朝面前，根本不敢有丝毫的抵抗，只能老老实实的束手就擒。岭南的投降，让中原成为了隋朝的一部分。

这一年，是公元589年，也就是西晋覆灭后的272年。

光是中原的统一，就是一笔不小的功劳。不过，杨坚一统天下，他的所作所为，却是让中原的功劳，更上一层楼。

中原一统之后，隋朝的首要任务，就是扫平外患，发展内政，重建国家。中原两百多年来，一直都是南北战争，中原的国力，已经被削弱了不少。不过杨坚上台后，通过种种手段，迅速的让隋朝的实力得到了恢复。

隋文帝在朝中的功绩，就更多了。简而言之，隋文帝一生节俭，不奢靡。在农业方面，仍然保持着均田制，事实上，这是一种与现代土地所有权非常相似的制度。简单的说，就是国有一块地，然后把这块地分给那些没有土地的人。到时候，他们就会收回自己的地盘。

隋文帝又兴修水利，设立公营粮仓，降低劳力。隋文帝建立后，隋朝很快就恢复了元气，建立了一个新的王朝。

而在对外征战上，隋朝更是功勋卓著。在中原还没有统一的时候，隋朝就已经将突厥人打得四分五裂。而在南方剿灭了陈国之后，得到了足够的时间，隋朝连续两次对突厥发动了两次反击，最终将突厥人击溃。

而在突厥人完全归降之后，高句丽、吐谷浑等周边国家，也都纷纷向隋朝投降。于是，在打败了突厥之后，隋朝一跃而上，一统东亚。

不仅如此，隋朝的疆域也在不断的扩大。虽然，由于西突厥的存在，他们的扩张并没有达到大唐的规模。不过，隋朝在西域的扩张，却有着巨大的影响。中原的统治，在西晋覆灭后，已经很难再掌控西域了。所以，隋朝进军西域，其重要性可想而知。

从客观的角度来看，真正的隋文帝，可以说是古代最完美的帝王。隋文帝的功绩，比起其他的开国皇帝，也是有过之而无不及。

可是，既然这样，为什么隋朝可以两次都死了？

而真正的问题，则是隋文帝的继承人，隋炀帝杨广。

统一南陈后，隋文帝继位15年，统治着整个隋朝。隋文帝在公元604年病倒了。隋文帝病重，这是整个隋朝最大的转折。

然后，就出现了一个悬而未决的悬案。

隋文帝重病之时，杨广作为太子，在皇宫中尽心尽力地伺候着。杨广并不是真正的皇子，而是隋文帝的第二个儿子，在隋朝建立之初，隋文帝就将杨勇册封为太子。而杨勇，则是一个典型的文青，对于国家的事情，他并没有太多的兴趣。

相比之下，杨广就显得更加优秀了。当年隋朝南伐陈国，杨广就是二十多岁的人。虽说杨广不是真正的主将，但杨广这个名义上的大将军，实力却是非同小可。于是，在一番苦战之后，隋文帝终于对杨广另眼相看，让隋文帝废除杨勇，改封杨广为太子。

隋文帝去世的时候，杨广就在一旁伺候着。根据历史记载，杨广在宫中的规定下，不能在夜晚服侍隋文帝。于是隋文帝病危之际，便让人给隋文帝的亲信写了一封信。但奇怪的是，这封信最后还是被隋文帝得到了。

隋文帝接到这封信的时候，气得七窍生烟，以为杨广要谋朝篡位，于是决定连夜废除杨广，让杨勇继位。然而就在那天晚上，张衡这个杨广最得力的臣子，走进了隋文帝的寝宫。到了黎明的时候，才知道隋文帝已经死了。

因此，隋文帝之死，就成了史书中的一个谜团。谁也不知道杨广是不是真的杀了隋文帝。

隋文帝的死因，杨广在隋文帝去世之后，成功登上了皇位。

杨广继位之后，原本还算不错的隋朝，却因为杨广的出现，陷入了一片混乱之中。

关于杨广，一直以来都是众说纷纭。特别是在如今这个互联网时代，一些偏激的历史学家甚至宣称，杨广是一位真正的帝王。关于杨广的争论，我们可以先放一放。但杨广自己，却有一种说法，在后人看来，却是少之又少。

杨广乃是一位霸主。

他不一定是一个昏君，但绝对是一个暴君。

所谓的暴君，就是为了达到自己的目的，而不顾平民的生死。杨广继位后，立刻着手处理几个大项目。比如修建大运河、建立科举制、修建洛阳城、修建各处宫殿、数次巡游、三征高句丽。

这些项目，对于一个国家的发展，都是非常重要的。修建了一条大运河，把北方和南方都连接起来。这样既可以让各个地方的交通更加便捷，又可以保证南北之间的人员往来，防止南北朝再次发生冲突。开创了科举制，彻底打破了汉代以来的“举贤”体制，打破了各大门阀大族在“拔苗助长”的道路上的垄断。

洛阳城的修建，既能将隋朝的政治重心转移，又能消减关陇势力的势力。出去走走，可以更好的了解当地的局势，也能防止他们的偏见。三次攻打高句丽，可以彻底铲除东北地区的威胁，对国家的发展也是有好处的。

隋炀帝之所以会被后人诟病，就是因为他的个人原因。隋炀帝修建皇宫，不仅仅是供自己享乐，更是在各个地方修建了大量的战争要塞。每个大殿之中，都有不少的兵器和装备。只要一开战，立刻就能动用。

隋炀帝也曾数次不辞劳苦，到各地巡视。隋炀帝更是亲自长途跋涉，到了玉门关以西。一路上凶险万分，听说杨广的妹妹也是如此。中国的历代帝王，在杨广以前，都没有人到玉门关西边去视察。

隋炀帝的所作所为，无论哪一项，都是对帝国有利的。

可问题是，这种好事，要是在一个王朝里，那就太让人受不了了。

这些超级项目，无一不是举国之力。而这些超级项目，一旦同时进行，必然会让隋朝的国力出现巨大的消耗，让民众根本无法承受。

于是，在隋炀帝即位六年后，随着洛阳城和大运河的修建，隋朝也步入了一个转折点。隋朝虽然依然强盛，但百姓们已经开始抱怨了。如果隋炀帝能够及时停战，恢复元气，那么隋朝就不会有什么问题了。再休养个十年八年，就能恢复如初了。

但问题是，隋炀帝并没有就此罢休，而是从各地抽调了全国的精英，前往高句丽。

对高句丽的征服，让隋朝元气大伤。

之前的几个大项目，早就引起了民众的不满。而建立洛阳城，也是对隋朝上层贵族的一块肥肉。于是，在隋朝的民众中，没有一个人是隋炀帝的支持者，也没有一个人是隋炀帝的支持者。隋炀帝就是在这种情况下，发动了一场针对高句丽的战争。

平心而论，隋朝对高句丽的进攻是正确的。高句丽是隋朝最大的威胁，大唐花费了三代人的心血，才将高句丽彻底的覆灭。但问题在于，隋朝在那个时候，已经是强弩之末，根本不可能让隋炀帝再次发动这样大规模的战争。

于是，当隋炀帝宣布，要从全国各地征兵，统一辽东之时。山东的王氏第一个造反，掀起了隋末的农民起义。

若是隋炀帝在此时停手，或许还有一线生机。但偏执的隋炀帝，却是一个典型的精英，他一直认为，自己就是一个国家的主导者，无论民众如何行动，都无法左右国家。于是，隋炀帝虽然知道朝廷会有意见，但还是派出了大量的军队，在辽东开战。

根据后世的历史记载，杨广在辽东的时候，至少有一百万大军。在历史上，有不少有名的战役，都是以百万为单位的。不过，这些都不是真的。三五十万人，这是一个很大的数字。

可是这一次杨广不同，当年杨广可是动用了百万大军。这一百多万人，除了那些后勤兵之外，都是能够参加战斗的精英。

而在这一百万人的同时，杨广也抽调了大量的人手，专门运送物资。要维持几十万人的物资供应，这需要的人手，简直是匪夷所思。隋炀帝这一次出兵，几乎是倾尽了整个隋朝的力量，这是一场足以毁灭整个国家的战争。

这样的战争，只要能赢，那就好办了。但最终，隋炀帝还是败了。

隋炀帝本身就不是一个善于带兵作战的将领。杨广虽然有过带兵剿灭陈的经历，但真正的统帅，却是杨素率领的隋军将领。但是这一次，杨广可是高句丽的统帅。

而且，杨广还玩了一种名为“微操”的游戏，让手下的将军们在开战之前，都要先征得他的同意。

这样的战争，怎么可能没有失败？

所以，在这三年的时间里，隋朝率领的百万大军，在辽东的战争中，高句丽人损失惨重。隋朝的上百万精锐，几乎有九成都死在了辽东。

这一战，让整个隋朝的军队，都是一落千丈。而随着隋朝军队的崩溃，平民们也纷纷造反，整个隋朝都陷入了动荡之中。

因此，在杨广登基十年后，高句丽三次战争结束的时候，整个隋朝都陷入了战火之中。不过，杨广并没有放弃对高句丽的征服。杨广在三次进攻之后，本来还打算重新整编大军，对高句丽发动进攻。可惜的是，现在的局势太过混乱，根本无法组建军队。

随着隋朝战火四起，被隋代打压的突厥、吐谷浑等国家，也都纷纷行动起来。更重要的是，随着国家内部的动乱，原本就不太拥护隋炀帝的文武百官，也渐渐有了自己的势力，准备造反隋炀帝。

其中最先站出来反对的，便是杨素之子杨玄感，也就是杨广继位的大将军。当初杨广对高句丽发动第二次进攻，杨玄感就是在杨广背后出兵。可惜的是，杨广的大军太过强大，再加上杨玄感的统帅失误，这才被镇压。但在这次造反之后，杨广的所作所为更是让他在隋朝的统治阶层中失去了更多的信任。

此时的隋朝，不灭亡才奇怪。

于是，自大业十年至三年，隋朝一直在平定各地叛乱。然而，这些叛军，就像是一群野草，无穷无尽。特别是在大业十三年，李密、翟让率领的瓦岗军，更是发展的飞快，几乎占据了河南的一半。

到了这个时候，隋炀帝自己也意识到了隋朝的问题，他决定带着隋朝的最后一批精英，去江都，或者说扬州，寻求江南的庇护。

但也正因为如此，杨广才会被毁。

大业十二年，杨广率领自己的精兵，由关中一带，向江都方向进发。杨广到了扬州，没过多久，瓦岗军就完全壮大起来，一举占领河南，将杨广返回关中的道路给堵死了。

所以，关中一带，这个隋朝的大本营，一下子就显得有些空旷了。杨广到了江都，整个隋朝的势力，也随之土崩瓦解。

于是，在大业十三年，隋朝就开始土崩瓦解。

这一年，叛乱的对象，已经不是底层的平民，而是曾经的大贵族。山西刘武周、太原李渊、陇西薛举、南边的萧铣，都在这一年里，发动了自己的军队。特别是李渊，李渊自太原出兵，见关中空虚，便向长安发起进攻。四个多月的时间，他就从山西杀到长安，再到关中。

所以，到了十三年末，杨广唯一能够掌控的，就是洛阳，也就是扬州。而在南方，更是风起云涌，所有的官员都已经脱离了隋朝的掌控。

在这样的情况下，隋朝的覆灭，也不过是迟早的事情。然而，谁也没有料到，杨广最终的死因，不是那些反抗势力，也不是那些农民，而是他最信任的禁卫军。

李渊攻占了长安，便立了杨广的长孙杨侑为皇帝，称杨广为皇帝。李渊借杨侑之名，在关中建立了以他为首的隋朝政权。在洛阳，杨广的另外一位外孙杨侗，在名义上是洛阳的统治者。不过，杨侗年纪还小，所以真正的大权，都在他的部下手中。

正是在这种背景下，历史才真正步入了隋末十四年。

随着时间的推移，隋朝的势力也越来越弱。而在江都，一个传闻，却是越来越多。甚至还有传闻说，杨广这一次是要在江都长住，再也不想回关中了。

这件事情，让江都的禁军，士气大降。因为，这些禁卫军，大部分都是关中的人，他们的亲人，都在关中。让他们再也回不去关中，这是他们无论如何也不愿意看到的。于是，在禁军之中，就有了叛徒。

这时，一些重要的角色也陆续登场。

那时候，禁卫军的一位将领，名叫司马德戡。司马德戡也不愿在江都逗留，便打算率领大军，将江都一带的一切掠夺一空，然后再回到关中，不再理会杨广。然而，就在这时，宇文化及、宇文智及这两位杨广十分信任的人，却突然来找司马德戡，提议立刻发动叛乱，将杨广斩杀，建立自己的势力。

没有人知道，他们在谈判的时候，到底发生了什么。不过，在司马德戡的带领下，所有的禁军将军，都同意了。

于是，六百一十八年，大业十四年，三月十日，司马德戡率领的禁卫军，突然造反，将杨广活活掐死。

杨广身亡，隋朝也随之土崩瓦解。

杨广去世之后，李渊在长安一带，不久便将杨侑贬为皇帝，建立了大唐。在洛阳，几位重臣开始了内战，杨侗成为了新的皇帝。但没过多久，王世充大获全胜，掌握了洛阳。

于是，在杨广遇刺一年后的619年4月，王世充将杨侗禅为太子。杨侗退位，最后一批以隋代名义建立起来的政权，也随之烟消云散。

不过，在隋朝的历史上，杨广身死、李渊登基之年被认为是隋朝的覆灭之年。事实上，自杨广死后，隋朝便不复存在。

这是隋代的历史。

从隋朝的历史可以看出，隋朝确实是一个非常特殊的王朝。如果不是杨广太过自大，不去做几个大项目，他就能成为一代枭雄。

李世民在唐朝的时候，做过的事情和杨广差不多。不过，两者之间的不同之处在于，李世民是一件件事情来的，杨广则是一块儿去做。再说了，李世民会打仗，杨广就不会了。

所以，李世民成为了千古明君，杨广成为了历史上的霸主。

若杨广只是一味地守城，或许隋朝也不至于两代都灭亡。

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教育变革来了？《南京市民办中小学条例》废止！

作者：栋察楼市

发布时间：2022-08-15 17:01

快照：

重磅消息！

据官方报道，2022年7月29日废止《南京市民办中小学条例》。

这对于南京的民办中小学来说是一件具有里程碑意义的事件，南京教育变革来了？

重磅消息！《南京民办中小学条例》正式废止！

2000年9月15日，《南京民办中小学条例》正式颁布，距今已经施行了20多年，据网上资料显示，此条例颁布的目的在于：为了鼓励和保障民办中小学的健康发展。

在条例介绍中还有这样一段话：

各级人民政府及其教育行政部门应当遵循“积极鼓励、大力支持、正确引导、加强管理”的方针，重点发展非义务教育阶段的民办学校，允许举办民办小学、初级中学作为国家实施义务教育的补充，将民办中小学的发展纳入全市中小学布局规划。

