普京：克里米亚大桥爆炸是乌方策划实施的恐袭

作者：看看新闻Knews

发布时间：2022-10-10 09:20

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俄罗斯总统普京9日在听取俄联邦侦查委员会主席巴斯特雷金有关克里米亚大桥爆炸事件的调查汇报后表示，克里米亚大桥爆炸事件是针对俄重要民用设施实施的恐怖袭击，其策划和实施者是乌克兰情报部门。乌克兰官方尚未对此作出回应。

巴斯特雷金在汇报时称，目前已查明爆炸卡车的行车路线和承运者的情况。在俄联邦安全局反应部门协助下，已在可能涉嫌筹备克里米亚大桥袭击的人员中确定了嫌疑人。在策划实施克里米亚大桥袭击过程中，乌克兰情报部门获得了俄罗斯及其他国家公民的协助。目前调查所获证据表明，是乌克兰情报部门针对俄大型民用基础设施实施的恐怖袭击行动。

当地时间8日早间，一辆卡车在克里米亚大桥上爆炸，导致一列货运列车的7节油罐车起火燃烧，公路桥部分路段受损。公路、铁路运输暂时中断。俄侦查委员会8日通报说，事件已造成3人死亡。俄罗斯副总理胡斯努林9日表示，克里米亚大桥已经恢复公路双向通车，但受损桥体的调查和修复工作仍在继续。至此，该桥的公路、铁路均已恢复通行。

克里米亚地区行政长官谢尔盖·阿克肖诺夫表示，大桥情况可控，事件令人不悦，但并未造成致命的影响。他还警告称：“当然，情绪已经触发，人们有复仇的欲望”。

（编辑：小真）

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普京称克里米亚大桥爆炸是乌策划的恐袭，乌方回应

作者：正观新闻

发布时间：2022-10-10 08:56

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据《乌克兰真理报》报道，针对俄总统普京当地时间9日所说的，克里米亚大桥爆炸是乌克兰针对“关键民用基础设施的恐怖袭击”言论，乌总统办公室顾问波多利亚克在社交平台上称，即使以俄罗斯的标准来看，“这也是讽刺的”。他还称，“这里只有一个恐怖主义国家，全世界都知道这是哪个国家。”

（来源：中国新闻社）

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最新！普京定调克里米亚大桥被炸是“恐袭”，俄会对乌实施核打击吗？

作者：华夏时报

发布时间：2022-10-10 09:20

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据新华社，俄罗斯总统普京9日在听取俄罗斯侦查委员会主席巴斯特雷金就克里米亚大桥爆炸事件所做调查后表示，克里米亚大桥8日发生的爆炸是乌克兰特工部门策划和实施的，这是一起针对“关键民用基础设施的恐怖袭击”。

根据俄总统网站发布的消息，巴斯特雷金当天面见普京，向其报告了克里米亚大桥爆炸事件的调查情况。巴斯特雷金说，俄侦查人员已确定发生爆炸的卡车的行驶路线和承运人，并已锁定策划和实施袭击的嫌疑人。

8日，克里米亚大桥公路桥上一辆卡车发生爆炸，导致与公路桥并行的铁路桥上一货运列车上7个油罐被点燃，公路桥部分路段受损坍塌。初步统计显示，有3人在这起事件中死亡。

乌克兰国防部8日在社交媒体上证实克里米亚大桥发生爆炸，但未做更多表态。乌克兰国际文传电讯社援引乌执法机构一名消息人士的话报道，克里米亚大桥爆炸是乌克兰安全局采取的一项特别行动。乌安全局尚未就此发表评论。

克里米亚大桥遇袭后各方猜俄是否报复

据环球时报，8日，俄罗斯副总理胡斯努林表示，克里米亚大桥的铁路交通已全面恢复，公路恢复了部分通车。“情况是可控的——虽然不愉快，但不是致命的。”克里米亚地区行政长官阿克肖诺夫说。

但令国际社会真正忧心的是，此事对俄乌局势产生的影响是否“可控”——俄方会升级军事行动吗？它是否会将乌克兰关键基础设施列为打击目标？会有更多激进势力卷入这场战事吗？一系列疑问接踵而至。截至9日，俄高层都表现得比较克制，并未发表高调的声明，只是强调正在调查此事。但有外媒预测，俄方得出初步调查结果后，不排除作出官方反应、包括军事回应的可能。刺激俄罗斯对克里米亚大桥事件进行回击有利于解决乌克兰危机吗？在俄学者比斯特里茨基看来，“这一紧急情况对那些希望冲突进一步升级的国家有利”。

俄军补给线“遭重创”？

“在8日恐袭中受损的克里米亚大桥的公路和铁路交通于当日以创纪录的速度得以恢复。”据俄罗斯《观点报》9日报道，俄副总理胡斯努林8日表示，俄方已为修复大桥受损部分订制了材料，修复完成时间将很快确定。当天，轿车和大巴车已可以通行公路桥，但载重汽车需使用渡轮。据介绍，克里米亚大桥的公路目前只有一条车道开放。

截至北京时间9日晚，乌克兰方面并未宣称对此次爆炸事件负责。不过《纽约时报》8日引述一名乌官员的话称，这次事件是由乌克兰情报部门策划的。乌总统泽连斯基在8日晚的讲话中提及克里米亚，称乌克兰大部分地区当天拥有一个晴朗的好天气，“不幸的是，克里米亚虽然也暖和，但是多云的天气”，不过，“无论是什么样的云，乌克兰人都知道该怎么做，他们知道我们的未来是阳光灿烂的”。泽连斯基说，乌克兰希望拥有一个“没有占领者”的未来，“尤其是在克里米亚”。

乌总统办公室顾问波多利亚克似乎也转变了话锋。他8日在推特上声称“克里米亚，桥梁，一个开始”后，被俄媒视为等同于承认乌克兰实施了此次袭击。随后波多利亚克又发文说，发生爆炸的卡车“是从俄罗斯一侧上桥的，因此，答案应该在俄罗斯寻找”。

无论如何，部分乌政府官员在克里米亚大桥事件后兴奋的反应被国际媒体看在眼中，“谁是受益者”这一问题的答案也基本指向基辅。法国国际广播电台9日刊文说，此事发生的时机比较微妙，最近乌军正在赫尔松地区进行反攻，而克里米亚大桥遭破坏的行动“显然”是针对削弱南部战线的俄军部署以及后勤网络而来。另外，随着冬天即将来临，俄罗斯在乌克兰的特别军事行动对物流线的需求会随之增加，此时大桥受损会对俄军造成打击。

借克里米亚大桥爆炸事件，西方媒体开始新一轮唱衰俄罗斯的论调：美国有线电视新闻网等媒体称，如果没有这座大桥，俄向在赫尔松和扎波罗热作战的部队运送燃料、设备和弹药的能力将受到严重限制；德国《世界报》渲染道，具有重要战略意义的大桥遭破坏可能决定战争的下一步进程，对俄罗斯的士气意味着一次挫折，并且对于其在乌克兰南部的战争努力构成“真正的威胁”。

除了强调此次事件意味着俄军补给线“遭重创”，《纽约时报》还提出另外一种论调：即使克里米亚大桥在军事行动中处于“中心地位”，俄军也无法予以保护。

对于一些西方媒体断言“俄军重要补给线瘫痪”“赫尔松战线后勤吃紧”，香港01网站9日刊文说，就克里米亚大桥的损毁程度而言，尚没到如此严重的地步，且俄国防部也很快表示，南线部队正通过陆地走廊和海运来接收必要的军备物资与补给，加上大桥已恢复通行，严格来说并没有出现所谓南部战线“补给瞬断”的现象。

回击“应该不是最激进的”

在不到半个月的时间，先是“北溪”管道发生泄漏，接着是克里米亚大桥被破坏，在俄罗斯“自由媒体”网站8日一篇报道看来，这一系列事件说明，“俄罗斯的敌人”不会就此罢休，基辅决策中心将克里米亚大桥爆炸视为企图在俄罗斯制造恐慌的一次行动。俄罗斯“bloknot”网站8日刊文说，从乌克兰可能实施自杀式袭击这一事实来看，俄罗斯面临的潜在威胁清单是巨大的。“早在8月份杜金娜遇袭案发生时便出现这样的问题：有多少恐怖分子在俄罗斯，甚至莫斯科周边自由活动？现在克里米亚大桥事件又提出了类似的问题：有多少满载爆炸物品的卡车在全国自由行进？”

不少俄罗斯政界人士、学者以及评论员表态强硬，呼吁莫斯科采取迅速、强有力的回应措施。俄国家杜马副主席托尔斯泰9日在社交媒体上写道，俄方的回击“应该是尽可能地强烈，包括打击乌克兰的桥梁、发电厂、所有通往波兰的道路、司令部和政府避难所”。据《纽约时报》报道，“今日俄罗斯”电视台记者叶夫根尼·波德杜布尼在社交媒体上称，“敌人不再害怕，这种情况需要立即纠正”。

对于俄罗斯可能采取的回击行动，《华尔街日报》9日的报道提到，俄联邦安全会议副主席梅德韦杰夫7月曾警告，任何针对克里米亚的外部攻击都将引发俄方“审判日”式的回应。有西方军事分析人士认为，在俄罗斯不太有能力用常规武器升级冲突的情况下，人们担忧莫斯科可能会选择使用战术核武器。

“可能的回击是对乌关键基础设施进行示范性打击，由于破坏大桥的后果并不像预期的那样严重，因此俄罗斯的回击应该不是最激进的。”俄政治学家博夫特如是分析。俄“商业在线”网站说，军事专家罗津提出了几条具体的建议，包括将乌克兰军队、乌国家安全局等列为恐怖组织；扩大俄特种部队打击乌克兰恐怖分子的权力；加大对乌克兰基础设施的打击，包括电力系统、堤坝、桥梁等。

一些俄媒在分析乌克兰有哪些关键基础设施时提到了跨越第聂伯河的桥梁。“自由媒体”网站称，这样的桥梁目前共有25座，其中大多数是公路、铁路组合桥。通过对这些桥梁的打击将可以使向战区运送北约重型装备的列车瘫痪。美国“政治”新闻网称，在卢甘斯克地区官员米罗什尼克看来，“当克里米亚大桥熊熊燃烧时，第聂伯河上完好无损的乌克兰桥梁看起来很可笑”。

不过俄罗斯《真理报》9日分析称，西方国家希望俄采取仓促的行动，但普京会在深思熟虑的情况下作出有关决定——自执政以来，他从未冲动行事。

乌方再次求军援

就克里米亚大桥事件对俄乌局势的影响，中国国际问题研究院欧洲所所长崔洪建9日对《环球时报》记者说，此事客观上有可能导致冲突升级，如今乌克兰和西方在俄乌问题上已经“骑虎难下”，泽连斯基公开表态要收回所有领土，如果态度软化，那么其执政会受到质疑，西方在乌克兰危机中的“政治正确”也已经树立起来了。

美国国务卿布林肯此前声称，美国准备与俄罗斯就乌克兰问题进行外交斡旋。但俄外交部发言人扎哈罗娃8日表示，美国及其“附庸国”采取的实际措施完全和他们所宣扬的爱好和平的表面言论相悖。“这些国家在增加向乌克兰提供武器，而且地面部队的西方雇佣兵和教官人数越来越多。美国在多层面支持基辅的问题上越陷越深。美国这种不负责任的讹言惑众，让那些扬言在战场上打败俄罗斯的人士都感到恐慌。”

克里米亚大桥事件发生后，乌方再次要求西方提供更多武器。俄罗斯《观点报》称，乌内务部长顾问格拉先科9日说，乌方担心俄罗斯的军事行动进一步升级，他们不要求西方国家替乌克兰而战，但“基辅需要3倍的‘海马斯’系统、5倍的坦克和装甲车、10倍的车辆”。（来源：新华社、环球时报；整理：孙琪）

编辑：李云鹏

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克里米亚大桥爆炸案，普京定性为对俄恐袭，俄回应是否动用核武器

作者：墨写东瀛话春秋

发布时间：2022-10-10 12:55

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自乌东四地“入俄公投”后，俄乌冲突就进入一种极为尴尬的局面，俄军在正面战场的常规军事力量压制力不足，被有北约及欧盟支持的乌军将阵线反推数千公里。然而，乌克兰方面也不能凭借常规军事力量的优势，对俄罗斯做出一些强有力的回应，因为包括普京在内的俄罗斯高层早已有言在先，为维护国家主权和领土完整，使用战术核武器进行打击，也在可选择的范畴内。

面对俄罗斯动辄使用核武器的表态，没有核武器的乌克兰，只能寻求北约的帮助。乌克兰总统泽连斯基此前公开表示，希望北约能够“先发制人”，让俄罗斯清楚使用核武器的后果，但并未得到北约的正面回馈。而在这之后不久，克里米亚大桥就发生了一起极其严重的爆炸事故，导致两节桥面垮塌。绝大部分人都认为，该事件由乌克兰方面策划并实施，乌克兰媒体直接援引该国执法机构匿名人士的消息称，乌克兰国家安全局组织策划了一次特别行动，炸毁了克里米亚大桥。

截止到目前，乌克兰方面没有任何官方机构就相关事宜做出正面回应，但乌总统办公室主任顾问波多利亚克在社交媒体平台上表示，克里米亚大桥爆炸事件仅为一个开始。俄罗斯方面对此解读为，波多利亚克是在承认乌方对大桥爆炸事件负责。在对该爆炸案进行调查过后，俄罗斯侦查委员会主席巴斯特雷金向普京提交了一份报告，指出大桥爆炸是一起“恐怖袭击”，由乌克兰特工机构策划，且有俄罗斯和其他国家公民参与协助。随后，普京就将此次事件定性为针对俄罗斯的“恐怖主义行为”，旨在破坏俄罗斯重要基础民用设施。

对于俄罗斯而言，俄乌冲突的局面发展到此种地步，调查出爆炸事件的结果，仅仅只是一个开始，关键问题是接下来该作出什么样的回应，外界也迫切希望知道这一点。在被问及克里米亚大桥遭“恐怖袭击”，是否属于可能动用核武器范畴时，俄罗斯总统新闻秘书佩斯科夫给出了否定的回答，并认为该问题提的不对。

可以看出，即使俄方确定大桥爆炸事件由乌方所为，但并不会因此使用核武器进行回应。关于如何回应该事件，俄罗斯联邦安全会议副主席梅德韦杰夫早已给出了答案。在接受记者采访时，梅德韦杰夫表示，俄罗斯必须通过“直接消灭恐怖分子”的方式，回应乌克兰对克里米亚大桥发起的恐怖袭击。

事实上，在普京为大桥爆炸事件定性之时，就几乎注定核武器不会成为回应手段。打击恐怖主义行为，是世界各国应尽的义务，但没有哪个国家会因此使用核武器。而一旦乌克兰被贴上恐怖主义的标签，就可以让俄罗斯取得政治层面优势，这是俄军在战场上常规军事力量不具优势，核武器却不能轻易动用的情况下，最优的解决办法。

俄罗斯可以借由打击恐怖主义，在国际上寻求更多支持，加强俄军常规军事实力的同时，也能让西方国家支持乌克兰的压力变大，侧面缓解正面战场上俄军的压力。当然，掌握着舆论霸权的西方国家，不会就此坐视不管，后续就只能看各方博弈结果。总体上看，俄罗斯方面并不希望事态升级，依旧试图控制局面发展。

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乌克兰特工部门实现了国家利益，却杀害了无辜一一孰是孰非？

作者：周圆曦

发布时间：2022-10-10 09:16

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#普京：大桥爆炸是乌方策划的恐袭# 乌克兰特工部门实现了国家利益，却杀害了无辜一一孰是孰非？俄罗斯的调查已经证实，爆炸克里米亚大桥为乌方特工部门所策划。这显示了乌克兰对俄罗斯的打击力度日益加深，打击范围日益扩大，打击能力和打击水平日益提高。

