90后姑娘凌晨跳江救回轻生男子

作者：每日必更

发布时间：2022-10-14 13:18

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【90后姑娘凌晨跳江救回轻生男】 #90后#江西新余，凌晨5点多，男友跳水轻生，女孩边喊“救命”边跑向正在晨跑的90后姑娘谌竹林求救。因天还未亮，谌竹林靠着听声辨位，纵身一跃跳入江中，快速把人先救到桥洞下，随后一大哥也下水帮忙，最终两人一起将男子救上岸。 @大米Video http://t.cn/A6ofzAun [/cp]

凌晨五点多晨跑的女孩

90后女孩五点多晨跑，自律在她的身上体现得淋漓尽致。

90后姑娘谌竹林，听声定落水者位置，纵身一跃跳入江中，勇气可嘉，且具有救落水者的技能。

她快速把人先救到桥洞下，随后一位热心大哥也下水帮忙救助，最终两人一起将男子救上岸。

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生死一线！一女子感情受挫欲跳河轻生 警民机智营救

作者：红网

发布时间：2022-10-08 19:41

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红网时刻新闻10月8日讯（通讯员 曾凡庚）10月6日凌晨，邵阳快警隆回2号平台接110指挥中心指令：巴黎新城大桥下面有一名女子欲跳河轻生，情况十分危险。

接警后值班民警立即带领队员迅速赶到现场，发现一名女子站在冰冷的郝水河旁，情绪非常激动，不停地哭喊，因气温骤降，女子衣着清凉，在寒风中瑟瑟发抖，桥下河水非常湍急，且水位很深，人一旦掉进河里后果不堪设想。

在确定轻生女子的具体位置后，民警试图与轻生女子沟通，“我是隆回巡特警2号平台的民警，你这样很危险，遇到的困难总会有解决的办法，我能帮助你吗？”但该女子的情绪一直非常激动，对民警的劝说无动于衷，还大声威胁民警：“不要过来，不然我立刻跳下去”。没有办法，民警一边呼叫消防救援力量，一边安抚女子情绪。这时队员伍某趁轻生女子不注意时悄悄地走到右边，在轻生女子与民警和消防队员说话的间隙迅速扑上去，民警和消防队员快速将该女子带离河边至安全区域。

经了解该女子名叫刘某华，武冈市人，系与男朋友感情不和，一时心里想不通产生了轻生的念头。经过民警耐心的劝说和开导，女子逐渐平静下来，对刚才的举动后悔不已，表示将会珍惜生命，积极面对今后的生活，不再做出极端行为，同时对民警的及时救助表示感谢。因女子一直不愿意联系男朋友和透露家人信息，民警将其送至花门派出所做进一步调查，目前，该女子已被花门派出所民警送回到武冈家人手中。

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江西90后美女晨跑时跳江救人引热议，落水后如何自救

作者：红霞杂谈说事

发布时间：2022-10-14 14:37

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近日，江西新余一段美女跳江救人的视频火遍全网。据视频拍摄者介绍，凌晨五点多，这位救人的美女正在晨跑锻炼，听到江里有人喊救命。由于当时视线并不好，通过声音判断出大概方位后，女生便跳入江中，后来与另外一个热心路人一起把呼救者救回岸上。

原来，该落水男子因遭遇挫折，本想跳江轻生。结果，当冰冷的江水如针一般刺痛他身体的时候，强烈的求生本能让他恢复理性，大声呼救。好在遇到热心的美女和路人及时伸出援手，这才让他躲过一劫。

后来经过多方打探，原来跳江救人的美女名叫谌竹林，是一名90，从事办公室文员工作。平时喜欢健身跑步，当时她正如往常一样跑步锻炼，跑到江边时听到有人在喊救命，当时也没有多想，由于能见度极低，只能顺着声音的大概方向寻找。自己从小便学会了游泳，水性不错，平时也经常做运动，因此体力没什么问题。听到有人落水，便跳入江中进行施救。好在后来还有一位40多岁的大哥及时出手相救，两人这才把落水者成功捞出水面。

很多网友表示：真是巾帼不让须眉！给这位勇敢热心的90后小姐姐点赞！

落水后自救小知识：

一旦落入水中，拼命挣扎不但不利于自救，反而会加速下沉！落水后正确的自救方法：放松身体，双手抱住弯曲的膝盖，身体便会浮出水面。双手抱头仰卧在水面，即便不会游泳的人，也会借助水的浮力在水面上漂浮，等待救援即可。

#社会热点#

关于落水知识，你学会了吗？如果你还有其他更好的方法，可以在留言区分享出来。

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长航上海警方快速响应成功救起一名跳江轻生男子

作者：中国交通在线

发布时间：2022-10-04 20:17

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本网讯(孙中强)10月4日，长江航运公安局上海分局吴淞派出所快速出警，成功救助一名跳江轻生男子。

当日凌晨00时23分，吴淞派出所接分局指挥中心指令称：有群众报警，在宝山滨江公园长江滩涂处有一名男子欲跳江轻生，请求民警救助。吴淞派出所值班民警接警后迅速携带救生设备于5分钟内赶至事发地点，发现有一名男子正漂在岸边的江水中，全身随着波浪起伏。由于夜间气温骤降，江水较冷，如不及时救援，男子将有生命危险。吴淞派出所民警和赶到现场的应急救援部门人员立即翻越江边护栏，穿过湿滑的江滩、踩着没过脚踝的淤泥，来到该男子身边。谁料，这名浑身酒气的男子，见民警靠近，竟然又开始挣扎着向江水深处扎去，民警当机立断一把拉住男子左臂，迅速将救生圈套在该男子身上，随后同现场救援人员合力一起将该男子拖拽上岸边，救援全程仅用时5分钟。

民警救援期间，该轻生男子的妻子也闻讯赶到现场，因救夫心切翻越护栏，不慎在堤岸上滑倒并扭伤膝盖，致右腿失去知觉。民警将轻生男子及其妻子背送回岸边，经了解，当晚该男子为排解心理压力，独自在江边饮酒，酒醉后竟一时想不开，意图投江自杀。民警随即对两人进行了妥善安抚，待两人情绪稳定后将他们安全送回家中。

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18岁女孩感情失意跳江轻生 辅警借助救生衣紧紧抓住她顺江漂20多分钟获救

作者：红星新闻

发布时间：2022-10-03 18:44

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近日，四川宜宾当地人的朋友圈流传一段视频：一名年轻姑娘在长江获救，模糊的视频显示有人在水中紧紧将女孩抓住。

10月3日，红星新闻记者从宜宾市公安局叙州区分局获悉，以上视频内容属实，获救女生18岁，因感情失意于凌晨3点多跳进长江，辖区派出所辅警借助一件救生衣支撑，抓住女生漂了20多分钟，最后在海事人员协助下获救。

轻生女孩获救

据介绍，9月29日凌晨3时20分，叙州区公安分局特巡警大队东区巡防接处警组接到110指令：位于华侨城外的江边上有一女子欲跳江轻生，值班民警刘畅及警辅余俊杰、刘胜接警后于3时25分赶达现场。

经了解，18岁的当事人王某因失恋想不开，意图轻生，现场情绪激动，不准出警人员和其他人员靠近。在出警人员及其朋友进行劝说的过程中，王某突然跳入长江中，千钧一发之际，仅着一件救生衣的警辅余俊杰毫不犹豫地跳入湍急的江水迅速游向落水的女子，并将其紧紧抓住。

在水中，女孩情绪激动不停挣扎，耗费了余俊杰大量体力，导致余俊杰将其控制后已经没有力气游回岸边，只有尽力维持两人的平衡，然后顺着江水往下游飘去，这才有了网传视频中的内容。

轻生女孩获救

岸上出警人员倾尽全力施救的同时，联系长江公安及海事部门出船救援，此过程中余俊杰一度体力透支，但始终没有放弃，用尽自己全身的力气抓住落水女孩，经过了20余分钟的煎熬，从华侨城江边飘过长江大桥，等到了海事船。

在配合海事救援人员将女孩救上船之后，余俊杰已耗尽体力瘫倒在海事船只上。女孩因及时获救，无生命危险，民警将其交给了闻讯赶来的家属。

红星新闻记者 罗敏

责编 邓旆光 编辑 王禾

（下载红星新闻，报料有奖！）

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男子服用头孢白酒还要跳江民警及时营救送医

作者：法制现场

发布时间：2022-09-23 06:26

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今天（9月22日），南京市鼓楼公安分局公布了一起最新的救助案例： 一名男子深夜服用头孢、白酒，同时打算跳江轻生，南京市公安局鼓楼分局中山桥警务站接到报警后，展开一场时间与生命的赛跑，成功救助了轻生男子。

当天凌晨1时许，一群众报警称，世茂附近江边彩虹桥上，自己朋友想不开，说要跳江轻生，寻求民警帮助。警情就是命令，时间就是生命。正在辖区执勤巡逻的中山桥警务站民警薛黎明立即赶至现场。

民警发现报警人所描述的男子正躺在桥边路上，身旁放有头孢类药物和两个白酒瓶。男子身上有较浓重的酒气，任凭民警怎样呼喊也毫无动静。民警第一时间拨打120，并采用前期实战培训课上习得的急救知识，对该男子进行初步救治。

很快，120急救车赶到现场，民警联合医护人员，争分夺秒将该男子送往附近医院进行救治。因抢救及时，男子脱离了生命危险，暂无大碍。民警经询问了解到，该男子因经济纠纷，一时想不开产生了轻生念头。“人生哪有过不去的坎？冲动是解决不了任何事情的，生命只有一次，不要轻易就放弃。想想你的家人，你的孩子，只要人努力，关关都能闯过。”民警耐心劝导醒来的男子。

经劝导，男子悔恨地说：“我不该这么冲动，警察同志，你说得对，我还年轻，还能重新振作起来，去面对困难！”该男子向民警表示，今后一定会好好生活，再也不会采用轻生这种极端方式来解决问题。闻讯赶来的男子家属了解情况后，对民警连声道谢。

（来源：《零距离》记者/刘舒 通讯员/鼓公轩 编辑/赵梦琰）

【来源：我苏网】

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特写｜凌晨跳河救起一对情侣，樟木头又一位救人英雄现身

作者：南方Plus

发布时间：2022-09-23 14:33

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8月26日，樟木头一白衣男子跳河救下轻生女子后默默离开，事件在社会上引起强烈反响，经过全城寻找后，大家顺利找到了救人英雄——黄汉松。而在这次全城上下寻找无名英雄的过程中，近日又在樟木头挖掘出了一位隐藏得更深的救人英雄——韦文煜。

至此，韦文煜于7月26日凌晨3点从五六米高的桥上一跃而下，跳入近2米深的河水救人不留名的英勇事迹，终于揭开面纱。

事件回放：

救人后，他默默离开

7月26日凌晨3时许，天色朦胧。韦文煜在樟木头镇沿樟木头东城路回家途中，经过樟木头振通汽车客运站附近的圣罗兰桥时，借着昏暗的天色，刚好无意中看到有一名青年男子从圣罗兰桥上飞身跳下。

见此情形，他立马停车查看情况，发现该名落水男子正在河水中挣扎。于是，他赶忙脱衣，直接从五六米高的桥上跳入水中，成功地把跳河男子救上了岸。

本以为救人事件到此为止，哪料韦文煜从落水男子口中得知：竟还有一名女子先于这男子落水。韦文煜二话不说，顾不上刚刚救人的疲惫，趁着暗昏晨曦，又一头扎进河里……

终于，在随后赶到的樟木头消防救援大队消防员配合和帮助下，韦文煜在河水中摸寻了20多分钟后，才终于探索到深水区的另一名落水女子。而该落水女子被韦文煜抱上岸后，随后被消防队员送往樟木头医院进行抢救……

当晚，韦文煜在派出所做了简单的笔录后，便默默离开。

采访现场：

“没想太多就跳下河去救人了”

近日，笔者在樟木头石新东城二街的格兴水暖洁具批发商铺里，见到了这位救人英雄——韦文煜。

谈起当天救人的事件，韦文煜表示，家人经常教育他要尽自己所能，为有需要的人提供帮助，当天凌晨看到有人落水，没有想太多就跳下河去救人了。

“当时的天色很朦胧，我在桥上观察情况后，发现那名男子在水中拼命挥舞着双手，扑腾扑腾地眼看着就要沉入水中。”虽然凌晨的光线昏暗，韦文煜无法清楚判断河水里的具体情况，但他想到该男子落水，也就跟着从桥面上脱衣服直接跳入水中。

靠近落水男子后，韦文煜想起前几天父亲教他在野外救援落水人员的技巧，便没有胡乱把人抓住施救，而是选择潜入水中绕到男子身后把对方控制住后再往岸边游去，最终顺利把落水男子救上了岸。

两人上岸后，韦文煜才了解到，该落水男子与女朋友因感情问题发生口角，女朋友已先于该男子跳河轻生，而该男子跳河是为了救河水中的女朋友，却因自己不会游泳让原本想救人的他随即陷入了溺水危险。

韦文煜撸起当时受伤的右脚，摸着结疤的伤口说，当时他听到这种情况后，顾不上许多，才又转头再次跳入水中继续搜救轻生女孩。

在韦文煜的记忆里，圣罗兰桥下的河水正好处于河道转角处，水流较为湍急。韦文煜说，虽然他平时有健身运动，也经常游泳，但在救人时因为体力原因，先后上岸休息了几次，才好不容易在2米多深的水里摸到落水女子并抱上了岸……