如今《南京民办中小学条例》正式废止，无疑标志着南京民办学校正式进入下一阶段！

《南京市民办中小学条例》原文如下（上下滑动）▼▼

第一章总 则第一条 为了鼓励和保障民办中小学的健康发展，根据《中华人民共和国教育法》、国务院《社会力量办学条例》等法律、法规，结合本市实际，制定本条例。第二条 企业事业单位、社会团体及其他社会组织和公民利用非国家财政性教育经费，在本市行政区域内面向社会设立的全日制普通中小学、职业中学、中等专业学校和特殊教育学校（以下简称民办中小学），适用本条例第三条 市人民政府教育行政部门是本市民办中小学的行政主管部门。各区、县人民政府教育行政部门负责辖区内民办中小学的管理。财政、民政、物价、人事、规划、土地、工商、劳动、公安等部门应当在各自职责范围内，协助教育行政部门做好民办中小学的管理工作。第二章设立、变更与解散第六条 申请设立民办中小学应当具备下列条件：（一）有明确的办学宗旨和培养目标，有健全的组织机构和章程；（二）有符合规定标准的师资、教学场所、教学设备和辅助设施；（三）有符合规定数额的办学资金和保证学校正常运行的经费来源；（四）单位应当具有法人资格，个人应当具有政治权利和完全民事行为能力；（五）法律、法规规定的其他条件。第七条 申请举办民办中小学，应当向教育行政部门提交下列材料：（一）申办报告；（二）举办者的资格证明文件；（三）拟任校长或者主要行政负责人以及拟聘教师的资格证明文件；（四）拟办学校的章程和发展计划；（五）拟办学校的场所、教学设备及辅助设施等资产的证明文件和清单，租赁教学场所的还须提供租赁合同；?（六）办学资金的验资证明；（七）教育行政部门要求提供的其他材料。第八条 举办民办小学、初级中学，由所在区、县教育行政部门按照本地区中小学布局规划的要求和本条例的规定审批，并报区、县人民政府和市教育行政部门备案。举办完全中学、高级中学、职业中学、中等专业学校和特殊教育学校，由所在区、县教育行政部门初审，经区、县人民政府同意后，报市教育行政部门审批，并报市人民政府和省教育行政部门备案。第九条 申请设立民办中小学应当于当年9月30日前提出，教育行政部门应当于次年4月30日前以书面形式给予答复。第十条 经批准设立的民办中小学，由教育行政部门颁发国家教育行政部门统一印制的办学许可证，并予以公布。民办中小学在取得办学许可证后，按照有关规定到民政部门办理民办非企业单位登记，方可开展教育、教学活动。第十一条 民办中小学的合并、解散以及变更举办者、学校名称、性质、层次、办 学场所，应当报原批准设立的教育行政部门批准。变更校董会成员、学校法定代表人、校长等事项，应当报教育行政部门核准。第十二条 申请解散民办中小学，应当提前六个月向教育行政部门提出申请并提交下列材料：（一）学校法定代表人签章的解散申请书；（二）善后工作计划；（三）资产、债权、债务清理文件；（四）教育行政部门要求提供的其他材料。第十三条 民办中小学解散时，应当妥善安置在校学生，教育行政部门可以予以协助。属于义务教育阶段的，教育行政部门应当安排在校学生继续就学。第十四条 民办中小学解散时，应当按照下列顺序进行财产清算：（一）预留安置学生的费用；（二）支付所欠教职员工的工资和社会保险费用；（三）偿还学校所欠的债务；（四）返还举办者。第三章行政与教学管理第十五条 民办中小学应当设立校董会，实行校董会领导下的校长负责制。国家工作人员不得兼任民办中小学的董事，但因特殊需要由县级以上人民政府或者其有关部门委派的除外。第十六条 校董会履行下列主要职责：（一）聘任与解聘校长；（二）筹措办学经费，确定学校的重大建设项目和学校建设经费的使用；（三）确定学校的机构设置、办学规模、专业设置、教职工编制和工资总额等；（四）审议并批准学校经费预、决算方案（五）修改校董会章程；（六）决定学校的其他重大事项。第十七条 民办中小学校长的主要职责是：（一）按照教育行政部门的规定组织实施学校的教育、教学活动；（二）组织实施学校的发展规划和年度计划；（三）执行学校经费预算计划；（四）聘用与解聘教职员工；（五）代表学校对外开展工作；（六）行使学校章程赋予的其他职权。第十八条 民办中小学校长的任职条件参照国家举办的同级同类学校的任职条件执行。聘用退休人员担任校长的，年龄可适当放宽，但一般不得超过七十周岁。第十九条 民办中小学的教职工有权依法建立工会等群众组织，维护其合法权益。民办中小学可以设立监事会，对学校运行情况进行监督。第二十条 民办中小学自主聘用教师，其中专任教师人数应当占教师总数的一半以上。民办中小学聘用的教师应当具有国家规定的教师资格和任职条件。聘用教师可以由政府人事部门所属的人才服务机构进行人事代理。第二十一条 民办中小学按照国家规定自主招生。招生计划和办法应当经教育行政部门核准。向外地招生的，应当按规定报教育行政部门批准。第二十二条 民办中小学发布招生广告和简章，应当经教育行政部门审查。广播、电视、报刊等媒体应当依据教育行政部门的审查证明发布招生简章和广告。第二十三条 民办中小学应当执行国家有关学制、课程计划、教学大纲和选用教材的规定。需要调整学制、课程计划的，应当按照有关规定报教育行政部门审批。民办中小学应当建立健全教育、教学管理制度，保证教育、教学的正常开展和档案资料的完备。第二十四条 民办中小学应当执行教育行政部门制定的学籍管理制度。第二十五条 民办中小学的学生完成学业，经考试合格的，学校应当按照国家有关规定颁发相应的学历证书。第四章财务与财产管理第二十六条 民办中小学应当依照《中华人民共和国会计法》等有关法律法规，建 健全学校会计制度和财务财产管理制度，并报教育行政部门备案；财务财产独立核算。会计须持证上岗，会计主管人员的任用应当符合《中华人民共和国会计法》的规定。第二十七条 民办中小学收取学费、住宿费、各类服务性费用，由学校根据生均教育成本拟定收费标准，经教育行政部门审核后，由物价部门审批。第二十八条 民办中小学收费应当使用财政部门统一印制的票据。民办中小学学费、住宿费、各类服务性费用应当按物价部门的规定按学期或学年计收，不得以储备金等形式收费。第二十九条 民办中小学学生退学、转学时，学校应当按照市教育行政部门的规定处理退费。第三十条 民办中小学在学校存续期间，应当依法管理和使用学校财产，不得将学校财产转让或者用于担保。任何单位和个人不得侵占民办中小学的财产。第三十一条 民办中小学的举办者应当在领取办学许可证后六个月内，将投入到学校的资产移交学校管理和使用，并备齐土地使用和房屋产权证书等资料，委托社会审计机构对资产进行验证，并依法登记。民办中小学的举办者不得虚假出资，不得在学校存续期间以任何形式抽逃出资。第三十二条 民办中小学的资产中，国家投入的资产、举办者投入的资产、学校收益形成的资产，应当依法分类登记、建帐。民办中小学用于教育、教学的资产变更用途的，应当依法办理有关手续。第三十三条 民办中小学举办五年后，在保证学校正常运行的前提下，经教育行政部门批准，学校可以给予举办者适当的奖励。第三十四条 民办中小学应当在每一会计年度初确定本年度各类人员的工资福利开支占经常性办学费用的比例，并报教育行政部门备案。民办中小学应当在每一会计年度结束后三个月内，向教育行政部门提交经社会审计机构审计的年度财务会计报表。必要时教育行政部门可以委托社会审计机构对其财务、财产进行专项审计。第三十五条 民办中小学接受的捐赠应当按规定在指定银行专户存储。学校接受的捐赠只能用于学校的建设和发展，不得用于分配和校外投资。任何单位和个人不得以办学为名，向企业事业单位和个人摊派费用。第五章办学保障第三十六条 市、区、县人民政府教育督导机构、教育行政部门对民办中小学在督导评估、业务指导、对外交流等方面与国家举办学校同等对待。第三十七条 民办中小学的教师依法享有与国家举办学校的教师平等的法律 地位。民办中小学专任教师的资格认定、教龄计算按照国家举办的同级同类学校教师的有关规定执行；专业技术职务评定实行社会化申报，由人事代理机构委托评审，经评审取得资格后由所在学校自主聘任。教育行政部门为民办中小学教师政治、业务培训提供与国家举办学校教师均等的机会。第三十八条 民办中小学应当保护教师的合法权益，聘用专任教师和其他教育工作者，应当签订聘用合同，参加社会保险。第三十九条 民办中小学的学生在升学、就业、参加考试和社会活动等方面，依法享有与国家举办学校的学生平等的权利。第四十条 市、区、县人民政府应当根据国家有关规定和实际情况将民办中小学建设用地纳入教育用地规划，按公益事业用地办理，并优先安排。但是，教育用地不得改变用途。第四十一条 任何单位和个人不得向民办中小学违法收取各种费用。第六章法律责任第四十二条 违反本条例规定，《中华人民共和国教育法》和国务院《社会力量办学条例》等法律、法规已有处罚规定的，依照法律、法规的有关规定予以处罚。第四十三条 违反本条例规定，擅自举办民办中小学的，由教育行政部门责令停办并退还所收费用，有违法所得的，没收违法所得。第四十四条 违反本条例规定，有下列行为之一的，由教育行政部门责令限期改正；情节严重的，责令停止招生、吊销办学许可证：（一）未经教育行政部门批准，擅自合并、解散学校或者变更学校的举办者、名称、性质、层次、办学场所和建设用地的；（二）未按照教育行政部门核准的招生计划和办法进行招生的。第四十五条 挪用、私分、侵占学校资产的，对负有直接责任的主管人员和其他直接责任人员，由教育行政部门责令其退赔；构成犯罪的，依法追究刑事责任。第四十六条 违反本条例其他规定，应当由物价、财政、工商等部门处罚的，由有关部门依法给予行政处罚。第四十七条 当事人对行政处罚决定不服的，可以依法申请行政复议或者提起行政诉讼；逾期不申请复议、不提起诉讼，又不履行处罚决定的，由作出行政处罚决定的机关申请人民法院强制执行。第四十八条 教育行政部门或其他有关行政部门工作人员在民办中小学管理工作中滥用职权、玩忽职守、徇私舞弊的，由其主管部门依法给予行政处分；构成犯罪的，依法追究刑事责任。第七章附 则第四十九条 本条例自2001年1月1日起施行。

南外仙林率先“民转公”？南京民办学校名校频出

不得不说，最近一段时间民办学校一直动态频频、消息不断，其中最受关注的无疑是“民转公”的事件。

在去年9月，教育部等八部委联合发布《关于规范公办学校举办或者参与举办民办义务教育学校的通知》，通知中提到全面规范义务教育阶段“公参民”办学，过渡期2年。

这意味着一批民办将转公办或停止办学，各地“民转公”工作纷纷开启。

通知中对名校办民校(公参民)的范围做了界定，要求如下：

公办学校单独举办或者公办学校与其他公有主体合作举办的“公参民”学校，应转为公办学校。公办学校与其他社会组织、个人合作举办的“公参民”学校，经协商一致且条件成熟的，可以转为公办学校。既有居住社区配套建设的“公参民”学校，在条件允许的情况下转为公办学校；也可通过政府购买服务方式提供学位、继续办学。公办学校与其他社会组织、个人合作举办的“公参民”学校，不符合“六独立”要求且难以整改到位的，可视情况转为公办学校或终止办学。

简而言之，就是我们说的国有民办体制学校，将逐步退出。至于“民办学校全部关闭”也不是那么绝对，有的必须转为公办，有的可以继续民办。

据不完全统计，目前南京共有37所民办中小学，其中不乏南外仙林、南师附中江宁、金陵河西等众多闻名全市的名校。（注：以下排名不分先后）

NO.1 南京金地未来学校

NO.2 南京博颂莱爵学校

NO.3 南京安生（托马斯）学校

NO.4 南京泰晤士学校

NO.5 南京外国语学校雨花国际学校

NO.5 南京艾伦国际学校

NO.7 南京外国语学校方山分校

NO.8 南京外国语学校仙林分校

NO.9 南京汉开书院学校

NO.10 南京市金陵中学河西分校初中部

NO.10 南京师范大学附属中学江宁分校

NO.12 南京书人实验学校

NO.13 南京玄武外国语学校

NO.13 南京师范大学附属实验学校

NO.13 南京东山外国语学校

NO.16 南京明道中学

NO.17 南京鼓楼实验学校

NO.18 南京河西外国语学校初中部

NO.19 江宁滨江外国语学校

NO.19 南京苏杰学校

NO.21 南京宇通实验学校

NO.21 南京致远外国语学校

NO.23 南京新书院悠谷学校

NO.23 南京外国语学校青奥村小学

NO.25 南京实验国际学校（江北校区）

NO.26 南京民办育英第二外国语学校

NO.27 南京郑和外国语学校

NO.28 南京一中实验学校

NO.29 南京民办育英外国语学校

NO.29 南京秦淮外国语学校

NO.31 南京市六合区励志学校

NO.32 南京民办求真中学

NO.33 南京怡馨花园小学

NO.34 南京高淳外国语学校

NO.35 南京武家嘴实验中学

NO.36 汤山威雅公学

NO.37 南京外国语学校仙林分校（燕子矶校区）

......

就在最近，据365安家城东最新消息，官方正式回复：根据国家政策，南外仙林（中、小学）在民转公范围内，因此南外仙林后期将实行民转公。至于“什么时间转、怎么转、具体范围”等细则，还需等待市教育局通知。

南外仙林分校坐落在南京仙林大学城，占地410亩，校舍建筑15.8万平方米。学校设有小学部、中学部（完中）和国际高中部，现有162个班级，6000余名学生。

南外仙林分校，南外第一所分校，历史悠久，仙外在南京家长眼中绝对是南外亲儿子。目前的成绩以及升学率有目共睹，颇受家长青睐。

南外不仅拥有保送的“特权”，在社会上更是极负盛名。在大家千军万马考南外的同时，南外自己的小学却享有更“特殊的政策”。在“拉力琅”每年仅30人左右的录取人数背景下，南外仙林每年进入南外的学生达到恐怖的约120人。

据数据统计，南外仙林分校高中教学推进率非常高，每年国内升学本一率70%以上，二本录取率多年保持在95%以上；国际高中毕业生出国留学趋势持续向好，90%以上毕业生被国内外知名大学录取。

如今南京这一传奇民办学校将实行“民转公”，不可避免地引起广泛关注！而根据官方最新回复，目前只确定南外仙林属于“民转公”范围，至于何时执行、具体细则如何制定还需等待。

写在最后：

如今，《南京市民办中小学条例》已正式废止，在教育改革的路上迈出了坚实的一步，据业内人士透露，此次条例废止或与接下来的“民转公”有关，至于具体消息我们将持续跟踪，如果您有最新消息也欢迎爆料。

你期待民办学校改革吗？欢迎在留言区与我交流。

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教育变革来了？《南京市民办中小学条例》废止！

作者：栋察楼市

发布时间：2022-08-15 17:01

快照：

重磅消息！

据官方报道，2022年7月29日废止《南京市民办中小学条例》。

这对于南京的民办中小学来说是一件具有里程碑意义的事件，南京教育变革来了？

重磅消息！《南京民办中小学条例》正式废止！

2000年9月15日，《南京民办中小学条例》正式颁布，距今已经施行了20多年，据网上资料显示，此条例颁布的目的在于：为了鼓励和保障民办中小学的健康发展。

在条例介绍中还有这样一段话：

各级人民政府及其教育行政部门应当遵循“积极鼓励、大力支持、正确引导、加强管理”的方针，重点发展非义务教育阶段的民办学校，允许举办民办小学、初级中学作为国家实施义务教育的补充，将民办中小学的发展纳入全市中小学布局规划。

如今《南京民办中小学条例》正式废止，无疑标志着南京民办学校正式进入下一阶段！

《南京市民办中小学条例》原文如下（上下滑动）▼▼

第一章总 则第一条 为了鼓励和保障民办中小学的健康发展，根据《中华人民共和国教育法》、国务院《社会力量办学条例》等法律、法规，结合本市实际，制定本条例。第二条 企业事业单位、社会团体及其他社会组织和公民利用非国家财政性教育经费，在本市行政区域内面向社会设立的全日制普通中小学、职业中学、中等专业学校和特殊教育学校（以下简称民办中小学），适用本条例第三条 市人民政府教育行政部门是本市民办中小学的行政主管部门。各区、县人民政府教育行政部门负责辖区内民办中小学的管理。财政、民政、物价、人事、规划、土地、工商、劳动、公安等部门应当在各自职责范围内，协助教育行政部门做好民办中小学的管理工作。第二章设立、变更与解散第六条 申请设立民办中小学应当具备下列条件：（一）有明确的办学宗旨和培养目标，有健全的组织机构和章程；（二）有符合规定标准的师资、教学场所、教学设备和辅助设施；（三）有符合规定数额的办学资金和保证学校正常运行的经费来源；（四）单位应当具有法人资格，个人应当具有政治权利和完全民事行为能力；（五）法律、法规规定的其他条件。第七条 申请举办民办中小学，应当向教育行政部门提交下列材料：（一）申办报告；（二）举办者的资格证明文件；（三）拟任校长或者主要行政负责人以及拟聘教师的资格证明文件；（四）拟办学校的章程和发展计划；（五）拟办学校的场所、教学设备及辅助设施等资产的证明文件和清单，租赁教学场所的还须提供租赁合同；?（六）办学资金的验资证明；（七）教育行政部门要求提供的其他材料。第八条 举办民办小学、初级中学，由所在区、县教育行政部门按照本地区中小学布局规划的要求和本条例的规定审批，并报区、县人民政府和市教育行政部门备案。举办完全中学、高级中学、职业中学、中等专业学校和特殊教育学校，由所在区、县教育行政部门初审，经区、县人民政府同意后，报市教育行政部门审批，并报市人民政府和省教育行政部门备案。第九条 申请设立民办中小学应当于当年9月30日前提出，教育行政部门应当于次年4月30日前以书面形式给予答复。第十条 经批准设立的民办中小学，由教育行政部门颁发国家教育行政部门统一印制的办学许可证，并予以公布。民办中小学在取得办学许可证后，按照有关规定到民政部门办理民办非企业单位登记，方可开展教育、教学活动。第十一条 民办中小学的合并、解散以及变更举办者、学校名称、性质、层次、办 学场所，应当报原批准设立的教育行政部门批准。变更校董会成员、学校法定代表人、校长等事项，应当报教育行政部门核准。第十二条 申请解散民办中小学，应当提前六个月向教育行政部门提出申请并提交下列材料：（一）学校法定代表人签章的解散申请书；（二）善后工作计划；（三）资产、债权、债务清理文件；（四）教育行政部门要求提供的其他材料。第十三条 民办中小学解散时，应当妥善安置在校学生，教育行政部门可以予以协助。属于义务教育阶段的，教育行政部门应当安排在校学生继续就学。第十四条 民办中小学解散时，应当按照下列顺序进行财产清算：（一）预留安置学生的费用；（二）支付所欠教职员工的工资和社会保险费用；（三）偿还学校所欠的债务；（四）返还举办者。第三章行政与教学管理第十五条 民办中小学应当设立校董会，实行校董会领导下的校长负责制。国家工作人员不得兼任民办中小学的董事，但因特殊需要由县级以上人民政府或者其有关部门委派的除外。第十六条 校董会履行下列主要职责：（一）聘任与解聘校长；（二）筹措办学经费，确定学校的重大建设项目和学校建设经费的使用；（三）确定学校的机构设置、办学规模、专业设置、教职工编制和工资总额等；（四）审议并批准学校经费预、决算方案（五）修改校董会章程；（六）决定学校的其他重大事项。第十七条 民办中小学校长的主要职责是：（一）按照教育行政部门的规定组织实施学校的教育、教学活动；（二）组织实施学校的发展规划和年度计划；（三）执行学校经费预算计划；（四）聘用与解聘教职员工；（五）代表学校对外开展工作；（六）行使学校章程赋予的其他职权。第十八条 民办中小学校长的任职条件参照国家举办的同级同类学校的任职条件执行。聘用退休人员担任校长的，年龄可适当放宽，但一般不得超过七十周岁。第十九条 民办中小学的教职工有权依法建立工会等群众组织，维护其合法权益。民办中小学可以设立监事会，对学校运行情况进行监督。第二十条 民办中小学自主聘用教师，其中专任教师人数应当占教师总数的一半以上。民办中小学聘用的教师应当具有国家规定的教师资格和任职条件。聘用教师可以由政府人事部门所属的人才服务机构进行人事代理。第二十一条 民办中小学按照国家规定自主招生。招生计划和办法应当经教育行政部门核准。向外地招生的，应当按规定报教育行政部门批准。第二十二条 民办中小学发布招生广告和简章，应当经教育行政部门审查。广播、电视、报刊等媒体应当依据教育行政部门的审查证明发布招生简章和广告。第二十三条 民办中小学应当执行国家有关学制、课程计划、教学大纲和选用教材的规定。需要调整学制、课程计划的，应当按照有关规定报教育行政部门审批。民办中小学应当建立健全教育、教学管理制度，保证教育、教学的正常开展和档案资料的完备。第二十四条 民办中小学应当执行教育行政部门制定的学籍管理制度。第二十五条 民办中小学的学生完成学业，经考试合格的，学校应当按照国家有关规定颁发相应的学历证书。第四章财务与财产管理第二十六条 民办中小学应当依照《中华人民共和国会计法》等有关法律法规，建 健全学校会计制度和财务财产管理制度，并报教育行政部门备案；财务财产独立核算。会计须持证上岗，会计主管人员的任用应当符合《中华人民共和国会计法》的规定。第二十七条 民办中小学收取学费、住宿费、各类服务性费用，由学校根据生均教育成本拟定收费标准，经教育行政部门审核后，由物价部门审批。第二十八条 民办中小学收费应当使用财政部门统一印制的票据。民办中小学学费、住宿费、各类服务性费用应当按物价部门的规定按学期或学年计收，不得以储备金等形式收费。第二十九条 民办中小学学生退学、转学时，学校应当按照市教育行政部门的规定处理退费。第三十条 民办中小学在学校存续期间，应当依法管理和使用学校财产，不得将学校财产转让或者用于担保。任何单位和个人不得侵占民办中小学的财产。第三十一条 民办中小学的举办者应当在领取办学许可证后六个月内，将投入到学校的资产移交学校管理和使用，并备齐土地使用和房屋产权证书等资料，委托社会审计机构对资产进行验证，并依法登记。民办中小学的举办者不得虚假出资，不得在学校存续期间以任何形式抽逃出资。第三十二条 民办中小学的资产中，国家投入的资产、举办者投入的资产、学校收益形成的资产，应当依法分类登记、建帐。民办中小学用于教育、教学的资产变更用途的，应当依法办理有关手续。第三十三条 民办中小学举办五年后，在保证学校正常运行的前提下，经教育行政部门批准，学校可以给予举办者适当的奖励。第三十四条 民办中小学应当在每一会计年度初确定本年度各类人员的工资福利开支占经常性办学费用的比例，并报教育行政部门备案。民办中小学应当在每一会计年度结束后三个月内，向教育行政部门提交经社会审计机构审计的年度财务会计报表。必要时教育行政部门可以委托社会审计机构对其财务、财产进行专项审计。第三十五条 民办中小学接受的捐赠应当按规定在指定银行专户存储。学校接受的捐赠只能用于学校的建设和发展，不得用于分配和校外投资。任何单位和个人不得以办学为名，向企业事业单位和个人摊派费用。第五章办学保障第三十六条 市、区、县人民政府教育督导机构、教育行政部门对民办中小学在督导评估、业务指导、对外交流等方面与国家举办学校同等对待。第三十七条 民办中小学的教师依法享有与国家举办学校的教师平等的法律 地位。民办中小学专任教师的资格认定、教龄计算按照国家举办的同级同类学校教师的有关规定执行；专业技术职务评定实行社会化申报，由人事代理机构委托评审，经评审取得资格后由所在学校自主聘任。教育行政部门为民办中小学教师政治、业务培训提供与国家举办学校教师均等的机会。第三十八条 民办中小学应当保护教师的合法权益，聘用专任教师和其他教育工作者，应当签订聘用合同，参加社会保险。第三十九条 民办中小学的学生在升学、就业、参加考试和社会活动等方面，依法享有与国家举办学校的学生平等的权利。第四十条 市、区、县人民政府应当根据国家有关规定和实际情况将民办中小学建设用地纳入教育用地规划，按公益事业用地办理，并优先安排。但是，教育用地不得改变用途。第四十一条 任何单位和个人不得向民办中小学违法收取各种费用。第六章法律责任第四十二条 违反本条例规定，《中华人民共和国教育法》和国务院《社会力量办学条例》等法律、法规已有处罚规定的，依照法律、法规的有关规定予以处罚。第四十三条 违反本条例规定，擅自举办民办中小学的，由教育行政部门责令停办并退还所收费用，有违法所得的，没收违法所得。第四十四条 违反本条例规定，有下列行为之一的，由教育行政部门责令限期改正；情节严重的，责令停止招生、吊销办学许可证：（一）未经教育行政部门批准，擅自合并、解散学校或者变更学校的举办者、名称、性质、层次、办学场所和建设用地的；（二）未按照教育行政部门核准的招生计划和办法进行招生的。第四十五条 挪用、私分、侵占学校资产的，对负有直接责任的主管人员和其他直接责任人员，由教育行政部门责令其退赔；构成犯罪的，依法追究刑事责任。第四十六条 违反本条例其他规定，应当由物价、财政、工商等部门处罚的，由有关部门依法给予行政处罚。第四十七条 当事人对行政处罚决定不服的，可以依法申请行政复议或者提起行政诉讼；逾期不申请复议、不提起诉讼，又不履行处罚决定的，由作出行政处罚决定的机关申请人民法院强制执行。第四十八条 教育行政部门或其他有关行政部门工作人员在民办中小学管理工作中滥用职权、玩忽职守、徇私舞弊的，由其主管部门依法给予行政处分；构成犯罪的，依法追究刑事责任。第七章附 则第四十九条 本条例自2001年1月1日起施行。