俄罗斯方面指控乌克兰袭击了俄罗斯的重要民用设施，克里米亚大桥。认为这是一场恐怖袭击行为。

那么乌克兰方面可能要问了：此前俄罗斯对乌克兰民用基础设施的导弹袭击、和空天军的轰炸，以及炮兵的轰炸算不算是恐怖袭击呢？

乌克兰方面当然不听俄罗斯的这一套指控。对爆炸克里米亚大桥的事件，既没有明确承认是由己方炸毁了克里米亚大桥，更不会承认是恐怖袭击。

乌克兰总统办公室主任顾问波多利亚克表示，克里米亚大桥事件仅仅是一个开始。等于间接地承认了乌克兰爆炸了克里米亚大桥，制造了这样一个事件。并且，这意味着乌克兰并不会就此收手，而仅仅是对俄罗斯更大规模打击的开始。

那么，乌克兰是用什么方式炸毁的克里米亚大桥呢？很可能是乌克兰特工部门在网上雇佣了俄罗斯边疆区克拉斯诺达尔的一名司机。也就是生活在塔曼半岛上的一名俄罗斯斯司机。

让他向克里米亚运送货物。司机并不知道卡车上的物品是何物？在乌克兰特工部门的遥控之下，当这个汽车行驶到克里米亚大桥，并且和油罐火车列车并行的时候，引爆了汽车上的炸药。

究竟是靠什么东西引爆的汽车上的炸药呢？很有可能是当时乌克兰向大桥上方派出了无人机，在无人机的无线电信号指挥之下，引爆了汽车上的炸药。

因为如果事先安放定时炸弹的话，不会把卡车和列车相遇计算得那么精确。所以应该是现场有遥控指挥的无人机发出爆炸指令信号，致使卡车上的炸药爆炸。

另外一种可能性是，在卡车货车上装满了硝酸铵及其炸药引爆物。卡车的前面或者后面跟着乌克兰两个特供驾驶的小轿车。两名特工在小轿车上，用遥控器引爆了卡车当中的炸药。和卡车司机一同被炸死，被强烈的冲击波冲击掉到海里。

只是非常可惜，这个卡车司机非常无辜，被炸死到了海里，现在他的尸体和其他另外两个人的尸体，已经被打捞上岸。

这个司机他通过在网上联系接活拉货，没有想到上了乌克兰特工部门的当。让自己的生命白白的搭到里面，还不知就里。糊里糊涂的就死去了。各大国的特工部门，都只顾自己国家的利益，在国家利益面前他们什么手段都能够使出来。

乌克兰特工部门，随随便便地牺牲一个俄罗斯的卡车司机，他们是完全不在意的。甚至可能还是他们的一个兴奋点。

从结果上来看，这也是他们工作的一个巨大成就。但这个卡车司机却倒了血霉，不明不白地死掉了。他的家人情何以堪？

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起底康鹏科技IPO：专家型实控人如何玩转谜之财务数据

作者：估值之家

发布时间：2022-10-10 11:23

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上市公司的老板有很多种类型，技术型老板（做技术出身的老板）也不在少数，甚至有些是专家型的老板。而上海康鹏科技股份有限公司（文中简称：“发行人”或“康鹏科技”）的老板杨建华，可以说是中国上市公司中技术型老板的典型代表，其拥有博士学历及教授级高级工程师职称，其履历显示曾在中科院上海有机化学研究所及美国西方化学公司任职，也曾在上海化学所任学术委员会委员、中国科学院新材料基地副总经理兼总工程师等职。1996年11月即脱离体系与滕州市瑞元香料厂合资成立上海康鹏化学有限公司（发行人前身），康鹏科技发展至今已25年之久。

康鹏科技是家主要从事精细化学品的研发、生产和销售的企业，产品主要为新材料及医药和农药化学品。本次闯关科创板，拟公开发行不超过13,850万普通股，欲募资10亿元主要用于兰州子公司2.55万吨/年电池材料项目。实控人为杨建华家族（杨建华、查月珍及杨重博为一家三口），保荐人中信建投，审计机构毕马威华振。按2021年度末的财务数据计算的发行市盈率约为20.63。

发行人对资本市场可谓轻车熟路，甚至具有国际资本市场的经验。因为实控人早年间就曾在境外搭建红筹架构，以其控制的境外公司Chemspec International为上市主体，于2009年6月登陆纽交所，两年后完成私有化从纽交所退市。时隔10余年后发行人本次再申报国内科创板，也可谓驾轻就熟，甚至是第三次打板资本市场。因为2021年度3月发行人在科创板已上会一次（未获通过）。

从发行人的股东构成上看，居然没有一个自然人，全部为投资机构。比如发行人的控股股东欧常投资（宁波梅山保税港区欧常投资管理有限公司）占发行人43.32%的股份，其成立于2017年10月，由实控人家庭100%控股。

估值之家研究其招股书发现，发行人对资本市场游刃有余的事实，也可谓如此。发行人讲故事水平和技巧都很高超。相比其他打板企业招股书起点明显就高个层次，以液晶显示材料为例，动辄世界范围内的顶级客户，不时将行业内世界顶级公司拿出来High Light一下，哪怕其不是直接客户也照讲不误。当然我们讲招股书本质上更像是“要约”，但如果我们将招股书比着广告，不知道发行人是否涉嫌夸大宣传…

那么招股书中有没有或涉嫌虚假宣传呢？估值之家发现康鹏科技的招股书中所呈现的问题可不那么简单，详见下文。

一、股权历史沿革有省略，信息披露极度不完整

发行人在招股书的发行人设立情况章节中，只披露了前身上海康鹏化学有限公司的1996年11月设立和股东情况，然后就直接跳到了2018年11月股份制改制时的股东构成情况。股东人数从上海康鹏化学的两名初始股东，再到股改时康鹏科技的14位投资机构股东，经历了20年之久。其间20年的变化过程居然被发行人不可思议地、不着笔墨地省略掉了。

上海康鹏的原始股东月滕州瑞元香料厂是如何退出的？由实控人家族控股控制的欧常投资、琴欧投资、冀幸投资、顾宜投资及朝修投资，分表持有发行人的43.32%司14.17%、2.43%、1.30%和1.30%股份（合计持股62.52%），这五家投资公司（企业）是如何取得发行人股份的？

由于发行人在招股书中省略了股权变化的过程，其中涉及的税务风险、股权争议等瑕疵情况大众就无从知晓、判断。但如果我们结合实控人曾经搭建过境外红筹架构和在纽交所上市、其后又拆除境外红筹架构实现控股权回归境内，据此推测发行人的股权变化过程可能会有不少故事甚至相当精彩。当然，实际情况到底如何和精不精彩我们无从知晓……反正发行人在此省略了20年变化过程似乎有什么难言之隐。

二、可能转嫁环保责任，受安全生产影响大

发行人所从事的精细化工行业作为化工产业链的中游（上游为提供有机、无机化工原料的基础化工行业，下游的医药、农药等应用行业），对资源综合利用、清洁生产工艺、绿色合成技术的要求较高。尤其是对精化过程产生大量的废气、废液对生态环境造成影响的问题突出。

对于精细化工企业来说，环保型精细化工是未来的趋势所在，越来越严格的环保法规将促进其新技术的升级。发行人披露的报告期内（下同）环保相关支出见下表：

从上表可以看到发行人报告期内累计环保投入为6,770.15万元，此项大额支出也表明发行人的生产经营受环保政策影响很大。毕竟发行人在2021年3月因曾经的关联方泰兴康鹏构成污染环境罪而被上交所现场审核未获通过的惨痛教训，而泰兴康鹏曾是发行人的第一大供应商、主力外协厂商。

除了泰兴康鹏的污染环境罪的污染事件外。曾经的另一主力供应商滨海康杰也于2019年3月全面停产并清算，预计也是环保问题。说明发行人可能存在利用关联公司和供应商转移环保责任的问题。

而报告期内发行人所受的环保处罚仅有两起，分别为2020年衢州工厂废气排放甲苯浓度超标被罚款26万元，2021年还是衢州工厂因排放废水超标被罚款21万元，而这两起只是报告期内的环保处罚情况案例。环保问题就像发行人的魔咒，与发行人如影相随。

2015年8月天津港瑞海公司危险品仓库发生爆炸，以及2019年3月响水化工园区内江苏天嘉宜化工化学储罐发生爆炸事故，事故直接导致的伤亡人数以及重大财产损失让人触目惊心，尤其是天津港的爆炸事故，更是促使国家组建应急管理部，并改制武警消防的隶属序列。

化工企业的安全生产责任重大，不巧的是发行人也面临同样的问题。发行人子公司衢州康鹏2020年2月和4月连发两起安全生产事故，造成1人死亡的后果，衢州康鹏被迫停产整顿将近6个月。该停产整顿直接导致发行人2020年度营收下降的重大不利局面。所以说发行人所从事的精化行业对安全生产的要求很高，稍有不慎就会产生对发行人不利影响的风险。

三、主要产品处于行业周期末期，且存在客户依赖风险

发行人主要从事含氟精细化工业务，主要产品线有三种：新材料、医药化学品和农药化学品。主要产品线中收入占比70%-80%为新材料产品线，而新材料产品线又分为显示材料、新能源电池材料及电子化学品以及有机硅材料三条产品，其中显示材料是新材料产品线中占比最高的。各个产品线和产品的业务收入及占比情况见下表：

单位:万元

从上表我们可以看出显示材料收入占发行人收入比例在36%-51%之间，其收入和占比比其他任何一种产品的都高，是发行人最核心的产品。

中国精细化学品大体可以分成：农药、染料、颜料、试剂和化学药品(原料药)等在内的十一类细分产品。发行人的显示材料类产品主要为TFT-LCD液晶显示器中所使用的含氟液晶单体及含氟液晶中间体。LCD液晶技术于90年代中后期发展起来了，经历了30年的技术发展，逐渐有被OLED显示技术所代替的趋势。

另一方面混合液晶的高端技术因配方专利垄断、工艺技术复杂掌握在德国默克、日本JNC和日本DIC三家公司手中，三大巨头全球市场占有率超过80%。发行人通过中间贸易商间接向日本JNC出货以及直接向德国默克供货。

其中对日本JNC的指定贸易商日本中村及东方国际，也即发行人向JNC的销售情况，具体见下表：

从上表可以看出发行人对JNC客户的销售累计7.32亿元，平均收入近三分之一来自于该客户。我们尚不清楚发行人凭借技术优势还是成本优势取得该客户的订单收入，还是其他原因，而招股书关于此的表述并不明显。但发行人主要产品依赖该日本客户从上表收入占比来看是确定无疑的。

四、营业收入真实性存疑

发行人披露的营业收入及增长情况，具体见下表：

从上表可以看到发行人收入年平均值为7.74亿元，2020年度和2021年度平均增长率约为25.61%，最近三年营业收入复合增长率20.90%。发行人收入整体增长如此之快，那么发行人的收入质量究竟如何呢？我们接着往下看。

1前五大客户中存在潜在关联方

发行人2021年度对江苏和成销售显示材料3782.64万元，占比（占当年收入总额的比例，下同）为3.77%。2020年度对销售3,824.41万元，占比6.08%。江苏和成作为发行人2020年度新晋前五大客户，该公司的控股股东为创业板上市的上海飞凯材料。

另据招股书披露，2022年4月份，杨建华家族控制的上海康奇投资有限公司持有飞凯材料8,496,731股，占股1.61%，而位列飞凯前十名股东中的第四位，仅次于飞凯材料的创始人股东及两只基金。从实控人持有飞凯股权折合当时市值约为1.88亿元来看，以及发行人和飞凯材料同处上海来看，实控人入股飞凯材料只是单纯为了收益，很难有说服力，毕竟当地的上市公司老板圈子就那么大。

很难有说服力的另一个表现为，飞凯材料在光刻胶的新材料业务上业内知名，光刻胶同样是精细化工类的新材料，与发行人的产品存在一定重叠性。而光刻胶行业不但是国家鼓励重点发展的行业，也是发行人觊觎的业务。发行人为此还于2021年6月入股生产光刻胶的上海觅拓材料科技有限公司，向其采购劳务，并委派其子杨重博任该公司董事。

从上述飞凯材料与发行人的实控人关系可能不简单推断，以及江苏和成突然在2020年度新晋成为发行人的前五大客户来看，发行人与江苏和成业务的真实性存在很大疑虑。

此外发行人对前五大客户中的都创科技2019年度销售医药化学品5,288.57占比7.70%，而在其后的2020年和2021年两年度内，前五大客户中均看不到该客户身影了，后两年度前五大客户的上榜金额分别为3,037.48万元和3,782.64万元。也即意味为发行人在2019年度与该客户交易还有5,200万余元，而在后两年对其销售额直接跌至3,000万元和3,780万元以下，甚至没有交易了。如果这都不算奇怪的话，我们接着往下看。

招股书披露，发行人的前研发部员工许智于2018年3月从发行人处离职，随后加入都创科技，许智不但间接持有都创科技9.14%的股权，还担任都创科技董事职位。而都创科技随后在2019年度成为发行人的第五大客户。一个研发部的前员工新入职一家公司就持股9.14%，徐智有3354.26万元的资金投入都创科技吗，并且还担任董事职位，这…恐怕许智不是大有来头就是背景不简单吧？

而这位员工之所以能在都创科技中持股接近10%，这恐怕还得从2018年10月发行人成立的职工持股平台顾宜投资中的一位叫刘辉的所谓“员工”有关吧。关于此估值之家就不多说了。

不要忘了都创科技不但和上文的飞凯材料一样位于上海。而且也是从事医药研发和生产的，而医药是发行人赖以起家的业务，也是发行人如今三大业务板块中的一块。许智个人持有都创科技的股份肯定站不住脚，至于为谁代持，也很明显。

2019年都创科技进入发行人前五大客户，随后退出，接着由江苏和成顶上，前者医药板块后者显示材料板块，发行人安排得相当紧凑合理。是不是潜在关联方，经过上述分析大家应该心里有数了。发行人的前五大客户中存在潜在关联方，那么与之相关的收入真实性也会大打折扣，进而可能会导致整个收入的可靠性存疑。

2前五大应收账款中存在可疑客户

发行人的前五大应收账款客户显示，2019年度对排名第四的的上海葵盎应收958.39万元（接近千万元），占应收账款期末余额比例为5.5%。。而查询公开信息发现上海葵盎不但成立于2018年，且全称为上海葵盎新材料科技中心，甚至都不是法人，而是个叫杨玲红的自然人开办的独资企业。注册资本为50万元，实收资本为0，不但位于上海且缴纳社保人数也为0。不知道发行人出于何种考虑，对这个客户一年内销售千余万。

同年还有还有家客户叫大丰天生，发行人对其应收余额749.88万元，占比4.3%。查询公开信息发现该客户最近年度缴纳社保人数仅为1人。类似的问题是该客户是否具有与发行人对其销售规模相匹配的经营能力，如果没有那么发行人对其销售的意义又会是什么？

3内销收入高增长、高占比存疑

招股书中披露的发行人来源于境内、境外营业收入的分布情况，具体见下表：

从上表可以看到发行人的销售给国内的收入占比平均在55-61%之间，也即营收大半是内销取得。但互联网是有记忆的，发行人在2011年8月从纽交所退市时，有行业报道的信息显示，发行人当年所有产品均为外销，没有内销收入。如果此报道的信息属实，那么从2011年到现在，经历的10年间，发行人每年内销的收入从2011年度的0变成了2021年度的5.39亿元，而且从上表来看一直是超过外销收入的，甚至在2019年度内销几乎是外销的两倍。如果不是发行人内销收入造假，就是发行人的近十年的国内市场开括能力太强悍了。

发行人外销的主要产品为显示材料收入，此业务模式变化不大，那么内销产生如此增长的产品主要是新材料中的新能源电池材料及电子化学品和有机硅材料，以及农药产品。

2013年发行人开始新能源电池材料及电子化学品相关产品的研发工作。2016年发行人开始有机硅材料研产。2019年发行人开始建设农药化学品产线并陆续投入生产。从2011年纽交所退市两年后，三年一个新项目，从招股书披露的信息来看，各个项目均大获成功，收入一年一年看涨。