事后，韦文煜没有收下当天被救男子的重金谢礼，只是按照潮汕当地的习俗，讨要了一些糖果和红线回礼图个好彩头。

英雄其人：

曾做过不少大大小小好事

据介绍，19岁的韦文煜是潮汕人，在樟木头石新东城二街的格兴水暖洁具批发商铺里帮父亲打理生意。

“他从小受到家人的教育熏陶，学会助人为乐，乐于助人。”韦文煜的父亲说，他从小就教育韦文煜遇到有困难的人，要提供力所能及的帮助，能帮就帮，帮不了也不是错事。

在这样的家庭教育下，韦文煜养成了乐于助人的习惯。据其父亲介绍，在韦文煜跳河救人之前，儿子也做过大大小小的好事，帮助过不少人。

“他曾经在游泳池里发现身边有溺水的小孩，及时把孩子救起；遇到美团骑手电瓶车没电，帮忙推车；在工作返回途中，帮助摆地摊的三轮车车主，把车一路从谢岗推到樟木头。”韦文煜父亲自豪地说。

在这次救人事件中，韦文煜在没有穿戴任何安全设备的情况下，冒着生命危险，跳入河中救人，抱人上岸的过程中，不幸滑倒，右脚多处被锋利的石块划伤出血。

得知儿子这次救人情况后，韦文煜的父母担心儿子以后在救人时会遇到生命危险，万般叮嘱他要注意安全，不要做鲁莽的救援行为。韦文煜则表示，乐于助人是他的天性，下次看到有需要帮助的人，还是会第一时间伸出援手。

英雄之城：

樟木头凡人善举层出不穷

目前，樟木头镇公安分局治安大队已经为韦文煜向东莞市见义勇为基金会申报相关奖励。

樟木头镇宣教文体旅办相关负责人表示，近年来，樟木头镇深度推进“好人之城”建设，好人事迹层出不穷，大爱善举持续涌现，不断壮大的“道德模范”“东莞好人”群体，擦亮了樟城的文明底色。

樟木头“好人之城”氛围浓厚。近期，先后涌现出跳河救人不留名的黄汉松、韦文煜等救人英雄，而在樟木头像他们这样的好人还有很多。

近年来，樟木头在推进“湾区生态名镇、活力品质樟城”高质量发展和精神文明创建工作进程中，全镇共有40人（次）获“道德模范”和“东莞好人”称号。樟木头设置“东莞好人”展示长廊，展示精神文明建设成果的同时，也充分发挥典型示范作用，不断提升“东莞好人”和“道德模范”的社会正能量传播效果和质量。

【记者】朱晋

【通讯员】樟宣

【作者】 朱晋

【来源】 南方报业传媒集团南方+客户端

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恒润股份：产能领先竞争策略下，有望实现成长与盈利的双丰收

作者：管是

发布时间：2022-10-14 14:48

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（报告出品方/作者：安信证券，郭倩倩、高杨洋）

1. 国内风电塔筒法兰龙头，实现全球供应

1.1. 公司介绍：深耕锻造行业，成就风电法兰龙头

深耕锻造行业，依托海外优质客户资源起家，打造国有风电法兰龙头企业。2003 年，公司 前身江阴市恒润法兰有限公司设立，专注传统锻制法兰和大型辗制环形锻件。2011 年，实 现辗制环形锻件规模化生产和海风塔筒法兰领域的抢先布局，成为国内最早一批给海上大 兆瓦风机配套塔筒法兰的厂商，为我国最大、最早海上风电场批量提供 3.0MW、3.6MW 和 5.0MW 主机配套塔筒法兰。2012 年，为三星重工量产 7.0MW 海上风电塔筒法兰，跻身全 球有能力制造 7.0MW 及以上塔筒法兰的少数企业；同年通过西门子风电设备质量审查，开 始大批量供应风电塔筒法兰。此后公司精耕海上业务，大兆瓦海上风塔法兰生产能力处于 国内外第一梯队；同时完善开发传统产品系列，可批量提供全套口径环形锻件和法兰产品 以及各种非标定制产品。2017 年，公司在上交所主板上市。2021 年，济宁城投通过公司非 公开发行及老股转让实现控股，募投项目布局风电轴承和齿轮箱领域，积极向下游行业纵 向拓展业务范围。

控股权切换平稳过渡，股权结构清晰、稳定。自初创起，创始人承立新担任公司董事长兼 总经理，是公司控股股东和实际控制人，秉持“恒久品质，润泽工业”的经营理念，在做 实做强锻造主业之上大力发展海上风电塔筒法兰和主轴锻件。2021 年济宁城投通过参与公 司非公开发行及获得承董事长部分股权转让，成为新的控股股东，济宁市国资委成为实际 控制人，并承诺保持原管理团队的经营独立性。截至 2022 年 9 月 8 日，济宁城投和承立新 分别持有公司 28.51%、22.66%股份。

原管理团队经营战略保持稳健，实控人增持彰显股东信心。济宁城投多年来深耕基础设施 建设和运营服务，具备深厚的区域性资源优势和强大的资本资金实力，一方面能够为公司 引进更多的战略及业务资源，有利于促进公司整体业务发展及战略布局，另一方面可为公 司实现跨越式发展提供充足的资金支持。管理团队稳定不变，经营决策依然稳健，济宁城 投能够决定公司董事会半数以上成员选任，截至 2022 年上半年，董事会及管理层团队仍保 持稳定，经营决策理念延续。实控人承诺择机增持彰显大股东发展信心，2022 年 5 月 13 日，公司公告披露济宁城投拟在 5 个月内以自有资金增持公司股票，拟增持股份数量占公 司总股本的比例为 1.00%至 2.00%，进一步彰显控股股东对公司未来发展的信心（济宁城 投持股占比已从非公开发行后的 27.33%，增加至 2022 年 9 月的 28.51%）。

1.2. 主营业务：辗制法兰收入超七成，技术优势奠定增长潜能

公司主营产品为辗制环形锻件、锻制法兰及其他自由锻件，下游应用领域包括风电机组、 石化管道、金属压力容器等领域。辗制环形锻件采用辗环工艺，可进一步热处理和精加工 为法兰、齿轮、回转支承套圈等环形锻件成品，应用于风电塔筒法兰、回转支承套圈、运 输管道法兰等领域。锻制法兰和其他自由锻件采用自由锻工艺，生产各种标准通用法兰或 者客户定制法兰产品。2021 年 10 月起，真空腔体板块已从公司剥离。

分产品来看，辗制环形锻件贡献最大营收，占主营业务比例超 75%。2021 年公司实现营业 收入 22.93 亿，主营业务收入 16.74 亿，占比 73.00%；其他业务收入 6.19 亿，占比 27.00%，主要是钢材和废钢销售。2021 年，主营业务中辗制环形锻件、锻制法兰及其他自 由锻件分别收入 12.70、3.20 亿，占总营收比重 55.38%、13.97%，若看主营收入比重， 二者分别为 75.87%，19.13%，合计 95.00%，前者是第一大主营业务收入来源。2022 年 上半年公司营业收入 8.11 亿元，主营业务收入 5.51 亿元，占比 67.85%，其中辗制环形锻 件、锻制法兰及其他自由锻件分别收入 4.12、1.38 亿，占比 50.8%、17.0%。

按下游应用领域划分，辗制环形锻件主要用于风电行业，风电塔筒法兰是公司核心产品：

（1）风电塔筒法兰： 2021 年，风电行业收入 12.08 亿元，同比-16.96%，主要系 2021 年 Q4 风电场业主对风电 项目开工审慎，订单释放放缓导致海上风电项目订单减少，占总营收比重 52.67%，2018 年以来收入占比基本稳定在 50%以上。主要产品为辗制法兰，属于精加工锻件成品。2014 年，公司开发 6MW 海上风电塔筒法兰、叶片加强环等产品，均于 2015 年形成销售。目前 公司具备全球领先的 7.0MW 以上海上风塔法兰制造能力，9MW 海上风塔法兰量产能力， 是全球海上风电塔筒法兰的重要供应商。

（2）机械设备配套： 2021 年，机械设备行业收入 1.11 亿元，占总营收比重 4.83%，其中辗制环形锻件产品主要 用于工程机械、港口机械等大型配套回转支承等部件；自由锻件产品主要生产工程机械用 传动齿坯、筒体等，部分为客户定制用途、质量要求较高的产品，附加值较高，2021 年其 他自由锻件毛利率高达 44.04%。

（3）石化设备和金属压力容器法兰： 2021 年，石化及金属压力容器行业分别实现 0.99、0.70 亿元，占总营收比重分别为 4.33%、 3.04%，石化设备管道和金属压力容器配套零件逐步使用大口径法兰连接，产品主要为符合 不同标准的通用锻件和连接法兰，公称直径覆盖 DN15 到最大直径 7.5 米的所有尺寸。

（4）真空腔体及其配件： 真空腔体可以保证容器内部为真空状态，在采用需要在真空或惰性气体保护下才能运行的 先进工艺技术时，真空腔体是不可或缺的基础设备。2018 年，公司以现金收购光科光电 51% 股权，标的公司承诺三年内净利润合计不低于 1.05 亿元，但由于中美贸易摩擦、主要客户 汉能集团债务危机、新冠肺炎疫情等原因，未能满足业绩承诺。2021 年 3 月，恒润回售标 的公司 31%股权，不再纳入合并报表。剥离真空腔体业务符合公司长期战略安排，未来将 进一步聚焦主业风电行业。

（5）风电轴承和齿轮箱零部件： 风电轴承和风电齿轮箱零部件是风力发电机组中用于传动和支撑载荷的关键零部件，具有 使用寿命长、工作环境恶劣、机械性能要求高、生产技术复杂等特点，价值量占比大，是 整机降本的重要环节。2021 年非定向发行募投项目加码风电轴承和齿轮精加工产能，未来 有望成为公司业绩增长主要动力。

1.3. 业绩表现：业绩逐步筑底，大型精加工优势奠定中长期增长动力

风电行业持续景气，需求、成本两端压制性因素逐步释放，业绩表现筑底。2016-2021，公 司营业收入由 6.29 亿增长到 22.93 亿，期间 CAGR 为 29.52%；归母净利润由 0.95 亿增长 到 4.42 亿，CAGR 达 36.08%。2020 年受抢装影响，公司业绩创历史新高，2021 年营业 收入和归母净利润分别同比下降 3.82%、4.59%，主要原因系 1）2020 年陆风抢装致营收 基数较大，对赌兑现确认光科光电回购和补偿款致净利润基数较大，平价首年装机需求暂 时；2）2021 年大宗商品价格持续高位运行，原材料成本端承受较大压力；3）2021 年海 风招标量下滑，公司海风塔筒法兰订单下滑。未来，行业需求受抢装的扰动影响消退，风 电新增装机有望实现稳定增长，公司聚焦海风大 MW 法兰锻造和加工，竞争优势明显，业 务规模有望持续扩大，产品结构优化叠加原材料成本压力释放预期，有望实现盈利修复。

公司产销两旺，后续扩产空间充足。2016-2021 年，公司各产品总产量 3.39 万吨增长到 8.71 万吨，销量由 3.31 万吨增长至 8.68 万吨，平均产销率 99.52%，基本处于满产满销， 存在后续扩产空间。分产品来看，辗制环形锻件产量由 2.87 万吨增长到 7.48 万吨，销量由 2.77 万吨增长到 7.45 万吨，平均产销率达到 99.35%；锻制法兰及其他自由锻件产量由 5182.66 吨增长至 8750.41 吨，销量由 5441.01 吨增长至 9651.80 吨，平均产销率达到 105.50%。

公司毛、净利率受原材料价格波动影响较大，公司内控表现稳定。2016-2019 年，风机整 机价格下滑、供给侧结构性改革叠加上游原材料价格上涨，公司产品售价调整具有滞后性， 毛利率出现下滑。2019-2020 年，毛利率回升至 30.0%，主要系下游行业需求旺盛，公司 紧抓市场快速发展有利机遇，挖掘产能、集中研发生产；净利率提高到历史高点 19.2%， 主要得益于规模化效应显现叠加内控管理优化，期间销售、管理、研发、财务费用率分别3.82、-0.65、-0.0、-0.03pct。2021-2022H1，市场竞争叠加原材料价格上涨，公司盈利能 力短期承压，内控表现稳定。

分行业来看，风电塔筒法兰毛利率波动相对较大。2020 年，风电行业抢装阶段，法兰毛利 率上升至最高 37.35%， 2022 年上半年下滑至最低水平 11.46%。公司产品定价主要采取成 本加成模式，根据原材料价格、废料价格、加工费等因素确定产品底价，并根据产品的档 次、紧俏程度、加工工艺复杂程度、供货期限、批量大小以及和客户的议价能力来确定加 成水平。因此，毛利率下滑，一方面系原材料价格快速上涨，通过产品底价提升向下游传 导的程度有限；另一方面，陆风塔筒法兰竞争加剧，压制价格加成水平。 从原材料成本占比角度看，2019-2021 年，公司整体原材料成本占总成本 70.73%、 66.68%、65.89%；分下游行业来看，公司下游应用在风电塔筒法兰的产品，原材料成本占 据总成本的 69.57%、66.22%、65.23%，呈下降趋势，公司在钢材价格上涨背景下，通过 工艺优化减少下料、提高废料回收率等方式进行原材料成本控制。

公司现金流状况好转，为新项目集中投产扩产做足准备。2018-2021 年，公司净现比逐步 回升，从 31.7%提升至 73.7%。同时，根据公司 2020 年年报，公司削减分红比例、提高现 金持有量的原因在于：（1）未来几年将面临项目集中建设和投产，涉及到持续的大规模资 金支出；（2）公司未来将继续加大研发投入，以巩固公司的核心竞争优势；（3）未来公司 业务规模、资产规模将进一步扩大，为加强应对原材料价格波动的能力，公司需要充足的 资金用于经营周转。