南外仙林率先“民转公”？南京民办学校名校频出

不得不说，最近一段时间民办学校一直动态频频、消息不断，其中最受关注的无疑是“民转公”的事件。

在去年9月，教育部等八部委联合发布《关于规范公办学校举办或者参与举办民办义务教育学校的通知》，通知中提到全面规范义务教育阶段“公参民”办学，过渡期2年。

这意味着一批民办将转公办或停止办学，各地“民转公”工作纷纷开启。

通知中对名校办民校(公参民)的范围做了界定，要求如下：

公办学校单独举办或者公办学校与其他公有主体合作举办的“公参民”学校，应转为公办学校。公办学校与其他社会组织、个人合作举办的“公参民”学校，经协商一致且条件成熟的，可以转为公办学校。既有居住社区配套建设的“公参民”学校，在条件允许的情况下转为公办学校；也可通过政府购买服务方式提供学位、继续办学。公办学校与其他社会组织、个人合作举办的“公参民”学校，不符合“六独立”要求且难以整改到位的，可视情况转为公办学校或终止办学。

简而言之，就是我们说的国有民办体制学校，将逐步退出。至于“民办学校全部关闭”也不是那么绝对，有的必须转为公办，有的可以继续民办。

据不完全统计，目前南京共有37所民办中小学，其中不乏南外仙林、南师附中江宁、金陵河西等众多闻名全市的名校。（注：以下排名不分先后）

NO.1 南京金地未来学校

NO.2 南京博颂莱爵学校

NO.3 南京安生（托马斯）学校

NO.4 南京泰晤士学校

NO.5 南京外国语学校雨花国际学校

NO.5 南京艾伦国际学校

NO.7 南京外国语学校方山分校

NO.8 南京外国语学校仙林分校

NO.9 南京汉开书院学校

NO.10 南京市金陵中学河西分校初中部

NO.10 南京师范大学附属中学江宁分校

NO.12 南京书人实验学校

NO.13 南京玄武外国语学校

NO.13 南京师范大学附属实验学校

NO.13 南京东山外国语学校

NO.16 南京明道中学

NO.17 南京鼓楼实验学校

NO.18 南京河西外国语学校初中部

NO.19 江宁滨江外国语学校

NO.19 南京苏杰学校

NO.21 南京宇通实验学校

NO.21 南京致远外国语学校

NO.23 南京新书院悠谷学校

NO.23 南京外国语学校青奥村小学

NO.25 南京实验国际学校（江北校区）

NO.26 南京民办育英第二外国语学校

NO.27 南京郑和外国语学校

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NO.33 南京怡馨花园小学

NO.34 南京高淳外国语学校

NO.35 南京武家嘴实验中学

NO.36 汤山威雅公学

NO.37 南京外国语学校仙林分校（燕子矶校区）

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就在最近，据365安家城东最新消息，官方正式回复：根据国家政策，南外仙林（中、小学）在民转公范围内，因此南外仙林后期将实行民转公。至于“什么时间转、怎么转、具体范围”等细则，还需等待市教育局通知。

南外仙林分校坐落在南京仙林大学城，占地410亩，校舍建筑15.8万平方米。学校设有小学部、中学部（完中）和国际高中部，现有162个班级，6000余名学生。

南外仙林分校，南外第一所分校，历史悠久，仙外在南京家长眼中绝对是南外亲儿子。目前的成绩以及升学率有目共睹，颇受家长青睐。

南外不仅拥有保送的“特权”，在社会上更是极负盛名。在大家千军万马考南外的同时，南外自己的小学却享有更“特殊的政策”。在“拉力琅”每年仅30人左右的录取人数背景下，南外仙林每年进入南外的学生达到恐怖的约120人。

据数据统计，南外仙林分校高中教学推进率非常高，每年国内升学本一率70%以上，二本录取率多年保持在95%以上；国际高中毕业生出国留学趋势持续向好，90%以上毕业生被国内外知名大学录取。

如今南京这一传奇民办学校将实行“民转公”，不可避免地引起广泛关注！而根据官方最新回复，目前只确定南外仙林属于“民转公”范围，至于何时执行、具体细则如何制定还需等待。

写在最后：

如今，《南京市民办中小学条例》已正式废止，在教育改革的路上迈出了坚实的一步，据业内人士透露，此次条例废止或与接下来的“民转公”有关，至于具体消息我们将持续跟踪，如果您有最新消息也欢迎爆料。

你期待民办学校改革吗？欢迎在留言区与我交流。

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半导体业Chiplet技术专题报告：成长新至，换道前行

作者：未来智库

发布时间：2022-08-15 08:35

快照：

（报告出品方/作者：长江证券，杨洋、钟智铧、韩字杰）

Chiplet 成打破制程发展桎梏的胜负手，国内半导体迎来换道超车机遇

全球竞逐先进封装行业，半导体行业迎来新变革。摩尔定律自从 7nm 工艺节点以后发 展速度逐步放缓，如何突破限制继续推进芯片性能提升、成本降低成为了半导体行业技 术发展的核心关注点，当前各项技术中 Chiplet、2.5D/3D 先进封装已逐步成熟，部分龙 头已采用 Chiplet+先进封装的形式推进产品技术迭代。 后摩尔时代下，Chiplet 为国内半导体行业实现换道超车提供重要引擎。Chiplet 被视为 中国与国外差距相对较小的先进封装技术，有望带领中国半导体产业在后摩尔时代实现 质的突破。中国企业亦在 Chiplet 上有所作为，积极融入 UCIe 生态，走向 Chiplet 研发 的道路，未来或将有更多国内半导体企业用 Chiplet 技术实现换道超车。

延续摩尔定律：SoC 技术辉煌后面临良率低&成本高等挑战

目前，主流系统级单芯片（SoC）将多个负责不同类型计算任务的计算单元，通过光刻 的形式制作到同一块晶圆上。以旗舰级智能手机的 SoC 芯片为例，基本都集成了 CPU、 GPU、DSP、ISP、NPU、Modem 等众多不同功能的计算单元，以及诸多的接口 IP， 追求的是高度集成化，利用先进制程对于所有的单元进行全面的提升。随着先进工艺节 点不断演进，单颗芯片上可容纳的晶体管数量及单位面积性能不断提升。以 80mm面 积的芯片裸片为例，在 16nm 工艺节点下，单颗裸片可容纳的晶体管数量为 21.12 亿个； 在 7nm 工艺节点下，该晶体管数量可增长到 69.68 亿个。

然而 SoC 芯片性能的提升与芯片的制造工艺息息相关，良率问题难以解决。随着半导 体工艺的进步，在同等面积大小的区域里，挤进越来越多的硅电路，漏电流增加、散热 问题大、时钟频率增长减慢等问题难以解决，芯片设计的难度和复杂度也在进一步增加。 新工艺制程开发成本呈指数级增长且开发周期很长，增加的成本难以被摊薄。芯片设计 成本构成一般包括 EDA 软件、IP 采购、芯片验证与流片、相关硬件和人力成本等。根 据 IBS 统计数据，22nm 制程之后每代技术设计成本增加均超过 50%。设计一颗 28nm SoC 芯片成本约为 5000 万美元，而 7nm 则需要 3 亿美元，3nm 的设计成本可能达到 15 亿美元。

随着半导体工艺节点越来越接近物理极限，每一代半导体工艺节点提升对于芯片性能带 来的收益也越来越小，通常在 15%左右。从盈利能力来看，从28nm 推进至 20nm 节点， 单个晶体管成本不降反升，性能提升逐渐趋缓，在 3nm 以下的制程升级变得更加困难。 根据 IBS，随着制程工艺的推进，单位数量的晶体管成本的下降幅度在降低。从 16nm 到 10nm，每 10 亿颗晶体管的成本下降 23.5%，而从 5nm 到 3nm 成本仅下降 4%。

超越摩尔定律：Chiplet 助力实现性能&功耗&成本平衡

未来随着半导体工艺越来越接近极限，每一代工艺带来的性能增益越来越小，先进封装 可望取代半导体工艺成为芯片性能提升的主要推动力。根据 Yole，2022-2026 年，与前 端制造相比，先进封装领域的技术迭代将继续以更快的速度进行。先进封装通过更紧密地集成内存和逻辑，使计算系统的性能持续增长。

在先进封装领域，有两条由应用驱动的技术路径。其一的主要需求是提升互联密度，从 而解决芯片之间的通信带宽，代表产品是基于 2.5D/3D 高级封装的 HBM DRAM 接口标 准，使用 HBM 可以将 DRAM 和处理器（CPU，GPU 以及其他 ASIC）之间的通信带宽 大大提升，从而缓解这些处理器的内存墙问题。目前，HBM 已经成为高端 GPU 的标配， 同时也应用于部分针对云端处理的 AI 芯片（例如谷歌的 TPU）中。 除此之外，另一条技术路径是 Chiplet，即在封装系统里面不再使用少量的大芯片做集 成，而是改用数量更多但是尺寸更小的芯片粒（Chiplet）作为基本单位。 Chiplet（芯粒）是一种可平衡计算性能与成本，提高设计灵活度，且提升 IP 模块经 济性和复用性的新技术之一。Chiplet 实现原理如同搭积木一样，把一些预先在工艺线 上生产好的实现特定功能的芯片裸片，再将这些模块化的小芯片（裸片）互连起来，通 过先进的集成技术（如 3D 集成等）集成封装在一起，从而形成一个异构集成系统芯 片。

Chiplet 技术是一种通过总线和先进封装技术实现异质集成的封装形式。Chiplet 封装 带来的是对传统片上系统集成模式的革新，主要表现在：（1）良率提升：降低单片晶圆 集成工艺良率风险，达到成本可控，有设计弹性，可实现芯片定制化；（2）Chiplet 将 大尺寸的多核心的设计，分散到较小的小芯片，更能满足现今高效能运算处理器的需求； （3）弹性的设计方式不仅提升灵活性，且可实现包括模块组装、芯片网络、异构系统 与元件集成四个方面的功能，从而进一步降低成本（例如某些对于逻辑性能需求不高的 模组可以使用成熟工艺）并提升性能。

基于小芯片的面积优势，Chiplet 可以大幅提高大型芯片的良率。目前在高性能计算、 AI 等方面的巨大运算需求，推动了逻辑芯片内的运算核心数量快速上升，与此同时，配套的 SRAM 容量、I/O 数量也在大幅提升，使得整个芯片不仅晶体管数量暴涨，芯片的 面积也不断增大。通过 Chiplet 设计将大芯片分成更小的芯片可以有效改善良率，同时 也能够降低因为不良率而导致的成本增加，多芯片集成在越先进工艺下(如 5nm)越具有 显著的优势，因为在 800mm面积的单片系统中，硅片缺陷导致的额外成本占总制造成 本的50%以上。

基于芯片组成的灵活性，Chiplet 能降低芯片制造的成本。一颗 SoC 包含不同的计算单 元，同时也有 SRAM、各种 I/O 接口、模拟或数模混合元件，其中逻辑计算单元通常依 赖于先进制程提升性能，其他部分对于制程工艺的要求并不高，有些即使采用成熟工艺， 也能够发挥很好的性能。因此，将 SoC 进行 Chiplet 化之后，不同的芯粒可以根据需 要来选择合适的工艺制程分开制造，然后再通过先进封装技术进行组装，不需要全部都 采用先进的制程在一块晶圆上进行一体化制造，这样可以极大的降低芯片的制造成本。

基于小芯片组成的灵活性， Chiplet 可以降低设计的复杂度和设计成本。因为如果在芯片设计阶段，就将大规模的 SoC 按照不同的功能模块分解为一个个的芯粒，那么部分 芯粒可以做到类似模块化的设计，而且可以重复运用在不同的芯片产品当中。这样不仅 可以大幅降低芯片设计的难度和设计成本，同时也有利于后续产品的迭代，加速产品的 上市周期。而且，把 SoC 拆分成几个关键的“Chiplet”，让每颗 Chiplet 能够同时出 货到 10 种甚至更多的应用中去平衡研发成本，能够避免一颗大 SoC 芯片设计出来后没 有足够出货量带来的巨大损失，缩短研发周期、研发人员投入等。

Chiplet 是中国半导体实现换道超车的重要引擎。我们认为，Chiplet 在半导体产业技 术趋势中核心解决的问题是大芯片性能提升与成本增加的商业性失衡，对于我国半导体 产业而言更为重要的意义则在于在先进制程发展受限的情况下，通过更为成熟可控的技 术平台实现性能达成与成本考量的均衡（制程低则晶体管数量相同情况下如果做 SoC 则将面临核心数量多、面积大、良率低、成本高的问题，用 Chiplet 的形态加上 2.5D 封 装可以降低综合成本）。国内芯片设计、应用产业链应该参与到全球 Chiplet 生态系统中 一起协作，为相关行业技术规范、标准的完善添砖加瓦，或补充不同的功能模块，以实 现不同芯粒之间的互连，积极解决信号衰减、散热、应力等诸多挑战，推动中国产业发 展的技术储备和应用，为 Chiplet 芯片国产化和产业应用奠定基础。

Chiplet 颠覆半导体产业发展，需求端创新下标的价值走向重估

早在 2014 年，国内某核心设计公司与台积电的 CoWoS（Chip-on-Wafer-on-Substrate） 合作产品已经发布，在 2019 年推出了基于 Chiplet 技术的 7nm 鲲鹏 920 处理器，Chiplet 技术逐步走向成熟。目前，已有 AMD、英特尔、台积电为代表的多家集成电路产业链 领导厂商先后发布了量产可行的 Chiplet 解决方案、接口协议或封装技术。其中，AMD、 Intel 已经率先实现 Chiplet 量产。

拓宽下游产业链加速 Chiplet 生态发展。近年来，Chiplet 下游主要应用于计算&数据存 储，但当前已呈扩围之势，以服务器主控 CPU 为例，其对于算力要求非常高，考虑到 芯片面积较大抬升成本，使用 Chiplet 可以降低设计难度、提升良率、降低设计和制造 成本。预计至 2024 年，全球基于 Chiplet 的器件市场规模可达到 59 亿美元左右。高性 能服务器/数据中心、自动驾驶、笔记本/台式电脑、高端智能手机等将在未来几年成为 Chiplet 的主要应用场景，引领该市场增长。

未来 Chiplet 产业会逐渐成熟，形成包括互联接口、架构设计、制造、先进封装、基板 等完整产业链，中国厂商面临巨大发展机遇。短期内，各 Chiplet 厂商会通过自重用和 自迭代利用这项技术的多项优势，而在接口、协议、工艺都更加开放和成熟的未来，产 业链的各环节都将迎来换血。我们看好由 Chiplet 带动的后摩尔时代下产业链整合机会， 将体现在需求端创新及商业模式升级下的重估，封装测试、封测设备、IC 载板、IP/EDA 企业都将迎来新的增长机遇。