而上文中的前五大客户中，2020年度新晋了天赐材料，发行人向其销售的即为新能源电池材料。2021年度新晋前五大客户新宙邦，发行人向其销售的还是新能源电池材料，而这两个大客户中甚至存在同业竞争者。

以发行人的农药业务来说，招股书显示实控人控制盐城滨海康杰、响水威耳两家农药厂，而苏北的农药企业和上市公司广州浪奇的2018年和、2019年农药业务巨额财务造假案严重关联，且与发行人的报告期存在交集。

从事情的时间和地点两个因素来看，发行人的农药业务增长和广州浪奇造假都有交集，无法排除发行人虚增农药业务收入的可能性。而且这几年IPO的精化企业好多都在讲农药故事，发行人是否存在跟风行为也不得而知。

4存在人均年产值过高问题

依据发行人披露的相关数据，估值之家计算出发行人的人均年产值情况，具体见下表：

从上表中可以到发行人的人均年产值的平均值为75.63万元/人年，以发行人所在地上海2021年度的人均GDP也不过为17.36万元/人年左右为例，发行人的人均年产值是当地水平的4.4倍。更何况发行人还有生产的子公司位于经济相对欠发达的浙江衢州和甘肃兰州两地。不知道发行人的保荐机构中信建投对这个问题如何看？

5收入复合增长率刚好满足科创属性指标

发行人在招股书中披露其收入复合增长率符合科创板科创属性指标，具体表述如下：

科创属性相关指标一：最近三年营业收入复合增长率≥20%，或最近一年营业收入金额≥3亿。发行人2021年度营业收入年度营业收入10.05亿元，大于3亿元。且最近三年营业收入复合增长率20.90%大于20%，符合该指标。

20.90%超过20%不到1%，发行人本来是在创业板IPO的，不知何故改在科创板IPO，而发行人这指标又刚好满足科创板的定量要求。真有这么巧合的事？发行人是否存在因换板而“调整”收入的可能？

五、部分供应商实力严重存疑

2021年度发行人向第一大供应商盐城鑫汇采购3,401.95万元CCMP，占比（占当年采购总额比例）为6.74%。而查询天眼查平台数据显示该贸易类供应商实缴资本仅为为70万元，缴纳社保人数为0。发行人年度第一大供应商居然是家皮包公司。

2020年度发行人向第五大供应商上海欧睿决采购三甲基氯硅烷、DMC751.89万元，占比3.47%。查询公开数据发现该供应商注册资本和实收资本均只有50万元，且缴纳社保人数为4人的贸易公司。

2019年度发行人向南京辛西亚采购二（三苯基膦）氯化钯1379.74万元，占比5.31%，查询公开数据发现该贸易类供应商注册资本50万元，实收0，缴纳社保人数也是0。而二（三苯基膦）氯化钯作为发行人2019年度最大额采购的原材料，发行人同年已经向生产企业陕西瑞科购买了，不知为何发行人向一家贸易公司购买如此之多。

以上三个贸易类的前五大供应商呈现的规律为，一年出现一个，采购的产品也不相同，地域上处于发行人所在的华东长三角地区。

六、主要财务数据存在问题

1不正常的资产负债率

发行人披露的母公司和合并的资产负债率情况，具体见下表：

从上表可以看到，发行人的母公司的资产负债率报告期内的平均水平居然只有7.14%，最低的时候只有5.83%，这对一个生产制造型企业来说严重不正常。同时从财务管理的理论来说，如此低的资产负债率也不利于股东利益最大化，当然实控人喜欢无负债经营则另当别论。如果按照招股书记载的10亿资金募集到位，按2021年度末财务数据计算，那么发行人母公司的资产负债率就会降到难以置信的3.5%，这……恐怕得让所有的制造业财务人员大跌眼镜。所以发行人母公司的资产负债率的真实性存疑。

从上表还可以看到，发行人母公司资产负债率为个位数，而并表后的平均资产负债率却上升到了34.74%，这个负债率的水平在制造业中也很是优秀，但这不是重点。重点是发行人的子公司的负债率水平比母公司要高很多才会导致并表后上升了近四倍的结果，此种结果也反映出了发行人穷儿子富爸爸的公司布局安排。各个子公司资产负债率相对较高，母公司的却低。我们以2021年度数据为例，进一步整理出发行人合并报表内的公司的资产负债和净利润情况，具体见下表：

从上表可以看到，各子公司中上海启越负债率最高为87.43%，而上海启越作为发行人的贸易公司承担了货款的垫付功能，负债率高说的过去。而排名第二的兰州康鹏威耳资产负债率77.74%，且该年度亏损2,298.14万元，而兰州康鹏威耳的盘子是所有子公司中最大的，却处于高负债和亏损的状态。对比各子公司的资产负债率，就可以发现母公司的资产负债率是如此不正常，估计上市公司中也极少存在此种现象。

如果母公司的资产负债率为真，则母公司通过向生产型子公司低价采购方式，将子公司的应该在当地留存的利润和税收被转移到母公司。如此一来各生产型子公司不但背负环保和安全生产的双重责任，再加上高负债的风险，也进一步削弱了子公司的抗风险能力，如此操作子公司也就成了发行人随时可以丢弃的棋子。

2少收现金多付款问题

依据招股书披露的财务数据，估值之家计算出发行人2020年度和2021年度收入和收款的差异情况具体见下表：

从上表可以看出发行人此两年度内含税收入约为24.87亿元，但依据现金流量和资产负债表总的相关科目测算出此两个年度收款相当于22.49亿元，二者差异即为发行人少收款0.8亿元，也即收入平白无故比收款出多8千万元，当然有可能收入多记或有应收票据直接支付货款或购入固定资产情况的情形。

依据招股书披露的采购金额和财务报表数据，估值之家测算出发行人2020年度和2021年度采购和付款的差异额情况，具体见下表：

从上表可以看到，相对而言发行人采购不但没有因应收票据背书供应商而未少付款，反而还多支付3.35亿元货款，所以发行人用应收票据背书供应商的金额在此影响不明显。反而这里又可能会产生发行人转出资金用于体外循环的新问题。

我们接着测算发行人用应收票据支付购建长期资产的可能性，估值之家依据招股书中的财务报表相关数据，测算出发行人2020年度和2021年度购建固定资产和支付相关款项的情况，具体见下表：

从上表可以看出，发行人购建长期资产的确少支付了0.35亿元，我们假设此0.35亿元差额由应收票据背书支付。但即便如此发行人此两个年度内仍然含税收入比收款还是多出0.8-0.35=0.55亿元。而这可能虚增的0.55亿元收入只是从收款的角度测算得到的报告期内两年的数据，再结合上文中的收入异常和采购多支付的3.35亿元现金综合判断，发行人虚增的收入应该远远不止这0.55亿元这么简单，具体多少，恐怕只有发行人自己知道。

3待抵扣进项税额造假

招股书中披露了发行人报告期末增值税待抵扣进项税额如下：

关于此待抵扣进项税额的问题估值之家已经在之前分析文章中多次提到了，已属于老生常谈的问题了，在发行人2022年6月份出具的招股书居然还存在待抵扣进项税额问题，真是让人错愕不及。只能说是给发行人编报表的人没有及时更新税法知识，甚至缺乏必要的税法实务能力，估值之家就此建议中信建投在招股书初稿出来后，应该请税务师事务所进行税务方面的把关。不止是因为你们是资本市场的主要守门人，否则仅凭这一个点就足以直接全盘否定发行人的财务报表。

估值之家在此给发行人在待抵扣进项税额上造假下定论的原因，就不赘述了。其实也就是将《财政部税务总局海关总署公告2019年第39号文件》读三分之一的事，甚至都不用读完。

就这么大的连续三年舞弊，发行人聘请的号称四大之一的审计机构毕马威华振，居然出具了无保留意见的审计报告，更让人惊掉下巴的是毕马威华振还在审计报告的附注中也罗列了一样待抵扣进项税额的数据。

而按审计的重要性原则，此虚假的待抵扣进项税额占发行人所属期净利润的比例依次为39.08%、36.34%和8.62%，足够毕马威华振毙发行人财务报表10回了吧，而毕马威华振居然假装“技不如人”甚至选择视而不见。毕马威华振你这恐怕是在拿四大的招牌玩轮盘赌，你不怕重蹈瑞华覆辙你就可劲签章。

4净利润调节至经营现金流量严重异常

招股书中披露了从净利润调节至经营性现金流量净额中的2021年度与2020年度的应收和应付变化金额情况，具体见下表：

从上表可以看出2021年度和2020年度发行人经营性应收项目的减少和经营性应付项目的增加合计数为-14,362.08万元。

而依据发行人资产负债表总的应收及应付账款科目余额，重新计算的上表中两个项目的变化金额如下表：

从上表我们看依据资产负债表重新计算的二者合计仅为174.70万元。

如果我们假定发行人的经营性现金流量净额是准确的，则发行人涉嫌虚增净利润数=174.70-（-14,362.08）=14,536.78万元。而发行人该两个年度内累计净利润数为23,089.73万元，大约虚增了1.7倍净利润。

此外发行人还可能存在的问题有：新一代新能源电池电解质盐LiFSI的客户集中解释理由牵强，三条腿（业务线）走路的业务模式是否为上市而生。三条腿走路还导致主业不突出。为体现其技术先进性，报告期内学术期刊上大面积发稿。毛、净利率水平过高，应收周转率和存货周转率低于行业平均水平。大规模储存存货与化学品的稳定性不符。期间费用率低于行业平均水平。研发费用比例高于行业平均水平。应收账款余额1.6、1.7、1.8亿元等额递增。2020年度多项财务数据异常。

七、结语

综上所述，康鹏科技实控人为发行人在华东地区构建了一个相当规模的精细化工生态圈，为发行人上市提供便利。

而在精细化工生产面临很大的环保和安全生产的双重压力下，发行人为了上市而涉嫌虚增收入和利润粉饰财务报表、甚至关键财务数据造假，从而导致收入出现诸如前五大客户中存在潜在关联方、前五大应收账款中存在可疑客户、内销收入高增占、人均年产值过高、收入复合增长率刚好满足科创属性指标问题。

采购环节亦存在部分供应商实力严重存疑，主要财务数据中还存在母公司资产负债率异常、少收现金多付款、净利润调节至经营现金流量严重异常等问题。

在发行人IPO过程中，保荐人中信建投可能存在审核不力、把关不严问题，审计机构毕马威华振存在在关键问题上避而不见，闭眼出具无保留意见审计报告问题，而二者都作为资本市场的守门人，没有履行恪尽职守的职责。

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生物柴油行业研究报告：中国生物柴油高减排迎成长良机

作者：未来智库

发布时间：2022-10-10 08:34

快照：

（报告出品方/作者：东吴证券，袁理、赵梦妮）

1. 交通领域可再生燃料焦点，生物柴油再生&减排优势凸显

1.1. 生物柴油再生&减排优势显著，能源安全&双碳背景下广受关注

生物柴油性能与石化柴油相似，能源安全&低碳减排促使关注度提升。生物柴油 是指以油脂为原料，与醇类经转酯作用获得的单烷基脂肪酸酯，其热值、燃烧功效等 物化性质与石化柴油相近，可以直接替代石化柴油作为现有发动机系统的燃料。生物 柴油与普通石化柴油相比，在燃料性能、润滑性能、可再生性上更具有优势，还能显著减少温室气体、硫和芳烃等有毒物质的排放。生物柴油最早诞生于 19 世纪的英国， 历经百年探索，生物柴油制备技术逐渐走向成熟，并在能源安全和低碳减排的驱使下 受到广泛关注。从 20 世纪二三十年代及世界大战期间英、德等国的燃料短缺，再到 1973 年石油危机时石油输出国组织（OPEC）石油禁运导致原油价格大幅上涨，引发全世界对包括生物燃料在内的替代能源的关注。随着全球双碳政策不断推进，生物柴油 凭借良好的可再生性及减排效应，成为交通领域能源转型的重要关注方向。

生物柴油原料来源广泛，可分为植物油、动物油脂、废弃或再循环油及微生物油 脂。生物柴油原料应尽可能满足生产成本低和可大规模生产两个要求。目前全球范围 内主要以棕榈油、大豆油、菜籽油和废弃油脂作为原材料，各国根据国情筛选出了合 适的生物柴油原料。根据 USDAFAS 和 EIA 数据，2020 年全球生物柴油主要产国原材 料中：①棕榈油占比 33%，是印度尼西亚、马来西亚等东南亚热带国家的主要原料油； ②大豆油占比 27%，是美国、巴西、阿根廷等国家的主要原料油；③菜籽油占比 16%， 是欧盟国家主要使用的原料油；④废弃油脂占比 15%，中国生物柴油主要采用废弃油 脂作为原料，由于其环保减碳价值也被世界许多生物柴油企业采用。

生柴技术不断迭代，第一代广泛应用，第二代逐步商用，第三代成未来趋势。目 前，主流生物柴油产品主要为第一代生物柴油脂肪酸甲酯和第二代生物柴油氢化动植物油。①第一代生物柴油：技术成熟使用占比 85%以上，有添加比例限制。第一代生 柴指脂肪酸甘油三脂与低分子的醇发生酯交换反应生成脂肪酸甲酯（FAME），产品热 值低、凝固点高、成本低，但在使用中受到温度和添加比例限制。②第二代生物柴油： 催化加氢工艺，性能更优逐步产业化。第二代生柴克服添加比例限制，具有更好的发 动机兼容性和环境友好性，逐步实现商用，产能主要分布在欧美，国内生产商较少。 ③第三代生物柴油：拓宽原料选择范围，成本较高技术研发中。目前主要有非油脂类 生物质气化和微生物油脂制生物柴油两种制备方式。第三代生物柴油提取和分离难度 较大，生产成本较高，全球占比不足 2%，但其具有更高碳减排效应且原材料不占用耕地、无规模限制，是长期具备发展潜力的制备工艺。

1.2. 产业链：上游原料采购-中游加工制备-下游能源产品和绿色化学品

生物柴油产业链分为上游原料采购、中游加工制备、下游能源产品和绿色化学品 应用三个环节。 上游采购：动植物油实行市场化采购，废油脂来源分散渠道复杂。生物柴油的上 游原材料主要来源为各种动植物油和废弃油脂等。植物和动物上直接获取的原料油可 直接按市价进行采购。废弃油脂来源分散，采购渠道更加复杂，主要包含个体户/中间商、餐厨垃圾处理厂、海外进口三种渠道。 中游加工：酯交换&催化加氢为主流，制造成本相对固定。原料经过加工后可生产生物柴油，目前主流的工艺为酯交换工艺和催化加氢工艺。生产制造成本除原材料 以外，主要包含了辅助材料成本、燃料动力成本、人工成本以及折旧摊销等，相对比 较固定。 下游应用：交通领域应用占比超七成，生物航煤前景广阔。生物柴油下游主要用 于 1）燃料：生物柴油作为燃料广泛用于交通及工业领域，交通领域应用占比较高，包含①道路交通—混合柴油：将生物柴油按一定比例掺混入化石柴油中制成混合柴油， 根据联合国统计司数据，2019年全球生物柴油主要消费国的应用领域 75%以上集中在 交通领域，其中用于公路的生物柴油占比在90%以上；②航空运输—生物航煤：第二 代生物柴油可进一步转换制成生物航煤，在航空领域，生物航空燃油几乎是唯一可用的可再生燃料，有望成为未来航空低碳发展的必行之路。2）化工品原料或中间品：生物柴油还可用作环保增塑剂、表面活性剂、工业溶剂、工业润滑剂等绿色生物基原料。

2. 供需复盘：欧盟产销主力&强制添加，我国生柴出口需求强劲

2.1. 全球供需：欧盟系生柴产销主力，国内产品出口需求旺盛

全球生物柴油产销量扩张迅速，2019 年全球产量超 4000 万吨。根据 EIA 数据， 2019 年全球生物柴油产量高达 4087.3 万吨，较 2010 年增长 125%，2010-2019 年复合增 速 9.45%，2019 年全球生物柴油消费总量 3547.9 万吨，2010-2019 年复合增速 7.45%， 行业产销量持续增长，景气度上行。