1.4. 技术优势：研发体系完善，研发人员团队有望进一步扩大

稳定研发投入奠定长期成长驱动力，新业务人才团队稳步组建。2018-2021 年，公司研发 投入从 0.47 亿元增长至 0.88 亿元，CAGR 为 23.73%，2022H1 研发投入 0.24 亿元。截至 2022 年上半年，公司技术人员数量达到 118 人，占公司总员工数量 12.80%，未来，随着 公司轴承、齿轮新兴业务的开展，技术研发人员团队规模仍有望进一步扩大。 “产学研”融合挖掘研发人才，不断完善公司研发体系。研发机构方面，公司是江苏省科 技厅等单位联合认定的高新技术企业；2011 年公司技术研发部门被江苏省经信委等单位联 合评定为省级企业技术中心。“产学研”融合方面，公司与高校建立了长期的合作关系，利 用高校先进的科研设备和优秀的科研人才，推动企业自身研发能力的提高。人才培养方面， 全资子公司恒润环锻设立博士工作站，将充分发挥在高端人才引领和技术研发方面的优势； 同时，公司通过返聘业内工程师、利用内部资源培训后备人才等方式，组建了高水平研发 团队，保障公司行业内竞争优势。

1.5. 客户资源：下游优质客户资源稳定合作，研发生产良性循环实现全球供应

锻件行业下游客户看重供应链稳定，恒润股份在长期市场竞争和改革创新中，凭借技术、 产能优势，积累了大量优质客户资源，与众多海内外大客户建立了长期稳定的合作关系。 客户认证和资质认证壁垒高，体现公司多年经营积累成果。客户认证方面，公司成功进入 了中石化、中石油、中广核、艾默生、维斯塔斯、西门子等世界巨头企业供应商体系，客 户认证周期较长，需要一段时间的运行以保证产品在多工况、复杂载荷情况下的性能、寿 命等，对产品的质量要求、对供应商的人员资质、设备水平、生产条件、检验检测等方面 的要求较高。资质认证方面，公司获得了多领域、多市场的行业准入资质，并获得了海内 外多家大客户的企业资质认证。行业准入资质是设备配套产品进入市场所必需的资质认证， 公司自 2003 年公司初创起，相继获得同时公司还拥有世界九大船级社（美国 ABS、法国 BV、中国 CCS、挪威 DNV、德国 GL、韩国 KR、英国 LR、日本 NK、意大利 RINA 等） 的认可证书。

下游客户集中度逐年降低，客户群体日渐丰富，面对外资客户具有一定议价能力。2020 年 公司前五大客户分别为天顺风能、中国水电四局、维斯塔斯、江阴市协融贸易和海力风电， 营收占比分别为 11.7%、7.2%、5.8%、5.2%和 4.9%，合计占比 34.8%；2021 年前五大客 户营收占比 29.29%，同比-5.55pct，下游客户集中度创下历史最低水平。公司对辗制环形 锻件类客户的议价能力较强，如西门子、通用电气等，主要系公司为上述客户提供产品的 规格品质较高，对原材料品质及加工工艺的要求较高，和国内同行业相比，具备较强的装 备工艺优势及研发优势，和国外竞争对手（如韩国太熊株式会社等），具备成本优势和服务 优势。

（1）国外客户方面，获得海外大客户认证后，海外板块业务快速增长。2014 年，公司获 得西门子与阿尔斯通海上风电塔筒法兰、通用电气汽轮机环件及叶片加强环供应商认证后； 2016 年，发行人与歌美飒正式开展合作，并进入维斯塔斯合格供应商名单； 2017 年开始 向维斯塔斯批量供风电塔筒法兰。2013-2019 年，海外营收从 2.49 亿元增长至 4.81 亿元， 在主营业务收入中占比最高达到 2016 年的 78.07%，2018 年开始，国内风电行业景气度回 升，2020 年抢装阶段，公司产能紧张，主要供应国内市场，海外收入占比逐步由 60%以上 降至 15%-20%区间，2022 年上半年，海外经济复苏带动风电装机需求增长强劲，创造收 入 3.08 亿元，同比增长 172.76%，占比提升至 56%，海外板块表现亮眼。

从合作模式角度看：风电设备和汽轮机等领域需求多为定制化大型法兰，主要是由海外整 机厂负责采购公司风电塔筒法兰、自由锻件等产品，公司客户资源主要集中在欧盟、日本、 韩国等国家和地区，根据公司官网及公告信息，公司目前已经获得通用电气、西门子、德 国安保、阿尔斯通、艾默生、三星重工、韩国重山、歌美飒、维斯塔斯等国际知名厂商的 合格供应商资质或进入其供应商目录。通用锻制法兰领域，产品广泛应用于石化管道、食 品制造、市政管道等领域，需满足所在国制造标准，无需提供定制化产品和服务。下游直 接客户主要为贸易采购商，集中于本土法兰生产企业缺乏的欧洲和日本，依托熟练的业务 操作和规模化采购经营，集中采购后回国分销能够形成一定规模效应。

（2）国内客户方面，根据招标模式不同，直接下游客户可分为整机厂和业主方两类。设备 招标体系，2012 年之前我国大量优质风电资源亟待开发，投资收益丰厚，开发商采购，主 机厂、塔筒等各零部件及配套商各自投标的形式为主。方案招标体系，2013 年以来，业主 更注重对项目的投资风险把控，主机商担保发电量或度电成本并定制化提供全套风场开发 方案。市场相对成熟的陆风目前越来越多采用方案招标体系，而海风招标由于单机价值量 大、市场供应质量参差、损失成本高昂等原因，业主方倾向把控招标与建设的过程。 对于恒润来说，一方面与上海电气、明阳智能、金风科技等国内整机商建立良好长期合作 关系； 另一方面也与泰胜风能、海力风电等塔筒企业合作，通常由业主开发商指定。

2. 大兆瓦海风法兰优势明显，产能释放筑牢业绩韧性

2.1. 海风大尺寸法兰需求持续提升，未来全球风电塔筒法兰市场有望接近百亿

大兆瓦海风塔筒法兰对应尺寸，技术难度更大。法兰尺寸方面，按目前 8MW 海风机型底法 兰直径为标准，6 米以上基本均为海风法兰，随着平均单机功率的提升，尤其是塔筒底法兰， 其尺寸、重量明显增加，例如通用电气 12MW 海上风机底法兰直径超过 8.5 米，最大单件 法兰的下料重量接近 40 吨。技术难度方面，大型海风法兰除了在材料强度、工作性能、安 全性等方面要求更高以应对更大、更复杂的工作载荷，还需格外关注产品表面晶粒度以及 低温冲击韧度以抵抗海上风浪和低温等极端工作条件。具体到工艺： ①原材料须严控磷、硫含量，严格限制其他有害元素，降低钢中夹杂物含量； ②锻造时必须保证足够锻造比以压实锻透内部金属，提高内部致密程度； ③热处理时需精准温控提高钢材相变过热度，采取适当控冷措施进行快速、均匀冷却。

全球风电法兰市场规模有望扩大，得益于海风法兰的量价齐升。根据我们测算，2022-2025 年，全球风电法兰市场规模有望从 56.7 亿增长至 97.5 亿元，其中我们预计到 2025 年，陆 风塔筒法兰新增市场规模有望达到 31.4 亿元，3 年复合增速-4.4%；海风塔筒法兰新增市场 规模有望达到 66.2 亿元，3 年复合增速 47.1%，主要得益于海风装机规模快速提升，以及 海风大 MW 法兰供应紧张下的涨价趋势。测算核心假设如下：

（1）全球新增吊装容量：根据 GWEC 数据，2021 年全球新增装机 93.6GW，陆上和海上 分别新增 72.5GW/22.1GW；结合 GWEC 对未来新增装机的预测和我们此前在风电大型化 专题报告《大型化降本良性循环，海风成长无惧“产值通缩”》中对国内海风市场新增装机的 测算，预计 2025 年全球合计新增装机容量 126.8GW，其中陆上和海上分别新增 94.4GW/32.4GW。

（2）法兰单 GW 吨数：根据市场调研，我们假设 2020-2021 年，风电塔筒法兰单 GW 吨 数市场平均水平为陆风 3000 吨、海风 10000 吨。随着大型化发展，塔筒法兰单 GW 需求 吨数受塔筒尺寸增加的正向影响，和新增塔筒数量下降的负向影响，我们判断其整体趋势 仍呈现大型化所带来的通缩特征，但由于陆海风大型化节奏不同而有所差异。陆风方面：预计 2022-2025 年，单 GW 吨数分别同比-3%、-2%、-1%、-1%，陆风大 型化速度呈放缓趋势。 海风方面：预计 2022-2025 年，单 GW 吨数年均下滑 5%，海风仍保持一定大型化节 奏，但伴随大型化进程，新增塔筒根数减少程度具有边际递减效应。

（3）法兰单吨价格：价格变化主要考虑供需格局。风电抢装后，陆风法兰竞争格局恶化， 海风法兰需求暂时回落，因此 2021 年下半年至 2022 年上半年，海/陆风法兰价格均出现下 滑趋势，我们保守预计 2022 年，海/陆风法兰均价分别为 1.34、1.98 万元/吨。2023-2025 年，陆风法兰受供给格局、下游议价等因素影响，我们假设价格年均降幅 4%；海风法兰价 格由于下游新增装机需求增加，大 MW 产品供给相对短缺，我们假设价格进入回升阶段， 分别为 2.28、2.39、2.51 万元/吨，同比+15%、5%、5%。

2.2. 产能技改与扩张并进，持续引领大尺寸法兰供应

锻件产能规模和成熟的大兆瓦精加工能力设臵行业门槛，海风大 MW 法兰供应格局相对集 中。2020 年陆风抢装后，国内风电塔筒法兰行业新增竞争者众多，但拥有大规模锻件产能 和大型高端产品精加工能力的企业较少，据不完全统计，业内拥有加工直径 10 米以上辗环 机的供应商包括恒润股份、伊莱特、派克新材、大连重锻，而其中拥有 20 万吨以上锻件产 能并且实际形成了 10MW 以上塔筒法兰大批量供货能力的以恒润股份和山东伊莱特为主， 因此在大型海风塔筒法兰领域，公司的主要竞争对手是山东伊莱特。

公司未来专注于大 MW 大尺寸产能扩张。由于公司辗制环形锻件和自由锻件生产流程接近， 生产工艺具有相通性，所用生产设备也有重叠，根据公司招股说明书，公司锻造毛坯产能 约为锻件产成品的 2 倍，考虑到公司近年生产设备长期处于超负荷状态，因此假设产能利 用率保持 100%的情况下，我们大致按照公司历年产成品产量推算锻造毛坯产能。 ①2011 年：公司辗制环形锻件正式规模生产起步，生产规模远没有达到规划水平。 ②2013 年：公司购臵一台 6.3 米辗环机，毛坯产能不到 6 万吨，由于精加工和热处理关键 工序产能受限，产成品产能不到 3 万吨。公司积极实施技改项目，与钢材供应商开发更适 合公司加工尺寸的钢坯以提高原材料的使用率，多手段持续释放公司锻造毛坯产能。

③2020 年：公司锻件产成品产量达到 9.15 万吨，我们预计锻件毛坯产量超过 18 万吨，主 要系国内陆上风电补贴退坡引发抢装潮所致。 ④2021 年：公司“年产 5 万吨 12MW 海上风电机组用大型精加工锻件扩能项目”正式启动 建设，引进了大尺寸锻造环节所需 10-12 米辗环机、10000 吨油压机等关键设备。持续技 改叠加新项目扩张，有望推动公司锻件毛坯产能向 30 万吨以上扩张。

非公开发行持续突破海风精加工产能瓶颈，打好大兆瓦海风扩产周期提前量。根据公告， 项目预计建造周期 1.5 年，完全达产后将形成 5 万吨（产成品）海上风电塔筒法兰产能，预 计第二年即进入投产及产能爬坡阶段，公司将具备全球业内领先的 12MW 海上风电塔筒法 兰量产能力。

海上风电塔筒法兰是公司核心主业的深度拓展，项目落地有望优化公司法兰产品出货结构， 增强公司传统主业收入弹性，根据公司公告中的测算，“5 万吨海风精加工锻件扩能项目” 完全达产后将贡献收入 12.46 亿元（包含废钢收入）。从产量角度来看，若 2022 年开始投 产，则 2022-2024 年有望分别新增大 MW 法兰销量 1.5、3.5、4.0 万吨，占 2021 年辗制法 兰销量的 20%/47%/53%，核心主业产能规模进一步扩张以及产品大型化加速实现，保证公 司产品竞争力迈上新台阶。从盈利能力角度来看，公司 2018-2021 年辗制法兰毛利率分别 为 25.3%、28.6%、37.50%、33.39%，募投项目预测毛利率为 28.82%，在考虑价格波动、 原材料成本基础上高于公司抢装前盈利能力水平。此外，项目生产的辗制法兰产品主要用 于 12MW 大型海上风电塔筒部件之间的连接，大兆瓦海风产品盈利能力相对强，同时公司 在海上风电法兰行业地位也将会进一步提升。

3. 进军风电轴承和齿轮领域，纵向业务拓展有望开辟全新增长极

全产业链通缩压力持续，公司直面挑战积极应对。在大型化发展和整机制造环节价格竞争 背景下，风电全产业链承受产值通缩压力。从公司角度来看，往往可以从三个方面寻求破 局之道：①竞争驱动：提升主业市场份额；②海风驱动：海风新增装机高成长，布局海风 相关产品抵抗通缩；③新产品驱动：拓宽赛道覆盖，打开全新成长空间。对于恒润来说， 塔筒法兰作为上游配套零部件，大型化趋势下技术升级空间较小，产值通缩压力相对显著， 公司的应对之法就在于海风布局和新产品布局：

（1）海风布局：聚焦大 MW 海风法兰扩产，保证大尺寸产品市场领先地位。布局年产 5 万 吨 12MW 海风大型精加工锻件扩能项目，高价格海风法兰意味着高毛利，伴随大尺寸海风 产品出货增长，优化产品结构，有望实现传统主营法兰业务的量利齐升。 （2）新产品布局：纵向延伸高附加值关键环节开辟全新增长极。2021 年非公开发行布局 风电轴承和齿轮，业务向高附加值关键环节拓展，一方面风电轴承得益于高价值量和国产 替代潜力，本身抗通缩属性明显；另一方面，公司切入新的细分赛道，覆盖市场规模扩容。