IP：UCIe 为国内企业商业化 IP 硬核创造条件

IP 核是具有知识产权核的集成电路芯核的总称，是芯片设计环节中逐步分离出来的经过 反复验证过的、具有特定功能的、可以重复使用的、包含特定核心元素的（指令集、功能描述、代码等）集成电路设计宏模块（逻辑或功能单元），可以理解为部分可重复使用的“芯片设计模块”，如AHB、APB、以太网、SPI、USB、UART 内核等，其作用 就是在芯片设计环节中降低冗余设计成本及错误发生的风险，提高芯片设计效率。 采用 IP 授权方式设计和开发芯片有如下优点： 1、 经过验证的优质 IP 模块，具有高性能、功耗低、可复用、可规模化、成本适中的 特点，可作为独立设计成果被交换、转让和销售； 2、 使用 IP 模块可以让芯片设计厂商基于现成的“模块”开发芯片，避免了重复劳动， 有利于芯片设计厂商将精力聚焦到提升核心竞争力的研发中。

随着先进制程的演进，线宽的缩小使得芯片中晶体管数量大幅提升，使得单颗芯片中可 集成的 IP 数量也大幅增加。根据 IBS 报告，以 28nm 工艺节点为例，单颗芯片中已可 集成的 IP 数量为 87 个。当工艺节点演进至 7nm 时，可集成的 IP 数量达到 178 个。单 颗芯片可集成 IP 数量增多为更多 IP 在 SoC 中实现可复用提供新的空间，从而推动半 导体 IP 市场进一步发展。 半导体 IP 因技术密集度高、知识产权集中、商业价值昂贵，处于产业链的金字塔尖。 由于 IC 的复杂度以每年 55%的速率递增，设计能力每年仅提高 21%，而 IP 的复用可 以大大缩短设计周期。此外，独立 IP 可有效降低芯片设计公司的运营成本、使其专注 于核心优势领域，同时专业化分工背景下规模效应更显著。中国市场方面，近年来，我 国集成电路产业蓬勃发展，带动了 IP 需求快速增长，尤其是自主可控的优质国产 IP。 虽然目前规模有限，但就产品种类而言，国内半导体 IP 已经覆盖处理器和微控制器、 存储器、外设及接口、模拟和混合电路、通信、图像和媒体等各类 IP。就全球市场而言， 目前中国半导体 IP 产业在总体的规模上还比较小，但在市场规模扩大、新兴市场带动 芯片设计需求、设计产业的高速发展和技术升级新增需求几大推动力下，未来发展可期。 2021 年，全球半导体 IP 市场规模达 58 亿美元，预计 2027 年有望超 100 亿美元。

竞争格局相对稳定，市场集中度较高。半导体 IP 的市场参与者可大致分为两类：一类 是与 EDA 工具捆绑型的半导体 IP 供应商，如 Synopsys、Cadence 等；一类是提供专 业领域 IP 的半导体 IP 供应商，如 ARM、芯原、CEVA、Imagination 等。近年来，Arm 和 Synopsys 一直位列全球 IP 市场前两位，以许可收入计，Synopsys 以 2021 年 31.2% 的市场份额在 IP 许可收入方面位居第一，CR2 为 56.80%；以版税收入计，ARM 市占 率达到 60.80%，其中由中国资本控股的 IMG 排名第四位，市占率为 5%。

Chiplet 可以理解为更大程度的 IP 复用，亦即芯片级的 IP 硬核的复用。当硬核是以硅 片的形式提供时，就变成了 Chiplet。Chiplet 带来的芯片级 IP 复用将进一步放大相关优 质企业业务基础和实力。 选取不同供应商的 Chiplet 进行应用时需要有统一连接不同制程和材料的标准。过去在 各厂商使用自己制定的互联接口时，各家 CCD 无法在同一大芯片设计上使用，互联标 准的不统一是 Chiplet 发展的关键瓶颈之一。 UCIe 为实现 Chiplet 封装提供标准化连接，为国内企业商业化 IP硬核创造条件。UCIe， 即 Universal Chiplet Interconnect Express，是 Intel、AMD、ARM、高通、三星、台积 电、日月光、Google Cloud、Meta 和微软等公司联合推出的 Die-to-Die 互连标准，其 主要目的是统一 Chiplet（芯粒）之间的互连接口标准，打造一个开放性的 Chiplet 生态 系统。UCIe 在解决 Chiplet 标准化方面具有划时代意义。 UCIe 是一个开放的行业互连标准，可以实现 Chiplet 间的封装级互连，具有高带宽、低 延迟、经济节能的优点，能够满足整个计算领域，包括云端、边缘端、企业、5G、汽 车、高性能计算和移动设备等，对算力、内存、存储和互连不断增长的需求。UCIe 具 有封装集成不同 Die 的能力，这些 Die 可以来自不同的晶圆厂、采用不同的设计和封装 方式。

先进封装：Chiplet 下封装技术价值凸显，国内 OSAT 厂 商强者恒强

半导体产品在由二维向三维发展，从技术发展方向半导体产品出现了系统级封装（SiP） 等新的封装方式，从技术实现方法出现了倒装（Flip Chip），凸块（Bumping），晶圆级 封装（Wafer level package），2.5D 封装（interposer，RDL 等），3D 封装（TSV）等 先进封装技术，如台积电为客户提供的 Chiplet 封装技术 CoWoS 就是基于 2.5D 封装体 系内 interposer 的技术，在硅中介层上刻蚀μm 级 wire 和 TSV 通孔。

全球先进封装市场需求迅速爆发。由于 AI 芯片组需要运算速度更快的内核、更小巧的 外形以及高能效，AI 市场的不断扩张推动先进封装行业的增长。同时，5G 技术普及也 增加了先进封装需求，5G 芯片组较依赖先进封装技术，来实现高性能、小尺寸和低功 耗。据 Yole，2021 年，全球先进封装市场规模超 300 亿美元，预计 2027 年可达近 600 亿美元。

目前可应用于 Chiplet 的封装解决方案主要是 SIP、2.5D 和 3D 封装。其中，2.5D 封装 技术发展已经非常成熟，并且已经广泛应用于 FPGA、CPU、GPU 等芯片当中，近年 来，随着 Chiplet 架构的兴起，2.5D 封装也成为了 Chipet 架构产品主要的封装解决方 案。其最大特色是采用 Interposer (中介层) 做为整合媒介，主要作为放置于其上的小芯 片间的通讯互联，以及芯片们与载板间的联结。 2.5D 封装让芯片的互联变得更加高效，使得不同用途的芯片可以在使用不同节点的制 程制造后进行集成，大幅降低设计难度和加工成本、提高芯片良率，同时在制程迭代进 度趋缓的背景下让摩尔定律的延续成为可能。此外，为了节省芯片面积，封装也将在此 基础上，从 2D/2.5D 转向 3D 堆叠。从研发的角度来看，由于不同技术节点的 IP 核 迁移时间成本较高，而利用 Chiplet 技术可以只迭代一个芯片模组中的部分核心，从而 达到在时间和资金层面节约研发成本的目的。 此外，还有 HD-FO (High density Fan-out) 封装技术，目前虽仍仅应用在较基础的异质 元件整合 (如逻辑 IC 与 HBM 的整合)，但随技术持续进步搭配其低成本优势，未来可 能有机会进一步成为 Chiplet 采用者的另一封装选择。 3D 封装能够帮助实现 3DIC，即芯粒间的堆叠和高密度互联，可以提供更为灵活的设计 选择。但是，3D 封装的技术难度也更高，目前主要英特尔和台积电掌握 3D 封装技术 并实现商用。

封测行业的技术和资本壁垒将得到提高，高端先进封装或将集中于少数 OSAT 龙头及台 积电、英特尔等提供封装服务的晶圆厂。过去，封测行业在集成电路产业链的下游，毛 利率和竞争壁垒均低于上游环节。未来，Chiplet 所带动的 2.5D 封装/3D 堆叠技术含量 或将远高于传统封装，先进封装的毛利率或将超过 40%，高盈利能力又将进一步赋能 企业提高研发及资本投入强度，进而形成强者恒强的局面；因此，我们判断，高端先进 封装市场或将集中于几家封测龙头及晶圆厂。 Chiplet 融合了晶圆厂部分中后道技术，所以台积电为代表的晶圆厂推出了封装解决方 案，但 Chiplet 多数环节还是基于传统和先进封装，封装厂的经验积累和制造加工尤其 重要。同时，晶圆加工注重通用和归一，而封装注重客户个性化需求，能灵活发展各类 封装技术专长，快速提供满足市场需求的 Chiplet 产品，封装厂发展 Chiplet 大有可为 之处。 OSAT 方面，通富微电积极布局顶尖封装技术形成差异化竞争优势。公司抓住市场发展 机遇，面向未来高附加值产品以及市场热点方向，在高性能计算、存储器、汽车电子、 显示驱动、5G 等应用领域，大力开发扇出型、圆片级、倒装焊等封装技术并扩充其产 能，此外积极布局 Chiplet、2.5D/3D 等顶尖封装技术，多个新项目及产品在 2021 年进 入量产阶段，并已形成新的盈利增长点，各项核心业务实现持续增长。在先进封装方面 公司已大规模生产 Chiplet 产品，7nm 产品已大规模量产，5nm 产品已完成研发即将量 产，公司技术实力上升到一个前所未有的高度。

封测设备：测试机需求放大+资本壁垒趋高，龙头企业核 心受益

作为半导体专用设备的细分市场之一，测试设备贯穿于半导体生产制造流程。晶圆在封 装前和封装过程中需进行多次多种测试，如封装前的晶圆测试（WAT 测试）、在封测过 程中需进行 CP 测试、封装完成后需进行 FT 测试等，所涉及设备包括探针台、测试 机、分选机等。 半导体制造的产业链中涉及的检测设备包括晶圆制造环节的光学质量检测和封测环节 的电学测试。晶圆质量检测（WAT）指在晶圆制造阶段对特定测试结构进行测量，可以 反映晶圆制造阶段的工艺波动以及侦测产线的异常，也对晶圆的微观结构进行检测，如几何尺寸、表面形貌、成分结构等。晶圆质量检测会作为晶圆是否可以正常出货的卡控 标准。电学检测偏重于芯片/器件电学参数测试，主要分为封装前晶圆检测和封装后成品 测试。晶圆质量检测设备和电学测试设备合计约占半导体设备价值总额的 20%，半导体 检测设备的价值量分布方面，质量检测设备占比 54%，电学测试设备占比 46%。

ATE 细分领域多元，市场需求存在差异。不同类型芯片的测试需求的侧重点不同，ATE 根据下游应用可细分为存储器、SoC、模拟/混合类和功率测试机等；全球 ATE 市场以 存储器和 SoC 测试为主，国内模拟/混合测试、数字测试等领域仍存较大市场空间。

2015 年起，国内集成电路测试设备市场规模稳步上升。其中，2020 年我国大陆集成电 路测试设备市场规模为 91.35 亿元，2015 年至 2020 年复合增长率达到 29.32%， 高于同期全球半导体测试设备 CAGR。

Chiplet 方案将增加封测设备价值链。2.5D 封装/3D 堆叠引入了多种前道制程使用的集 成电路设备，资本壁垒也远高于传统封装。以英特尔为例，其 2021 年在新墨西哥州新 建的先进封装工厂的总投资额约为 35 亿美元，远超传统封装企业。我们认为国内具备 先发优势及技术核心竞争力的封装设备厂商将在 Chiplet 所助建的资本壁垒下强者恒强。 Chiplet 的引入将增加扩大测试机需求空间。SoC 芯片测试机复杂度较高，全球市场主 要由海外企业垄断。SoC 芯片中的子模块在同一晶圆上集成，所采用的测试机（包含 CP、FT 流程）均为工艺难度较高且需要持续研发以适应不断迭代的芯片和新的技术标 准协议的复杂测试机。Chiplet 方案的引入将不同子模块功能进行拆分，在 Soc 类芯片 的复杂测试机外新增技术工艺相对低的模拟及模数混合集成电路和功率半导体分立器 件测试机等，将为国内企业提供更多替代空间，迎来快速切入新机遇。

在国产替代叠加后摩尔时代下 Chiplet 快速成长所带来的双重机遇下，我们认为国内龙 头企业华峰测控将核心受益： 快速切入 SoC 测试机市场，进一步技术壁垒巩固核心竞争力。2021 年，华峰测控新产 品 STS8300 已经获得了诸多优质客户的订单并已经取得一定的装机量。STS8300 的 平台化设计进一步提高集成度，主要面向 PMIC 和功率类 SoC 测试，可同时满 FT 和 CP 的测试需求。 主力机型装机量攀升，Chiplet 开拓未来市场空间。公司主力机型 STS8200 系列主要 应用于模拟及混合信号类集成电路测试，同时也拓展了分立器件以及功率类的器件测试， 产品的平台化设计使得产品的可扩充性和兼容性好，快速适应被测试芯片的更新和迭代。 截止 2021 年底，公司研发制造的测试系统装机量为 4500 台，2020 年 2 月为 2300 台，增长 96%。

EDA：先进封装或成为国产 EDA 厂商突破口

受益于先进工艺的技术迭代和众多下游领域需求的强劲驱动力，全球 EDA 市场规模呈 现稳定上升趋势。根据 SEMI 统计，2020 年全球 EDA 及 IP 市场规模为 114.67 亿美元， 同比增长 11.63%。

随着摩尔定律放缓，超大规模集成电路设计挑战呈指数级增长，Chiplet 方法学应运而 生。从某种意义上讲，不同的 Chiplet 就是不同功能模块的 IP 通过封装技术进行高速互 连的集成组合。Chiplet 作为超级 SoC 的后续者，其设计规模会更大、功能会更多、定 制化需求会更强烈。 先进封装或成为国产 EDA 厂商突破口。随着 Chiplet 逐渐成为芯片设计业的主流技术趋 势之一，这也带来了先进封装设计中所存在的高集成度、高匹配性等复杂问题，如何通 过 EDA 工具来高效解决这些问题势在必行。因此，这些都是中国 EDA 企业很好的突破 口。

IC 载板：有望受益于封装成本价值占比持续提升

封装基板是 PCB 行业中增长最快的部分。封装基板由 HDI 板发展而来，是用于连接芯 片与 PCB 板的重要材料，主要用于芯片封装环节，为芯片与 PCB 母板之间提供电气 连接及物理支撑。随着芯片尺寸的缩小和集成规模的扩大，IC 封装向着超多引脚、窄 节距、超小型化方向发展，封装基板逐渐取代传统引线框架，在芯片封装中的应用比例 不断提升。同时受益于半导体与集成电路市场规模的持续增加，封装基板成为了 PCB 领域中未来增速最快、规模最大、成长确定性最高的细分子行业，在全球和国内范围均 有巨大的发展潜能。2021 年，全球 IC 封装基板行业整体规模达 141.98 亿美元，且 未来五年的符合增速将达到 8.6%，是 PCB 行业中增长最快的部分。

封装基板为封装业务结构中价值量最高的环节，先进封装将拉动基板价值占比提升。封 装基板的成本在芯片封装中占有较高的比重，其中属于中低端的引线键合类基板在其封 装总成本中占比约为 40%~50%，而高端倒装芯片类基板的成本占比则可高达 70%~80%。随着封装技术的发展，封装基板在推动集成电路封装产业进步的过程中所 起到的作用就越发重要。 封装基板的市场格局较为集中，2020年全球前十大封装基板企业掌握了 80%以上市场 份额，以日本、韩国和中国台湾企业为主。其中前三大企业为中国台湾欣兴（Unimicron）、 日本揖斐电（Ibiden）、韩国三星电机（SEMCO），分别占据约 15%、11%、10%的市场份额。现阶段中国大陆地区封装基板产值占比相对较低，主要以头部 PCB 厂商将产 业布局延伸至封装基板领域，但随着国内封测产业地位逐渐加强，以及半导体产业链自 主可控重要性的凸显，中国大陆地区近年来在封装基板领域的产值占比不断提升。

封装基板仍存供需缺口，本土厂商加大产能投入。国内厂商中，处于第一梯队的深南电 路、珠海越亚、兴森科技均在积极扩产，2021 年深南电路公告计划投资金额达到 80 亿 元，主要面向 FC-BGA 封装基板项目（60 亿元）和高阶倒装芯片用 IC 封装基板产 品制造项目（20 亿元）。珠海越亚拟投资 35 亿元扩建高端射频及 FCBGA 封装基板 生产制造项目。兴森科技现有 BT 基板产能主要是广州基地 2 万平米/月的封装基板产 能，之后计划与大基金合作的 IC 封装基板项目（珠海兴科实施）分二期投资，目前第 一期 4.5 万平米/月中的 1.5 万平米/月产能已经建成，剩余产能将在 2023 年底前建 成投产；FC-BGA 基板方面，广州兴森项目拟投资约 60 亿元分两期建设产能 2000 万 颗/月的 FC-BGA 基板项目，珠海兴森项目拟投资 12 亿元建设产能 200 万颗/月（约 6,000 平米/月）的 FC-BGA 基板产线，配套国内 CPU/GPU/FPGA 等高端芯片。

兴森科技产品能力得到头部客户认可。公司封装基板业务以存储类为主，实现了 Coreless、ETS、FC-CSP、RF、指纹识别产品的稳定量产，其中存储类占营收比重约 2/3，指纹识别芯片、射频芯片、应用处理器芯片、传感器芯片占比约 1/3。公司一方面 将受益于国内封测行业加速增长带来的配套需求；另一方面也积极开拓全球市场，2018 年与三星大成合作也从侧面说明了公司的体系、能力、技术都得到了头部客户的认可。 产能利用率与良率提升，兴森科技封装基板业务盈利能力显著增强。目前公司封装基板 的产能主要为广州生产基地在 2012 年投资的 12 万平米/年的产能（2018 年达产）， 以及在 2018 年投资扩产的 1 万平/月产能，此外公司与大基金合作的珠海兴科项目也 正处于扩产阶段。公司在封装基板业务方面积累的经验深厚，新项目的投产周期明显缩 短，产能利用率、良率、交期等指标显著改善，2021 年整体良率达到 96%左右，由此 也带动了盈利能力的增强，封装基板业务毛利率在 2021 年达到了 26.4%，盈利能力 明显提升。目前公司封装基板业务仍处于产销两旺的状态，未来随着产能的不断释放， 该项业务对公司的整体盈利的贡献或将进一步增强。

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）

精选报告来源：【未来智库】。

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半导体业Chiplet技术专题报告：成长新至，换道前行

作者：未来智库

发布时间：2022-08-15 08:35

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（报告出品方/作者：长江证券，杨洋、钟智铧、韩字杰）

Chiplet 成打破制程发展桎梏的胜负手，国内半导体迎来换道超车机遇

全球竞逐先进封装行业，半导体行业迎来新变革。摩尔定律自从 7nm 工艺节点以后发 展速度逐步放缓，如何突破限制继续推进芯片性能提升、成本降低成为了半导体行业技 术发展的核心关注点，当前各项技术中 Chiplet、2.5D/3D 先进封装已逐步成熟，部分龙 头已采用 Chiplet+先进封装的形式推进产品技术迭代。 后摩尔时代下，Chiplet 为国内半导体行业实现换道超车提供重要引擎。Chiplet 被视为 中国与国外差距相对较小的先进封装技术，有望带领中国半导体产业在后摩尔时代实现 质的突破。中国企业亦在 Chiplet 上有所作为，积极融入 UCIe 生态，走向 Chiplet 研发 的道路，未来或将有更多国内半导体企业用 Chiplet 技术实现换道超车。