产销市场：欧盟是生物柴油主要产销地，印尼和美国贡献主要增量。

1）产量：根据 EIA 数据，①产量分布：欧盟、印尼、美国、巴西生柴产量位居世界前列，2019年欧盟产量占全球总产量的33.67%，印尼占比17.13%，美国占比13.97%， 巴西占比 12.42%。②产量增幅：2019较 2010年生柴产量增量前五的区域为印尼（+632 万吨）、美国（+457万吨）、欧盟（+386万吨）、巴西（+299万吨）、马来西亚（+137万 吨）。③产量增速：2010-2019 生柴产量复合增速前五的区域为土耳其（36%）、马来西 亚（33%）、印尼（30%）、美国（20%）、加拿大和墨西哥（14%）。 2）销量：根据 EIA 数据，①销量分布：欧盟、美国、印尼、巴西是生柴的主要消费国家和地区，2019 年欧盟占比 28.31%，美国占比 16.92%，印尼占比 15.29%，巴西 占比 14.29%。②销量增幅：2019 较 2010年生柴消费量增量前五的区域为印尼（+523 万吨）、美国（+514 万吨）、巴西（+292 万吨）、泰国（+96 万吨）、中国（+84 万吨）。 ③销量增速：2010-2019年生柴消费量复合增速前五的区域为马来西亚（45%）、印尼 （45%）、美国（24%）、加拿大和墨西哥（19%）、挪威（13%）。

掺混标准提升&补贴政策驱动，印尼和美国生物柴油迎快速发展。1）印尼生柴掺 混标准持续提升。2013 年印尼要求补贴燃油必须掺加 10%的生物柴油，非补贴燃油必 须掺加3%的生物柴油，到2020年印尼将交通运输领域的生物柴油添加比例提升至30%，并给予大量补贴，成为目前全球添加生物柴油比例最高国家之一。2）美国“可再生燃 料标准(RFS)”推动掺混及税收抵免。该计划要求在美国的燃料供应中掺入可再生燃料。 针对生物柴油，“可再生燃料标准”的目标是从 2011 年的 8 亿加仑（约 273 万吨）增长 到 2021 年的 24.3 亿加仑（约 828 万吨），2011-2021 年掺混量目标的复合增速为 12%， 同时对每加仑生物柴油实行 1 美元的税收抵免。

进出口市场：欧盟生柴依赖进口限制原料，中国补位出口需求强劲。

欧盟生物柴油依赖进口，反倾销税的取消使 2018 年进口量高增。根据 USDAFAS 报告，美国、巴西市场总体自给自足，欧盟生物柴油消费市场对进口有一定依赖，阿 根廷、中国、印尼、马来西亚为出口大国。2018 年，由于取消了来自阿根廷（2017 年 9月）和印度尼西亚（2018 年 3 月）的生物柴油反倾销税，欧盟生物柴油进口量同比高增 184%，占消费量的 21%。2018 年以来，欧盟生柴进口量占其总消费量维持 15%以 上，进出口格局受贸易政策影响。2020 年，欧盟生柴的主要供应商是阿根廷、中国、 马来西亚、印尼和韩国，分别占欧盟生物柴油进口量的 33%、31%、18%、5%和 4%。

印尼和马来西亚生柴出口受政策抑制，中国补位出口动力强劲。根据 USDAFAS 报告，2020 年印尼生物柴油主要出口地区为欧洲（68%），其次是中国（24%）和韩国 （8%），相比 2019 年其出口量大幅下降，主要原因为 1）2018 年 6 月，欧洲议会宣布 逐步取消在生物柴油中使用棕榈油，在运输燃料中使用可再生柴油。该决议很大程度 限制印尼和马来西亚的棕榈甲酯（PME）出口；2）2019 年 12 月，欧盟对印尼生物柴 油征收 8-18%的反补贴税，高出口税将抑制海外需求。印尼和马来西亚生柴出口量缩 减，中国生柴出口补位，2020年欧盟从中国的进口量与 2019年相比增长了 60%。受欧 盟对先进生物柴油需求的政策推动，中国 UCOME 出口量自 2017 年以来快速提升，主 要出口地是荷兰和西班牙。

2.2. 产业复盘：强制性添加削弱周期属性，减排价值&稀缺资源释放需求

生物柴油定价与原油相关，欧盟强制性添加需求稳定。生物柴油的定价机制与原 油价格息息相关，①国内生柴价格：国内生柴主要用于环保型增塑剂的原料或工业燃 料，增塑剂领域，环保增塑剂与传统化工类增塑剂 DOP 存在替代关系。燃料领域，国 内尚无强制添加要求，生物柴油与化石柴油掺混使用具有替代关系。不论是化石柴油 还是 DOP 等化工类大宗商品，均受原油价格波动影响，因此国内生柴价格亦受到原油 等大宗商品价格影响。②欧盟生柴价格：欧盟生柴价格主要受到菜籽油价格、温度、 强制性添加比例、双倍减排计数资格等影响。考虑到菜籽油是欧盟生柴的主要原材料， 其价格变动会成为其他品种定价的市场指标，更重要的是欧盟地区对生物柴油的添加 比例有政策强制性要求，同时赋予 UCOME 双倍减排计数资格，因此 UCOME 的需求 受其他品种供应量影响较小，需求景气度上行。

我国生柴产业复盘：原油价格波动二次产能出清，海外需求起产能稳步扩张。 1）2000-2008 年——起步及扩张：中国生物柴油产业起步于 21 世纪初，2003 年之 前国际油价低迷，企业处于初步探索期经营困难，2003 年后油价上涨，行业开始扩产。2）2008-2010 年——出清：2008 年受金融危机影响，国际油价暴跌，生物柴油市 场需求明显萎缩，造成企业停产或倒闭。 3）2011-2014 年——再度扩张：2011年国际原油价格回升维持高位，掀起生物柴 油投资热潮，推动行业产能扩张至历史峰值 350万吨。2011年 2月，我国正式实施《生 物柴油调合燃料（B5）》标准，要求生物柴油的添加标准为 1-5%。 4）2014-2016 年——出清：OPEC（石油输出国组织）大幅增产导致国际原油价格 大幅下跌连带生物柴油价格下降，国内柴油市场供过于求，原料供应短缺及市场认知有限使得生物柴油难以进入成品油市场, 生柴陷入“优质产品低价卖，合法产品非法卖” 的困局，加之 2015年国家将生物柴油生产企业增值税即征即退 100%降为 70%挤压产 品净利润，企业普遍亏损严重，甚至被迫停产、破产，名义产能由 2015 年的 350 万吨 急剧下降至 2016 年 234 万吨。 5）2017-2020 年——稳步发展：油价回暖&海外需求上行，行业逐步复苏。国内 生物柴油企业名义产能趋于稳定，产能释放率与产量逐年增长，行业在经历过沉浮后 逐渐走向成熟稳定。自 2016 年行业龙头卓越新能生物柴油产品开始批量出口欧洲以来， 我国生物柴油行业逐步走向外销欧洲为主，考虑到欧盟对生柴有强制添加要求，同时 对可再生燃料在运输部门占比要求不断提升，海外市场生物柴油需求保持稳中有升。

我国生柴行业景气度上行：能源危机&掺混比例提升加速生物柴油应用， UCOME 原料稳定成本占优需求提升。2022 年 1-8 月我国生柴出口量 112.54 万吨，同 比增长 46%，出口均价 1747 万美元/吨，同比增长 37%，国内生产企业扩产计划逐步落 地，行业量价齐升。

驱动因素一：减排政策推进，生物柴油掺混要求持续提升。随着全球范围内减排 政策的持续推进，主要消费地区对生物柴油掺混比例的要求逐年提高。例如欧盟地区 生物柴油掺混比例从 2013 年的 5.6%提升至 2020 年的 7.8%，伴随更为严格的可再生能 源指令的实施，欧盟地区掺混比例将持续提升。印度尼西亚的B30、马来西亚的B20及 巴西的 B12 等亦对生物柴油长期需求形成良好支撑。

驱动因素二：疫情&俄乌冲突加剧能源危机，加速可再生燃料应用。2020 年以来， 原油价格出现修复回升，我国生物柴油行业产能利用率从 2019 年的 35%提至 2021年的 66%。随着俄乌冲突的持续，欧洲能源供给紧张价格高企，可再生能源转型需求迫切， 生物柴油作为传统能源的替代品之一，需求有望稳定释放。

驱动因素三：植物油成本大幅走高，地沟油供给稳定提升 UCOME 需求。2020 年 起全球生物柴油价格持续走高，除了原油价格上涨以外，与原料供给减少亦相关。① 植物油产量及出口量下降：根据USDAFAS报告，菜籽油生产大国加拿大和大豆油主要 出口国美国、巴西与阿根廷，受干旱天气影响产量下降；棕榈油的生产主要集中在马 来西亚和印尼，由于欧盟对棕榈油制生物柴油的逐步限制使得棕榈油出口量下降，并 且在 2021 年度，因异常天气、洪涝和严峻的劳动不足问题，马来西亚的棕榈油产量和 出口量进一步下调，印尼的棕榈油出口量也因其国内市场义务（DMO）提高而下调。 ②生柴价格上行，地沟油成本优势明显供给相对稳定：据 Wind 和卓创资讯数据，比较 原料油成本可得菜籽油＞大豆油＞棕榈油＞地沟油，地沟油制生物柴油具备原料成本 优势，且由于地沟油资源供给较为稳定，一般不受到天气和劳动力的影响，因此价格 波动较植物油而言较小，从而提升 UCOME 的需求。根据卓越新能招股书，2016- 2019Q1，欧洲市场菜籽油与 RME 的价格走势基本一致，UCOME 与 RME 价格走势相似，但在每年的四季度，受温度的影响 RME 涨幅高于 UCOME。欧洲市场赋予 UCOME 双倍减排计数资格，在生柴强制添加以及市场供给量较小的情况下， UCOME 备受青睐。在需求旺盛的情形下，UCOME 的售价会高于其他几种生物柴油价格。

3. 需求展望：UCOME 减排突出成长性强，生物航煤潜力十足

3.1. 各国明确生柴强制添加比例，鼓励非粮食来源可再生燃料发展

全球生产生物柴油的主要国家和地区有欧盟、美国、东南亚地区的印尼、泰国、 马来西亚以及南美地区的巴西等。各地区强制使用生物柴油的法规和相应配套的标准 体系大力推动了生物柴油行业的发展。 欧盟密集出台 REDⅡ和 Fit for 55，对生物燃料制定细分目标，鼓励非粮食来源可 再生燃料发展。2021 年 7 月 14 日，欧盟委员会通过了“Fit for 55”的一揽子计划，调整了现有的气候和能源立法，其中对可再生能源指令（RED II）进行补充和修订。主 要修订内容如下：1）可再生能源占能源消费总量目标调整：将到 2030 年可再生能源 在欧盟能源最终消费总量中的份额从 32%提高到 40%；2）可再生能源在交通运输部 门最终能源消耗中的份额调整：提出到 2030 年，交通燃料的温室气体排放强度目标降 低 13%，相当于可再生能源在交通运输部门最终能源消耗中的份额至少达到 26%；3） 推广先进的生物燃料，并逐步淘汰对环境不可持续的生物燃料的支持（例如进口棕榈 油）。2022 年 9 月，欧盟议会通过了可再生能源发展法案的修订，将 2030 年可再生能 源发展目标提升至终端能源占比 45%，其中交通领域，各成员国在既有路径基础上再降低 16%的二氧化碳排放。

各国逐步明确掺混比例，长期掺混提升促进生柴发展。1）美国：2022 年 6 月，美 国环保署（EPA）要求炼油厂和进口商当年在汽油和柴油里掺混 206.3 亿加仑的可再生 生物燃料，包含 56.3 亿加仑的先进生物燃料和 150 亿加仑的常规生物燃料，先进生物 燃料中对于生物柴油掺混量目标为 27.6 亿加仑，较 2011 年生物柴油 8 亿加仑掺混目标 提升 245%。2）巴西：自 2004 年起设立了国家生柴支持项目，2018 年 10 月的 CNPE 16号决议计划逐年将生柴掺混率提高 1%，直到 2023年达到 15%。3）东南亚地区：印 度尼西亚自 2008 年起开始推广生物柴油，2013 年印尼棕榈油强制掺混生物柴油的比例 为 10%，2025 年计划提升至 30%。泰国和马来西亚等国家目前都采用了 10%生物柴油， 马来西亚计划到 2022 年底前将生物柴油掺混率提高到 20%。

我国生物柴油起步较晚，政策支持油料植物&餐饮废油为原料生产生物柴油。由 于技术水平、产品质量、政策推广等因素，现阶段我国的生物柴油主要出口欧洲市场， 国内主要用于环保型增塑剂、表面活性剂、环保型醇酸树脂、工业润滑剂等生物基材 料的原料或用于车用燃料、锅炉燃料，其中生物基增塑剂是国内最主要的应用领域。 从政策鼓励方向来看，2007 年《生物产业发展“十一五”规划》中明确提出生物柴油 类目，支持以农林油料植物为原料生产生物柴油，开发餐饮业油脂等废油利用的新技 术、新工艺，加快制订生物柴油技术标准。2014 年出台的《生物柴油产业发展政策》 从原料、布局、监管等各方面明确了生物柴油产业规范要求。上海市积极推进生物柴 油销售试点，此外，上海市出台有力度的财政价格配套政策，鼓励 5%生物柴油调制销 售企业采用优惠促销的方式，推广应用5%生物柴油，B5生物柴油调制销售企业按照本 市物价部门公布的 0#柴油批发价向处置企业收购 BD100 生物柴油。

3.2. 生柴需求随掺混提升稳步释放，UCOME 减排显著迎结构性良机

政策鼓励生柴掺混逐步提高，预计 2030年全球生柴消费量达 6617 万吨。全球主 要生物柴油消费国家及地区的强制性与鼓励性政策促进生物柴油市场不断增大，以政 策基础及历史数据作出掺混比例假设，我们预计 2030年全球生物柴油消费量将达 6617 万吨，约为 2021 年消费量的 1.42 倍，2022-2030年全球生物柴油消费量年复合增长率 达 3.35%。其中，欧盟、巴西和亚太地区 2030年生物柴油需求量分别达 2442 万吨、 973 万吨和 1413 万吨。

减排比例高&政策倾斜，UCOME细分市场成长性强。1）UCO制生物柴油减碳比 例最高达 98%，政策偏好性明显。不同原材料制备的生物柴油和传统石化柴油相比具 有不同的减少温室气体排放能力。与传统石化柴油相比，以废弃油脂（UCO）制取的 生物柴油（UCOME）最多能减少 98%温室气体排放。根据欧盟可再生能源指令（RED II），传统植物油制成的生物柴油减碳比例达不到 REDII 保守政策目标中规定的 2021 年 后交通领域生物燃料温室气体减排 65%的要求，而 2020 年欧盟发布的《可持续及智能 交通战略》将 2050 年交通领域温室气体减排目标提高至 90%，需要更多 UCOME 的支 撑，因此以 UCO 为基础原料的生物柴油市场潜力较大。2）欧盟大幅限制以粮食作物 为原料的生物燃料的添加上限，要求以粮食为基础的生物燃料的交通掺混率上限为7%。 因此 UCOME 相比以植物油为原料的生物柴油具有较强的替代效应。中国出口的生物 柴油主要来自于 UCO，受欧盟政策驱动，我国的 UCOME具有一定国际竞争力。3）双 倍计算规则加强 UCOME 竞争力。2018 年，REDII 规定生物燃料满足 60%最低温室气 体(GHG)减排要求才能计入欧盟和成员国目标，未达标的在对可再生能源使用量进行 核算时需按照一定比例进行扣减，超出 60%减排量的生物柴油品类则进行相应加倍计 算。REDII允许对 UCOME以双倍量计算生物燃料使用量，增强了 UCOME的竞争力。