3.1. 风电轴承：布局高附加值零部件环节，覆盖市场规模扩容

非公开发行加码风电轴承募投项目，进军风电轴承领域势不可挡。根据公司 2021 年非公开 发行预案，拟进行 3MW-8MW 风电轴承为主的产品研发与试生产，拟增加 4000 套风电轴 承产能。项目预计建造周期 1.5 年，完全达产后将形成 4000 套风电轴承精加工产能，2022 年已进入产能爬坡阶段，预计产能释放节奏为第二年（2022 年）25%，第三年 65%，第六 年完全达产，届时公司将具备 3-8MW 机型 4000 个偏航轴承和 12000 个变桨轴承（3 件一 套）生产能力。 据公司测算，完全达产后预计实现营业收入 19.52 亿元，占 2021 年主营业务收入的 85.11%。由于公司初次进入风电轴承领域，市场开拓尚未完成，叠加项目主体恒润传动尚 未获得高新技术企业认定，初始投资较高且税收优惠较低，因此项目预测实现毛利率 21.41%，内部收益率 13.95%，投资回收期 7.5 年。

公司锐意拓展轴承业务，新产品技术难度大，同时面临具有先发优势的国产轴承商的竞争， 我们认为，恒润成功布局的关键在于以下五点：

（1）传统主业纵向延伸，业务协同性较强

环锻件毛坯能够完全自供，对于原材料、环锻件质量把控力度较强，奠定新业务成本优势。 原材料重叠，风电轴承原材料高强度特种钢材，与公司拳头产品塔筒法兰一致，公司江阴 主基地与中信特钢等重要上游供应商合作已久，原材料供应链完善、稳定。工艺重叠，公 司环形锻件粗加工毛坯，可用于生产大型风电轴承和塔筒法兰，仅在精加工和热处理工艺 上有所区别。业务的协同性更多体现在科学的产能利用上，公司持续推进两海战略，小直 径粗加工锻造产能由用于塔筒法兰切换为大兆瓦风电轴承，带来结构性产能增量。

（2）风电轴承技术密集，关键要素公司已有充分储备

深耕法兰锻造多年，设计、工艺、管理、设备基础可快速平移至轴承领域。产品设计方面， 公司吸收大量轴承制造领域专业技术人才，采用三维结构设计软件和有限元分析软件，通 过数字化仿真校核解决了关键的轴承内部零件间摩擦问题。工艺流程方面，坚持将国外引 进与自主创新相结合的研发道路，目前已形成成熟的热处理和锻造成型控制技术，能够精 确加工定制化产品并满足特殊机械性能，确保产品经济性。生产管理能力方面，公司将产 品生命周期的全流程纳入生产和检测计划，严格管理从订单到成品的每道工序，确保产品 符合客户定制标准。生产设备方面，海外购臵精尖设备，意大利先进无软带淬火设备有望 加速落地投产，引进德国、美国、意大利等世界一流的车铣复合加工中心等高端精加工设 备，以及超声波探伤仪、电子万能试验机、光谱仪等检验检测设备。

（3）上下游紧密绑定，联合研发，有利于加速产品开发与认证

下游绑定整机龙头企业远景能源，区位优势明显，轴承市场有望实现顺利开拓。轴承作为 风电产业链关键环节，当前风电轴承供应商普遍采用与下游整机厂合作研发的模式，绑定 趋势越发明显，加速国产替代进程。整机厂提供零部件试验和数据支持，供应商满足其定 制化需求，有助于形成“研发-批量、再研发-再批量”的良性循环。远景能源 2021 年新增 装机量国内第二，全球第四，并已与恒润建立战略合作关系，在风电轴承领域提供研发人 才和技术支持，远景总部及二期工厂与恒润传动毗邻，工厂相距不超过 3 公里，有利于压 缩运输成本。在新产品实现顺利验证后，二者合作规模有望持续扩大。 上游与精密轴承滚子企业力星股份缔结战略合作，共同进军风电高端轴承。力星股份是精 密轴承滚子新兴企业，自主研发的大尺寸钢球球坯热镦新工艺大尺寸轴承钢球解决了国内 大兆瓦风电轴承钢球的成型工艺难题，顺应市场需求。据力星股份公告，今年 8 月与公司 全资子公司恒润传动签订战略合作协议，拟在风电等关键传动件研发、试制生产等方面各 环节发挥自身优势。技术合作方面，双方通过研发、试验、生产合作进一步提升上下游研 发能力，推进关键零部件的国产化，共同实现跨越发展。业务合作方面，给予对方战略伙 伴优惠待遇，恒润传动在滚子采购上给予优先，力星股份给予价格优惠和供应优先。

（4）募投项目充分保障扩产资金

生产设备价格高昂，高额购臵费用挑战资金实力。2021 年公司非公开发行项目总募集 15.9 亿元，项目总投资则高达 22.5 亿元，其中大部分将用于设备采购。法兰、轴承、齿轮三大 项目投资规模分别为 5.4、11.6、5.6 亿元，设备购臵费分别占总投资的 83%、72%、82%。 以生产大口径环形锻件需要德大型辗环机为例，辗制环形锻件一般口径在 2 米以上，大件 能达到 8-10 米，加工设备价格昂贵。根据公司公告显示， 10-12 米辗环机价格达到 1.45 亿元/台、油压机 1.35 亿元/台，高昂设备价格形成资金壁垒。

（5）风电轴承市场空间充足，独立变桨契合未来趋势

风电轴承是风电产业中国产化率最低环节，国产替代空间潜力较大。根据中国轴承工业协 会，2020 年我国风电主轴承、偏航轴承、变桨轴承、齿轮箱轴承国产化率分别为 33%、 63.3%、86.6%和 0.58%，主轴轴承、齿轮箱轴承国产替代空间相对较大。根据我们此前外 发报告《新强联：风电轴承国产替代龙头，产能扩张打开成长空间》的测算，预计到 2025 年，我国主轴承、偏变轴承、齿轮箱轴承新增市场规模为 85.35、117.81、58.86 亿元，四 年复合增速分别为 12.5%、6.4%、12.1%。

加码独立变桨技术，契合行业未来发展大势。由于叶片所处不同高度的风速不同，叶片传 导到主轴的载荷会有差异，独立变桨技术通过动态调整叶片扫风角度使得各方向载荷均匀， 可以显著降低动平衡载荷和风机结构的疲劳负载，进而在减重降本的同时延长风机寿命。 独立变桨系统的轴承承受叶片载荷变化幅度大，轴承结构由传统球轴承向承载力更强的三 排圆柱滚子轴承转变。风机大型化和大兆瓦海风持续放量背景下，独立变桨技术的应用是 未来趋势，目前只有新强联、成都天马等少数厂商在具有生产独立变桨轴承的能力，公司 研发起点较高，有望成为大 MW 独立变桨轴承市场的有力竞争者。

3.2. 风电齿轮：纵向布局齿轮锻件，锻造经验加持高价值量部件

齿轮箱锻件盈利能力和价值量双高，大型化下有望持续收益。齿轮箱在整机中价值量占比 大，根据《风力发电机组工作原理与技术基础》，占整机成本的 20%左右，其中齿轮箱轴承 和齿轮是主要零部件。齿轮箱是双馈和半直驱风机核心部件，海风和大型化趋势下，大兆 瓦半直驱机型有望凭借成本优势占领更大市场，高价值量齿轮箱部件有望深度受益。

非公开发行布局齿轮箱领域，风电锻件龙头拓宽产品覆盖面。根据公司 2021 年非公开发行 预案，拟增加 10 万吨齿轮深加工产能。项目预计建造周期 1.5 年，完全达产后将形成 10 万吨风电齿轮深加工产能，预计产能释放节奏为第二年 30%，第三年 70%，第六年完全达 产。 据公司测算，项目达产后有较好经济效益，从产量角度来看，我们预计该项目 2023 年开始 投产，则根据公司公告，2024/2025 年公司将增加风电机组用深加工齿轮产品销量 1.75/4.55 万吨和未经热处理的齿轮毛坯 0.75/0.95 万吨，共计实现营业收入 5.10/13.25 亿 元，占 2021 年主营业务收入的 30.43%和 79.13%。从盈利能力角度来看，募投项目生产 的风电齿轮产品为定制化非标产品，复杂程度和制造工艺要求相比汽车零部件行业齿轮更 高，根据公司公告，在审慎的原则上，项目预测实现毛利率 18.38%。

4. 盈利预测

我们基于以下假设对公司分产品收入进行预测：

1、辗制环形锻件：以风电塔筒法兰为主。出货量方面，主要驱动力是大 MW 海风部件加工 产能的逐步释放，预计 2022-2024 年，海风法兰出货分别达到 3、5、6 万吨，陆风法兰出 货保持稳定 4.5 万吨，至 2024 年产成品总出货规模达到 10 万吨以上，对应约 15-20 万吨 锻件毛坯产能；价格方面，按照本文 2.1 节测算中的价格参数，2022-2024 年，陆风法兰均 价预计分别为 1.34、1.29、1.24 万元/吨，海风法兰均价预计分别为 1.98、2.28、2.39 万元 /吨。毛利率方面，考虑到海风法兰出货占比提升（高价格对应较高毛利率）和原材料价格 压力释放，预计 2022-2024 年辗环锻件毛利率分别为 14%、16%、18%。

2、锻制锻件：主要应用工程机械、金属压力容器、冶金石化等领域，以定制化订单为主， 出货量、毛利率均相对稳定，我们假设公司锻件毛坯产能在该业务上的分配约 2 万吨，预 计 2022-2024 年出货量分别为 1.01、1.06、1.12 万吨，价格按过去 5 年平均单价计算，毛 利率保持 22%稳定。

3、轴承业务：产品以独立变桨轴承和主轴轴承为主，根据产能释放节奏，我们预计， 2022-2024 年，独立变桨轴承出货分别为 600、2500、4000 套，主轴承出货分别为 0、 500、1000 套。伴随主轴承产品逐步放量，毛利率有望从 30%增长到 35%。

4、齿轮业务：10 万吨齿轮深加工项目仍处于筹备阶段，我们预计该项目有望 2023 年进入 投产阶段，2024 年贡献收入增量，根据公司公告效益测算，投产第二年预计实现约 5 亿销 售收入，我们保守预计 2024 年确认收入 3 亿元，对应毛利率 18%。

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）

精选报告来源：【未来智库】。

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凯盛新材研究报告：氯化亚砜为基石，新材料&新能源打开成长空间

作者：管是

发布时间：2022-10-14 14:45

快照：

（报告出品方/作者：财通证券，毕春晖）

1. “一链两翼”格局，以氯化亚砜为主链发展新材料&新能源

1.1.氯化亚砜龙头企业，拓建多种新型材料

公司前身是山东凯盛生物化工有限公司，主营业务包括氯化亚砜以及芳纶聚合单 体，同时落实了聚芳醚酮的深加工项目，并在 2011 年将公司更改为股份有限公 司。2014 年华邦颖泰收购公司，并于同年增资扩建芳纶单体产能。2016 年，公 司变更为股份有限公司并挂牌全国中小企业股份转让系统、2021 年终止在转让 系统挂牌并于同年 9 月登陆深交所。

氯化亚砜龙头，下游自产产品种类丰富。公司主要经营氯化亚砜及多种以其为核 心原料的新型高性能材料，经过多年的积累，现建立了以氯、硫为起点、延伸至 精细化工中间体氯化亚砜、进一步到高性能纤维芳纶的聚合单体间/对苯二甲酰 氯、对硝基苯甲酰氯等多种酰氯产品、再到高性能高分子材料聚醚酮酮(PEKK) 及其相关功能性产品。目前，公司已成为全球最大的氯化亚砜生产企业，国内领 先的芳纶聚合单体企业，全球第三、国内第一家实现 PEKK 产业化生产企业。

1.2.产品格局不断丰富，盈利能力逐年增强

公司历史上有两次主要的营业收入增长期。第一次是 2016-2018 年，2016 年 公司 1.2 万吨芳纶聚合单体等项目试生产，2017 年开始放量贡献营收，2018 年 毛利率较低的贸易贡献 2.61 亿元，因此整体营收呈上涨趋势、而对应 2016- 2018 年归母净利润先增后减。2018-2020 年营收略有下降，主要系公司逐年 剥离贸易业务并于 2020 年完成；在此期间，公司归母净利润开始快速增长，主 要系当年原料价格下降、芳纶单体毛利率水平提高，同时于 2019 年新增了 5000 吨芳纶单体产能，增强供货能力。 第二次是 2020-2022 年，受益于下游新型锂盐 LiFSI 和叶酸等产品的需求增 长，氯化亚砜和对硝基苯甲酰氯价格上涨明显；同时 2021 年二者分别新增 3 万 吨和 1400 吨产能，量价齐升的作用下促进当期业绩增长。2022 年上半年延续 高景气，营收及归母净利润均超过了 2021 年一半，预计净利润将再创新高。

公司营收和毛利构成以氯化亚砜和芳纶聚合单体为主，其余产品占比有所提升。 随着产品种类的不断丰富以及贸易业务的退出，公司自产业务占比提升，并且以 氯化亚砜和芳纶聚合单体为主；随着对硝基苯甲酰氯等原有产品的扩产和 PEKK 等新产品的投产，氯化亚砜和芳纶单体之外的产品盈利能力也有所增强，降低了 对这两种产品的依赖度。根据公司披露数据，氯化亚砜和芳纶聚合单体之和每年 分别占据公司营收、毛利的 60%和 80%以上（2018 年二者占总营收 44%，主 要是因为当年贸易业务营收 2.61 亿元，占比较高，该业务于随后两年被快速剥 离；2021 年二者占总毛利 69%，系当年对硝基苯甲酰氯新增 1400 吨产能，销 量增长）。