延续摩尔定律：SoC 技术辉煌后面临良率低&成本高等挑战

目前，主流系统级单芯片（SoC）将多个负责不同类型计算任务的计算单元，通过光刻 的形式制作到同一块晶圆上。以旗舰级智能手机的 SoC 芯片为例，基本都集成了 CPU、 GPU、DSP、ISP、NPU、Modem 等众多不同功能的计算单元，以及诸多的接口 IP， 追求的是高度集成化，利用先进制程对于所有的单元进行全面的提升。随着先进工艺节 点不断演进，单颗芯片上可容纳的晶体管数量及单位面积性能不断提升。以 80mm面 积的芯片裸片为例，在 16nm 工艺节点下，单颗裸片可容纳的晶体管数量为 21.12 亿个； 在 7nm 工艺节点下，该晶体管数量可增长到 69.68 亿个。

然而 SoC 芯片性能的提升与芯片的制造工艺息息相关，良率问题难以解决。随着半导 体工艺的进步，在同等面积大小的区域里，挤进越来越多的硅电路，漏电流增加、散热 问题大、时钟频率增长减慢等问题难以解决，芯片设计的难度和复杂度也在进一步增加。 新工艺制程开发成本呈指数级增长且开发周期很长，增加的成本难以被摊薄。芯片设计 成本构成一般包括 EDA 软件、IP 采购、芯片验证与流片、相关硬件和人力成本等。根 据 IBS 统计数据，22nm 制程之后每代技术设计成本增加均超过 50%。设计一颗 28nm SoC 芯片成本约为 5000 万美元，而 7nm 则需要 3 亿美元，3nm 的设计成本可能达到 15 亿美元。

随着半导体工艺节点越来越接近物理极限，每一代半导体工艺节点提升对于芯片性能带 来的收益也越来越小，通常在 15%左右。从盈利能力来看，从28nm 推进至 20nm 节点， 单个晶体管成本不降反升，性能提升逐渐趋缓，在 3nm 以下的制程升级变得更加困难。 根据 IBS，随着制程工艺的推进，单位数量的晶体管成本的下降幅度在降低。从 16nm 到 10nm，每 10 亿颗晶体管的成本下降 23.5%，而从 5nm 到 3nm 成本仅下降 4%。

超越摩尔定律：Chiplet 助力实现性能&功耗&成本平衡

未来随着半导体工艺越来越接近极限，每一代工艺带来的性能增益越来越小，先进封装 可望取代半导体工艺成为芯片性能提升的主要推动力。根据 Yole，2022-2026 年，与前 端制造相比，先进封装领域的技术迭代将继续以更快的速度进行。先进封装通过更紧密地集成内存和逻辑，使计算系统的性能持续增长。

在先进封装领域，有两条由应用驱动的技术路径。其一的主要需求是提升互联密度，从 而解决芯片之间的通信带宽，代表产品是基于 2.5D/3D 高级封装的 HBM DRAM 接口标 准，使用 HBM 可以将 DRAM 和处理器（CPU，GPU 以及其他 ASIC）之间的通信带宽 大大提升，从而缓解这些处理器的内存墙问题。目前，HBM 已经成为高端 GPU 的标配， 同时也应用于部分针对云端处理的 AI 芯片（例如谷歌的 TPU）中。 除此之外，另一条技术路径是 Chiplet，即在封装系统里面不再使用少量的大芯片做集 成，而是改用数量更多但是尺寸更小的芯片粒（Chiplet）作为基本单位。 Chiplet（芯粒）是一种可平衡计算性能与成本，提高设计灵活度，且提升 IP 模块经 济性和复用性的新技术之一。Chiplet 实现原理如同搭积木一样，把一些预先在工艺线 上生产好的实现特定功能的芯片裸片，再将这些模块化的小芯片（裸片）互连起来，通 过先进的集成技术（如 3D 集成等）集成封装在一起，从而形成一个异构集成系统芯 片。

Chiplet 技术是一种通过总线和先进封装技术实现异质集成的封装形式。Chiplet 封装 带来的是对传统片上系统集成模式的革新，主要表现在：（1）良率提升：降低单片晶圆 集成工艺良率风险，达到成本可控，有设计弹性，可实现芯片定制化；（2）Chiplet 将 大尺寸的多核心的设计，分散到较小的小芯片，更能满足现今高效能运算处理器的需求； （3）弹性的设计方式不仅提升灵活性，且可实现包括模块组装、芯片网络、异构系统 与元件集成四个方面的功能，从而进一步降低成本（例如某些对于逻辑性能需求不高的 模组可以使用成熟工艺）并提升性能。

基于小芯片的面积优势，Chiplet 可以大幅提高大型芯片的良率。目前在高性能计算、 AI 等方面的巨大运算需求，推动了逻辑芯片内的运算核心数量快速上升，与此同时，配套的 SRAM 容量、I/O 数量也在大幅提升，使得整个芯片不仅晶体管数量暴涨，芯片的 面积也不断增大。通过 Chiplet 设计将大芯片分成更小的芯片可以有效改善良率，同时 也能够降低因为不良率而导致的成本增加，多芯片集成在越先进工艺下(如 5nm)越具有 显著的优势，因为在 800mm面积的单片系统中，硅片缺陷导致的额外成本占总制造成 本的50%以上。

基于芯片组成的灵活性，Chiplet 能降低芯片制造的成本。一颗 SoC 包含不同的计算单 元，同时也有 SRAM、各种 I/O 接口、模拟或数模混合元件，其中逻辑计算单元通常依 赖于先进制程提升性能，其他部分对于制程工艺的要求并不高，有些即使采用成熟工艺， 也能够发挥很好的性能。因此，将 SoC 进行 Chiplet 化之后，不同的芯粒可以根据需 要来选择合适的工艺制程分开制造，然后再通过先进封装技术进行组装，不需要全部都 采用先进的制程在一块晶圆上进行一体化制造，这样可以极大的降低芯片的制造成本。

基于小芯片组成的灵活性， Chiplet 可以降低设计的复杂度和设计成本。因为如果在芯片设计阶段，就将大规模的 SoC 按照不同的功能模块分解为一个个的芯粒，那么部分 芯粒可以做到类似模块化的设计，而且可以重复运用在不同的芯片产品当中。这样不仅 可以大幅降低芯片设计的难度和设计成本，同时也有利于后续产品的迭代，加速产品的 上市周期。而且，把 SoC 拆分成几个关键的“Chiplet”，让每颗 Chiplet 能够同时出 货到 10 种甚至更多的应用中去平衡研发成本，能够避免一颗大 SoC 芯片设计出来后没 有足够出货量带来的巨大损失，缩短研发周期、研发人员投入等。

Chiplet 是中国半导体实现换道超车的重要引擎。我们认为，Chiplet 在半导体产业技 术趋势中核心解决的问题是大芯片性能提升与成本增加的商业性失衡，对于我国半导体 产业而言更为重要的意义则在于在先进制程发展受限的情况下，通过更为成熟可控的技 术平台实现性能达成与成本考量的均衡（制程低则晶体管数量相同情况下如果做 SoC 则将面临核心数量多、面积大、良率低、成本高的问题，用 Chiplet 的形态加上 2.5D 封 装可以降低综合成本）。国内芯片设计、应用产业链应该参与到全球 Chiplet 生态系统中 一起协作，为相关行业技术规范、标准的完善添砖加瓦，或补充不同的功能模块，以实 现不同芯粒之间的互连，积极解决信号衰减、散热、应力等诸多挑战，推动中国产业发 展的技术储备和应用，为 Chiplet 芯片国产化和产业应用奠定基础。

Chiplet 颠覆半导体产业发展，需求端创新下标的价值走向重估

早在 2014 年，国内某核心设计公司与台积电的 CoWoS（Chip-on-Wafer-on-Substrate） 合作产品已经发布，在 2019 年推出了基于 Chiplet 技术的 7nm 鲲鹏 920 处理器，Chiplet 技术逐步走向成熟。目前，已有 AMD、英特尔、台积电为代表的多家集成电路产业链 领导厂商先后发布了量产可行的 Chiplet 解决方案、接口协议或封装技术。其中，AMD、 Intel 已经率先实现 Chiplet 量产。

拓宽下游产业链加速 Chiplet 生态发展。近年来，Chiplet 下游主要应用于计算&数据存 储，但当前已呈扩围之势，以服务器主控 CPU 为例，其对于算力要求非常高，考虑到 芯片面积较大抬升成本，使用 Chiplet 可以降低设计难度、提升良率、降低设计和制造 成本。预计至 2024 年，全球基于 Chiplet 的器件市场规模可达到 59 亿美元左右。高性 能服务器/数据中心、自动驾驶、笔记本/台式电脑、高端智能手机等将在未来几年成为 Chiplet 的主要应用场景，引领该市场增长。

未来 Chiplet 产业会逐渐成熟，形成包括互联接口、架构设计、制造、先进封装、基板 等完整产业链，中国厂商面临巨大发展机遇。短期内，各 Chiplet 厂商会通过自重用和 自迭代利用这项技术的多项优势，而在接口、协议、工艺都更加开放和成熟的未来，产 业链的各环节都将迎来换血。我们看好由 Chiplet 带动的后摩尔时代下产业链整合机会， 将体现在需求端创新及商业模式升级下的重估，封装测试、封测设备、IC 载板、IP/EDA 企业都将迎来新的增长机遇。

IP：UCIe 为国内企业商业化 IP 硬核创造条件

IP 核是具有知识产权核的集成电路芯核的总称，是芯片设计环节中逐步分离出来的经过 反复验证过的、具有特定功能的、可以重复使用的、包含特定核心元素的（指令集、功能描述、代码等）集成电路设计宏模块（逻辑或功能单元），可以理解为部分可重复使用的“芯片设计模块”，如AHB、APB、以太网、SPI、USB、UART 内核等，其作用 就是在芯片设计环节中降低冗余设计成本及错误发生的风险，提高芯片设计效率。 采用 IP 授权方式设计和开发芯片有如下优点： 1、 经过验证的优质 IP 模块，具有高性能、功耗低、可复用、可规模化、成本适中的 特点，可作为独立设计成果被交换、转让和销售； 2、 使用 IP 模块可以让芯片设计厂商基于现成的“模块”开发芯片，避免了重复劳动， 有利于芯片设计厂商将精力聚焦到提升核心竞争力的研发中。

随着先进制程的演进，线宽的缩小使得芯片中晶体管数量大幅提升，使得单颗芯片中可 集成的 IP 数量也大幅增加。根据 IBS 报告，以 28nm 工艺节点为例，单颗芯片中已可 集成的 IP 数量为 87 个。当工艺节点演进至 7nm 时，可集成的 IP 数量达到 178 个。单 颗芯片可集成 IP 数量增多为更多 IP 在 SoC 中实现可复用提供新的空间，从而推动半 导体 IP 市场进一步发展。 半导体 IP 因技术密集度高、知识产权集中、商业价值昂贵，处于产业链的金字塔尖。 由于 IC 的复杂度以每年 55%的速率递增，设计能力每年仅提高 21%，而 IP 的复用可 以大大缩短设计周期。此外，独立 IP 可有效降低芯片设计公司的运营成本、使其专注 于核心优势领域，同时专业化分工背景下规模效应更显著。中国市场方面，近年来，我 国集成电路产业蓬勃发展，带动了 IP 需求快速增长，尤其是自主可控的优质国产 IP。 虽然目前规模有限，但就产品种类而言，国内半导体 IP 已经覆盖处理器和微控制器、 存储器、外设及接口、模拟和混合电路、通信、图像和媒体等各类 IP。就全球市场而言， 目前中国半导体 IP 产业在总体的规模上还比较小，但在市场规模扩大、新兴市场带动 芯片设计需求、设计产业的高速发展和技术升级新增需求几大推动力下，未来发展可期。 2021 年，全球半导体 IP 市场规模达 58 亿美元，预计 2027 年有望超 100 亿美元。

竞争格局相对稳定，市场集中度较高。半导体 IP 的市场参与者可大致分为两类：一类 是与 EDA 工具捆绑型的半导体 IP 供应商，如 Synopsys、Cadence 等；一类是提供专 业领域 IP 的半导体 IP 供应商，如 ARM、芯原、CEVA、Imagination 等。近年来，Arm 和 Synopsys 一直位列全球 IP 市场前两位，以许可收入计，Synopsys 以 2021 年 31.2% 的市场份额在 IP 许可收入方面位居第一，CR2 为 56.80%；以版税收入计，ARM 市占 率达到 60.80%，其中由中国资本控股的 IMG 排名第四位，市占率为 5%。

Chiplet 可以理解为更大程度的 IP 复用，亦即芯片级的 IP 硬核的复用。当硬核是以硅 片的形式提供时，就变成了 Chiplet。Chiplet 带来的芯片级 IP 复用将进一步放大相关优 质企业业务基础和实力。 选取不同供应商的 Chiplet 进行应用时需要有统一连接不同制程和材料的标准。过去在 各厂商使用自己制定的互联接口时，各家 CCD 无法在同一大芯片设计上使用，互联标 准的不统一是 Chiplet 发展的关键瓶颈之一。 UCIe 为实现 Chiplet 封装提供标准化连接，为国内企业商业化 IP硬核创造条件。UCIe， 即 Universal Chiplet Interconnect Express，是 Intel、AMD、ARM、高通、三星、台积 电、日月光、Google Cloud、Meta 和微软等公司联合推出的 Die-to-Die 互连标准，其 主要目的是统一 Chiplet（芯粒）之间的互连接口标准，打造一个开放性的 Chiplet 生态 系统。UCIe 在解决 Chiplet 标准化方面具有划时代意义。 UCIe 是一个开放的行业互连标准，可以实现 Chiplet 间的封装级互连，具有高带宽、低 延迟、经济节能的优点，能够满足整个计算领域，包括云端、边缘端、企业、5G、汽 车、高性能计算和移动设备等，对算力、内存、存储和互连不断增长的需求。UCIe 具 有封装集成不同 Die 的能力，这些 Die 可以来自不同的晶圆厂、采用不同的设计和封装 方式。

先进封装：Chiplet 下封装技术价值凸显，国内 OSAT 厂 商强者恒强

半导体产品在由二维向三维发展，从技术发展方向半导体产品出现了系统级封装（SiP） 等新的封装方式，从技术实现方法出现了倒装（Flip Chip），凸块（Bumping），晶圆级 封装（Wafer level package），2.5D 封装（interposer，RDL 等），3D 封装（TSV）等 先进封装技术，如台积电为客户提供的 Chiplet 封装技术 CoWoS 就是基于 2.5D 封装体 系内 interposer 的技术，在硅中介层上刻蚀μm 级 wire 和 TSV 通孔。

全球先进封装市场需求迅速爆发。由于 AI 芯片组需要运算速度更快的内核、更小巧的 外形以及高能效，AI 市场的不断扩张推动先进封装行业的增长。同时，5G 技术普及也 增加了先进封装需求，5G 芯片组较依赖先进封装技术，来实现高性能、小尺寸和低功 耗。据 Yole，2021 年，全球先进封装市场规模超 300 亿美元，预计 2027 年可达近 600 亿美元。

目前可应用于 Chiplet 的封装解决方案主要是 SIP、2.5D 和 3D 封装。其中，2.5D 封装 技术发展已经非常成熟，并且已经广泛应用于 FPGA、CPU、GPU 等芯片当中，近年 来，随着 Chiplet 架构的兴起，2.5D 封装也成为了 Chipet 架构产品主要的封装解决方 案。其最大特色是采用 Interposer (中介层) 做为整合媒介，主要作为放置于其上的小芯 片间的通讯互联，以及芯片们与载板间的联结。 2.5D 封装让芯片的互联变得更加高效，使得不同用途的芯片可以在使用不同节点的制 程制造后进行集成，大幅降低设计难度和加工成本、提高芯片良率，同时在制程迭代进 度趋缓的背景下让摩尔定律的延续成为可能。此外，为了节省芯片面积，封装也将在此 基础上，从 2D/2.5D 转向 3D 堆叠。从研发的角度来看，由于不同技术节点的 IP 核 迁移时间成本较高，而利用 Chiplet 技术可以只迭代一个芯片模组中的部分核心，从而 达到在时间和资金层面节约研发成本的目的。 此外，还有 HD-FO (High density Fan-out) 封装技术，目前虽仍仅应用在较基础的异质 元件整合 (如逻辑 IC 与 HBM 的整合)，但随技术持续进步搭配其低成本优势，未来可 能有机会进一步成为 Chiplet 采用者的另一封装选择。 3D 封装能够帮助实现 3DIC，即芯粒间的堆叠和高密度互联，可以提供更为灵活的设计 选择。但是，3D 封装的技术难度也更高，目前主要英特尔和台积电掌握 3D 封装技术 并实现商用。

封测行业的技术和资本壁垒将得到提高，高端先进封装或将集中于少数 OSAT 龙头及台 积电、英特尔等提供封装服务的晶圆厂。过去，封测行业在集成电路产业链的下游，毛 利率和竞争壁垒均低于上游环节。未来，Chiplet 所带动的 2.5D 封装/3D 堆叠技术含量 或将远高于传统封装，先进封装的毛利率或将超过 40%，高盈利能力又将进一步赋能 企业提高研发及资本投入强度，进而形成强者恒强的局面；因此，我们判断，高端先进 封装市场或将集中于几家封测龙头及晶圆厂。 Chiplet 融合了晶圆厂部分中后道技术，所以台积电为代表的晶圆厂推出了封装解决方 案，但 Chiplet 多数环节还是基于传统和先进封装，封装厂的经验积累和制造加工尤其 重要。同时，晶圆加工注重通用和归一，而封装注重客户个性化需求，能灵活发展各类 封装技术专长，快速提供满足市场需求的 Chiplet 产品，封装厂发展 Chiplet 大有可为 之处。 OSAT 方面，通富微电积极布局顶尖封装技术形成差异化竞争优势。公司抓住市场发展 机遇，面向未来高附加值产品以及市场热点方向，在高性能计算、存储器、汽车电子、 显示驱动、5G 等应用领域，大力开发扇出型、圆片级、倒装焊等封装技术并扩充其产 能，此外积极布局 Chiplet、2.5D/3D 等顶尖封装技术，多个新项目及产品在 2021 年进 入量产阶段，并已形成新的盈利增长点，各项核心业务实现持续增长。在先进封装方面 公司已大规模生产 Chiplet 产品，7nm 产品已大规模量产，5nm 产品已完成研发即将量 产，公司技术实力上升到一个前所未有的高度。

