储蓄率创近年新高 年轻人偏爱“无痛攒钱”

作者：中国发展网

发布时间：2023-02-27 12:38

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储蓄率创近年新高 年轻人偏爱“无痛攒钱”

“节俭”也超额了？

节俭是一种美德，可现在正在有人为它表示担心。

中国人民银行公布的数据显示，2022年人民币存款增加26.26万亿元，同比多增6.59万亿元。其中，储户存款增加17.84万亿元，这与2021年全年的水平相比，多增了7.94万亿元。

畅销书《慢慢变富：让人生更富有的金钱与工作法则》的作者松浦弥太郎信奉，“金钱在于流动”。可在中国，现状是越来越多的人选择把钱存入银行。

更令人关注的是年轻人的选择。2021年，一项超2万名受访者参与的调查显示，养老储备日渐受到中国年轻一代(18-34岁)的重视，储蓄率创下2018年以来的新高。其中，76%的年轻一代表示，增加储蓄的原因在于“增加应急储备”。

就像松浦弥太郎说的，“攒钱比花钱更容易。毕竟花钱的方法有很多，但攒钱的方法就只有一个，那就是‘少花钱’。”这些年轻人还为此创造了“无痛攒钱”的方法，以每次攒钱数小、周期短、目标小为特点，在不知不觉中，实现痛感极低的攒钱计划。

“超前消费无法抵抗未知风险”

30岁的莫星就是储蓄大军中的一位年轻人。如果用“0”来标注大多数人存款的起点，那么莫星的位置在“负6万元”。

她花了近2年时间，才在去年还清全部负债，其间，她换了3份工作。

“你永远不知道未来会发生什么，攒钱真的很重要。”2022年5月10日，当莫星还清负债后，她在社交媒体上发帖留念。

这笔负债最初发生在莫星大学毕业前。那时，忙于秋招实习的莫星不好意思向父母开口借钱，用助学贷款和从“借呗”借出的钱租房、购物等。2019年11月，没找到满意工作的莫星选择买入一项2.5万元的“保offer计划”课程，“豁出去也要试一试”，这笔钱成为负债中的大头。

后来，莫星入职了上海一家银行的信贷部门，这份工作的收入大部分和业绩提成挂钩，她觉得自己“初入社会又人生地不熟”，可能很难完成任务，每月5000多元的基本工资更让她觉得还清负债遥遥无期。此时，她的贷款本金加利息已累积到了6万元。

2021年6月，莫星跳槽到一家房地产中介公司，保证了每月至少1万元的收入。可是，市场的变化令她始料不及。到了10月，公司开始裁员，还没转正的她终是没躲过去。

“现在想想，如果当时不是被那6万元困扰，就不会只计较收入，忽略了银行那份工作长远来看的好处。”莫星意识到工作稳定和福利保障的重要性。

她把所有的东西重新分门别类整理出清单，不是必需品就绝不购买，为了防止自己抵不住诱惑，她还卸载了购物App，“没有了就不会刷了，不刷就不会心动”。在还清欠款后，莫星还注销了信用卡和“花呗”，她决定“不超前消费，只用余额来生活”。

在房地产公司工作的张小雨也开始学会精打细算生活。2020年年初，她和老公在杭州买了房，那一年，她还当上了妈妈。背着贷款和养娃“两座大山”，她觉得任何风险都是不可承受的。

张小雨的老公在一家互联网公司工作，一家的收入大部分系于老公的工作。这几年的行业内一些公司在裁员，让她更没有安全感，想要有更多的存款。“会担心第二天醒来老公收到裁员通知，然后就反复查看存款上的数字，盘算能维持几个月的开销，可以给自己多久的缓冲期。”

这些行为的背后共同指向近些年居民的行为逻辑——风险厌恶。在经济学界，有学者甚至用“超额储蓄”来形容如今中国的高额储蓄现象。

中国人民大学研究生院常务副院长陈彦斌认为，2022年出现的居民“超额储蓄”现象，主要源于居民消费意愿下降导致的储蓄被动上升。他向中青报·中青网记者提到了三方面原因，包括在疫情的冲击下，线下消费场景受到较大程度的制约；受房地产市场景气度下滑以及银行理财产品收益下降等因素影响，居民部门减少了购房和理财等投资性支出，从而进一步增加了储蓄规模。

但最重要的是，“受疫情等因素影响，居民收入不确定性增加，对未来经济走势的预期转弱，从而导致预防性储蓄上升并引发‘超额储蓄’。”这位学者表示。

“超额储蓄”能否转化为消费

如果拉长时间线来看，“超额储蓄”的状况或许有更深层的原因。

招联金融首席研究员董希淼表示，我国居民长期以来有着较为强烈的储蓄习惯，老百姓爱存钱，储蓄率一直相对较高，居民存款占人民币存款的比例在1995年第三季度达到最高的60.4%。但随着国民经济快速发展、居民投资理财意识增强、金融产品供给丰富，居民储蓄意愿有所下降，2017年年底居民存款占人民币存款的比例下降到39.2%。

2018年成了一个转折点，此后国人的储蓄率又开始回升，到2022年一季度已经达到45.4%。董希淼认为，这表明居民存款快速增长和占比提高初步呈现长期化趋势。

陈彦斌表示，这几年居民储蓄意愿增强是疫情冲击等阶段性原因和收入分配结构失衡等深层次原因共同作用的结果，完善收入分配制度，扭转收入分配失衡的局面，切实提高中低收入群体的收入水平至关重要。