盈利能力稳中向好，费用率明显下降。从盈利端来看，公司毛利率水平较为稳定、 而净利率稳中有升，二者分别保持在 40-50%和 20-30%之间（2018 年出现低 点主要系当年低盈利能力的贸易业务占比较高，拖累整体毛利率下降）。随着产 品种类的不断丰富、产能逐渐扩大，公司净利率与毛利率之差逐渐收窄，盈利能 力提升趋势明显。从费用端来看，费用率从 2020 年的高点 19.57%降至 2022H1 的 8.81%，费用管控成效显著。

公司毛利率与核心原料售价变化趋势相关性强，议价能力有所增强。公司主营业 务为氯化亚砜及以其为原料的多种新型材料，因此液氯和硫磺是核心的原材料。 根据 2014 年至今的数据显示，公司整体毛利率与原料价格呈明显负相关性，即 原料降价，毛利率提升，反之则下降。原料价格数据显示，液氯和硫磺在 2020- 2022 年售价大幅上涨，现已回落至正常水平。值得注意的是，在此期间，公司 毛利水平虽有所下降，但仍然保持在 40%左右，且毛利率降幅远小于原料涨幅， 表明公司的议价能力及盈利能力有明显的提升，可有效保障自身盈利水平稳定在合理区间。

1.3.公司股权结构稳定，董事长为最终受益人

张松山是公司实际控制人，董事长王加荣是公司最终受益人。公司最大股东为华 邦生命健康股份有限公司，持股占比 44.51%，张松山及其一致行动人拥有华邦 生命最大持股占比约 18.61%，因此直接和间接持有凯盛新材共 8.28%的股份， 是公司的实际控制人。华邦颖泰于 2014 年完成对公司 100%股权收购，接触时 间较早，合作密切友好，整体而言股权结构稳定，公司董事长王加荣本人是公司 的最终受益人。

股权激励体现公司对业绩的信心及对员工的激励。公司于 2022 年 4 月推出股权 激励计划，主要针对公司高管及核心骨干人员。此次股权激励计划以 2021 年业 绩为准设立目标，不同归属期目标不同，2022-2024 年的营收年复合增速均在 30%以上、净利润增速逐年增长。长期目标具有一定挑战性，既体现了公司对核 心成员的激励，也表现出对未来业绩增长的信心。

2. 一链：氯化亚砜为根基，成本优势打造业绩压仓石

氯化亚砜，又名亚硫酰氯、二氯亚砜、氧氯化硫，分子式 SOCl2，常温常压下为 无色或淡黄色有刺激性气味的液体，是一种常用的氯化剂，可用于生产间/对苯二 甲酰氯、对硝基苯甲酰氯、氯醚等产品。

2.1.氯化亚砜技术领先，二氧化硫循环降本环保

氯化亚砜具有多种生产工艺。在常见的四种合成工艺中，由于联产技术和 2HSO3Cl 技术的产品纯度低、杂质含量高，因此正在逐渐被淘汰。以 SO2或 SO3 等气体为原料的生产工艺得到的产品纯度更高，现已被广泛应用。其中 SO3法三 废量少，且适用于大型硫酸厂，在国外应用较多，如德国拜耳等；SO2法对于未 反应的 SO2可循环处理，原子利用率高，在国内外均有应用，如凯盛新材，瑞士 浪莎等。

公司深耕氯化亚砜多年，技术迭代打造产品两大优势。第一：产品质量行业领先， 可生产电池级氯化亚砜。公司目前采用了国内常见的二氧化硫气相法路线，即先 以 Cl2 和硫磺反应生成 S2Cl2、再与 Cl2 和 SO2 经过一系列反应生成粗品氯化亚 砜、通过蒸馏和精馏后得到氯化亚砜成品。公司在此技术的基础上持续改进生产 工艺，并逐渐形成高转化、高纯度、高利用能力的工艺。由于氯化亚砜可直接作 为锂亚电池电解液使用，经过多年下游客户应用验证和反馈，公司对其中的杂质 情况清晰，因此生产的产品质量行业领先，是目前少有的能够生产电池级氯化亚 砜的企业。

第二：成本优势。合成过程原料消耗量低，直接降低原料成本。通过与同为生产 氯化亚砜的多家企业相比发现，各家液氯消耗量水平相差不大，但在硫原料使用 方面凯盛新材存在明显优势。依据含硫量将消耗的 SO2（或 SO3）折算为硫磺用 量，公司所需的硫磺合计用量最少，原料消耗水平低、行业领先。

核心原料 SO2 可循环利用，进一步降低原料成本。氯化亚砜以氯、硫为核心元 素，其中氯主要来源于液氯，而硫有两个主要来源：直接来自硫磺、硫磺制得的 SO2。由于氯化亚砜常被用作氯化剂，即利用氯对原料进行氯化，硫元素不进入产物中，因此多以 SO2的形式联产。而公司下游产品种类丰富，将下游产生的大 量 SO2富集回收、纯化并循环利用，可减少约一半硫磺制备的 SO2量，在单耗 水平低于行业的优势下，可进一步降低氯化亚砜生产成本。

另外，SO2循环还可以减少尾气排放量、有效缓解环保压力，一举两得。根据公 司环评公告数据显示，各个产线产生的 SO2有三条主要的处理路径：循环回收、 强碱吸收、尾气排放。于公司而言，循环利用是最重要的途径，各产线生成的 SO2 循环占比均在 90%以上（大部分产线可达到 96%以上）；未能循环的 SO2经过 一定浓度的氢氧化钠后生成亚硫酸钠溶液（30%）外售；对剩余极少量未吸收的 SO2进行废气排放处理，排放量占比均控制在 0.03%以下，公司 SO2整体表现 为高循环利用率、低排放量，符合绿色发展的需求。

2.2. 氯化亚砜行业龙头，规模优势降低边际成本

氯化亚砜行业龙头，高开工率保障高市场份额。我国是氯化亚砜生产大国，现有 产能合计共 53.4 万吨/年，其中公司拥有全球最大的产能 15 万吨/年，处于行业 龙头地位，行业集中度较高，CR5 为 68%。公司装置基本保持满产状态，2019- 2021 年分别为 102.15%、97.31%、90.02%（2021 年新增 3 万吨装置，部 分产能处于爬坡阶段）。因此高产能以及高利用率保障了公司高市占率，根据年报披露数据，2021 年公司氯化亚砜销量（含自用）占国内总消费量的 37%，市 场份额行业领先。

产量提高有效降低原料外生产成本。氯化亚砜生产成本中以原料成本为主，原料 外成本（包括制造成本和人工成本）合计约占 40%左右。根据公司招股书数据 显示，2018-2020 年公司氯化亚砜产量有所不同，原料外单吨成本可随着产量 的增长而降低。因此在高产能利用率的情况下，产能优势可进一步转化为成本优 势，巩固自身领先地位。

氯化亚砜属于限制性产品，市场份额有望进一步向龙头集中。目前国内仅有 11 万吨规划产能，全部投产后产能约 65 万吨/年。规划产能少主要有两个原因。第 一：氯化亚砜生产过程中需要的液氯在有水存在的情况下有较强的腐蚀性，对生 产和储存设备要求较高，对新入公司存在一定挑战。第二：政府文件将氯化亚砜 纳入“两高一资产品”目录（高能耗、高污染、资源型），新建项目申请难度大， 扩建、生产准入门槛提高。公司采用了二氧化硫气相法路线、同时将产生的 SO2 循环利用，有效解决了环保问题。基于技术的改进以及对污染物的控制，该方法未来有望从限制名单中移除，则氯化亚砜市场份额将进一步向有能力减小污染的 龙头企业集中。

公司以氯化亚砜起家，深耕数十年，在该领域具有丰厚的经验和技术积累，因此 氯化亚砜也是公司业绩的压仓石，可以持续、稳定的贡献营收和利润；同时也是 公司打造“一链两翼”战略部署、不断向下探索高性能产品的坚实基础。

3. 新材料：芳纶单体&PEKK 优势明显，含氯化学品继承优势

公司基于自身氯化亚砜的技术、产能优势、以及多年积累的对于氯化反应的经验 和理解，不断挖掘产业深度，发展出多种新型高性能材料。目前，芳纶聚合单体 （间/对苯二甲酰氯）已成为国内龙头供应商，国内外主要芳纶供应商均是公司单 体客户；PEKK 经过多年技术创新和改进，已成为国内唯一掌握规模化生产技术、 并拥有定制化生产能力的企业，在建 2000 吨/年 PEKK 以及 1 万吨/年聚芳醚酮 产能；同时规划建设多种含氯化学品，如酰氯系列产品、羟基氯化物等，丰富产 品矩阵，并且可以继承公司丰富的氯化反应经验，实现快速投产。

3.1.芳纶聚合单体：芳纶向好带动需求增长，产能释放巩固领先优势

芳纶行业整体向好。芳纶纤维全称为“芳香族聚酰胺纤维”，是一种新型高科技 合成纤维，具有超高强度、高模量和耐高温、耐酸耐碱、重量轻等优良性能，与 碳纤维和超高分子量聚乙烯纤维并称为三大高性能纤维。全球范围内芳纶整体产 量不高，自 2017 年起芳纶供应偏紧、需求增长，芳纶供需两旺形势比较明显， 因此 2016-2019 年产量保持增长；2020 年受疫情影响产量大幅下滑，但行业 整体发展依然向好，产量于 2021 年回升至 12.30 万吨。

芳纶性能优异，下游高端领域应用广泛。芳纶可分为间位芳纶和对位芳纶，其中 间位芳纶具有较好的热稳定性和阻燃性，多用于生产产业防护服；具有良好的机 械性，可用于工业过滤领域；化学稳定性和耐腐蚀性适用于生产芳纶纸；锂电隔 膜未来也将成为新的需求增长点。 对位芳纶的强度是钢丝的 5～6 倍，模量为钢丝或玻璃纤维的 2～3 倍、韧性是 钢丝的 2 倍、重量仅为钢丝的 1/5 左右、绝缘性和抗老化性能良好、在高温下不 分解不融化，因此可用于光纤光缆、防护、汽车、复合材料等领域。

芳纶需求端：间位芳纶传统防护领域政策推动，新兴涂覆领域增量显著。在防护 领域，统计局数据显示，我国石油化工天然气领域从业约合 200 万人、煤炭开采 约 300 万，相关从业人员基数大。2021 年我国针对“个体防护装备标准化提升” 发布三年专项行动计划，其中对石化气行业的防护装备于 2022 年开始采取强制 实施标准。以单人装备标准用量约 5kg 估算，该领域增加芳纶需求约 1 万吨。 在新兴电池隔膜涂覆领域，间位芳纶在耐热性、浸润性、抗刺穿性等多方面优于 当前应用的陶瓷或 PVDF，未来将实现部分替代。受益于锂电快速发展，隔膜需 求持续增长，预计芳纶在该领域的应用替代可增加需求超 1 万吨。2020 年我国 间位芳纶消费量仅 0.9 万吨，新增领域顺利导入后，总需求有望达 4 万吨/年。

对位芳纶主要用于光纤光缆，5G 推广带动光缆需求回升。国内光缆产量于 2015 年达到顶峰后有所下降，2019 年我国开始推进 5G 基础设施建设，产量随后开 始企稳回升，增速稳定。2020 年我国间位芳纶需求约 1.3 万吨，考虑其在安全 （国防军工）和汽车（轮胎）均有应用，总需求有望超 2.5 万吨。

芳纶供给端：国际龙头占据主导地位，国内企业纷纷布局产能。美国杜邦和日本 帝人是芳纶龙头企业，产能占比约 70%；国内生产企业数量多但规模小，占比 仅 23%。随着技术的积累以及下游需求的扩展，多家公司布局芳纶，已公布的 4.62 万吨新建产能基本来自中国公司。若项目均可顺利建成，则国内产能占比 可提升至 41%。考虑到新增需求导入时间和产能建设周期，芳纶未来或将供给 平衡，同时头部企业可率先抢占先机，优先收益，提高市占率。

芳纶聚合单体需求端：芳纶行业整体向好，带动高景气度向上游原料传递。公司 的主要产品之一单体（间/对苯二甲酰氯）是合成间/对位芳纶的核心原料，由于 单体主要用于合成芳纶，因此景气度受芳纶需求影响显著。而芳纶行业的向好可 直接带动单体的需求增长，以 70%作为新增产能未来的利用率计算，到 2024 年 单体需求量约 15.3 万吨，相较于 2022 年增长约 2.8 万吨，年复合增速约 10%， 且增量基本来源于国内。

芳纶聚合单体供给端：国内新增产能有限，供给格局相对稳定，长期趋于供应偏 紧。公司现拥有 3.1 万吨/年芳纶单体产能（新增 1 万吨/年已投产，2022 下半 年开始逐步放量），巩固行业龙头地位；同行业的三力新材拥有 1 万吨/年产能， CR2=59%，行业集中度高。但由于单体的生产效率、杂质控制、尾气处理等存 在较高的技术壁垒，新入者较少，因此供给格局相对稳定。综合考虑需求增长、 部分芳纶企业存在自建单体的规划以及产能建设周期，未来单体、尤其是高纯度 单体将趋于供应偏紧。另外，在贸易摩擦存在的背景下，芳纶国产化率的提升也 有助于保障公司单体出货的稳定性。