封测设备：测试机需求放大+资本壁垒趋高，龙头企业核 心受益

作为半导体专用设备的细分市场之一，测试设备贯穿于半导体生产制造流程。晶圆在封 装前和封装过程中需进行多次多种测试，如封装前的晶圆测试（WAT 测试）、在封测过 程中需进行 CP 测试、封装完成后需进行 FT 测试等，所涉及设备包括探针台、测试 机、分选机等。 半导体制造的产业链中涉及的检测设备包括晶圆制造环节的光学质量检测和封测环节 的电学测试。晶圆质量检测（WAT）指在晶圆制造阶段对特定测试结构进行测量，可以 反映晶圆制造阶段的工艺波动以及侦测产线的异常，也对晶圆的微观结构进行检测，如几何尺寸、表面形貌、成分结构等。晶圆质量检测会作为晶圆是否可以正常出货的卡控 标准。电学检测偏重于芯片/器件电学参数测试，主要分为封装前晶圆检测和封装后成品 测试。晶圆质量检测设备和电学测试设备合计约占半导体设备价值总额的 20%，半导体 检测设备的价值量分布方面，质量检测设备占比 54%，电学测试设备占比 46%。

ATE 细分领域多元，市场需求存在差异。不同类型芯片的测试需求的侧重点不同，ATE 根据下游应用可细分为存储器、SoC、模拟/混合类和功率测试机等；全球 ATE 市场以 存储器和 SoC 测试为主，国内模拟/混合测试、数字测试等领域仍存较大市场空间。

2015 年起，国内集成电路测试设备市场规模稳步上升。其中，2020 年我国大陆集成电 路测试设备市场规模为 91.35 亿元，2015 年至 2020 年复合增长率达到 29.32%， 高于同期全球半导体测试设备 CAGR。

Chiplet 方案将增加封测设备价值链。2.5D 封装/3D 堆叠引入了多种前道制程使用的集 成电路设备，资本壁垒也远高于传统封装。以英特尔为例，其 2021 年在新墨西哥州新 建的先进封装工厂的总投资额约为 35 亿美元，远超传统封装企业。我们认为国内具备 先发优势及技术核心竞争力的封装设备厂商将在 Chiplet 所助建的资本壁垒下强者恒强。 Chiplet 的引入将增加扩大测试机需求空间。SoC 芯片测试机复杂度较高，全球市场主 要由海外企业垄断。SoC 芯片中的子模块在同一晶圆上集成，所采用的测试机（包含 CP、FT 流程）均为工艺难度较高且需要持续研发以适应不断迭代的芯片和新的技术标 准协议的复杂测试机。Chiplet 方案的引入将不同子模块功能进行拆分，在 Soc 类芯片 的复杂测试机外新增技术工艺相对低的模拟及模数混合集成电路和功率半导体分立器 件测试机等，将为国内企业提供更多替代空间，迎来快速切入新机遇。

在国产替代叠加后摩尔时代下 Chiplet 快速成长所带来的双重机遇下，我们认为国内龙 头企业华峰测控将核心受益： 快速切入 SoC 测试机市场，进一步技术壁垒巩固核心竞争力。2021 年，华峰测控新产 品 STS8300 已经获得了诸多优质客户的订单并已经取得一定的装机量。STS8300 的 平台化设计进一步提高集成度，主要面向 PMIC 和功率类 SoC 测试，可同时满 FT 和 CP 的测试需求。 主力机型装机量攀升，Chiplet 开拓未来市场空间。公司主力机型 STS8200 系列主要 应用于模拟及混合信号类集成电路测试，同时也拓展了分立器件以及功率类的器件测试， 产品的平台化设计使得产品的可扩充性和兼容性好，快速适应被测试芯片的更新和迭代。 截止 2021 年底，公司研发制造的测试系统装机量为 4500 台，2020 年 2 月为 2300 台，增长 96%。

EDA：先进封装或成为国产 EDA 厂商突破口

受益于先进工艺的技术迭代和众多下游领域需求的强劲驱动力，全球 EDA 市场规模呈 现稳定上升趋势。根据 SEMI 统计，2020 年全球 EDA 及 IP 市场规模为 114.67 亿美元， 同比增长 11.63%。

随着摩尔定律放缓，超大规模集成电路设计挑战呈指数级增长，Chiplet 方法学应运而 生。从某种意义上讲，不同的 Chiplet 就是不同功能模块的 IP 通过封装技术进行高速互 连的集成组合。Chiplet 作为超级 SoC 的后续者，其设计规模会更大、功能会更多、定 制化需求会更强烈。 先进封装或成为国产 EDA 厂商突破口。随着 Chiplet 逐渐成为芯片设计业的主流技术趋 势之一，这也带来了先进封装设计中所存在的高集成度、高匹配性等复杂问题，如何通 过 EDA 工具来高效解决这些问题势在必行。因此，这些都是中国 EDA 企业很好的突破 口。

IC 载板：有望受益于封装成本价值占比持续提升

封装基板是 PCB 行业中增长最快的部分。封装基板由 HDI 板发展而来，是用于连接芯 片与 PCB 板的重要材料，主要用于芯片封装环节，为芯片与 PCB 母板之间提供电气 连接及物理支撑。随着芯片尺寸的缩小和集成规模的扩大，IC 封装向着超多引脚、窄 节距、超小型化方向发展，封装基板逐渐取代传统引线框架，在芯片封装中的应用比例 不断提升。同时受益于半导体与集成电路市场规模的持续增加，封装基板成为了 PCB 领域中未来增速最快、规模最大、成长确定性最高的细分子行业，在全球和国内范围均 有巨大的发展潜能。2021 年，全球 IC 封装基板行业整体规模达 141.98 亿美元，且 未来五年的符合增速将达到 8.6%，是 PCB 行业中增长最快的部分。

封装基板为封装业务结构中价值量最高的环节，先进封装将拉动基板价值占比提升。封 装基板的成本在芯片封装中占有较高的比重，其中属于中低端的引线键合类基板在其封 装总成本中占比约为 40%~50%，而高端倒装芯片类基板的成本占比则可高达 70%~80%。随着封装技术的发展，封装基板在推动集成电路封装产业进步的过程中所 起到的作用就越发重要。 封装基板的市场格局较为集中，2020年全球前十大封装基板企业掌握了 80%以上市场 份额，以日本、韩国和中国台湾企业为主。其中前三大企业为中国台湾欣兴（Unimicron）、 日本揖斐电（Ibiden）、韩国三星电机（SEMCO），分别占据约 15%、11%、10%的市场份额。现阶段中国大陆地区封装基板产值占比相对较低，主要以头部 PCB 厂商将产 业布局延伸至封装基板领域，但随着国内封测产业地位逐渐加强，以及半导体产业链自 主可控重要性的凸显，中国大陆地区近年来在封装基板领域的产值占比不断提升。

封装基板仍存供需缺口，本土厂商加大产能投入。国内厂商中，处于第一梯队的深南电 路、珠海越亚、兴森科技均在积极扩产，2021 年深南电路公告计划投资金额达到 80 亿 元，主要面向 FC-BGA 封装基板项目（60 亿元）和高阶倒装芯片用 IC 封装基板产 品制造项目（20 亿元）。珠海越亚拟投资 35 亿元扩建高端射频及 FCBGA 封装基板 生产制造项目。兴森科技现有 BT 基板产能主要是广州基地 2 万平米/月的封装基板产 能，之后计划与大基金合作的 IC 封装基板项目（珠海兴科实施）分二期投资，目前第 一期 4.5 万平米/月中的 1.5 万平米/月产能已经建成，剩余产能将在 2023 年底前建 成投产；FC-BGA 基板方面，广州兴森项目拟投资约 60 亿元分两期建设产能 2000 万 颗/月的 FC-BGA 基板项目，珠海兴森项目拟投资 12 亿元建设产能 200 万颗/月（约 6,000 平米/月）的 FC-BGA 基板产线，配套国内 CPU/GPU/FPGA 等高端芯片。

兴森科技产品能力得到头部客户认可。公司封装基板业务以存储类为主，实现了 Coreless、ETS、FC-CSP、RF、指纹识别产品的稳定量产，其中存储类占营收比重约 2/3，指纹识别芯片、射频芯片、应用处理器芯片、传感器芯片占比约 1/3。公司一方面 将受益于国内封测行业加速增长带来的配套需求；另一方面也积极开拓全球市场，2018 年与三星大成合作也从侧面说明了公司的体系、能力、技术都得到了头部客户的认可。 产能利用率与良率提升，兴森科技封装基板业务盈利能力显著增强。目前公司封装基板 的产能主要为广州生产基地在 2012 年投资的 12 万平米/年的产能（2018 年达产）， 以及在 2018 年投资扩产的 1 万平/月产能，此外公司与大基金合作的珠海兴科项目也 正处于扩产阶段。公司在封装基板业务方面积累的经验深厚，新项目的投产周期明显缩 短，产能利用率、良率、交期等指标显著改善，2021 年整体良率达到 96%左右，由此 也带动了盈利能力的增强，封装基板业务毛利率在 2021 年达到了 26.4%，盈利能力 明显提升。目前公司封装基板业务仍处于产销两旺的状态，未来随着产能的不断释放， 该项业务对公司的整体盈利的贡献或将进一步增强。

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）

精选报告来源：【未来智库】。

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张维迎，一个经济学家的“皈依”

作者：新浪财经

发布时间：2022-08-11 14:20

快照：

来源：经济观察报

图片来源：受访者供图

经济观察报 文钊 宋馥李/文 张维迎在他近50岁的时候“恍然大悟”。这位一向自奉为主流经济学家一份子的学者，发现这可能只是一个不自觉的误会。

张维迎是北京大学国家发展研究院博雅特聘教授、市场与网络经济研究中心主任。在新出版的《重新理解企业家精神》一书中，张维迎有这样一段讲述。2008年7月中旬，罗纳德·科斯教授在芝加哥大学组织了一次“中国经济转型研讨会”，张维迎应邀参加并提交了论文，题目是《产权变革、企业家兴起与中国经济发展》。科斯研究所所长李·本哈姆是论文的评论人，他的第一句话就是：“这是一篇非常奥地利学派的文章。”

张维迎写道：“他的话让我恍然大悟。”

《重新理解企业家精神》

张维迎 | 著

理想国 | 海南出版社

2022年6月

2022年7月28日，在接受《经济观察报》采访时，张维迎这样解释他当时的感受：回头来看，因为我们受到的是传统的经济学的训练，我们始终想在一个标准的经济学框架中去解释企业家。后来我“恍然大悟”什么呢？其实我们不能从那个标准去解释它，我们用标准的经济学是理解不了企业家的。

至少可以说，在这一年张维迎和新古典经济学彻底分道扬镳了。他开始回顾自己的学术生涯，他意识到，他的思想更接近奥地利学派经济学，“我对市场的信念有着像米塞斯和哈耶克那样的彻底性”。其时整个世界正陷入一场前所未有的经济危机中。张维迎形容自己那时候的状态，如饥似渴地研读奥地利经济学派的著作。后来他这样说，我研究企业家30多年将近40年，但是只有最近几年我才真正理解企业家精神是什么。

也许是冥冥之中自有安排。他的学术声名是与他对企业家和企业家精神的研究联系在一起的。1984年，他写了自己第一篇跟企业家有关的文章《时代需要具有创新精神的企业家》。相较之下，这一年他的另外一篇文章影响更大，那就是这年4月完成的《以价格体制的改革为中心，带动整个经济体制的改革》，提出通过“双轨制”逐步放开价格的政策建议。

那时候，企业家和企业家精神在中国还是一个多少有些禁忌的词汇。从20世纪70年代末的扩大企业自主权，到1984年提出要实行厂长（经理）负责制，再到90年代提出建立现代企业制度，在改革叙事中，企业家从来没有成为主流经济学研究的重点领域。

不过企业家主题一直伴随着张维迎的学术研究。1989年，他和盛斌一起出版了《经济增长的国王——论企业家》。20世纪90年代他到牛津大学读博士学位，博士论文研究的就是“资本雇佣劳动”，1995年，他出版了《企业的企业家-契约理论》。

从2009年开始，张维迎开始对主流经济学进行系统反思。如果说这些讨论更多限定于学术圈，从公众角度看，他的很多观点一以贯之地打上了鲜明的印记。在2004年那场产权改革的争论中，他站在企业家一边，说要善待为社会做出贡献的人。2016年，在他和林毅夫教授之间展开的那场有关产业政策的论辩中，他的核心观点仍然是，企业家是新产业的发现者和推动者，没有哪个新兴产业可以预测。尽管在外界看来，他们谁也没有说服谁，但是客观上，这场讨论以及随后加入到讨论中的学者，让人们在思考产业政策相关问题的同时，也更多地关注企业家的价值。

张维迎说，我现在的看法是，为了对真实的市场有一个正确的理解，主流经济学需要一个范式的改变。2015年，他出版了《经济学原理》，他自豪的是，与流行教科书不同，他的书里面有企业家的一席之地。他构造了以企业家为核心的“斯密-熊彼特增长模型”，他相信，在解释经济增长方面，这个模型远比新古典增长模型和凯恩斯主义的“三驾马车”有说服力。

从他第一次写文章讨论企业家的问题，至今已经38年。而从他第一次关注这个话题至今，中国经济发生了奇妙的变化，从一个新兴的转轨经济体跻身全球第二大经济体。在这个过程中，中国在1993年确立了社会主义市场经济的道路，2001年加入了世贸组织，中国经历了两次全球经济和金融危机。中国跟全球第一的美国在经济总量上的差距在逐渐缩小。或许正因如此，2018年美国发起了针对中国的贸易和科技战，争端一直持续至今。

如果说20世纪80年代开始，中国改革开放后的第一代企业家站上了历史舞台，那么经历90年代、2000年左右的一代，到今天的“8090”，可谓是“四世同堂”。中国已经拥有了一个日渐庞大的企业家群体，企业家精神也从一个边缘话题进入主流叙事，写入了中央文件和政府工作报告。刚刚公布的《财富》杂志世界500强中，包括台湾地区在内，中国一共有145家企业上榜。

与此同时，中国经济告别狂飙突进的高增长年代，从两位数增长逐级回落，直到进入5%~6%的增长平台。套利时代正在远去，未来支持增长的唯一驱动力就是创新，第四次工业革命向中国展示了一个想象空间巨大的新战场，悬念在于谁能够创造出更伟大的产品和企业。

这个时代显然比过去任何时候都更呼唤企业家精神。一个问题挥之不去：中国为什么没有乔布斯那样的企业家？虽然他在中国有众多的拥趸和模仿者。而在共同富裕的语境下，这个社会对企业家群体的期待多过以往。甚至这很容易让他们因为一着不慎而陷入舆论漩涡。在表达自己方面，企业家群体比过去任何时候都更审慎。

张维迎的这本《重新理解企业家精神》就是在这样一个情境下面世的。记者采访这一天，张维迎穿着蓝色T恤，上面印着“辛庄课堂”。辛庄村是陕西省吴堡县的一个村子，是张维迎的老家。辛庄课堂是张维迎和黄怒波联合创办的学习和交流平台，面向中青年企业家，课程的核心是研修企业家精神。

张维迎像一个布道者。他望向记者的时候眼睛里有光，热切而诚挚，毫无遮拦地表达着他内心的激荡和热爱。张维迎承认，走向主流经济学反面的他是个少数派，不过他又说，但是我们知道人类的进步都是从少数派开始的，每一种新的观点确实是从少数派开始的。这时候他又像一个历经曲折终于寻得真经的皈依者，他平静地说：“我是哈耶克的信徒。”

于是想起张维迎为了纪念不久前去世的恩师何炼成写的那首《何老师，再听我一曲信天游》，其中的几句话，更像是他对自己学术生涯的总结：

一道道沟来一道道坡，

一篇篇文章惹风波；

前山里有雨后山里雾，

不管旁人走自己的路。

【访谈】

左：著名经济学家 张维迎

右：经济观察报执行总编辑 文钊

主流经济学里没有企业家

经济观察报：张老师好，谢谢您接受经济观察报的采访。想从您的学术生涯开始问起，您是中国经济学家中比较早关注企业家和企业家精神的，从上世纪80年代初开始。在当时来讲，经济学主流的研究方向其实不是这块儿，甚至这个领域不仅说有点偏门，有时候还会有些敏感。为什么您会关注到这样一个话题？

张维迎：其实当时在80年代初——甚至到今天，企业家问题都不是主流经济学关注的问题，主流经济学里面其实是没有企业家的。为什么呢？因为主流经济学很多的假设排除掉了企业家。举个例子，经济学家问你说，地上有20美元钞票，你是弯下腰把它捡起来，还是不理它？标准的经济学答案是什么？不理它。为什么呢？这20美元肯定是假的，如果是真的早被人捡走了。这就是经济学讲的“均衡”，经济学家总是假定经济处于均衡状态。而真实世界是什么？这20美元可能是真的，可能是假的，有人能看出来，有人看不出来。能看得出这20美元是真是假的人——就是比较准确识别的人，就是企业家。

所以我现在要说，我们整个经济学界和主流经济学最为遗憾的一点就是它没有企业家。回到80年代，企业家的概念在中国当时来讲是个贬义词，不是个褒义词。当时我有一篇文章是《北京日报》邀请我写的，时间是1984年五六月份，原文的题目是《冒险精神是企业家的基本素质之一》，这个题目不是特别好，拖了很久发不了。说有两个词主编不同意，一个是“企业家”，另一个是“冒险精神”，建议不用企业家用“实业家”，不用冒险精神用“探险精神”。那你就可以理解在当时的情况下，某种意义上企业家是个负面的词。最后我坚持不变，报纸上发出来改了一个保留了一个，标题变成《探险精神是企业家的基本素质之一》。我讲这个真实的故事，你就能看出，当时企业家和冒险精神确实是贬义词。

其实我的工作最重要的一个贡献是改变了这个观念，使得企业家在中国由贬义词逐渐变成一个褒义词。你问我为什么会关注它，其实我自己也解释不清楚。当时，我间接地知道熊彼特的一些理论。但是另一方面，我确实在想，我们传统的社会崇拜的是什么人？大将军！比如很多人崇拜拿破仑、至今还有很多人崇拜他。那么什么是市场经济的英雄？我在看的过程中、思考的过程中就感觉到，如果说传统社会的英雄就是将军的话，市场经济的英雄就应该是企业家。

所以我就沿着这样的思路开始改变人们的观念，后来我和盛斌合作出版了一本书，书名就叫作《企业家：经济增长的国王》。就是说，你要理解经济增长和经济发展、要理解市场经济，你就要理解企业家。我就是沿着这样的思路一直过来，应该说当时这种观念还是引起很大轰动。我有一篇谈企业家和观念变革的文章，在当时少有的周刊——《瞭望》周刊连载了五期。最早文章是发在《读书》杂志上。可以说企业家是我一直研究的主题。