我们预计 2022-2030 年欧盟 UCOME 需求复合增速 15.74%，到 2030 年欧盟 UCOME 缺口 939 万吨，对应市场空间达 1122 亿元。我们假设：1）根据欧盟相关政策 假设 2030 年 UCOME 的交通掺混率为 10%，UCOME 掺混率 2021-2030 年匀速增长； 2）欧盟 UCO 生产占比与 2021 年保持一致；3）2022-2030 年欧盟 UCOME 价格参照中 国生物柴油 2022 年 1-7 月出口均价。我们预计，2030 年 UCOME 的欧盟需求量达 1527 万吨，供需缺口达 939 万吨，UCOME 缺口对应市场空间达 1122 亿元。

3.3. 欧盟加强对航空减排的关注，生物航煤潜在市场广阔

欧盟加强对航空领域碳减排的关注，可持续航空燃料(SAF)需求释放。航空业占全球二氧化碳排放量的 2-3%。在欧盟，航空二氧化碳排放量占二氧化碳总排放量的 3.7%。 航空部门产生了 15.7%的运输温室气体排放量（不包括非 CO2 排放量），使其成为仅次 于公路运输的第二大运输温室气体排放源。2021 年 7 月，“Fit for 55”立法提案中包括了可持续航空燃料提案，把航空碳配额交易机制作为一揽子计划的重要议题。2022 年 6 月8日，欧盟议会全体会议以多数票通过欧盟航空碳配额交易体系的修订意见，要求到 2025 年将 SAF 比例提高到 2%，到 2040 年提高到 37%，到 2050 年提高到 85%，并且将航空碳配额覆盖范围扩大至从欧洲经济区起飞的所有航班。

HEFA 路线生物航煤为当前可持续航空燃料商业化唯一途径，远期需求潜力超 5400 万吨/年。可持续航空燃料(SAF)分为两种主要类型: 即可持续航空生物燃料和可持 续航空合成燃料。可持续航空生物燃料是由有机生物质（废物和低碳含量的原料）所 生产的，而用于生产可持续航空合成燃料的主要能源和原料为可再生电力、水和二氧 化碳。目前，可持续航空生物燃料商业化生产的唯一途径是加入氢酯和脂肪酸(HEFA)， 将使用的食用油、废油和脂肪提炼成可持续航空燃料，预计生物航煤是航空业减排二 氧化碳的核心减排方式。中短期来看，据 NASA 预测，欧盟在 2030 年的 SAF 需求量达 407 万吨，占航煤总量的 5.7%，超过“减碳 55”中的掺混比例要求，欧盟的 SAF 潜在 产能主要来源于 HEFA-SPK技术。长期来看，参考 2030年欧盟 6356万吨航煤消耗量， 在 85%添加比例的预期下，对应远期 2050 年欧盟生物航煤需求潜力超 5400 万吨/年。

4. 产业格局：加速扩产期，废油脂回收&技术成关键

我国生物柴油行业进入加速发展期，各方参与主体均纷纷开展扩产计划，考虑到废油脂资源的稀缺性，我们认为废油脂回收资源将成为产业链的关键壁垒，生产及销 售端主要考核企业的技术水平及销售渠道。

采购端：个体主导回收，规范收集提升空间大，关注回收渠道。我国废油脂 收集由个人供应商主导，前端供应分散市场集中度较低，我们预计 2020 年我国废油脂产量超过 1100 万吨，但仅 23%用于出口或制备生物柴油。随着生柴 政策及垃圾分类的持续推进，废弃油脂规范化收集提升潜力大，关注企业废 油脂采购的客户构成、区域布局、采购价格等指标，以评判原材料获取能力。

生产端：头部企业加速扩产，关注核心技术指标。2021 年我国生物柴油产能 达 245 万吨，规划产能 419 万吨，头部扩产加速。生物柴油制造成本相对固 定，原材料成本占比超 90%，关注产品的转酯化率、收得率/产出率、资质认 证、产品质量等核心指标，以凸显企业间的技术差异。

销售端：产品主要出口欧盟，ISCC 资质为准入门槛，关注客户结构及销售模 式。我国生物柴油产品目前以出口欧盟为主，进入欧盟市场需获取 ISCC 资质， 企业通常通过竞争性报价方式和长协来保障销售，关注企业的客户结构、销 售模式等指标，以评判产品议价能力。

4.1. 采购端：市场化定价&供应分散，关注稀缺回收资源

4.1.1. 我国生柴理论产量 880 万吨/年，规范收集提升空间大

预计我国废弃油脂年产生量超 1100 万吨，生物柴油理论产量可达 880 万吨/年。根据工业和信息化部发布的《粮食加工业发展规划（2011-2020 年）》，按照“不与人争粮、 不与粮争地”的发展原则，厨余油为我国生物柴油生产的主要原料油。根据 CNKI 文献， 废弃油脂量约占食用油脂量的 20%-30%，折中按照 25%测算，预计 2020 年我国废弃油 脂产生量超过 1000 万吨。此外，国内油脂精加工后以及各类肉及肉制品加工后剩余的 下脚料亦可再产生废油脂 100 万吨以上，以此推算我国每年产生废油脂理论产量超 1100 万吨。我们按照国际先进标准生物柴油得率超过 88%推算，假设废油脂均为收集 制成生物柴油情况下，我国每年生物柴油的理论产量可达 880 万吨。 仅 23%废油脂出口或制备生物柴油，规范收集提升空间大。根据 USDA 报告， 2020年中国用于制备生物柴油的废油脂(UCO)用量为 141万吨，占比废油脂理论产量的 14%。根据山高环能公告，随着欧盟生柴政策推进及本土 UCO 原料的缺乏，我国废油 脂出口量呈提升趋势，2020 年我国 UCO 出口量约达 90 万吨，占比约 9%。同时我国每 年大约有350万吨的废油脂回用为食用油，占比约35%，剩余42%废弃油脂去向不明。

4.1.2. 个人供应商主导废油脂回收，考验长期资源积累

废油脂前端供应分散，个人供应商主导 80%以上废油脂回收。根据生柴企业原料 采购方式的不同，废油脂有多种原料来源保障供货稳定性：①个体户/企业/中间商：个 体户从餐饮或食品加工等企业的下水道或隔油池收集，中间商从收集废油脂的个人和 企业处取得废油脂，并转售给生物柴油厂商。②餐厨/厨余垃圾处理厂：通过从餐厨垃 圾中提油进行售卖，或直接加工成生物柴油。③海外废弃油脂采购：为降低对国内单 一原材料市场的依赖进口海外废弃油脂。根据卓越新能招股书，2016-2019 年公司个体 供应商废油脂采购量占比均位于 80%以上。由于地沟油的收集主要从餐饮或食品加工 等企业的下水道或隔油池进行，劳动强度大、人力成本高，收集的废油脂还需运至处 理场所进一步处理后才能出售，加之我国现阶段对废油脂的收运管理体系尚未规范， 且区域内餐馆分布零散，因此以个人经营为主，行业内经营者众多、市场集中度较低。

我国餐厨垃圾规范处理率不足 20%，垃圾分类政策助推废油脂规范回收。废油脂的另一回收来源为餐厨垃圾统一收运至餐厨垃圾处理厂后通过提油得取，提取出来的 废油脂可售卖给生物柴油企业。2021年我国餐厨垃圾产量约 1.27 亿吨，国内餐厨垃圾 处理能力约 2373 万吨/年，处理率 18.68%。当前我国尚无国家层面餐厨废油脂收集政 策，我国持续推行“垃圾分类”政策，餐厨垃圾作为生活垃圾的重要来源，将为废油 脂回收带来潜在增量。

废油脂采购市场化定价，回收资源铸就竞争壁垒。废油脂采购采用市场化定价方 式，采购价格参考原油、植物油等大宗商品价格及生物柴油市场行情，同时根据各供 应商合作程度、质量水平、物流成本、所处区域采购价格行情等与供应商协商定价。 国内生物柴油企业以个人供应商采购为主，其次还有企业和贸易商。贸易商从收集废 油脂的个人和企业处取得废油脂，并转售给生物柴油厂商。考虑到个人供应商较为分 散且规模不一，餐厨企业产能布局仍处于起步阶段，因此长期稳定的回收资源成为生 物柴油原材料采购端重要的壁垒之一，是否建立与上游供应商的长期稳定合作关系、 是否具备大规模的采购能力、是否覆盖分布全国各地乃至海外地区的采购渠道、是否 拥有自主稳定的上游餐厨垃圾资源均成为企业争夺废油脂回收资源的考量因素。

4.2. 生产端：头部企业加速扩产，关注核心技术指标

4.2.1. 生柴产能 CR5 超 60%，头部企业加速布局

出口需求加强，行业产能利用率逐步提升。2012-2020年我国生物柴油产能利用率 在 20%-50%左右波动，主要受限于原材料供给短缺，油价波动，需求变化等影响。根 据《生物柴油产业发展政策》行业准入要求：生物柴油生产企业必须配套建设完善可 靠的原料供应体系。根据 USDA 报告，2020 年我国生物柴油名义产能为 238 万吨，实 际产量为 127 万吨，产能利用率达 53.4%，随着全球生物柴油政策推进，我国生柴出口 需求提升，废油脂回收逐渐规范，行业产能利用率有望逐步提升。

头部企业扩产加速，多方入局竞争加剧。2021年我国生物柴油产能 CR5为 61%， 产能前5的企业分别是卓越新能、三聚环保、河北金谷、易高生物、常佑生物，产能分 别为 40 万吨、40 万吨、25 万吨、25 万吨、20 万吨。截止 2022H1，国内多家生物柴油 企业相继宣布生物柴油产能扩建或新建计划。在国内政策和海外需求的推动下，根据 目前已宣布扩产规划将达 419 万吨/年，多家企业入局加剧行业竞争。

4.2.2. 原材料成本占比超 90%，核心生产指标凸显技术差异

制造成本相对固定，原材料成本占比大头。根据卓越新能 2021 年年报，生柴成本 主要由直接材料费用构成，占比达93.54%，且历年均维持在93~94%水平，其余成本主 要为制造费用（5.78%）和人工费用（0.68%），制造及人工费用占比较小且相对固定。 废油脂制备生柴工艺较复杂，核心技术指标凸显差异。与植物油脂相比，利用废 油脂生产生柴的工艺较复杂，因为废油脂成分复杂，是脂肪酸和甘油酯的混合物，其 脂肪酸含量在 5%-80%之间，在制成生柴之前，需要脱除脂肪酸或用酸性催化剂进行预 酯化，再用碱性催化剂进行酯交换工艺。生产中需要同时考虑脂肪酸与三甘油酯的酯 化技术条件、防止逆反应、过程杂质分离、催化剂寿命、设备腐蚀等影响因素，因此 不同的生产工艺技术，不仅在产品品质上会有所差别，同时还可关注产品的转酯化率、 收得率/产出率、是否获得国际相关资质认证等核心指标，以凸显企业间的技术差异。

4.3. 销售端：欧盟 ISCC 资质设准入门槛，关注销售模式

我国生物柴油主要出口欧盟市场，通过 ISCC 资质认证体现技术先进性，市场化 定价通过竞争性报价&长协提高议价能力。受原油价格上涨、生物柴油需求高增等因 素影响，我国生物柴油平均售价由 2021年 3月的 8040元/吨上涨至 2022年 8月的 10567 元/吨；出口均价由 2021 年 1 月的 1052 美元/吨上涨至 2022 年 8 月的 1769 美元/吨。

4.3.1. ISCC 资质为准入强制认证，体现技术先进性

ISCC EU 资质作为欧盟能源市场准入强制认证体现技术先进性。ISCC 认证全称为 国际可持续和碳认证（International Sustainability and Carbon Certification），出口欧盟市 场的生物柴油企业均须进行 ISCC EU 认证，实行一年一续办的制度。该认证的核心要 点是可持续性和可追溯性，申请企业需要满足：涉及采购、生产、销售等全过程均满 足社会可持续、生态可持续、温室气体排放检测、供应链可追溯，生产和销售过程的 物料平衡等要求。ISCC 认证可用于欧盟所有成员国证明其符合可再生能源指令（RED） 和燃料质量指令（FQD）的法定要求。如果产品直接应用于终端车用燃料油，则产品 质量标准还需符合欧盟车用生物柴油标准 EN14214。

4.3.2. 外销出口欧盟，竞价&长协提高议价能力

我国生物柴油主要出口欧盟，直销为主。我国生物柴油分为内销和外销，实行以 直销为主、经销为辅的销售模式。内销的生物柴油主要用于环保型增塑剂原料及工业 锅炉燃料，价格主要参考原油、DOP 价格走势及国内废油脂采购成本等，同时也会适当参考外销生物柴油价格情况，综合制定指导价格。外销市场主要出口欧盟，用于与 化石柴油的掺混调合，以终端大型能源制造商为主，部分为贸易商客户。 外销采取竞价&长协等方式，保障销售提高议价能力：①竞价交易：以卓越新能为例，与境外客户商议合同时，双方会结合当期欧洲生物柴油市场中主要品种 RME、 SME、UCOME 等公示价格，结合未来期间的可能价格走势、企业的生产安排以及国 内的原料价格走势，进行对外报价（offer）以及获得各客户回盘 （bid），并通过与最 高回盘客户的二次协商，最终敲定合同价格。②长协：以嘉澳环保为例，公司与欧洲 壳牌石油达成三年期供货协议，每年供应 5 万吨符合欧盟 EN14214 标准的生物柴油， 壳牌贸易按月进行订单采购，订单价格每月协商确定。

5.重点公司分析

5.1. 卓越新能：生物柴油龙头规模优势强化，上游渠道完善&技术精进提效

生物柴油龙头一体化布局，持续扩产强化规模优势。卓越新能是国内第一家从事 废弃油脂制备生物柴油的技术研发并率先实现工业化生产的企业，是目前国内产销规 模最大、出口量最多的生物柴油生产企业。截至 2021 年底，公司生物柴油产能规模达 40 万吨，生物基材料产能规模达 9万吨。公司计划用 3-5 年时间完成生物柴油年产能规 模达到 75 万吨、生物基材料年产能规模达到 25 万吨的目标，打造“生物质能化一体 化”的领先企业。 上游渠道布局完善，长期合作保障原料供应稳定性。我国现阶段对废油脂的收运 管理体系尚不健全，行业内经营者众多、市场格局分散。公司废油脂供应商以个人交 易为主，个人供应商采购量占比达到 85%。公司通过建立和执行废油脂采购台账、转移联单等制度，保证了废油脂的来源和流向全过程均能得到有效监控，符合政府监管 的目的和要求。公司与上游废油脂供应商建立了长期稳定的合作关系，保障原料供应 的稳定性。 生产端技术精进&管理精益，提升优质产品得率。公司在生产方面，以工艺优化为手段、以精益管理为保障，对生物柴油纯化、酯化、蒸馏工艺指标进行跟踪、对比、 讨论、优化。四个生物柴油生产厂生物柴油高品质得率先后从 85%提高到 88%以上， 部分超过 90%。

5.2. 嘉澳环保：产能扩张弹性大，技术领先长协绑定终端巨头

上游延伸切入生物柴油，产能大步扩张成长弹性大。嘉澳环保长期以来深耕环保 增塑剂业务， 2016年公司收购东江能源 100%股份向产业链上游延伸，切入生物柴油 业务。东江能源生物质能源项目年产能为 15万吨，2021年产能利用率 96.33%，产品一 部分自用，作为环保型增塑剂的原材料，另一部分精炼提纯制成生物柴油外销，主要 出口欧美。子公司绿色新能源规划年产 35 万吨生物柴油及原料项目，其中 20万吨生物 柴油产能已于 2022 年 6 月投产。2022 年 9 月，公司计划投资 100 万吨/年生物航煤项目，其中第一期计划投资约 40 亿元，建设 50 万吨/年生物航煤项目，计划于 2023 年 1 月开工建设。 技术工艺领先，客户直达终端&长协绑定巨头。公司产品品质严格执行欧盟 EN14214 标准，已经取得全球最大的生物柴油消费区欧盟的 ISCC 和 DDC 认证。公司 生物柴油产品中含硫量可达到 5ppm，低于欧盟标准 10ppm，技术水平行业领先，获得 壳牌石油、俄罗斯卢克石油、bp 石油等终端客户的认可。 2021年公司与欧洲壳牌石油 达成长期供货协议，每年提供 5 万吨生物柴油，公司预计累计销售金额 10.89 亿元。