公司自身优势明显，主要表现在两点。一方面，公司具备先发优势，已率先打入 芳纶龙头供应体系，且具备较强的议价能力。间/对苯二甲酰氯是公司的主要出口 产品，经过多年的产品认证，现已成为杜邦、帝人、泰和新材等国内外龙头公司 的稳定供货商，每年芳纶单体出口量约占该产品总销量的 1/3。公司进入知名优 质客户的供应体系之前，需要经历长期、严格的认证过程，客户为保证自身供应 链的稳定，会对供应商进行一系列严格考察，一旦通过认证，双方之间将形成长 期、稳固的合作关系，更换或新增供应商所需成本较高。因此出口部分公司可设置更高价格保持与内销相近的毛利率。 另一方面，技术及产能优势转化为的成本优势。技术：公司产品核心原料间/对苯 二甲酸、硫磺、液氯（氯化亚砜）单耗水平低，行业领先，且产品纯度更高。产 能：拥有国内最大产能，产量提升可有效降低生产边际成本，进一步巩固优势。

公司新建产能于 2022 年下半年逐步放量，考虑到芳纶单体未来存在供应偏紧的 可能，售价将有所提升，在产能充分利用的情况下，预计 3.1 万吨/年产能将贡献 营收、毛利分别约 5.7、3.3 亿元。

3.2. PEKK：国产替代+需求扩容，国内独家大有可为

PEKK 性能优异，高端领域应用广泛。聚醚酮酮（PEKK）是聚芳醚酮（PAEK） 类高性能材料的一个分支，是主链结构中含有两个酮键和一个醚键的重复单元所 构成的高聚物特种工程塑料。PAEK 产品中目前用量最大的是聚醚醚酮（PEEK）， 相较于 PEEK，PEKK 具有结晶速度低、结晶度及结晶温度可调、燃烧时烟和毒 气释放量更小等特点，因此更适用于生产复合材料，用于 3D 打印、人造骨、航 空航天等高端领域。PEKK 是公司由精细化工向新材料领域拓展的产业链纵向延 伸产品之一。

全球仅有三家企业掌握 PEKK 生产技术，公司全国独家。国际上的两家公司 PEKK 生产企业分别是法国的阿科玛（Arkema）和比利时的索尔维（Solvay）。

PEKK 可以通过两种不同的方法制造，一种是亲核取代反应法，一种是亲电取代 反应法。亲电取代法所需主要原料为间/对苯二甲酰氯及二苯醚，价格相对较低， 公司现采用该方法生产。根据合成路线可再分为 Raychem 的共催化法和杜邦的 两步法，两种路线各有利弊，前者存在副反应多、批次稳定性差等问题；后者存 在生产成本较高、市场推广难度较大等问题。

生产技术壁垒高，新入难度大，竞争格局稳定。公司的技术脱胎于 Raychem 共 催化法，成熟于自主创新，增值于定制化生产。公司初始技术来源于 HT 公司提 供的共催化法，但是生产技术和工艺上均存在较大问题。2013 年公司开始独立 研发，先后针对聚合反应的工艺参数、反应装置、连续化生产控制、精制装置等 环节改进，率先完成产能中试，是国内唯一拥有规模化生产能力的企业。另外， 公司针对下游客户不同需求可提供不同改性产品，提供定制化服务，增加产品附 加值。高技术壁垒导致新入难度大，竞争格局稳定。

PEKK 投产后主要有两个发力方向。第一：国产替代，公司售价优势凸显。2021 年全球 PEKK 行业产销量约 1100-1200 吨，由于国内没有生产能力，高度依 赖进口，因此 2022 年投产后，公司可推进 PEKK 的国产化。在价格方面拥有明 显优势，公告数据显示，海外厂商出口中国 PEKK 原粉售价约 150 万元/吨，而 国际间（除中国外）平均交易价格约 51 万元/吨，售价相差较大，主要是国外限 制对中国出口，导致售价高、销量低，严重抑制了需求增长。公司平均售价约 46万元/吨、且仍有降价趋势（公司的一步法成本优于两步法），相对低价在推进国 产替代的同时还能在海外竞争，目前公司已和海外客户开展送样检测。

第二：需求扩容，PEKK 与人体骨骼非常接近，具有良好的生物相容性，可代替 金属制造人体骨骼，在医疗领域具有较大的实用价值。OPM 公司依托 3D 打印 技术先后将 PEKK 导入颅骨假体、医疗和牙科领域。经过多年发展，PEKK 在 国外已经进入包括医疗等多个领域，但进口 PEKK 的高售价却严重阻碍了我国 需求导入。据中研网统计，我国口腔市场规模约为 159 亿美元；在诸如骨修复、 脊柱类植入物等多个领域同样拥有百亿市场，潜在空间大。目前国内 PEKK 应 用仍以涂料领域为主，我们认为其本身优异的性质在相对低价的催化下，市场规 模有望加速与国际同步，国内需求达千吨级别。

“国产替代+需求扩容”，预计未来公司 PEKK 实现大规模生产后，与国际公司 售价间的高价差会加速国产替代进程。新增的 1000 吨 PEKK 产能将于 2022 年 年建成投产并逐步放量，到 2024 年预计可贡献营收约 2.3 亿元。

布局 PAEK，打造高度一体化生产。除现有产品外，公司还布局了 PAEK 产能， 最终产品包括合计 1 万吨/年的 PEKK 和 PEEK，并且两种产品均配置了主要生 产原料及中间体产能，保证 PAEK 一体化生产。目前正在建设一期项目，主要 是 5 万吨/年氯化亚砜（自用为主），优先实现对下游产品的原料供给保障。

事实上，公司并未盲目上新项目，而是稳扎稳打，先建设一期 1000 吨，再根据 市场消化情况选择建设二期时间；对于 1 万吨的 PAEK 则是“粮草先行”，优先 保障原料的稳定供应，再择机建设最终产品，整体而言是将产能与需求相匹配， 采取边导入边扩建的策略，出现产能过剩的可能较小，规划合理。

3.3.含氯化学品：本质是将原料氯化，丰富公司产品矩阵

以氯化亚砜为核心原料，向下游拓展多种含氯化学品。公司拥有丰富的氯化亚砜 生产经验，并且在发展芳纶聚合单体等产品的同时，还布局了多种新型材料，包 括公司较为成熟的对硝基苯甲酰氯和氯醚，部分投产的硫酰氯、6000 吨/年酰氯 系列产品、10000 吨/年氯乙酰氯，以及规划建设中的 4000 吨/年羟基氯化物。 通过丰富公司新材料矩阵，打造出以氯化亚砜为“根基”、以多种新型高性能含 氯化学品为“枝叶”的产品格局。

新老产品的生产，本质上均是原料的氯化反应。无论是公司现有产品（如对苯二 甲酰氯、对硝基苯甲酰氯），还是新建产能（如氯乙酰氯、氯代正辛烷），实际上 都是一种“氯化反应”或“酰氯化反应”，即利用氯化亚砜中的氯原子与原料中 原有官能团反应。以公司优势产品对苯二甲酰氯为例，是将原料对苯二甲酸中的 羧酸基团酰氯化。对于同类型反应而言，本质都是原料和氯化亚砜在催化剂的作 用下进行反应。公司生产的部分产品生产工艺基本一致、生产参数大致相同，并 且产品种类可根据市场需求随时切换，因此新建产品可借鉴对苯二甲酰氯等生产 经验，快速产出优质产品。

产品种类丰富，灵活生产贡献营收。公司建设中的多种新型材料大致可以分为三 类：无机化学品（硫酰氯，与氯化亚砜相似，常被用作氯化剂）、羧基氯化物以及 羟基氯化物。由于后两者反应本质相似，因此部分反应的工艺参数大致相同，可 根据市场需求随时切换。

2022 年上半年已有部分产品试生产，包括氯乙酰氯、间甲基苯甲酰氯、偏苯三 酸酐酰氯，但整体产量不大，对业绩贡献占比较低。含氯化学品未来将逐步投产， 并探索和导入下游应用，预计 2023-2024 年开始放量。

4. 新能源：锂电高镍化推动 LiFSI 需求增长，核心原料氯化亚砜景气提升

锂离子电池所需的新型锂盐 LiFSI 加速发展，作为 LiFSI 核心原料的氯化亚砜景 气度将明显提升，公司是国内少有能生产电池级氯化亚砜的企业，因此未来可受 益于新型锂盐的发展。

4.1.三元锂电高镍化趋势明显，高镍电池提前量产加速LiFSI 推广进程

锂盐是配制电解液关键原料，LiPF6在锂盐应用中独占鳌头。锂离子电池主要由 正极材料、负极材料、电解液、隔膜四大部分组成，其中电解液是由电解质（锂盐）溶于合适的有机溶剂中，再加少量的功能性添加剂合成的，电解质的性质影 响着产品的导电性、安全性等。锂电发展至今，已经出现过多种锂盐，包括 LiClO4、 LiPF4、LiAsF6、LiPF6等，其中 LiPF6具有较好的离子电导率和电化学稳定性， 同时在一些特定电解液中能够形成对集流体和石墨负极均有保护作用的电解质 界面而被广泛应用，目前 LiPF6仍占据主导地位。

LiFSI 性能优异，与快充、高续航等需求更加适配。当前锂盐用量最多的是 LiPF6， 但其快充性、低温性等多方面仍存在性能短板，对此已经开发出多种新型锂盐， 其中双氟磺酰亚胺锂（LiFSI）发展最快，应用前景最佳。当前 LiFSI 主要作为 电解液添加剂少量的与 LiPF6 混合使用，整体用量较小。相较于 LiPF6 而言， LiFSI 在电解液电导率、高低温性能、热稳定性、耐水解性、抑制气胀等方面更 加优异，因此也被视为最有希望替代 LiPF6的锂盐之一。

三元锂电高镍化趋势明显，LiFSI 适配高镍电池。根据 GGII 统计数据计算，从2018-2021 年我国高镍三元占比全部三元电池逐年增长，至 2022 年上半年占 比接近 50%。这主要是下游产品对电池高续航的诉求、以及减少上游高价钴用 量双重驱动的结果，未来高镍三元占比有望进一步提高。由于镍属于高活泼性元 素，所以高含量镍会导致热稳定性变差，而 LiFSI 的化学稳定性和温度稳定性与 高镍电池适配，显著优于 LiPF6，因此这一趋势将带动 LiFSI 需求增长。

高镍电池的推出将带动 LiFSI 用量提升，麒麟、4680 提前量产加速应用进程。 由于麒麟和 4680 主要是为动力电池设计，而动力电池是目前需求最大、增速最 快的下游，因此未来将是 LiFSI 最主要的应用领域。根据 EVTank 和 GGII 的统 计和预测，2025 年全球锂电动力电池可达 1.5TWh。因此 LiFSI 需求一方面受 益于锂电高速发展，锂盐需求持续增长；另一方面高镍的不稳定等问题促使 LiFSI 添加比例提高，部分型号电池用量或将超 10%（普通高镍三元约 3%）。我们以 三元锂电占比、高镍占比等数据进行测算，预计到 2025 年 LiFSI 需求量可达约 16 万吨，市场规模有望达 400 亿元。而 4680 和麒麟电池相继公布将投产时间 提前至 2022 年年底，这将作为一味“催化剂”，加速 LiFSI 扩大应用进程。

4.2. LiFSI 建设规划频出，氯化亚砜发展迎接新机遇

供给端：多家企业布局 LiFSI 产能，“一超多强”格局稳定。国内外已有企业生 产并销售 LiFSI，但整体规模不大，产能合计约 2.26 万吨。行业集中度高， CR3=80%。根据各公司环评公示统计，大部分产能采用以氯化亚砜为核心原料 的氯磺酸法；同时多家企业规划产能，预计 2025 年前可投产，规划总产能约 27 万吨，全部投产后 CR3=68%，天赐材料将成为最大供应商，行业集中度略有下 降。但我们认为对于技术要求较高的 LiFSI，未来龙头将扩大领先优势，保持“一 超多强”的竞争格局。

需求端：下游传统应用领域涨幅稳定，新兴应用增速较快。氯化亚砜下游主要用 于生产染料（活性翠 K-GL 等）、食品添加剂（三氯蔗糖）、医药中间体（脑复新 等）、农药（抗倒胺等）、新型锂盐（LiFSI）等产品，其中农药、医药、染料领域 属于氯化亚砜传统应用领域，未来增速有限；而 LiFSI 和三氯蔗糖属于新兴应用 领域，未来有望保持高速增长。

LiFSI 和三氯蔗糖的核心原料，长期来看或将趋向于供应偏紧。在氯化亚砜下游 产品中，三氯蔗糖作为一种高质量、高安全性、非营养型高效甜味剂，是肥胖症、 心血管疾病和糖尿病患者食品的最佳理想甜味替代品，预计到 2025 年需求量可 达 2.5 万吨。以目前三氯蔗糖生产工艺计算，氯化亚砜总需求量约 18 万吨。结 合上述对 LiFSI 的需求预测及原料单耗计算，综合预测氯化亚砜到 2025 年总需 求有望达 70 万吨。结合当前及规划产能共 65 万吨以及新产能审批难度较大， 预计氯化亚砜未来将供应偏紧。

把握机会发展新能源材料，稳扎稳打专利先行。公司的氯化亚砜为电池级，更适 用于生产 LiFSI，目前已与下游包括天赐材料等多个客户开展业务合作，同时公 司也在布局自己的相关专利。LiFSI 的合成分为三个步骤：氯化、氟化、锂化， 其中前两个步骤公司已完成技术的积累、发布专利。若未来公司自建 LiFSI 产能， 依托自身原料端优势，将成为新型锂盐行业强有力的竞争者之一。

5. 盈利预测

氯化亚砜：公司现有产能全球最大、产品品质行业领先，是少有的能够生产 电池级别的企业。随着新型锂盐 LiFSI 的加速发展，氯化亚砜也将迎来景气 度提升，综合考虑其现有及规划产能、需求预测等，长期来看氯化亚砜趋于 供应偏紧。