现在我们回过头来看，这个问题非常重要。我在这本书（《重新理解企业家精神》）里面谈到，为什么这个问题重要？我谈了三个方面的原因。第一个呢，所有的传统文化——无论东方的还是西方的——都鄙视企业家，企业家在好多文化里是不受尊重的，包括在《圣经》里面，包括我们的儒家文化里面。这不是中国特有的，而是一个普遍现象。

第二呢，刚才我们讲到了在主流经济学里面没有企业家。

第三就是计划经济的本质。现在来说，（计划经济）就是它否定企业家精神，它把决策变成计划机关的集中决策——生产什么、如何生产、为谁生产——这些经济的基本问题由一个权威机关决策，而不是一个分散地由企业家根据自己的判断做出的决策。

这三个问题使得我们认识企业家、理解企业家，就变成了非常关键、非常重要的问题。可以说，尽管经济学号称是研究市场理论，但其实我们很多经济学家是不理解市场如何运作的，因为我们脑子里没有企业家。

经济观察报：虽然您从80年代开始讨论这个话题，我印象特别深的是，您在这本书里写，您到50岁的时候忽然意识到自己学术路径应该是什么样的，您用了一个词叫“恍然大悟”，不知道当时对您来讲是很震撼还是很惊喜？

张维迎：可以这么讲，我将近40年一直在研究。一开始我说企业家重要，后来其他人也在谈企业家、也说企业家重要。那么什么样的产权制度下会有企业家？我在1986年就开始研究这个问题。90年代我到牛津上学，核心就是解释这样一个问题，尤其是资本家和企业家的关系。

回头来看，因为我们受到的是传统的经济学的训练，我们始终想在一个标准的经济学框架当中解释企业家。后来我“恍然大悟”什么呢？其实我们不能从那个标准去解释它，我们用标准的经济学是理解不了企业家的。

所以后来我就说，我是讲过这样的话——我研究企业家30多年将近40年，但是只有最近几年我才真正理解企业家精神是什么。而理解企业家精神是什么，我是从反面讲企业家精神不是什么。

针对标准的经济学、管理学的理论，我认为，第一，企业家决策不是科学决策。我们好多人老想说科学决策是最高的决策，什么东西都要遵循科学决策。企业家决策不是科学决策。为什么我们要迷信科学决策？就是我们的理论使我们觉得任何东西只有科学的决策才是最好的，这样的话即使是企业家也要花钱雇一些人，如咨询公司，给他的决策披上科学的外衣。本来是直观的判断，但是他要找一些人证明这是有道理的，否则的话他觉得就没法让别人信服，别人说你怎么拍脑袋？

科学决策是什么？科学决策有数据，结论是唯一的，正确答案是唯一的，就像我们考试一样是有标准答案的。企业家决策是没有标准答案的，甚至可以说，大部分人都认可的事情就不是企业家做的事情，不是企业家决策。只有少数人认为是对的，大部分人认为是错的，这才叫企业家决策，甚至可能1000个人里面999个认为是错的，只有一个人认为是对的，那个人可能就是企业家。

我书里面有好几个例子。我们要区分开企业家决策和管理决策是不一样的。经济学、管理学讨论的都是管理决策，企业里95%以上的决策都是管理决策，只有不到5%的决策是企业家决策。企业家决策很关键，你这个企业能不能生存下去，企业该做什么，这是企业家决策。数量很少，但是重要性很大。

我在书里讲，如果你误解了这一点，把企业家决策当作管理决策的话，你最后是要失败的。包括当时的英特尔老总，就把企业家决策当成一个管理决策来对待，找了一帮营销队伍、技术队伍和财务人员组成了好几十人的庞大的研究队伍，后来根据他们做的研究报告决策，结果一塌糊涂。最后他自己也认识到，说直觉告诉我应该这样做，但是我还是听了他们的报告，我否定了自己的直感。这是事后说的话。理解了这个问题，我们对市场和对经济决策的理解就完全不一样了。

我在书中的第二章集中谈这个问题，我认为理解企业家精神不是什么是问题的核心，就是跟传统对比，它不是科学决策，企业家决策不是科学决策。

第二，企业家决策不是给定约束条件下求解，而是改变约束条件。标准的决策都是给定约束条件求解，经济学用数学的方式就可以处理，这些东西都可以被计算机、人工智能替代，企业家决策不是这样的。企业家决策是计算机、人工智能替代不了的，不是给定约束，而是改变约束，哪些能改变，哪些不能改变，需要企业家自己判断。

正因为如此，企业家就变成了“成王败寇”，成功了就说他伟大，失败了就说他是骗子。在别人觉得八字没一撇的时候你就信誓旦旦，那你不是骗子是什么？中国有句老话说，巧妇难为无米之炊。对一般人来说，米是条件，没有米我怎么做饭？但是对企业家来讲，如果我认为有人要吃饭，卖饭能赚钱，我还没有米，那就去找米；找不到现成的米，就让人种稻子；如果找不到农民种稻子，我就找炼钢工人，说服他们改行种稻子——企业家们就是会这样想。但是有一些条件是他们实现不了的，最终失败了，大家就会认为他是骗子。

另外再讲一点，过去我们理解企业家说他们就是为了赚钱，但是仔细观察一下，也是长期困惑我自己的：这家伙赚那么多钱了，几辈子花不完了，还忙活什么？干吗不休息呢？其实不是的，真正的企业家都有超越金钱的目标，赚钱只是一个手段。或者证明自己伟大，证明自己了不起，自己能做到而别人做不到，能够建立一个商业帝国。他赚再多的钱也停不下来，企业家一旦停下来就不是企业家了。而且还有企业家互不服气——就是争强好胜，你做了这个事我要做得比你更好。当然了还有一些人就是喜欢自由和创造，他做了与别人不一样的事情才感觉有价值，重复别人的事情是没有意义的。这才是企业家真正的创业、创新的动机，而不是说我赚多少钱。但是很切实的标准是，没有人买你的东西、你不能赚钱说明你不如人家。

从社会层面来讲，赚钱是约束企业家的手段，你拿了那么多社会资源，凭什么证明你给社会做了贡献？赚钱了说明做了贡献了。为啥呢？赚钱意味着你把成本都支付了，还有多余的，多余的是哪来的？是消费者给你的。消费者为什么给你？消费者也不傻，是因为他得到的比他付出的要大。他出了10块钱买了值12块钱的东西就高兴了，所以你才能赚钱。所以如果你不能服务消费者，就不能证明你用这个资源是正当的。所以说利润是社会约束企业家的一种工具、一种机制。你这么反过来一看啊，很多问题豁然开朗，跟原来的想法不一样了。

经济观察报：你讲的所有这些，可以讲你走到了主流经济学的反面。

张维迎：你也可以这么讲，但是我讲正确的说法就是，思维范式和原来不一样了。这就类似说，我们原来说地球是中心，后来哥白尼说太阳才是中心。这个世界还是一样的，但是我们对世界的理解不一样了，我为什么说现在有很多的经济政策或者是其他的政策，包括媒体宣传的一些观点有问题呢？因为他没有理解企业家。

经济观察报：现在能不能说您的观点还是少数派？

张维迎：可以这么讲，是少数派，但是我们知道人类的进步都是从少数派开始的，每一种新的观点其实是从少数派开始的。企业家也是一样，我们说苹果、微软或者谷歌，现在了不得，一开始都是少数派。

经济观察报：您出去讲的话遇到最大的反对的声音是什么？

张维迎：跟企业家谈的话，我觉得认同度非常高，我还真没遇到企业家说我的这个认知是错的。很多企业家听我讲了以后说，这就是我们做的东西，但是我们总结不出来。企业家在实际上做，但是科学至上论使得企业家又有点自卑。既然科学决策才伟大，你这个不是科学决策怎么是对的呢？所以他会找很多人给他进行科学论证。

但是我确实遇到一个非常有名的经济学家，听了我讲的东西以后很生气，他说你根本没有理解主流经济学——他会这样讲的。

我在书里有一篇文章，说我自己是怎么转变的。原来我们一直说主流经济学是最好的、最正确的理论，任何东西只要跟它不一样，我们就进行辩护。怎么辩护呢？就像我说的，一开始是地心说。地心说认为，所有的行星包括太阳都是围绕着地球转的，是一个方向转，但是观测又发现，好比说火星，有时候是顺时针转，有时候是逆时针转，你怎么解释？地心说是这样解释的：它是围绕地球转，但是本身有个轮，叫本轮，这个本轮围绕地球转，行星在这个轮上转，从地球的角度看，就是一会儿正一会儿反嘛。但是如果你换一个角度，如果太阳是中心的话，就不需要这个本轮了，仍然解释得很清楚，因为地球也是行星之一，不同行星转得速度不同，有时候在你前面，有时候在你后面，这些问题就容易解释了。

所以说，我觉得经济学范式的转变非常难。如果经济学理论仅仅是经济学家自己的游戏，那关系不大，最重要的是很多政策都是基于这样一种理论。好比说我们的产业政策，我们对公司治理的理解，全是基于这样的理论，那问题就大了。我之所以这么坚持，很大程度是由于我对现实的这些大的问题所做的反思，使我倒推回来去理解经济学。

举一个简单的例子，按照经济理论说，按照预期利润最大化来做决策，外部性很强的话，企业家就不会去做，但是你看一下现实是那样吗？不是那样。按照主流经济学理论，新技术在市场经济下根本不会出现的，因为新技术的外部性都很强，如果没有政府支持新技术就不会出现。但是我们看从蒸汽机开始一直到现在，绝大部分新技术都是私人创造的。他们为什么做？按经济学的预期利润最大化解释不了，但是按我刚才讲的理论就好解释了。因为很多人做这个事，他就是想改变世界，而不是说这个东西对社会有一百的价值，我拿到一就不愿意做，不是这样的。我拿到一，甚至拿到0.5都愿意做。社会得到的是一千一百。

按照经济学理论，很多私人不会做的事情，现实中的企业家都在做，说明我们经济学对企业家的目标理解错了，如果说得不敬一点儿，我们是“狗眼看人低”。包括很多公共产品，古希腊的大剧院，罗马的很多大剧院都是私人做的，英国的运河是私人修的，铁路是私人修的，现在私人提供很多的免费的公共产品。

我们经济学没法解释这些东西，那肯定有问题，对吧？所以我说我对自己的理论充满信心。我觉得主流经济学范式有很大的问题，就是它对市场的理解即使不是完全错误的，也是误导性的，它只解释了一部分微观的小的问题，没法解释大的问题。没法解释大的问题，就会导致一系列我认为错误的政策。

企业家精神是一种创造力

经济观察报：这几年大家都在讲企业家精神，不仅是社会上讲，还写入了政府工作报告和中央文件。各方面都在讲，我有时候觉得大家讲的事也都不太一样。

张维迎：可能不太一样，企业家这个概念不同人有不同的理解，为什么我会觉得我这个理解很重要？就是真正理解到这个深度之后，你才能够理解企业家在做什么，为什么重要。有时候人们是鹦鹉学舌，别人说我也说，或者我们只看一些表面的现象。比如我们讲产业要发展，需要企业家来生产什么，但是这个产业是原来没有的，它是企业家创造的，没有企业家这个产业就没有。从近代两百年以来的每个产业都可以找到一个或者几个创始人，我们知道汽车产业是谁创造的，蒸汽机是谁创造的，火车是谁创造的。

我在书里讲了个很小的故事。女性用的胸罩是很大的产业，这个产业就是上世纪20年代纽约大街上的一个女裁缝创造的。这个裁缝一开始给妇女生产衣服，她希望女性穿上她的衣服要挺直一点，丰满一些，就会做一个胸垫，最后就发明了胸罩。她开始做胸罩是为了让人家在她那儿裁剪衣服，你在我这儿做衣服就送胸罩，后来发现大家都喜欢这个胸罩，她就不做衣服了只生产胸罩，胸罩这个产业就创造出来了。胸罩产业还有上游产业，还有营销系统。我举这个例子是想说，现在每个新的产品和产业，都是企业家创造出来的，但是如果我们忽略了这一点的话，我们老在告诉人家企业家你应该做什么，或者我们经济学假定说这些产业已经存在——这些产业不存在。

回过来我们讲讲反垄断问题。按照经济学的原理，垄断就是如果你定的价格高于边际成本，你就给社会带来损失了。但是如果这个产品原来就不存在的话，你如何要让它出现？如果企业家预计产品是按照社会边际成本定价，因为研发成本很高，边际成本可能很低，尤其是软件，边际成本几乎是零，研发成本可能几个亿，那这些产品压根就不会存在。

但是经济学家假定这些产品已经存在，然后再确定什么样的价格对社会是最好的，他没考虑这种产品本来是不存在的，按照你这个理论，对社会最好价格的产品是没有的。如果说瓦特和博尔顿预期蒸汽机只能按边际成本定价，他们干吗制造蒸汽机？从这个意义来说，传统理论对我们误导有多深，流行的经济学理论假定一切都是给定的——技术给定、资源给定、偏好给定，然后企业决策，很多人理解的企业家是这个概念的企业家，不是我理解的真正意义上的企业家。

经济观察报：听起来，企业家生活在充满误解的世界里。

张维迎：我们很多人在用“企业家”这个词，但是没有理解企业家，没有理解真正的企业家含义是什么意思，他们把企业家理解成就是一个生产者。既然你是个生产者，你能生产，他也能生产，那么企业家就没那么重要了，一整套政策这样出来的话，就有问题了。

经济观察报：这几年跟大数据有关的一个流传的说法，您在书中也有很详细的剖析，就是说大数据能够支持或者叫复活计划经济，您也讲了大数据计划经济论否定的是企业家精神。

张维迎：计划经济的本质是什么？就是否定企业家精神。有人包括一些中国非常顶级的企业家也发表言论，说有了大数据之后我就可以重新搞计划经济了，这是完全错误的。在《重新理解企业家精神》这本书里，我就专门有一章，“大数据代替不了企业家”，回应这个问题。

为什么大数据不能替代企业家？大数据是根据过去来预测未来，它在某种管理当中，比如我刚才讲的95%的管理决策里面是有用的。你开一个餐馆，今天进多少肉和菜；周末多进点，平时少进点；晚上多进点，中午少进点。这是可以有数据的。但是开不开餐馆，在哪儿开这个餐馆，这是数据告诉不了你的，这就需要企业家精神。为什么说大数据不能告诉你呢？企业家面对的是未来的东西，不确定性意味着过去没有的事，你要靠想象力，靠你的主观判断。

经济观察报：其实我更感兴趣的是为什么这样一些观念或者是讨论，时不时地会出来，不光是学界的人会说。企业家本身是在市场里面的，但是他也会说。而且这个声音沉寂一阵后又会冒出来，为什么会这样？

张维迎：因为我们基本的认知是，我们讲的这个世界是确定的，这个世界是什么东西都可以计算出来的，这是一个根深蒂固的假定。什么东西都有最优——资源配置最优，什么条件下得到最优，我们有一整套理论就以为世界就是这样的。人类经常被我们自己创造的理论搞瞎眼睛。诺贝尔奖得主卡尼曼有个词叫作“Theory induced blindness”，就是“理论诱致的盲区、盲点”，这种事情太多了。

如果简单地崇拜哈耶克所说的科学主义的话，我们就更容易走到这一步——既然任何东西变成数据可以计算的东西，自然会想到我现在不能计算是因为计算能力不够。关于计划经济可行性的讨论是在上个世纪30年代，那时候还没有计算机呢，40年代有计算机就可以搞计划经济了吧，这样行不行？不行。现在有大数据了，说数据那么多还不行？不行，就是不行。为什么呢？企业家面对的是未来。

我们不要假定这个世界面临的都是科学能够解决的问题，不要假定这个世界都可以计算，不确定性就意味着不能计算，这就是企业家面临的主要问题，如果没有不确定性，就不需要企业家了。按我们经济学假定，什么都给定了——偏好给定，技术给定，资源给定，那不需要企业家了，就是计算。过去人计算，现在机器可以计算了——机器计算线性规划比人不知道快多少倍。人的计算能力非常有限，机器的计算能力很高，但是对不起，这不是人类面临的最重要的问题。

经济观察报：现在跟企业家精神相对应的还有一个词叫科学家精神，我们也在讲怎么样充分发挥科学家的作用，突破所谓的技术短板，卡脖子的问题，科学家精神和企业家精神放在一块的时候，它们是什么样的关系？

张维迎：如果更一般地解释企业家精神的话，它是一种创造力，是不循规蹈矩，要突破过去的框框，一个科学家要真正对科学做出贡献也需要具有企业家精神，就是一种刚才讲的突破传统的精神，不害怕风险，敢冒风险。从这个意义来说，每一个对行业做出杰出贡献、开创贡献的人都可以说是一个企业家。

我在《博弈与社会》那本书里谈到制度企业家，孔子这样的人就是制度企业家，他创造了一种新的社会规范。邓小平也是制度企业家，改变了我们中国的经济体制。科学主要集中于解释未知世界，这个解释，不同的科学不一样，有一些简单的现象，有一些复杂的现象，好比天体是简单的现象，但是生物就相当复杂，我们人类就更复杂。

在企业家的创造中，很多依赖于科学家的知识，好比生物工程和原子弹就需要科学家的支持。企业家跟科学家不一样，企业家总是要把这个东西变成大众化的商品服务于大众。比如，原来有很多的好的想法，放在图书馆里，放在科学家的脑子里，普通人享受不了。企业家就是让普通人能够享受到科学家或者其他技术专家、发明家创造的东西，享受它的价值。

经济观察报：我们说到一些科技的短板，比如芯片这种事情，就觉得应该是科学家干的事情，企业家起什么作用？

张维迎：当然了，解决芯片的短板需要驱动力。历史上看，比如晶体管的发明，这是科学家做的，获了诺贝尔奖，这个很重要。到了集成电路再到微芯片，这在很大程度上是一种企业家行为，但是这里面没有科学家是做不出来的。比如微芯片，英特尔接受日本一个公司的订单，生产这个东西是亏本的事，需要多个集成电路啊，最后想如果做成一个芯片的话就解决了。很多科学家的创新驱动力就来自企业家。反过来，一些科学家的成就也被企业家所利用，这是双向的——从科学到技术，再到商业，这是一种路径；还有一种是从商业到技术，再到科学。比如，有一些科学就是由于企业家的行为创造的。我毕业于西北大学，上大学的时候我们学校就有个化工专业，石油化工是很大的专业，很大程度上是因为洛克菲勒炼油厂逐步引起的这些需求，需要很多的技术，慢慢地创造了这门科学。