5.3. 山高环能：餐厨处置龙头规模扩张，生物柴油全产业链布局加速

借助招投标&收购，餐厨处置龙头规模加速扩张。2020年公司收购十方环能开启 餐厨业务布局，通过处理餐厨垃圾和外购油脂，经加工后获得 UCO 等可再生产品。公 司餐厨垃圾资源化处理投运规模位居国内前列，截至 2022H1 投资运营产能达 4030 吨/日，拟收购项目产能 300 吨/日。公司将通过招投标、收购等方式持续提升产能规模。 公司依靠提油工艺改进，2021 年度综合提油率已超 4%。 上游构建排他性网络提升资源掌控力，下游产品受国际贸易商认可需求旺盛。1） 上游资源端：随着餐厨项目不断落地以及油脂收集力度的加大，公司可构建排他性自体网络，提升对项目区域内的废油脂资源的掌控能力。2）下游销售端：受益于生物柴 油强制添加比例提升及其原料结构向废油脂倾斜，UCO 产品需求旺盛。2021 年 7 月 13 日，下属公司上海卢实与卢克公司签订再生油脂销售框架协议，公司预计全年交付量 将超 3.6 万吨。卢克公司是世界上主要的原油和炼油产品贸易商之一，本次合同签订彰显国际市场对公司餐厨再生油脂质量和生产能力的认可。2021 年 12 月 8 日，上海石油 天然气交易中心与公司就关于共同推进在交易中心设立 UCO 交易品种工作签署战略合作协议，疏通线上交易通道。

产业链后端延伸，深入布局生物柴油产能。2022 年 2 月，公司公告将与滨阳燃化 合作开展 40 万吨/年的改造二代生物柴油生产项目，及新建 30 万吨/年一代生物柴油加 工生产项目。2022 年 9 月，公司与山东尚能签署协议，拟共同出资建设 10 万吨/年酯基 生物柴油和 40 万吨/烃基生物柴油项目。生物柴油行业原料供应和技术是关键，公司掌握前端资源优势，从油脂提取进一步延伸至生物柴油的生产，享受生物柴油全产业链 的价值增量。

5.4. 东华能源：携手霍尼韦尔布局生物航煤，实现副产氢高值化利用

PDH 龙头扩张在即，副产氢产能存4 倍增长空间。东华能源起源于 LPG 的进口分 销和国际贸易，从 2011 年起，公司向丙烷脱氢制丙烯（PDH）业务进行转型，持续优 化产业结构，以 LPG-PDH-PP 为基础，发展高分子材料与氢能产业。截至 2022H1，公 司已投产PDH产能180万吨/年，PP产能160万吨/年。氢气是PDH过程中唯一副产物， 根据 2021年年报披露，氢气年产能 7.5 万吨，现有规划装置全部建成后，可以年产氢 气 35 万吨，届时公司将成为全国最大的副产氢供应商之一，为下游氢能利用产业的发展奠定了坚实的基础。 携手优质技术伙伴霍尼韦尔布局生物航煤，实现副产氢高值化利用。2022 年 2 月， 公司与霍尼韦尔签署战略合作协议，在广东省茂名市建立绿色能源资源综合利用产业 园，并建设两套年产 50 万吨的 Ecofining 工艺装置，利用氢气加地沟油生产可持续生物航煤。该项目计划分两期进行建设，其中第一套装置计划于 2023 年投产。霍尼韦尔 UOP的Ecofining航煤技术是目前唯一得到欧盟认证、已经达到100%试航标准的技术。 利用生物质原料加氢气制造生物航煤，是氢气最佳利用路径，可以大幅度提升氢气的利用价值，未来发展空间大。

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）

精选报告来源：【未来智库】。

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中国物业管理行业2022三季度总结与四季度展望

作者：中指物业研究

发布时间：2022-10-10 06:35

快照：

当前，全球正处于百年未有之大变局。2022年以来俄乌冲突、美联储多次加息等事件在高度全球化的当下，产生深刻影响。年初至今，区域性的新冠肺炎疫情仍时有发生，对国民生产生活产生诸多影响。回顾2022年前三季度，在国内外形势充满不确定的情况下，物业管理行业追求确定性，坚持“稳字当头”，实现“稳中有进”。行业整体在保持健康稳定发展的同时展现出众多新的特点：行业总体规模仍在持续扩张但增速放缓、并购更趋谨慎、独立化进程加速、资本市场表现分化等诸多方面。本文将从政策、规模、品牌、资本、展望五个层面全面分析行业2022年三季度的特点和发展趋势，以期能够为推动企业高效发展提供参考和指引。

政策篇

近年来，物业管理行业迎来飞速发展的黄金时期，国家在相关政策方面也积极给予相应引导和支持。自2022年两会工作报告强调“加大社区养老、托幼等配套设施建设力度，促进家政服务提质扩容”，“发展智慧城市、数字乡村”等工作要点以来，国家和地方层面均出台相应政策、规范文件，推动物业管理行业健康有序发展。2022年三季度，物业管理行业政策中规范指导和鼓励引领是行业政策的主基调，国家和地方开始愈发重视行业的健康发展，针对行业服务内容的规范性、标准化均提出相关要求。具体来看，大体可以分为以规范和约束服务内容、服务标准以及服务质量为主的相关政策文件；以鼓励开展多元服务，积极为社区居民提供更加便捷和丰富为主的鼓励和引导性政策文件；以强化城市保证和治理，物业公司可以多角度切入的相关政策文件；以及持续推进智慧社区建设，提升社会智能化管理水平的相关政策文件为主四个主要方面的内容。

1、规范化、标准化政策引导，多维促进行业发展

表：2022三季度物业管理行业规范类标准政策

数据来源：中指数据CREIS物业版（点击查看）

政策研究：https://u.fang.com/ytcstw/

随着物业服务在社会治理方面的贡献作用不断加大，对于行业在服务内容、服务标准化以及服务质量方面越来越受到相关部门的重视。2022年三季度，国际及各地方均出台相关规范和引导类政策，以推动物业管理行业健康长效发展。7月12日，国家发改委出台《“十四五”新型城镇化实施方案》，指出开展物业服务标准化试点，改进物业服务管理。北京、河南等地相继出台针对物业服务内容的相关规范文件。江苏出台针对物业服务质量以及采用信用关系进行约束的规范性文件。未来，物业公司需要加强“内视”，切实强化自身服务质量，以标准化、高质量引领企业长远发展。

2、鼓励发展多元生活服务，社区养老是未来重点

表：2022三季度多元生活服务鼓励性政策

数据来源：中指数据CREIS物业版（点击查看）

政策研究：https://u.fang.com/ytcstw/

2022年三季度，多项政策出台鼓励发展社区养老、托育、物业、家政、餐饮、零售等生活性多元服务，并支持发挥贴近住户的优势，提供专业化服务。在老龄化日趋严重的形势下，社区养老服务，在多个政策中都被提到，是政策大力支持的业务方向。7月13日，住房和城乡建设部和国家发改委联合发布《城乡建设领域碳达峰实施方案》，鼓励物业服务企业向业主提供居家养老、家政、托幼、健身、购物等生活服务。此外，多地发布分别出台了相关政策支持养老服务发展。目前，虽然物业服务企业在社区养老领域尚未形成成熟的模式，但在政策的大力支持下，未来的发展潜力可期。

3、强化城市保障和治理，物企有多角度切入服务

表：2022三季度城市服务相关政策

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城市服务是近几年物业管理行业的新赛道，越来越来的物业服务企业争相布局。而从三季度政策导向和市场机遇来看，城市服务更注重强化城市保障和城市治理。如9月住房和城乡建设办公厅、国家发改委办公厅以及国家疾病预防控制局综合司联合发布《关于加强城市供水安全保障工作的通知》中指出优化服务流程以及提高服务水平。物业公司在提供城市服务的同时，也可以考虑扩充服务领域和范围，从横纵向维度进一步延伸服务链。

4、持续推进智慧社区建设，提升智能化管理水平

表：2022三季度智慧社区/物业建设相关政策

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2022年7月，住房和城乡建设部、国家发改委联合发布《“十四五”全国城市基础设施建设规划》，其中明确指出要加快推进智慧社区建设，实现社区智能化管理等多方面内容。随后，商务部以及国家发改委等11部门联合发布《关于促进绿色智能家电消费若干措施的通知》，其中指出要拓展消费场景，提升消费体验，扩大城市一刻钟便民生活圈试点。物业公司是基层社区的服务者，在推动智慧社区、社区智能化管理方面具备先天优势。未来，物业公司仍需将数字化、智能化作为提质增效的重要手段加以建设。

规模篇

截止2022年三季度，物业管理行业依然延续之前的趋势，行业规模扩张仍在持续，但是有很多需要重点关注之处。一方面，行业规模扩张速度有所下降，叠加三季度市场收并购动作收紧，物业企业开始由重规模、重速度进一步向重质量转变；另一方面，物业企业市场独立化不断加速，关联企业供给力度逐渐走弱，市场化拓展成为最重要渠道。

1、行业规模仍在持续扩张，但增长速度有所放缓

图：2019年-2022H1物业服务上市公司在管面积及合约面积情况

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2021年中期数据显示，上市公司在管面积、合约面积同比增速约为38%、27%，截至2021年上市公司的在管面积、合约面积同比增速约为44.3%、37.6%。而根据2022年上半年上市物业服务企业公布的半年度数据来看，上半年上市公司在管面积均值约1.16亿平方米，同比增长26.98%；合约面积均值约1.77亿平方米，同比增长16.61%。无论是合约面积还是在管面积均显著低于2021年度的扩张幅度，整体速度有所下降。

2、并购市场谨慎风格延续，三季度市场动作收紧

2022年以来，并购市场仍在持续，但三季度市场动作收紧。2021年上半年行业内发起并购案40余起，涉及并购金额超150亿元。而截至2022年9月，据不完全统计，行业公开披露的并购案例近30宗（不含放弃或终止收购案例），涉及交易金额约100亿元。三季度收并购热度大减，涉及交易金额约20亿元左右，主要因为收购方和被收购方的整合能力和意愿都有所减弱。物业并购市场热度虽较去年有所下降，但是国资背景企业凭借稳健的经营和充足的现金，在并购市场上的表现愈发活跃。2022年以来单项并购金额超过10亿元的案例仅发生四宗，其中三宗为国资背景企业华润万象生活发起，分别是以10.6亿元收购禹洲物业、22.6亿元收购中南服务以及10.37亿元收购祥生物业。

表：截止2022年前三季度物业管理行业部分并购案例（不完全统计）

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3、关联方仍是重要支持，但面积供给力度在下降

尽管房地产市场出现流动性危机，行业发展遭遇重创，但目前来看，地产关联方的项目供给仍是物业公司在管面积构成的重要组成部分。很多物业服务企业的管理面积中来自于兄弟开发企业的比例仍超一半，占据重要基础性地位。截至2022年上半年，融创服务、金融街物业、远洋服务等企业的在管面积中来自关联开发企业的占比仍保持在50%以上，但该占比逐渐有降低的趋势。

图：2020年-2022H1部分上市物业服务企业管理面积构成情况

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但通过进一步对行业内上市物业企业增量市场分析发现：关联方支持减弱，面积供给力度下降。从披露在管面积来源构成的上市公司数据来看，2021H1-2022H1期内上市公司新增平均在管面积约2519.6万平方米，其中，1839.4万平方米来自第三方，占比约73%；680.2万平方米来自地产关联方，占比仅为27%，关联方项目供给在弱化。

图：上市物业服务企业2021H1-2022H1新增在管面积构成情况

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从当前上市公司在管面积构成看，截至2021年中期，上市公司关联方在管面积占比为46.91%，到2022年上半年下降约7个pct至40%，关联方的贡献度明显下降。如滨江服务、和泓服务、华润万象生活以及鲁商生活服务等绝大多数企业的在管面积中，来自关联方的占比呈现明显且持续的下降趋势。

图：部分上市物业服务企业2021H1-2022H1在管面积构成情况

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4、独立市场扩张加速，中指物业数据库助力精准外拓

2022年中期，上市物业服务企业第三方在管面积占比约60%，同比增长近7个百分点。在并购市场热度降低的市场趋势下，独立市场化外拓已然成为企业的长期发展的核心竞争力。目前，多数物业公司都成立了专门的市场拓展团队，关注市场招投标信息，提前沟通、介入，中标第三方项目，独立市场化拓展成效显著。金科服务2021年全年约新增外拓管理面积3140万平方米，2022年上半年新增第三方外拓面积1785万平方米，主要拓展非住宅领域及城市服务项目，实现了管理业态拓展的全新突破。

图：上市物业服务企业2021H1-2022H1在管面积构成情况

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物业企业在市场拓展过程中通常会面临以下问题：一是市场公开信息繁多，无法及时有效的整理需求信息；二是除第三方招投标外，如何掌握其他商机获取渠道；三是如何对竞争企业动态进行跟踪和对比分析，在市场布局上抢占先机？针对以上问题，中指研究院专门打造中指数据CREIS·物业版（点击查看），助力企业精准投拓，赋能企业科学决策。

图：中指数据CREIS·物业版产品功能

新增项目：全面收录土地招拍挂项目、协议划拨项目，涵盖“住宅+非住宅”多种物业类型。提供多维度新增土地项目信息，包括开发企业（有无物业公司）、土地性质、项目位置、规划建筑面积等。合约到期项目：全面监测服务合约将到期的物业管理项目，提示合约到期时间。涵盖全国主要城市超40万+的存量项目，实现交房时间、物业企业、建筑面积、物业费、物业类型多维度筛选。招标项目：提供全国范围内物业服务企业招标信息，涉及项目类型、预算金额、投标截止时间及联系方式等重要数据。收录物业招标项目历史中标数据，帮助企业提前介入拟招标项目。

品牌篇

1、物业服务品牌化进程加速，企业品牌价值分化

近几年，物业品牌发展稳扎稳打、不断纵深，2022年，物业品牌建设已经从前期的被动跟随演变为自主全速发力，行业品牌发展正在跨越战略整合期，步入品牌独立运营的关键阶段。

图：1981-2022年物业管理行业品牌发展历程

从1981年成立全国第一家物业管理企业，到2014年行业首次牵手香港资本市场 ，行业用34年的时间完成了物业品牌建设的起步探索阶段；2015-2020年，资本赋能下的物业服务企业加速拓宽业务边界，并将多元增值服务纳入企业战略，伴随着品牌企业掀起的更名潮，物业品牌进入觉醒变革期；2021-2022年，物业品牌企业持续强化市场化外拓能力，加大收并购力度，2年时间里行业整合进程加快，物业品牌进入战略整合期；今天，在行业发展内外部因素的合力作用下，物业品牌建设迈入“深水区”，市场机会与挑战并存。

现阶段看，伴随着物业管理行业整合进度的深入，品牌企业间在管理规模和经营收入方面的差距逐渐拉大，带动企业品牌价值出现明显分化。2022全国性品牌企业品牌价值不足10亿元的企业数量占比约为5.12%；品牌价值在10-100亿元间的品牌企业数量占比约71.43%，这其中85%以上的企业品牌价值不足50亿元，可见中小规模物业品牌企业仍然是行业主流的存在；而品牌价值超过200亿元的品牌企业数量占比仅为2.02%，但其中个别标杆品牌企业的品牌价值已经突破250亿元，创下目前物业管理行业相关企业品牌价值新高的记录。

图：2022物业管理行业不同层级品牌价值企业数量占比情况

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高品牌价值企业在管理规模、营业收入等方面正在与行业大部分企业拉开差距，以碧桂园服务、雅生活集团为代表的民营企业和以中海物业、保利物业为代表国资背景企业，在品牌价值方面都表现出十足的韧性和活力。