芳纶聚合单体：公司现有产能 3.1 万吨/年，是国内最大的芳纶单体供应商，其中新增的 1 万吨/年产能处于产能爬坡阶段，2022 年下半年开始放量。随 着防护服和隔膜涂覆等领域需求导入，芳纶将迎来需求增长，直接带动单体 景气度提升。由于单体的生产效率、杂质控制、尾气处理等存在较高的技术 壁垒，新入者较少，综合考虑未来单体将趋于供应偏紧，价格有所上涨。

PEKK：公司现有产能 100 吨/年，规划产能 2000 吨/年，其中一期 1000 吨产能预计 2022 年建成并于 2023 年放量。公司是国内唯一拥有生产能力 公司，售价远低于进口价，可加速实现国产替代。同时，由于 PEKK 良好的 生物相容性可用于制造人工骨等，后续医药等领域逐步导入后的需求扩容也 将打开 PEKK 的成长空间。但考虑到需求导入仍需一定时间，公司产能建 设稳扎稳打，逐步增产，且随着成本的降低售价也有望一定程度下降。

含氯化学品：公司原有 5000 吨/年对硝基苯甲酰氯、4000 吨/年氯醚等产 品；规划建设 50000 吨/年硫酰氯、10000 吨/年氯乙酰氯、6000 吨/年酰 氯系列产品、4000 吨/年羟基氯化物等产品，其中部分产品于 2022 年上半 年投产。多种新型材料的合成本质属于氯化反应，公司拥有丰富的经验，预 计新建项目 2023 年开始部分放量。

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）

精选报告来源：【未来智库】。

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打造优秀诊断品牌，博拓生物：成就国际 POCT行业领军企业

作者：远瞻财经

发布时间：2022-10-14 14:21

快照：

（报告出品方/分析师：华安证券 谭国超 李昌幸）

1 致力于为全球用户提供POCT服务的国际领军企业

博拓生物创立于 2008 年，自设立以来一直专注于 POCT（即时检验）领域，是专业从事体外诊断试剂、原料和仪器的研发、制造、销售和服务的国家高新技术企业。

公司是全球 POCT 诊断试剂品种较为齐全的生产厂商之一，现有产品覆盖了生殖健康检测、药物滥用（毒品）检测、传染病检测、肿瘤标志物检测、心肌标志物检测等五大检测领域，广泛应用于国内外各级医疗机构、司法检测系统、第三方检测机构、疾病预防控制中心、采血站、私人诊所等。

公司业务覆盖全球一百多个国家和地区，服务 30 多亿人口。

公司发展历史分为三个阶段：

（1）2008-2014 年，公司业务初创阶段和技术研发积累阶段：公司进行诊断试剂产品研发工作，并取得医疗器械生产企业许可证。公司搭建了快速免疫诊断产品技术平台，分批次地成功研制出了五大系列检测产品并实现产业化，同时开拓了欧盟，亚洲、非洲、拉美等国际市场。

（2）2015-2018 年，初级发展阶段，积极拓展产品线和市场：公司搭建了生物核心原料技术平台，自动化生产工艺技术平台快速推进了国内市场产品注册报批，并获得 26 个三类证，5 个二类证和 1 个一类备案证。与此同时，公司开始拓展中国国内市场，并向国际市场推出新产品。

（3）2019 年至今，综合实力全面提升阶段：公司搭建基因重组蛋白表达技术，持续推出沙眼衣原体/淋球菌抗原联合检测试剂，新冠肺炎抗体检测试剂等产品。2020 年至今，公司多个产品获得 FDA 和 CE 认证，6 个产品获得国家三类医疗器械产品注册证书。

股权集中。杭州拓康投资有限公司为公司控股股东，直接占有公司 23.34%股份。

公司实际控制人为陈音龙、于秀萍夫妇及其子陈宇杰，三人为一致行动人。陈音龙直接持有公司 3.75%的股份，通过拓康投资和杭州康宇间接持股，合计持有公司30.28% 的股份。

于秀萍直接持有公司 16.71%的股份，陈宇杰直接持有公司 3%的股份。杭州博创生物、美国子公司 Advin Biotech, Inc.和杭州博旺生物为公司旗下的全资控股子公司。

公司管理团队从业经验丰富。公司董事兼总经理吴淑江技术人员出身，曾任艾康生物（杭州）研发项目经理和生产技术总监，和艾博生物（杭州）运营副总经理，并获得杭州经济技术开发区突出贡献人才、中国优秀职业经理等荣誉。

公司董事兼副总经理高红梅先后担任艾康生物（杭州）和艾博生物（杭州）的国际销售经理及国际销售总监，在国际销售领域拥有近二十年的深耕。

经过多年的技术研究与积累，公司已经形成了完备的以 POCT 为核心的产品体系，覆盖医学检验的多个领域。

公司产品按检测用途分为生殖健康检测系列、药物滥用（毒品）检测系列、传染病检测系列、肿瘤标志物检测系列和心肌标志物检测系列等五大类。

疫情下公司收入及利润实现大幅度增长。

2021 年实现营业总收入 18.18 亿元，同比增长 110.09%，归母净利润为 8.34 亿，同比增长 91.57%。2022 年上半年，公司保持增长势头，营业总收入为 15.24 亿，同比增长 31.62%，归母净利润为 7.45 亿，同比增长 30.99%。

2017 年-2019 年，公司药物滥用（毒品）检测系列产品占销售收入比例最高，占比在 43%-49%左右，其次为传染病检测系列和生殖健康检测系列产品。由于新冠疫情的爆发，2020 年公司传染病检测系列产品收入激增，从 2019 年的 66.74 百万元增加到 723.09 百万元，同比增长 983.42%，占当年营业收入的 83.56%。

从销售地区来看，公司以境外销售为主。

2021 年境外客户收入占比 97.35%，主要分布在欧洲、北美洲、亚洲，境内收入占比较小。境外主要分布在欧洲、北美洲、亚洲。2017年-2019年，北美是公司最大的海外市场，销售收入占境外收入30%-40% 左右。2020 年-2021 年，欧洲销售收入占比超过北美，成为公司销售收入最高的海外市场。2021 年，欧洲销售收入占总收入的 76.91%，北美洲销售收入占总收入的 11.39%，亚洲销售收入占总收入的 5.73%。

随着公司业务规模的逐渐扩大，公司销售费用率和管理费用率呈现下降态势，在 2021 年分别达到 1.09%和 1.72%。

公司研发费用率虽有波动，但因公司营业收入的增加，整体也成下降趋势。

2019年，随着一系列研发项目的论证结束并开始实施，公司的研发费用大幅上升；2020年研发费用占营业收入的比例有所下降，系 2020 年营业收入增长较快所致。

2021年，公司研发费用率为 3.41%。

2017年-2019 年，公司毛利平稳增长，毛利率稳定在 40%左右。

2020年 1-6 月，受新冠疫情影响，公司新冠检测试剂销量较大，且该产品毛利率较高，促使公司毛利率提升至 74.79% 。扣除新冠检测产品后，2020年全年公司主营业务毛利率为 46.04%，仍有所增长。

2021年虽有所回落，但仍维持了 61.83%的高毛利率。

2 传染病业务获得多项国际认证，业绩迅速拉升

2.1 行业介绍：国外集中国内分散，定位发展中国家市场

每年由于季节性等因素，流感等传染病每年在全球不同范围内会有不同程度的爆发，同时随着国际人口频繁流动一些新发传染病仍对世界各国带来严重威胁，传染病检测类 POCT 产品的需求持续增长。

定位发展中国家市场，快检辅助诊断，减轻医疗负担传染病 POCT 市场最主要的驱动因素是全球不断提高的传染病发病率。

传染病 POCT 即时检测产品可以显著地提高传染病的监测能力，尤其在亚洲、非洲及拉美 等欠发达地区，传染病发病率高、发病人口基数大，医疗基础设施不完善，传染病 POCT 即时检测产品能协助医生及时、准确地对患者进行诊断及治疗，减轻医生诊疗负担，提升当地的医疗水平。

随着季节交替，北半球进入秋冬，预计传染病 POCT 需求将再次提高。据 TriMark 数据显示，全球传染病检测类 POCT 产品市场规模从 2015 年的 9.35 亿美元增长到 2019 年的 14.3 亿美元，预计 2021 年全球传染病检测类 POCT 产品市场规模可达 17.3 亿美元。

在体外诊断行业，主要市场都集中在 IVD 头部公司，以罗氏(Roche)、丹纳赫 (Danaher)、雅培 (Abbott)、西门子(Siemens)、赛默飞(Thermo Fisher)为代表的行业第一梯队占有 50%以上的市场份额，根据 Evaluate Med Tech 统计，2018 年全球体外诊断市场销售规模前十位的公司共实现销售 445.03 亿美元，占据全球约 81.6%。

未来随着研发水平和工艺水平的提升，在一些中高端领域完成进口替代后，国产产品市场份额会逐步提升。其中在 POCT 胶体金技术领域国内企业竞争力相对较强，尚能与外资一搏抢占市场。

POCT 产品方法迭代迅速，监管严格，打造丰富产品线以应对市场竞争

体外诊断行业集成了分子生物学、生物化学、免疫学、病理学、信息学等多学科技术领域的复合型技术，是技术创新推动型行业，随着基础学科的知识更新，企业需要通过研究开发和工艺改进来实现技术成果转化，随着新技术、新方法不断引入，POCT 行业技术门槛进一步提高。

由于 POCT 产品直接应用到消费端，大部分国家对体外诊断产品设置了较高的市场准入门槛，对生产经营实行许可证制度，对产品应用实行严格的注册监督管理。

监管趋严，准入门槛提高，一些资质较差、经营效益低的企业将被逐渐淘汰，行业集中度进一步提高。

这将促进行业更加健康有序发展，资源得到更加有效配置，龙头企业能够获得更多市场份额。要通过严格的质量管理体系考核，企业未来只有不断加大对研发投入，不断技术创新才能应对激烈的市场竞争。

2.2 公司业务：渠道开拓顺利，有效覆盖海外市场

传染疾病检测产品种类多，多项产品获得国际认证，有效覆盖市场公司一直注重新产品的设计和研发，以满足客户的个性化需求。

经过多年积累，公司已建立了丰富的产品线，目前，传染病检测覆盖疾病广泛，并推出梅毒螺旋体抗体/HIV 抗体/乙型肝炎病毒表面抗原/丙型肝炎病毒抗体联合检测试剂等多疾病联检产品，极大提高产品力，基本满足重大流行病及传染性疾病检测需求，形成了对体外快速诊断市场较为全面的覆盖。

在欧洲市场，欧盟 CE 证书 5 项涵盖 15 个产品 (公司 3 大类传染病产品属于欧盟 CE 认证 list A 目录)，CE 自我声明类产品 117 项。

2.3 收入情况：新冠产品销售大增，非新冠产品稳定增长

高毛利率新冠检测产品带动传染病检测业务整体营收及毛利率增长 2017至 2020 上半年，公司主营业务毛利分别是4,600.22 万元、6,753.23 万元、8,742.6万元和40,169.49万元，保持较好的增长趋势，并与收入的增长趋势相一致。

主营业务毛利占比均超 97%，其他业务毛利均低于 3%，其中，主营业务毛利率分别为 38.32%、38.34%、42.65%和 82.39%。

公司的主营业务突出，具有良好的盈利能力与持续发展能力。主要盈利业务来源传染病检测、毒品检测两大产品系列。2017~2020，传染病检测业务营收分别为 3,582.45 万元、6,513.40 万元、6,674.18 万元和 72,309.49 万元，同比去年分别增长 81.81%、2.47%和 2166.84%。2020 年公司营收及毛利率的 大幅增长源于高毛利率新冠检测产品销售大增。

除新冠检测产品，公司在通过改进工艺及配方，降低了单位成本消耗，乙肝、丙肝、幽门螺旋杆菌等其他传染病产品毛利率也有所提升。

2.3.1 敏锐抓住新冠机会，国外接触防疫带来非新冠业务恢复

新冠检测快速推出优秀产品，有效抓住新冠机会新冠检测产品方面，利用本身在胶体金领域的技术优势，快速研发全面布局新冠抗体检测、针对愈后的中和抗体检测、抗原检测及抗原自测产品，敏锐抓住新冠机会从而在传染病板块带来大幅增长。

公司的新冠试剂产品凭借优秀的产品性能、良好的技术支持和高效的客户服务赢得境外客户的认可，获得较高的市场美誉度，加深了与公司主要客户的客户粘性。

2020 年新冠检测产品营收 6.4 亿元，占整体营收 74.45%，以 84.76%的高毛利率拉高公司综合毛利率。

非新冠传染病检测产品积极进入政府医疗机构采购目录非新冠传染病检测产品方面，则是进一步拓宽销售渠道，目前公司销售网络已经基本覆盖了全国绝大多数地区，已经在江苏、四川、山西、河北、重庆、浙江、湖北、甘肃、安徽、海南等多个开展阳光采购或拥有省级集中采购平台的省份中标，产品获准进入平台所在区域各级医疗单位的采购目录；在无省级平台的地方，公司也积极参与地方性区域采购招标。

公司的大便隐血、幽门螺旋杆菌、乙肝检测产品已广泛运用于多省市的高危人群筛查与评估项目。

公司非新冠检测产品营收 2.1 亿元，占整体营收 24.57%，毛利率 55.11%。

2.3.2 欧盟认证获得准入，切入拉美非洲市场

大力加强国内外市场准入，切入拉美非洲新市场北美及欧盟地区为公司主要市场区域，由于在欧盟区域获得多项准入，有效带动了该地区的业务增长，欧洲地区营收在2020年达到3.52亿元，占总营收的41.09%，反超北美的 2.78 亿元（占比 32%），成为公司最大营收来源地区。另外亮眼的还有拉美地区的销售情况，2020 较 2019 年达到 697.48%的飞速增长，成为仅次于欧洲及北美地区的第三大销售来源地区。