现在有很多这样的例子。生命科学的很多东西是从理论慢慢应用到产业，这个链条变得越来越短了，科学家在创造性方面起很大的作用。但我用一句话说的话，就是没有企业家，科学家的很多发现只是一种理论。

还有一些东西是从理论到技术到应用，是一种飞跃，不是你有一个模型，在实验室做出来就可以生产了。合成氨是德国化学家哈伯在实验室做的，变成大规模生产靠的是另外一个公司工程师，用大型的设备来生产，不是同比例放大就可以，弄不好就可能爆炸——我也不懂这个技术。但是你知道，我的意思是说，从技术发明到商业化是很大的挑战，没有企业家这些是做不出来的。这些需要大量的投资。最关键的是，如果投资可计算，知道什么是对的，那就好办了，问题是哪一个方向是不清楚的，企业家的特点是不同的人有不同的想法去试，有一些人成功了，有一些人就失败了。

企业家不是冒险家、但可能是“骗子”

经济观察报：我们在跟同事讨论的时候，大家对企业家还是有很多说不清楚的东西，比如说现在社会上讲企业家，听起来好像是胆子大，别人不敢干的他敢干，企业家等同于冒险家吗？

张维迎：这还不一样。一般的概念，冒险就是说别人不敢干他敢干，企业家背后有更有信心的判断，企业家是非常自信的人，甚至可以说是过度自信。我在书里引述到一个美国的调查。美国对2994名企业家做了一项调查，都是新创企业的企业家：你认为你的企业未来成功的可能性有多大？81%的人认为70%以上的概率会成功，甚至有三分之一的人认为100%会成功。

经济观察报：但实际上呢？

张维迎：实际上那个时候美国三分之二的新创企业在四年内都倒闭了，或者面临着财务困难。这两个数据相差太大了。再比如投资人投资的项目，投资十个有一两个成功就赚大钱了、就了不起了。特别能行的也许有七八个成功。

再回过头来说，假如一个人做企业时认为他有10%的成功概率，他会做吗？大概不会的，他一定是信心满满，认为百分之八九十可以成功——实际上最后的统计不是那样的——这对人类是非常重要的，如果人类都按事后统计的概率做决策，那什么事都不敢干了。但就是有那么一批人，他们比常人更有信心，可能艺高人胆大有这个能力，有时候也会犯错误。你看不到的他看到了，你认为风险很大他认为风险很小——事实上风险确实不小。你跟企业家交流，很多人会说早知道这么难当初就不会干了，企业家往往一开始把问题简单化了，如果把问题复杂化，什么都不敢干。正因为简单化，一上了这个道路就不能往回走了，刚才讲企业家有争强好胜的特点，别人说你是草包你就输了，越到难的地方就越要坚持下去。就这么一批人，就这么一种人，很多人类新的东西就是他们给我们带来的。

经济观察报：但是看现在经济下行压力大的时候，年轻人的选择就是去考公务员、去国企，如果觉得经济环境比较好的时候，可能有些人会去民营企业或者创业，创业并产生企业家是顺周期的事情吗？

张维迎：这要涉及很多的环境问题。一个是大部分人追求安稳，“创新”这个词最初是个贬义词，不是褒义词，打破常规是不好的行为。人类的本性是惰性，我们喜欢按部就班，稳定一点，不喜欢波动，所以成为企业家的人是少数人。大部分人追求安稳无可指责，但是人类中总有一部分人不安现状，不想选择稳定的工作，明明在政府部门待的好好的却要下海去，工资没了，房子没了，未来怎么样不知道——就有这么一批人，你看中国在90年代有一批人下海就是这样。

我也不能指责个人的选择。如果宏观上看，一个人可以做企业家，也可以去政府当官员，这个选择是综合的考虑，包括身份地位，好比做什么受人尊重。这和观念有关了。如果企业家在社会上很受尊重，那么愿意做企业家的人就多，如果不受尊重，愿意做企业家的就少。还有各种限制也阻碍人们做企业，计划经济下就没有企业家。为啥呢？没有任何条件和资源允许你做企业。

目前这个情况，我就有些担忧。企业家出自普通人，如果有太多的人追求安稳、去政府工作的话，未来的企业家的资源我觉得可能会浪费。原来有一些人在政府，结果做企业家赚到了财富。如果现在倒过来的话可能是一个损失，这个损失不光是因为周期等这些因素，因为周期本身和企业家的行为相关。熊彼特说，创新不是平稳的，创新有波动，就像生物进化论上有寒武纪生命大爆发一样，创新突然有时井喷式地出现，好比说在19世纪最后30年，很多东西都在那个时候出现了。但是在周期低的时候，有时候迫使企业家创新，因为经济高峰的时候赚钱容易，如果靠过去的市场、过去的产品赚钱容易的话，不大可能创新，至少概率上讲创新的动力就小多了。

如果这个市场不好了，恰恰迫使企业家必须发现新的东西。经济低迷的时候恰恰是一种驱动器，压力出现了。我个人认为，目前大家的这些选择可能与周期关系不是特别大。就是你要让大家做企业，最重要的是对未来的预期，对未来体制环境的预期。我觉的这是第一位的。如果大家预期说未来做企业很不受尊重，未来做企业的权利很没有保证，成功失败不依赖自己的努力，甚至不依赖运气，而是依赖某一种政策调整的话，很多人就可能退回来了，就去政府，那不更好吗？

经济观察报：您在书中讲到中国改革开放之后的几个年代的企业家。我们看到制度环境、约束条件都是不一样的，每个阶段都有非常优秀的企业家。从企业家精神的角度看，哪些东西是随着环境的变化不断变的，还有哪些东西是需要传承的？

张维迎：从过去40年看，或者从更长的历史看，我认为企业家最抽象的那些东西是不变的，这正是在变化的世界中，我们要寻找的不变的东西，就是企业家精神。但是，作为一个具体的企业家，他面临的市场环境、体制环境不一样，就要根据这些做决策。比如说，上世纪80年代政府官员过着很好的日子，农民因为进不了政府，最后就出现了农民企业家，如果那个时候农村的能人可以随便进入政府了，估计中国改革发展会拖得很缓。中国的体制很有意思，恰恰因为计划经济上城乡分割，优秀的人才一部分在政府，一部分在农村。计划经济时代农村的优秀人才没机会进入政府，就搞“投机倒把”，或者当村干部这样的，邓小平改革开放之后，这部分人马上搞贸易、运输、乡镇企业，生产的产品质量可能不那么高，但是大家需要，他们就起来了。这些人的文化程度很低，甚至没上过学，但是他们是有企业家精神的人。

到第二阶段，这个时候因为邓小平南方谈话，大家对未来更乐观了，1992年之后大家更愿意下海了，所以陈东升说的“92派企业家”，也就是我说的第二代政府官员转变的企业家。

世纪之交那些“海归”，比如张朝阳、李彦宏为什么回来创业？就是对中国看好、对市场看好，而且又因为留学见过世面，受过很好的教育。过去十年间的“8090”是新一代企业家，他们做着新的产业，做的事情不一样。

应该这么讲，在某一个领域成功之后，企业家自己常常会固步自封。他们很难转变或者能够转变的人很少，所以一定有新一代人起来。

新的产业基本都是新企业家、年轻一代创造出来的，很难是老一代人创造出来的。但是我认为，本质上这些人都是一样的，就是不安于现状，雄心勃勃，也敢冒险，就是这么一批人。留学生那么多，大部分人会去大公司做职业经理人，或者大学里找个工作，像张朝阳、李彦宏这些人就是另一类人。

经济观察报：如果从企业家产生的概率来讲，不同的环境会是什么样的比例？您刚才讲企业家不只是为了赚钱，还有更大的想法。如果看中国的传统文化或教育也好，对您讲的利润之外的诉求往往是抑制的，是否客观上也会影响到中国的企业家精神？

张维迎：是的。历朝历代甚至更古老以前，总有些雄心勃勃、不安现状的人，这些人通过什么来实现自己的抱负？在传统社会可能是打仗，将军最英雄，打仗胜多了，占领了一个地方，占山为王就是最大的英雄。市场经济就是谁给消费者创造的价值多——你的客户多，买你东西的人多，占的市场大你就是英雄了。在这个意义上，这个观念就非常重要了。如果对企业家否定性的观念比较强，很多人实现抱负就走到另一条路上了。我特别要讲，企业家精神这种东西是可做很多不同的事的，不是只能做一种事。有些才能只能做一种事，好比如打篮球可能就是靠身高、跑得快之类的东西，让他干其他的不行。但是企业家精神呢，至少可以做企业，也可以去政府。

做企业和去政府，对社会的后果是非常不一样的。一个好的体制是什么呢？就是让最具有企业家精神的人去做企业，创造财富，而不是把他们诱惑到政府去分配财富。所以企业家资源的配置决定一个国家的发展。

企业家创造财富，但不是守财奴

经济观察报：不同的时代和不同的环境里，企业家精神是天生的还是后天培养的？

张维迎：我觉得它本质上很大程度是天生的，但是天生的才能能不能发挥出来，与环境和后天的教育有关。你有唱歌的天赋，你的嗓音很好，从小大家一听“金嗓子”，但是你要成为歌唱家还可能要受到一些指导、一些培养吧。你画画的天赋很好但你也要练习吧。企业家也是一个学习的过程，但是你很难使一个不具有企业家潜质的人变成企业家。

经济观察报：那会不会有点儿玄呢？

张维迎：某种意义上是有点儿玄，而且企业家精神是没有办法测度的，比如考试出一些题。有一些地方试图愚蠢地这样搞过，什么企业家资格考试，那就是胡闹。企业家之所以是企业家，就是因为没有统一标准来判断他。每个人的看法完全不一样。这么讲吧，PE和VC是选有企业家精神的投资人，你来找投资，找他，他拒绝了，再找一个又被拒绝了，最后找我，我可能同意了。人家都不看好你，就我看好你，最后你成功了，他们都后悔了。我曾见过一个投资人，他说现在一说到马化腾和腾讯，就想扇自己两耳光，我问为什么，他说，当时马化腾就跟我要50万美元，我愣没看上。这就是非常个性化的判断。思科公司创业时夫妇两个人找了72个风投也没人愿意投，到第73个人投了，于是思科变成现在IT产业的龙头企业。

经济观察报：最有企业家精神的人应该是最早能够掌握财富的人，但是目标可能不仅仅是财富。对这个社会来讲，社会观念包括政策取向会觉得他应该做得更多一点，要去帮助那些落后的人，我们现在叫共同富裕，这群人和共同富裕之间的关系到底是什么样的？

张维迎：其实很简单，我们讲的正常的企业家是财富的创造者，他本身赚钱就是为了给人带来好处，给别人提供工作的机会，给消费者提供了剩余，给供货商卖东西的机会，给投资人回报的机会。

经济观察报：现在更多地强调要做公益慈善，所谓的第三次分配。

张维迎：我觉得这个是个人的问题。你赚钱了怎么花是自己的选择。但是我强调两点。第一，你要给别人钱首先你要赚着钱。你赚钱本身是一个创造，也就是帮助大家的过程。你做企业亏的一塌糊涂，你说你去捐款，不仅没有对社会做贡献，还给社会带来成本。因为，亏损意味着你花的资源的机会成本高于你给消费者创造的价值。所以在我看来，企业家首先是做好企业，让更多的消费者喜欢你的产品，把成本做得更低，但是质量做得更高，做出新的产品。这是你对社会做出的真正的贡献。当然你说自己有钱了以后或者退休了干什么？就我所知，大部分企业家都想在历史上留名，企业家和守财奴不一样，企业家不是守财奴，企业家不会像地主那样把财富埋在地底下，他会捐给社会。

我这里举一个非常有意思的例子。在美国，洛克菲洛和卡内基，这两个人前半生在做生意的时候，比赛谁赚钱多。他们一个做石油一个做钢铁，做的生意不同，但相互竞争。他是首富，我是第二我就不服气，我要超越他。到晚期了他们比赛谁捐款多，看你给这捐了，我就给那捐。卡内基回到英国苏格兰建图书馆，在美国建大学。洛克菲勒呢，你建大学我也建大学。但是卡内基死得早，洛克菲勒死得晚一点儿，所以洛克菲勒捐得比卡内基多。另外捐钱本身不是简单的慈善，比尔·盖茨说花钱比赚钱还难，要花这几百亿美元，他要花得有用，如果乱花钱，对社会的贡献是负的，可能养懒汉。看起来你的心很善，但是你其实干的事对社会没有意义，甚至是负面的。

经济观察报：这个领域其实也是需要企业家精神的。

张维迎：当然了，首先你要创造财富。你不创造财富，说一千道一万，对社会没法做出贡献。我刚才说，企业家就是这样一批人，赚钱不是为了带到地底下去的，企业做的越大，对社会的贡献越大。大部分人的工作哪儿来的？企业家创造的。哪一个地方企业家精神发挥得好，哪个地方的工资就高，哪个地方不仅本地的就业率高，还吸引外来的移民。中国整体的人的流动是从内地往沿海流，流向像长江三角洲、珠江三角洲这些地方，这些地方的企业家不仅为本地创造就业机会，还给内地人创造了就业机会。假如说没有就业机会，回去以后生活就没来源了。

某种意义来说，企业家做的就是给人获得有尊严生活的机会。因为什么有尊严？我在你这儿打工，我赚的钱我是理直气壮靠我自己赚的。

经济观察报：但是我们现在一直说的是“996”。

张维迎：我不太愿意把很多东西标签化。这是每个人都可以自由选择的事。可以“000”，可以啥都不干躺着也行，没人强迫你。但是我在书里说了，我们只看到企业家光鲜的一面，没有看到他艰难的一面，很多企业家做企业是九死一生的，企业家的工作时间比员工平均高得多，你去调查一下一定是这样的。

经济观察报：现在大家好像不太接受这个道理。

张维迎：这就是我们社会为什么需要交流，为什么需要理论。有的时候凭直观的话，我们得到的观念是错的，这就是为什么我觉得出版这本书重要，我相信人类总体来说还是要讲道理。

我们要讨论这个问题，就是说一个社会如果大家都想着过轻松的生活，尤其面临着国际竞争的话，这个东西是不可能的。我们看看从英国开始，德国、美国、日本，每一个国家一代一代企业家都是很艰难地熬出来的。中国也一样，中国还没到好到安图享受的阶段，如果大家都享受，这个国家就衰落下去了。

经济观察报：德鲁克有一本书《创新与企业家精神》，就企业家精神而言，你们谈的内容是一个维度么？

张维迎：我在书里也引到他的观点，但是我们谈的还不太一样。德鲁克更多地是从商业实践来谈，德鲁克谈到创新，要冒险，企业家怎么去发现市场，等等，这些东西我觉得很重要。我的书里面也谈到，但是我认为我谈的某些方面层次比他要深一层。比如说不确定性的问题，我总结了四个不确定性，这些不确定性对我们理解创新是有帮助的。

举个例子，技术上的不确定。两百多年前铁是稀缺的，中国讲砸锅卖铁，啥意思？铁太宝贵了，只有到最后不得已才去出售的东西。后来发明了新的炼铁技术，铁大量增加了，不能都是造锅碗瓢盆，不能都是造农具，需要创新，发现新的市场。有个企业家就提出来用铁造船，所有人都说他疯了，给他起个外号叫他“铁疯子”。这个企业家叫约翰·威尔金森。你把铁扔在水里就会沉下去，不会漂起来。所以造船只能用木头不能用铁。那时候的科学知识就是这样的。

但是约翰·威尔金森这个人就不信邪，他就真的用铁造了一艘船，后来才有铁甲舰，有金属的钢的船和后来的合成材料。最初这个东西有企业家想到了，别人认为他是疯子，这样的故事太多太多了。几乎每一种重大的创新都曾被别人认为是不可能的，但是就有这样一群人成功了。而且这个成功不是简单的成功，最后消费者要接受，要经过多少次的改造。有一些企业不是失败在没有发明专利，而是没法商业化。这些都需要我们去很好地理解。

德鲁克不一定面临这样的问题，我脑子里面临的挑战是几方面的：普通人的观念，经济学家对企业家的置之不理，然后我面临着政策选择。所以我这本书要回答的问题、针对的人群要比他的宽得多。德鲁克的书对做企业的人有启发，我的书是从根子上重新理解企业家，从宏观层面看看我们的体制环境、制度环境、政策环境甚至文化环境。我延续了我1984年文章的思考。到现在，尽管大家口头上说企业家重要，但是要落实到真正的实处那还是不一定的。

比如我刚才说的成王败寇的问题。如果我们理解企业家的决策，好比一个法官理解我这个观点，读了我的书，他再面临商业纠纷案例的时候，可能理解就跟原来不一样了——原来可能很不理解，就认为这个人是个骗子，其实事后看是骗子的在事前是充满信心的，他不是想当骗子，他自己想把事情做成，而且自己就是那么相信的。骗子是我事先就知道我在骗你。

经济观察报：有的时候很难分清楚。

张维迎：很难，这也是难处。所以我说为什么法官的自由裁量权重要，所有东西一清二楚的话，都按照很严格的规则，就像我们打卡一下就完了吗？不是这样的。人的行为很复杂，所以我们才需要正确的理论，但是我们创造理论的人经常就是——有时候很奇怪，不要以为理论多的人就比别人看问题清楚，如果理论错的话更危险，有时候还不如朴素的人看得清楚。所以我特别喜欢乔治·奥威尔的一句话：“一些理念是如此愚蠢，以至只有某些知识分子可能相信它，因为没有任何一个普通人会愚蠢到相信这些理念。”

大量的例子都是这样的。普通人认为这是胡闹，但是有知识的人证明说这是多么了不起。我在农村的时候看到，那时候搞的一些东西农民认为是胡闹，但是受过教育的干部成天跟人家做思想工作说“这对着呢”。我的意思就是说，我们所有人都会在一定程度上受理论思维的影响，没有文化的还有传统观念的影响。有文化的人突破了传统观念，但是他接受这种理论了，可能又把他束缚在另外一种局限性的思维里。就像我刚才反复提到的，你完全接受了经济学主流的观点，接受了科学决策最伟大的观点，你就会觉得，哦，计算机速度这么快，大数据这么多，未来的资源配置就不需要搞市场了，用一个计划就可以了。

人在某一方面很聪明，但是在另一方面有可能就很愚蠢。不管企业家还是其他人都是如此。爱因斯坦的相对论是人类历史上少有的科学成就，但是他有愚蠢的一面。他对经济体制的看法就是愚蠢的。他说按需要生产比按利润生产好，市场经济是按利润生产，计划经济是按需求生产，所以计划经济比市场经济好，那就是很愚蠢的。按谁的需求，你怎么知道他有什么需求？他没有进一步深入这个问题。这个问题上哈耶克就比他聪明多了。所以我说，你不要迷信任何一个人。这也是为什么，当我们思考问题的时候一定要有边界。

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