2、聚焦全场景增值服务，构筑品牌价值第二曲线

企业规模大小直接决定开展增值服务时消费群体规模、消费群体多元程度以及消费能力，对增值服务业务的经营效益有直接决定作用。品牌物业服务企业管理规模与业主增值服务收入二者之间存在高度关联性，即管理规模提升将有效带动业主增值服务营收增长，推动品牌价值的持续增长。

图：品牌物业服务企业在管面积规模与增值服务收入分布情况

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品牌企业要以自身的资源禀赋为根本，围绕业主的日常生活需求和全生命周期需求，探索出基于自身核心优势的业主增值服务。物业服务企业凭借与业主深度互动而形成的紧密联系、距离业主近的天然优势，深入挖掘全年龄段、全生活场景的多元服务需求，积极开展业主增值服务，满足全生命周期服务需求。

图：物业服务企业“全生活场景+全生命周期关怀”服务体系

目前，物业服务企业围绕人的多样化需求从两个维度拓展社区生活类增值服务。一方面，以“未成年、中青、长者”整个生命周期为线索，针对幼儿、年轻人、老人等不同群体打造“全龄段”多元服务，布局托幼、亲子、零售、美居、养老等领域，满足不同年龄段人群的特定性需求；另一方面，以居家、旅游、餐饮、空间运营、智慧服务等多元生活场景为基础，持续衍生出各种相关的服务品类，为业主提供便捷、舒适、高效的一站式生活服务。品牌企业在开展多元增值服务时，要客观衡量自身资源条件，研判自身优劣势，依据自身禀赋开展适合自身优势的业务，而非“又广又泛”，进一步扩大品牌核心优势。如碧桂园服务、融创服务依托庞大的住宅物业在管面积，积极开展房屋经纪增值服务；金科服务凭借领先的科技实力，建成社区大数据中心、客户云服务中心。基于此，采用多种营销方式，推动社区零售在线平台销售大幅增长。

图：2020-2021年品牌企业社区增值服务业务板块营收及变化情况

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3、推进多品牌战略，以优质服务提升品牌价值

现阶段，品牌企业已开展多元化战略，在经营核心业务的基础上，进一步开展与核心业务相关的其他业务，如在社区增值服务房屋经纪、教育服务、社区零售等多个细分领域以及在非住宅赛道和城市服务板块中均有品牌企业发展子品牌，形成多领域的多元品牌矩阵，构筑多元服务生态。

表：部分品牌企业各业务板块品牌矩阵建设情况

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在多元品牌战略推进过程中，品牌企业要增强创新能力，同时结合自身优势打造子品牌。以优质服务能力赢得业主美誉，强化资源投入不断扩大品牌知名度和影响力，苦练内功提高品牌三度，打造“爆品”才能推动子品牌不断发展。碧桂园服务、金科服务等品牌企业在子品牌发展过程中，始终坚持以用户为中心，整合内部资源，持续提升服务能力，推动子品牌快速发展。金科服务聚焦综合社区消费场景，充分发掘客户需求，提升产品力和服务力，推动业务渗透率和转化率，推动业务持续增长。通过聚焦和深耕，品牌企业将子品牌打造成“爆品”，如碧桂园服务房屋经纪子品牌“有瓦”，金科服务社区增值服务子品牌“金科金选”，子品牌近年来的快速增长直接拉动品牌价值的增长。

图：2020-2021年部分品牌企业子品牌营收情况

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资本篇

2022年前三季度，港股物业服务板块总市值持续回落，行业总市值相较于年初下降36.6%。另一方面，资本市场表现分化，国资企业韧性更强，更受市场青睐，年初至今市盈率均值仍显著高于民营企业。与此同时，IPO市场热度持续下降，截止三季度仅有6家企业上市，低于2021年同期数量。在物业板块经历较长时间的估值调整后，三季度市场已出现筑底企稳的迹象。目前行业估值较低，但未来仍存在巨大发展空间。三季度万物云敲钟上市，其融资规模超过前三季度上市物企总融资规模的七成。资本市场对于独立性高、外拓能力强、财务以及经营等基本面较好的物业企业仍会给予更多的关注和支持。

1、行业市场估值整体回落，三季度低于市场平均水平

截至2022年9月30日，物业管理行业共有63家主板上市公司，其中香港主板58家，A股5家。港股物业服务板块总市值在2020年四季度一路高歌猛进，进入2021年之后维持高位，6月末突破万亿港元。但随后迎来了较大幅度的调整，到2022年9月30日下降到3455.7亿港元。相较于2022年年初，截止到三季度港股物业服务板块总市值跌幅为36.6%。

图:港股物业服务板块总市值走势（2021年-2022年9月30日）

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从股价波动来看，2022年一季度，港股物业服务板块与恒生指数波动相对接近，在2021年二季度开始低于恒生指数增长幅度。在4月和7月出现阶段性高点后，恒生指数和物业服务上市公司股价一路下挫，物业服务板块一直处于下跌通道。在2022年2月后加速赶底，3-4月份跌幅有所收窄，直到三季度依然没有改变下降趋势。

图:港股物业服务板块和恒生指数股价增速变动情况对比

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从市盈率水平来看，2021年1月至6月，港股物业服务板块整体估值水平依然较高，年初达到41.3倍。但接下来估值水平回落明显。2022年以来，物业管理行业在资本市场上走势仍然处于下行阶段，但已趋于稳定。受上市企业上半年经营业绩“增收不增利”的影响以及存在关联交易所导致的物业服务企业经营独立性的疑问，资本市场对物业管理行业短期预期受挫，行业的平均估值在8月23日低于恒生指数。截至2022年9月30日，港股物业服务板块平均市盈率为6.81倍，低于恒生指数平均水平（8.29倍）。

图:港股物业服务板块和恒生指数市盈率（2021年-2022.9.30）

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2、资本市场表现分化，国资企业更受资本市场的青睐

2022年初至今，港股物业服务板块总市值与市盈率均有不同程度的下滑。三季度港股物业服务板块总市值相较于2022年初下跌40.4%，市盈率相较于年初下降65.9%，整体依然处于下降通道。资本市场中，物业服务企业有所分化，在市场波动环境下，国资企业的市值表现出了更强的韧性。2022年初至今，港股物业板块国资企业总市值涨跌幅均值为-25.6%，民营企业为-44.4%；市盈率方面，港股物业服务板块2022年初至今平均市盈率为6.23倍，国资企业为12.83倍，民营企业为4.59倍。57家港股上市物业服务企业中，30家跑赢平均水平，其中国资企业数量为10家，占全部国资企业（12家）的83.3%。市值和市盈率方面的差异，一方面是由于央国企业绩增速在同业中的水平相对较高且稳定。2022H1港股物业服务板块中12家国资企业营收平均增速为25.6%，民营企业平均增速为15.1%，低10.5个百分点；另一方面则是市场对于央国企公司治理独立性、规范性的信任度明显更高。

图: 2022年初至今港股物业服务板块及成分企业总市值及平均市盈率变化情况

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但也应看到，依然有优质物业服务上市公司在这个过程中经受住了资本市场考验，表现可圈可点。如德商产投服务总市值涨幅2022年初至今维持在正增速；市盈率方面，华润万象生活、万物云、奥克斯国际、融信服务以及绿城服务等均保持在20倍以上。

表: 2022年初至今资本表现优秀的港股物业公司【0930】

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3、IPO市场热度有所下降，三季度上市企业融资为同期7成

从历年上市企业数量看，2021年物业服务板块新股发行14家，均在香港主板，较2020年下降4家，仍高于2019年的11家。进入2022年，物业服务企业IPO节奏明显放缓，截至9月30日，成功在港股上市企业共6家，分别是金茂服务、力高健康生活、东原仁知、鲁商生活服务、苏新服务、万物云。

图:历年物业服务企业上市数量

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2022年前三季度新上市公司规模多数相对较小，公司募集资金数额出现了较大的回撤，通过IPO从香港资本市场融资74.37亿港元，为2021年前三季度上市物企融资规模总额的72.6%；均值12.39亿港元，高于2021年全年平均水平（7.72亿港元），但较2020年的均值38.6亿港元下降明显。其中万物云融资57.60亿港元，占2022年前三季度所有上市公司融资规模的77.45%。

图:历年物业服务企业IPO募集资金总额情况

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2022年前三季度上市的6家公司融资金额分化严重，除万物云融资规模领跑外，金茂服务上市募集资金位列第二位为8.48亿港元，其余上市企业融资规模均未超过5亿港元，也从侧面反映出IPO市场热度有所下滑。

图:2022年初至今物业服务企业IPO募集资金总额情况

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展望篇

1、行业集中度进一步提升，行业市场分化将持续加剧

放眼未来，规模扩张和集中仍将是物业管理行业发展的重要趋势。一方面，预计到2025年，行业百强企业市场份额或将达到63.9%，而TOP10企业或将突破24%。另一方面，2022年以来上市物业企业纷纷披露融资用途计划来看，扩规模仍是当前阶段发展的重要基础，这将会推动市场集中度进一步上升。如2022年初至今，上市的6家物业服务企业在募集资金中用于收并购的平均比例为47.5%，共计约有26.87亿港元用于收并购。

表：2022年至今已上市6家物业服务企业募资金额中收并购计划

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另一方面，物业管理行业市场分化也将不断加剧。从单个企业表现看，碧桂园服务、合景悠活、金茂服务2022年中期的营业收入同比增速均超过60%，分别为73%、68%、60%，位列前三位。9家上市公司2022年中期营业收入出现同比下降，佳兆业美好同比下降32.3%，下降最严重。行业营收分化进一步加剧，以上市物业企业总营收为例：2021H1总营收最高的企业为营收最低企业的119倍，在2022H1这一差距达到159倍。

图：2022年上市物业公司营业收入同比增长情况

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2、关联企业支持将持续走弱，市场倒逼企业独立发展

未来很长时间内，物业服务企业扩规模的方式主要还是三种：第一，承接来自关联地产公司开发并交付的项目；第二，通过并购市场上的物业公司来壮大自身规模，快速形成业态和布局等方面的协同；第三，凭借自身的服务能力、品牌等进行市场化外拓，赢得第三方招标方的信任，获得第三方项目。

但从目前上市企业经营情况来看，受地产流动性危机和宏观经济的影响，大多数物业服务上市公司的非业主增值服务显著缩量，且降幅较大，如第一服务控股、正荣服务、康桥悦生活2022年中期非业主增值服务收入分别同比降低93.75%、57.02%、54.07%。部分企业如金茂服务、保利物业、滨江服务、碧桂园服务等2022年中期的非业主增值服务实现增长。但整体看，实现增长的企业，增幅相对较弱。

图：2021H1-2022H1年部分上市公司非业主增值服务收入及变化情况

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此外，并购市场热度下降，并购方变得更加谨慎，节奏趋缓。并且通过并购扩大规模有着成本高、投后管理难等问题，虽然短期或中期看可以快速扩大管理规模，但从长期看，并不是可持续发展的最优路径，效果快，风险也较高。因此，长远来看，物业服务企业必须加速提升外拓能力，加快独立化进程，才能在行业的快速发展中夯实竞争力，实现可持续发展。

3、社区增值服务优势突出，城市服务未来竞争将分化

物业管理行业的服务供给已逐渐从最初的“四保”服务，延伸至为业主和客户提供各类增值服务，围绕人的日常生活需求和全生命周期需求，探索出多样化的社区增值服务。凭借与业主深度互动而形成的紧密联系、距离业主近以及守住社区流量入口的天然优势，深入挖掘全年龄段、全生活场景的多元服务需求，积极开展业主增值服务，满足全生命周期服务需求。

以上市公司整体数据来看，社区增值服务呈增长趋势：2022年中期业绩中，披露社区增值服务收入的企业共41家，社区增值服务的均值约2.47亿元，同比增长17.64%。但是部分企业社区增值服务同比下降，受疫情影响及宏观经济下行压力，部分上市公司社区增值服务收入出现下降，金科服务的社区增值服务同比降低超过50%。未来，社区增值服务将依然保持强劲的盈利能力。社区增值服务仍然是高毛利的业务板块，不少物业公司的社区增值服务毛利率能达到35%以上，有的甚至能达到60%。

图：2021H1-2022H1年部分上市公司社区增值服务收入及变化情况

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考虑到政策对于“物业服务+生活服务”的支持、我国经济增长的韧性、中长期消费升级的趋势、物管公司贴近业主的服务优势并未发生根本变化，未来社区增值服务仍然具备巨大的发展空间。

从服务空间延伸角度，物业服务上市公司走出社区，走进城市广阔空间，城市服务已经成为物业企业重要的战略部署和营收的重要来源。2022年中期，碧桂园服务的城市服务收入为26.35亿元，构成营业收入的重要组成部分；世茂服务、雅生活服务、金科服务2022年中期的城市服务收入同比增速分别高达400%、302%、128%，板块营收增速快；更多企业仍在布局，如旭辉永升服务和康桥悦生活2021年中期没有城市服务收入板块，2022年中期分别达到1.85、0.97亿元。

图：2021H1-2022H1年部分上市公司城市服务收入及变化情况

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但城市服务是城市空间的治理和运营，需要物业服务企业在资源储备、整合协调以及管理能力的强力支撑，进入壁垒相对较高。头部品牌物业服务企业在资源积累、人才储备等方面具有一定优势，前期布局和成功案例极大提升企业知名度，推动其在城市服务赛道快速发展。同时，相较于全国性品牌物业服务企业，地方企业在地域城市服务方面无论是资源储备的丰富和适配程度，还是服务经验的积累均具备先天优势。未来，城市服务赛道竞争将以前期布局的全国性品牌物业服务企业和地方企业为主体。

4、IPO节奏放缓但仍有空间，行业长期投资价值可期

2021年至今，向香港联交所交表以及在A股递交招股书的企业一共39家，其中20家成功上市，占比51%，仍坚持筹备上市并且上市程序有实质进展的企业有3家，分别是融汇悦生活、润华智慧、龙湖智创生活，在规模体量、经营指标、企业背景、科技智能化等方面各具特点。按当前情况推断，预计本年内上市企业数量将不超过10家。

图:2021年至今交表物业服务企业上市状态

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从长期看，行业的属性未变，物业板块长期投资价值仍可期。首先，从盈利能力看，2022中期物业服务上市公司的毛利润均值为4.9亿元，同比增长27.34%，毛利率为25.23%，盈利能力超过行业均值。从成长性看，2022年中期,物业服务上市公司在管面积均值1.25亿平方米，同比增长24.04%，合约面积均值1.69亿平方米，同比增长17.84%，规模扩张为物业服务上市公司创收带来持续的增长源动力。

5、智能化将加速赋能物企，构建智慧社区和消费场景

物业服务企业要想进一步实现高质量发展，数字化和智能化是赋能企业最有利的工具。在人力成本和业务范围的不断扩展的现实情况下，如何“由外向内”提质增效是行业内每个企业均需认真思考的问题。产业数字化是各行业都需要抓住的发展机遇，对于劳动密集型的产业，数字化更是不可错过的助力。虽然产业数字化的建设和发展过程存在诸多难题需要克服，尤其是在现阶段数字化、智能化更新迭代迅速的情况下，但物业服务企业依然紧紧抓住这一机遇，积极开展数字化和智能化建设。

以上市物业服务企业为例，通过盘点2021年以及2022年前三季度上市的物业服务企业发现：2021年上市物业服务企业所募集的资金中，平均约有15%的比例用于数字化和智能化建设；2022年前三季度上市的6家物业服务企业依然维持在这一水平。

表：2022年至今已上市6家物业服务企业募资金额中智能化建设计划

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未来，对于支持智慧社区建设和发展大概率依然是行业政策的重要内容。同时，行业业务平台化、社区增值服务和体验的进一步优化均离不开数字化、智能化的助力。在目前资本市场对于物业管理行业估值持续下滑的形势下，万物云上市表现会强化行业对于数字化、智能化建设价值的认同感，坚定持续投入和长期建设的信心。但对于行业而言，市场和企业都迫切关注的是：物业服务企业智能化建设何时才能真正发挥出应有作用。因此，借助数字化、智能化，积极构建智慧社区、优化客户消费场景、提升客户体验仍是行业需坚持不懈努力的重要方向。