公司继续大力推动医疗器械产品备案/注册进程，2021 年国内国际市场新增认证 22 项，其中新增国际认证 20 项，18 项为欧盟 CE A list 认证，新增国内认证 2 项。

截至 2021 年末，累计已取得认证 201 项，其中累计国际认证 165 项，累计国内认证 36 项。

3 毒品检测业务稳定发展，开拓新产品新渠道

3.1 美国东南亚为主要市场，旅行恢复带动业绩

主要需求来自美国及东南亚地区，随着海外新冠消退人口流动恢复，海关入境检测将进一步提高 药物滥用即时检测产品主要用于即时检测使用者是否有吸食毒品，如大麻、可卡因，海洛因等，近些年毒品市场正日趋复杂，药物的非医疗使用也快速增多。

毒品检测主要由海关及公关等执法机构应用于流动人口及食品与环境中的毒情监测。

根据世界卫生组织发布的《World Drug Report 2020》统计显示过去一年存在使用毒品情况的人数持续增长，2018 年，全球估计有 2.69 亿人上一年至少吸毒一次，这相当于全球成年人口的 5.4%。

其中，美国是世界最大的毒品消费国，全世界生产的毒品 60%以上输往美国。随着各国间对毒品采取严格的管制措施，即时检测产品市场具有极大的市场潜力和广阔的发展前景。

2018 年，全球毒品及药物滥用 POCT 市场规模已达到 8.3 亿 美元，2018-2021 年预测期内将保持 10.2%的复合增长率，预计 2021 年市场规模将达到 11.07 亿美元。

由于新冠疫情影响，各国间旅客出行数量大幅减少，加之对毒情监测执法活动开展了造成一定影响，但随着海外人口流动逐渐恢复正常，毒品检测业务将继续增长。

3.2 公司毒品检测产品覆盖全，性能优异

毒品检测系列覆盖全，高灵敏度高特异性降低漏检、错检率公司是美国药物滥用（毒品）诊断市场产检测药物品种较为齐全的中国厂商之一。

公司毒品检测产品在主要市场美国已获得 3 项 FDA 510(k)证书，涵盖 21 个检测品种，极大的丰富了公司药物滥用（毒品）检测产品线;在国内市场，公司已经有 33 个产品获得了 NMPA 的国内注册证书（其中 III 类产品有 27 个）。

公司的药物滥用(毒品)检测系列产品采用优异的免疫配对，通过独特的金标标记方法与配方研制而成，具备阈值附近梯度好、假阳性率低、漏检率低等特点。

3.3 毒品检测整体营收高速增长，毛利率保持稳定

2017~2020 毒品检测产品收入分别为 5,454.96 万元，7,850.65 万元，10,282.90万元和 9,654.63 万元，在 2017~2019 年高增速稳定增长，由于 2020 新冠疫情影响，全年毒品检测业务与去年相比有所下滑。

2017~2020 其毛利率分别为 45.23%、42.34%、45.98%和 43.97%，毛利率整体表现较为平稳，其波动主要是由于美国市场销售占比的变化。随着海外人口流动逐渐恢复正常，料 2022 年毒品检测业务将继续增长。

3.4 业务发展：新产品应用+新市场开拓

扩充检测种类，拓宽使用场景，仪器+试剂销售提供解决方案

公司不断进行多种新型毒品快速检测试剂开发，推出大麻检测试剂等新产品，继续扩充毒品种类的覆盖范围，并逐渐由单项指标向多指标联检产品方向研发，继续提高产品力。

并推出自研样本前处理及检测仪器设备，配合检测试剂为客户提供整体解决方案。

相继研发出以毛发为样本的新检测相关试剂及设备，在原有尿液检测的基础上，进一步提高了毒品 POCT 检测的便利程度，拓宽了使用场景，助力更高效的毒情监测。

加强营销网络建设，进一步拓宽销售渠道对于药物滥用（毒品）检测产品这样的特殊产品，通过招投标方式获得客户，向最终用户进行销售，此类客户通常为军队、警察、司法系统或 OTC 系统采购，另一方面，公司直接向第三方检测机构销售自有品牌产品。

目前，公司的毒品检测产品顺利进入多省市级公检法部门使用，拥有一定的品牌知名度。

海外方面，公司一直持续优化海外市场布局，加大对欧美和亚洲等国家和地区的销售力度，新增俄罗斯、澳洲、瑞士、墨西哥等国市场，进一步拓宽销售渠道。

4.公司战略规划清晰，布局上游+品类拓展+营销

扩展开启公司发展新征程

4.1 布局上游：上游原料自主可控一体化，完成 POCT 技术体系全程覆盖

子公司杭州博创生物科技有限公司（博创生物）主要负责核心生物原料的生产和技术研发。

博创生物成立于 2013 年，作为公司生物核心原料平台，主要生产抗原/抗体生物原料，用于传染病、毒品、生殖健康等系列诊断试剂的开发和生产。

在单克隆抗体、基因重组蛋白表达、抗原偶联技术上自主研发，保障特异性抗原、抗体等关键性原料自制，代表产品达到 30 余项。

公司于 2020 年下半年开发成功新冠抗原检测产品并实现大规模对外销售，公司产品性能得到客户普遍认可并通过英国牛津大学的检测。

同时，公司成功开发了新冠抗原检测产品的核心抗体原料，并在 2021 年开始实现在产品中应用，在保证产品性能的同时，有效降低了新冠抗原检测产品生产成本。

经过公司评估，自制原材料相较于外购原材料在灵敏度、特异性以及稳定性能方面保持一致，部分原材料性能优于外购原材料。目前博创生物虽处于亏损状态（2022H1 净利润为-425 万元），但公司前瞻性布局上游原料，以此保障生物原料稳定供应和产品的质量，从而降低生产成本同时能够提升产品质量，实现部分原料替代进口。

公司完成 POCT 技术体系有效覆盖，贯穿产品从研发到生产、从原料到成品、从设计到应用的各个关键环节。

4.2 品类拓展：POCT 品种丰富，不断补充各子领域

公司不断补充新精神活性类物质系列、呼吸道系列、传染病系列、宠物疾病等系列的定量、半定量检测产品；积极拓展分子诊断平台产品。

截至 2022 年 6 月 30 日，累计获得知识产权合计 201 项，境内 162 项，境外 39 项，其中发明专利 12 项。

认证方面累计已取得认证 371 项，其中累计国际认证 333 项（CE327 项，FDA3 项），累计国内认证 38 项。

随着收入的提升，公司研发投入同步提升。

2021 年公司研发费用为 6,192.45 万元，研发费用率为 3.41%。2022 上半年研发费用投入已经超过 2021 年全年达到 6,930.95 万元，研发费用率为 4.55%。

公司研发反应迅速，公司是最早获 EUA 认证的新冠检测产品企业之一，在一周时间完成新冠病毒抗体检测试剂开发设计，一个月完成 CE 注册。

目前研发项目达到 20 项，包含多项传染病检测、多种新型毒品快速检测、上游原料、心肌标记、肿瘤标记、动物检测等多项产品，项目进展稳健推进中。

目前公司在研项目和在研产品众多，通过扩大这些新产品、新市场和增加的新客户会成为公司未来非新冠类产品营收增长的驱动力。

公司在已有的五大系列产品种类及技术进行升级。技术上如荧光免疫法产品目前我们已经拿到了二十多张证书，未来会有更多的荧光免疫法产品推向市场；种类上分子诊断产品和动物疾病检测平台的产品陆续取得证书中。

4.3 营销扩展：模式绑定+全球布局，打开新市场

4.3.1 ODM+OBM 模式深度绑定海外客户

在国际销售方面，公司建立亚洲、中东、欧洲、非洲、北美洲、拉丁美洲、俄罗斯等业务板块，并实行销售经理负责制度，负责市场开拓，客户开发和售后服务。

在海外销售模式下，公司主要采取 ODM 和 OBM 相结合的销售模式。

在 ODM 销售模式下，公司自主完成产品的设计和研发，同时基于现有的产品，根据客户的要求对产品外观设计、包装进行一定的调整，以满足客户多样化的需求。

公司与客户签署合作框架协议，客户按需下单，约定产品类别、规格、型号、采购数量、交货时间等信息，公司根据客户的订单进行生产，交付后客户以其品牌在市场上进行销售。通过 ODM 模式快速打开市场，降低销售成本，公司作为生产厂商和客户在产品证书上存在深 度绑定关系，因此公司的合作长期且稳定。

在 OBM 销售模式下，公司自主完成产品全部的设计、研发和生产工作，并以自有品牌销售给客户。

目前公司拥有 RightSign，Ms.Tell me，ADVIN，BT，iTest，Ovios，Oright 等多个自主品牌，覆盖全系列产品，销往多个国家。通过新冠所带来的品牌优势、公司自有营销渠道的拓展以及客户更加密切的合作关系，公司将持续推出自有品牌的常规产品。

ODM 和 OBM 销售模式除采用品牌不同以外，无其他差异。海外销售模式下公司客户并非经销商，经销一般指依照协议约定，按一定的销售价格或保修条件分批、连续地协助品牌商向终端消费者销售指定商品的商业关系。

相较于典型经销模式，公司海外销售模式下对于经销体系、终端价格、品牌排它性上并无管控，并非典型经销关系，不属于经销。

2021 年，公司 ODM 模式产生的收入占主营业务收入的比例为 92.27%，主要系在全球新冠疫情期间，新冠检测产品的销售收入成为公司在 2021 年度的主要收入来源，而新冠检测需求主要源于欧美相对发达的国家和地区，公司在该等地区主要以 ODM 模式开展业务，因此带来 ODM 模式占比上升。

4.3.2 销售网络全球覆盖

在国际市场，公司长年深耕海外市场，产品销往美洲、欧洲、亚洲和非洲等近 100 多个国家或地区，拥有一批非常优质且长期稳定合作关系的当地知名医疗器械商。

公司2015年收购美国 Advin BIOTECH，Advin 作为子公司是在美国的研发和销售中心，提供本土化生产和服务，保证公司紧跟全球体外诊断行业技术发展趋势。

2022年以来，新冠病毒持续变异，特别是奥密克戎变异毒株的强传染性，海外感染人数激增，导致的新冠检测需求增加，面对陡然激增的订单需求，公司积极应对，优先保障国外长期稳定的客户的订单，同时积极拓展新客户，赢得包括澳洲、加拿大、俄罗斯、墨西哥等新市场客户的青睐，进一步拓宽国际销售渠道。

在国内市场，公司的销售网络已经基本覆盖了全国主要省份，拥有较为稳定的客户渠道。

公司的产品在江苏、浙江、广东、安徽等全国大多数已经有省级阳光采购或医用试剂耗材平台的省份均已挂网，拥有一定的知名度和客户认可度。

公司在国内市场取得了较为齐全的医疗器械证书，其中三类证书达 30 个，已形成覆盖全国 主要城市的营销网络以及良好的口碑。

在公检法系统中，公司的毒品检测产品入选公安部评选的吸毒检测试剂盒的合格供应商和产品目录，具有较强的竞争优势。幽门螺旋杆菌、乙肝等检测等产品已广泛运用于各省市高危人群筛查与评估项目中。

5 盈利预测和估值

5.1 盈利预测

关键假设

根据公司公告的投资交流资料：2022 年上半年新冠类产品较去年同期增速约 30%，受新冠订单产能挤兑影响的情况下，非新冠类产品同比增速达到了 46%；其中毒品检测较去年同比增长约 45%，非新冠传染病类产品较去年同期增长约 38%。以此拆分为新冠业务和非新冠业务进行合理假设。

新冠业务：2022 年上半年受海外新冠订单增长，预计为 30%以上增长，由于海外疫情放开，预计 2023/2024 年后依旧可以维持。

非新冠业务：2020/2021 年由于新冠订单导致产能挤兑增长有限，2022 年以来公司产能扩大调整后新冠业务影响明显减少，并且随着新产品的研发和新区域的拓展，预计未来保持 35%以上高增长且持续加速。

5.2 报告总结

公司作为为全球用户提供 POCT 服务的国际领军企业，借助新冠东风获得全球市场认可。

公司传染病业务获得多项国际认证，业绩得到迅速拉升；毒品检测业务同步稳定发展，新产品新渠道的开拓为公司提供新增量。并且公司战略规划清晰，布局上游+品类拓展+营销扩展开启公司发展的新征程。

我们预计，公司 2022~2024 年收入分别 24.1/25.5/27.6 亿元，分别同比增长32.7%/5.7%/8.2% ，归母净利润分别为9.8/9.0/9.1亿元，分别同比增长17.8%/-8.6%/1.5%，对应估值为5X/6X/6X。

风险提示：

新产品研发和注册风险：公司在新产品研制过程中，存在研发技术路线出现偏差、研发进程不及预期甚至最终失败的可能性，并且还可能在新产品研发成功后未能及时注册或无法注册情形。

新规变动风险：目前公司主要为境外销售，主要适用的法律法规为美国 FDA 颁布的《医疗器械安全法案》和欧盟的《体外诊断医疗器械指令》（IVDD,98/79/EC）。新法规 IVDR 对制造商申请 CE 认证的要求更严格，并强化了 POCT 制造商责任和监管要求，若公司无法向 ODM 客户提供相应的技术支持或无法完成认证程序，可能对公司与现有 ODM 客户的合作产生不利影响。

汇率波动的风险：公司主要收入来源于境外销售，境外产品销售结算货币主要以美元和欧元结算，人民币汇率将直接影响产品的价格竞争力，并直接影响公司汇兑损益。给公司经营活动带来一定风险。

中美贸易摩擦和政治风险：2018 年 3 月以来中美贸易摩擦不断，相关贸易争端短期内尚未得到有效解决，若未来中美之间的贸易摩擦持续升级，将影响公司在美国市场的业务拓展，进而对公司业绩造成较大的不利影响。

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