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作者：菲常视野

发布时间：2022-10-10 14:23

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克里米亚大桥被炸的初步调查结果出炉，据俄联邦调查委员会公布的报告显示，爆炸事故造成3人死亡，死者可能是爆炸卡车旁边车辆内的乘客，引发爆炸的卡车车主身份初步认定是俄克拉斯诺亚尔斯克边疆区居民。此外，俄联邦侦查委员会的调查人员已查明爆炸卡车的行程路线和承运者情况，在俄安全部门的协助下，基本确定了嫌疑人身份。

目前，俄派遣的专业人士，完成对克里米亚大桥受损情况的评估，将更详细的报告提交给了俄高级官员。据悉，克里米亚大桥的铁路交通已全面恢复，所有计划内的货运和客运列车都全部放行，公路交通部分恢复，经过检查的乘用车可通行，货车和公共汽车必须使用轮渡渡海。

克里米亚地区行政长官阿克肖诺夫表示，克里米亚拥有充足的食物和燃料供应，可维持数月之久，后勤保障没有受到威胁，除大桥外，克里米亚还有一条陆地走廊，平民和货物都可借助此通道到达俄控乌东地区。阿克肖诺夫强调，克里米亚居民的情绪已经被触发，人们有了复仇的欲望。

爆炸发生后，俄罗斯总统普京随即召见俄联邦侦查委员会主席巴斯特雷金，听取他对爆炸事件所作的调查报告。巴斯特雷金指出，有俄罗斯和其他国家公民协助参与了这场袭击活动。听完报告后，普京给克里米亚大桥爆炸事件定性，认为这是一起旨在摧毁俄重要民用基础设施的恐怖主义行为，该行为由乌克兰特工机构下令、策划和执行。

俄联邦安全会议副主席梅德韦杰夫接受采访时重申，破坏克里米亚大桥是乌方犯下的恐怖主义罪行，这是俄方所有的调查报告得出的一致结论。梅德韦杰夫强硬地表示，俄方对该事件的回应只能是直接消灭恐怖分子，这是俄罗斯人所期望的，也是世界通用手段。

从普京给出的结论和梅德韦杰夫的表态可见，俄方不会忍气吞声，善罢甘休，面对乌方的恐怖主义行径，俄方肯定会拿出足够份量的反制手段。因此，就有了担忧俄方借此使用核武器的声音出现。面对危险的质疑之声，俄总统新闻秘书佩斯科夫明确给予否认，批评提问方向完全不对路。

部分西方媒体和政客宣扬俄罗斯的核威胁，存在太多夸大和抹黑成分，俄方有世界上最大的核武库，但俄方想动用核武器存在诸多障碍，至少从具体场景、法律和程序角度看，俄方使用核武器的可能性微乎其微。

首先，当前的俄乌局势远未达到需要动用核武器的地步，乌军的反攻规模总体可控，北约也未向乌克兰提供重型武器，并造成俄军大量伤亡。其次，即便普京有意使用核武器，《布达佩斯安全保障备忘录》和《全面禁止核试验条约》的限制，也使俄方无法施展手脚。最后，若俄方想要扫除国际条约的限制，必须大尺度修改国内法律，同时给国内外足够有说服力的解释，这一切完全办妥后，俄方才进入核威慑环节，但顺利完成这一完整过程，对俄方来说，堪称地狱级难度。

鉴于克里米亚大桥重要的战略价值和象征意义，俄方加大力度报复乌方是可预料的结果，但几乎不可能使用核武。如今，俄军已经在巴赫穆特、阿夫杰耶夫卡等多地对乌军发起进攻，同时使用高精度武器打击了尼古拉耶夫地区的乌军重要军事目标，乌军在这些地区的战机、火箭炮系统和弹药库遭受重大损失。

不过，乌方的态度仍然强硬，讽刺俄罗斯才是“恐怖主义国家”，叫嚣袭击克里米亚大桥只是个开始。美国总统拜登和德国总理朔尔茨进行通话时，双方一致承诺继续向乌方提供安全和经济援助。由此可见，俄乌冲突当事方都不愿退让，俄乌冲突继续升级恐难以避免，直到形成绝对均势或一方惨败之前，双方很难在谈判桌相见。

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克里米亚大桥爆炸之谜，普京称其为恐袭！核战争一触即发？

作者：冰汝看美国

发布时间：2022-10-10 19:12

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10月7日，在普京70岁生日之际，收到了一件“糟心”的礼物：一场突如其来的爆炸，炸断了4年前他亲自剪彩的克里米亚大桥。

俄罗斯国家反恐委员会在10月8日表示：“莫斯科时间今天06:07，塔曼半岛一侧克里米亚大桥高速公路部分的一辆货运车辆发生爆炸。正在克里米亚大桥上的一列火车中有7个油罐车着火，这座大桥的两条高速公路部分倒塌。”

那么，这个被俄罗斯视为全球最受保护的大桥，有着潜水员、军队、战斗机，从海陆空全方位守卫的大桥，为何会受到如此重创？

克里米亚大桥爆炸之谜

目前，克里米亚大桥爆炸的原因仍然众说纷纭，极大可能性分别是：

可能性一：卡车爆炸。根据调查人员公布，这座欧洲最长桥梁的爆炸已造成三人死亡。当时一辆卡车发生爆炸，开往克里米亚半岛火车的7节油罐车当时也着火了，爆炸也导致交通瞬时陷入完全瘫痪。

这辆卡车的车主来自俄罗斯克拉斯诺达尔，当天驾驶卡车的是他的一名亲戚。一段监控视频显示，当卡车开始开往高架桥的时候，一个巨大的火球在卡车后方和一侧喷发。

可能性二：自动驾驶船只桥下引爆装置。BBC引述英国陆军爆破专家指出，这次爆炸并不像大型车载爆炸装置所引发的，而更像是从桥下引爆大规模爆炸装置，这个操作可能是使用海上无人机进行。

而从另一个角度的监控画面显示，在爆炸前的一瞬间，克里米亚大桥桥架旁出现了看起来像船头波纹的痕迹。

在9月21号，俄罗斯社交媒体上就曾流传过一组图片，显示一艘神秘的无人驾驶船只被海浪冲上了克里米亚塞瓦斯托波尔的俄罗斯海军基地海岸。

这艘其貌不扬的“黑色皮划艇”，其实配有弓形传感器，顶部还有潜望镜装置。

尽管这次事故的原因还没有实锤，但《华盛顿邮报》称，有匿名乌克兰官员证实这是乌克兰安全部策划的行动。《纽约时报》也引述乌克兰高级官员的消息，证实乌克兰情报部门是这次袭击的幕后操控者，而炸毁大桥的是装有炸弹的卡车。但乌克兰政府禁止公开讨论这起爆炸事故，

爆炸发生后，俄副总理马拉特·胡斯努林已经赶往现场，评估具体的修复时间。根据全俄保险公司称，克里米亚大桥损坏所造成的损失各不相同。爆炸发生后路基倒塌，这会导致5亿卢布（约800万美元）的损失。

这座俄罗斯唯一一座通往克里米亚的桥梁，在桥梁倒塌数小时后，目前已恢复部分通车。俄罗斯交通部批准铁路交通重启，在经过全面的安全检查之后，小汽车和客车会在前后警卫车的护送下，一次6辆的通过大桥。而在克里米亚大桥两端大量积聚的大货车以及重型车辆，目前只能通过渡轮来通行。

克里米亚大桥是一座铁路-公路双道的平行桁架拱桥，其中公路长18.1公里，为4车道；铁道长16.9公里，为2轨道；桥下净空35米，最大跨度为227米。东西方向连接了克里米亚半岛与塔曼半岛。

2014年，俄罗斯吞并克里米亚后，普京下令交通局全力改善克里米亚半岛与俄罗斯的交通，最初的方案是修建一座海峡隧道，但是由于地质勘探时发现断层与泥火山，因此最终选择修建跨海大桥。

2018年5月15日，全长18.1公里的桥梁部分完工，普京本人则亲自驾驶大卡车通过大桥，庆祝大桥通车。之后，这座桥每天可以通行4万辆汽车，每年可通过1400万人，可运输超过1300万吨的货物。克里米亚大桥对于普京而言，具有极强的象征意义。

乌克兰大肆庆祝“断桥”

在克里米亚大桥被炸断之后，虽然乌克兰官方并没有表示对事故负责，但是已经按捺不住展现对这次行动的“满意”。乌克兰情报局SBU在推特上发布一段改写自乌克兰知名作家塔拉斯·舍甫琴科的诗句：“黎明时刻/桥梁在优美的燃烧/克里米亚的夜莺/问候着SBU。”

乌克兰邮局则立即发行了一套邮票，用来纪念这座桥的毁坏，此外乌国内第二大银行，发行了以塌桥为主题的特色借记卡。

乌克兰国家安全委员会秘书奥列克西·丹尼洛夫在社交媒体上发布了一段视频：其中的一半是克里米亚大桥在燃烧，另一段则是玛丽莲·梦露为美国前总统约翰·肯尼迪献唱的那段经典的“总统生日快乐歌”，用来讽刺过70岁生日的普京。

克里米亚大桥对俄罗斯意味着什么？

2014年普京下令吞并克里米亚后，在国内获得极高的民意支持。对于莫斯科，这座桥连接俄罗斯本土，是当时欧洲最长的大桥。俄乌战争爆发之后，普京曾保证克里米亚将免于战争，而这次的爆炸，无论纯粹军事层面还是政治形象，都损害到了俄罗斯与普京。

由于现在俄乌的战争延续，克里米亚大桥被提到“重要脐带”的高度。而且，自从乌克兰战争爆发以来，俄国人把这座大桥当作后勤流动的主动脉：从这里派遣人员、输送重型设备、武器系统等。

对俄方来说，克里米亚相对远离前线，可以作为安全的后方基地：驻扎部队，储备武器，增加弹药库存，同时作为军队提供食品和其他生活物资的后勤大本营。在8月时，乌克兰军队已经对这一地区多次试图摧毁基地和弹药库的行动。这次以克里米亚为目标的爆炸行动，虽然乌方尚未公开认领事故的责任，但乌军正在赫尔松与俄军激战的关键时刻，克里米亚大桥的断裂，可以看作是针对削弱南部战线的整个俄军部署以及后勤网络的打击。

俄罗斯将做出“强硬回应”

在克里米亚大桥被炸之后，克里姆林宫发言人德米特里·佩斯科夫（Dmitry Peskov）说，俄罗斯总统普京听取了关于大桥“紧急情况”的简报，并下令政府展开刑事调查。普京先是立即签署了一项总统令，授权俄联邦安全局对克里米亚大桥等设施加强保护，之后又宣布，将召开并主持安全会议。

俄国防委员会成员安德烈·格罗廖夫（Andrei Gorolev）表示：莫斯科将会对乌克兰的“挑衅行为采取新的动作”，国家需要对克里米亚大桥上所发生的事情做出“强烈的回应”。

克里米亚议会议长弗拉基米尔·康斯坦丁诺夫（Vladimir Konstantinov）将爆炸归咎于“乌克兰破坏者“，并称”他们终于将血腥的手伸向克里米亚大桥”。

康斯坦丁诺夫表示：“路面上没有明显的爆炸损坏或碎片，表明没有使用空投武器。这是一场精心策划的袭击，我怀疑公路桥和火车车厢地板上的爆炸物是使用编码无线电命令几乎同时引发的。”

俄罗斯军事专家瓦西里·丹尼金表示，周六早上在克里米亚大桥爆炸是经过深思熟虑的。但他仍倾向于认为，司机并不知道他驾驶的卡车上载着什么东西。

在丹尼金看来，针对克里米亚大桥的爆炸事件与最近北溪管道的爆炸泄漏，两者之间存在着“某种联系”。他还称，克里米亚大桥的爆炸意味着俄罗斯再无“红线”。必须针对基辅的决策中心进行大规模的报复性打击。此外，他还指责称，美国和英国情报部门参与了此次打击。

爆炸时间点微妙

克里米亚大桥发生爆炸的时间点也非常微妙。随着冬天的到来，俄罗斯对于物流线的需求也随之增加，而大桥的毁坏对俄军将是一个不小的打击：在寒风即将越来越刺骨的时候，削弱和打乱供应冬季装备的后勤线，会大大打击士兵的士气。

最大的失败无疑在战略层面，因为爆炸使包括乌克兰赫尔松周边及整个南部战线的补给陷入瘫痪，或者至少是持久地减缓了对俄军的补给。在战术层面，俄军具体的军事行动将因为缺乏弹药而受到限制。俄方本来可以选择铁路或公路运输，现在必须依赖海上运输，这将或多或少受到乌军直接的或间接的威胁。

这一爆炸事件同时凸显了俄乌战争的混合性质。既有涉及陆军、空军和海军的经典作战方式，也有针对于战略重要设施的打击与进攻。专家认为，这是一次精妙手笔，需要属于小型的特种部队或特工部门的高度机动的小组，同步配合方面要有非常强的协调才能完成。

大桥被炸后，核威胁加剧？

普京在最新的发言中表示，这是一场来自乌克兰方面的“恐怖主义袭击”。针对乌克兰情报机构的嘲讽，俄罗斯外交部发言人扎哈罗娃做出回应：“基辅政权对破坏民用基础设施的反应，证明了其恐怖主义的性质。”

双方在战场上的军事行动继续加紧。9日凌晨，顿涅茨克的居民听到了7次防空系统齐射的声音。就在普京下令加强克里米亚大桥周边安全的同一天，也任命了新任俄特别军事行动总指挥苏洛维金大将。

克里姆林宫还宣布，普京将于周一召开国安会议，但没有阐明这次会议的具体内容。而上一次普京召开国安会议，是动员了30万后备役军人参战。

在克里米亚大桥爆炸后，冲突将螺旋升级，无论是俄罗斯还是乌克兰，后方的民用基础设施遭袭的风险将大大增加。

在泽连斯基签署不可能与俄总统普京进行谈判的决定后，俄乌近期重启谈判的前景愈发渺茫。而在乌克兰的猛烈反攻之下，俄军屡屡受挫。而对俄罗斯动用核武器的担忧，导致美国总统拜登发出了“世界末日威胁论”，称俄罗斯核威胁导致的世界末日风险正处于1962年古巴导弹危机以来的最高点。

前美国国防部长埃斯珀的评估是，普京有可能在乌克兰动用核武，但可能性很低。他估计，如果使用核武器，可能会在一千吨到一万吨之间。而美国在日本广岛曾投下15000吨的核武器，造成了7万人死亡，摧毁了五平方英里的土地。

目前外界最大的担心是俄罗斯动用战术核武器，美国科学家联合会估计俄罗斯拥有1912件战术核武器，他们不用预先部署，可以直接从地面发射器、舰船和轰炸机上发射。

几周以来，俄罗斯军队不断从乌克兰东部和南部地区撤离，俄罗斯政府对乌克兰的核威胁加剧。曾经认为俄罗斯的核威胁是虚张声势的乌克兰总统泽连斯基，现在警告称俄罗斯的威胁可能成为现实。

但美国和俄罗斯，这两个全球最大的拥核国家，目前对于动用核武的措辞都谨小慎微。白宫在拜登作出“世界末日威胁论”后，紧急澄清，没有迹象显示俄罗斯会动用核武，美国也尚未改变核态势。

俄罗斯方面也同样是小心翼翼。在普京9号指责乌克兰发动恐怖袭击后，俄罗斯媒体询问普京发言人佩斯科夫，这次恐怖袭击是否属于俄罗斯军方允许进行核报复的范畴？佩斯科夫的回答是：No。

这印证了近期法国总统马克龙的一句警告：“在评论这一类问题的时候，我们必须谨慎发言。”

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