针对“超额储蓄”现象，不少学者建议要把“超额储蓄”有效转化为消费。经济学家、万博新经济研究院院长滕泰对此表示，“中国的消费不振，不能光惦记老百姓的钱”。

他列出了一组数据：2022年，中国的国内生产总值(GDP)为121.02万亿元，全国居民人均可支配收入是36883元，那么全国居民的可支配收入总额在52万亿元左右，占GDP比重为43%。“这个比例在美国是80%以上、印度、越南等发展中国家也超过70%，即使是欧洲很多高福利国家也在65%左右，中国的消费不振，核心原因是居民收入增速在放缓，居民收入占GDP的比重过低。”

“促消费关键要从收入端发力，提高居民可支配收入，让大家有钱可花。”滕泰说。

事实上，很多年轻人的消费观也证明了这一点。如果说老一辈的人攒钱是在为未来做打算，那很多90后、00后攒钱很大程度上只是为了将来能更好地花钱。他们将不同的“无痛攒钱”方式命名为“公主存钱法”“365天存钱法”“木鱼存钱法”……存够了一定金额后再去消费。

“存钱需要一种仪式感。”在医药行业工作的白雯欣今年计划存款5万元，她制作了一个“存钱计划(2023)”电子表格，分设了36单存钱计划、52周存款。

每个月工资到账后，白雯欣先拿出3000元，分别以一年期、两年期、三年期各存入银行1000元，记录存入时间和到期时间，一年存入定期3.6万元，剩下的1.4万元，用“52周存钱法”，方法很简单：一年52周，每周递存10元。第1周存10元，第2周存20元……到第52周存520元。坚持一年，她就能攒下13780元。

存款上的数字，对白雯欣来说意味着成长。“我现在是在过日子，而不是小孩子了”，在她看来，有计划的生活才是过日子，存钱，就是在经济方面的计划。

为了更好地经营自己的生活，张小雨也在琢磨如何把日子过得“又好又省”。她几乎已经不去实体店买衣服，家里的用品也多是网购，有些不急需的商品，她会等到店家搞促销的日子再一起买。去年“双11”前，她提前一个多月就开始挑选商品，多方比价，算好优惠券叠加，连付款方式的优惠都考虑得清清楚楚。

今年春节前，莫星实现了自己的第一个5万元存款目标。过年期间，她用这笔钱给父母安排了婚纱照拍摄和全身体检，一个假期下来，她的余额又回到4位数。但能让父母开心，她一点也不觉得心疼，“都是该花的，而且能用我存下的钱，其实挺有成就感的。”

(为保护受访者隐私，莫星、张小雨、白雯欣为化名)

中青报·中青网记者 张均斌 见习记者 袁洁 来源：中国青年报

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储蓄率创近年新高年轻人偏爱攒钱

作者：明天是今天的昨天

发布时间：2023-02-27 17:08

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中国人民银行公布的数据显示，2022年人民币存款增加了26.26万亿元，同比多增了6.59万亿元。其中，储户存款增加了17.84万亿元，这与2021年全年的水平相比，多增了7.94万亿元。这一数据表明，中国人的储蓄率在2022年创下了近年来的新高，年轻人也越来越倾向于攒钱。

储蓄率是指一个国家或地区的居民家庭收入中用于储蓄的比例。储蓄率高的国家往往具有较为稳健的经济基础和财政状况，能够更好地应对经济波动和突发事件的冲击。 在中国储蓄一直是人们重要的金融行为。随着经济发展和人民生活水平的提高，人们越来越意识到储蓄重要性，并逐渐养成了储蓄习惯。尤其是在全球疫情影响下，人们更加注重家庭和个人的财务，进一步提高了储蓄率。 与此同时，随着社会经济的发展和年轻人的观念转变，越来越多的年轻人也开始了解和关注储蓄的重要性。他们倾向于将一部分收入储蓄起来，为未来的发展和应对突发情况提供保障。这也反映出年轻人的经济意识和理财能力得到了提高。

下面我来分享一下年轻人应该如何存款的

一：建立良好的理财习惯 对于年轻人来说，建立良好的理财习惯是非常重要的。首先，需要养成定期存款的习惯，每月按照自己的经济状况合理规划储蓄金额。其次，还需要注意理性消费，避免不必要的浪费和超支。最后，定期学习和了解理财知识，提高自己的财务素养。

二：选择合适的储蓄方式 年轻人在选择储蓄方式时需要根据自己的财务状况和风险承受能力做出明智的选择。如果资金不多，可以选择一些无风险的储蓄方式，如定期存款、零存整取等。如果有一定的闲置资金，可以选择购买基金、股票等理财产品来获取更高的收益。

三：合理规划资金运用 年轻人在存款的同时，还需要考虑如何合理规划资金的运用。首先，需要理性规划日常开支，避免浪费和超支。其次，需要考虑资金的流动性，将资金分配到不同的投资标的中，以便在需要用钱的时候能够及时动用。

四：避免过度依赖储蓄 储蓄虽然是一种保值增值的好方式，但是过度依赖储蓄并不是一个好的选择。年轻人需要根据自己的财务状况，合理地分配资金用于消费和投资，以实现财富增值的目标。

五：充分利用财富管理工具 现在市场上有很多财富管理工具，如智能投顾、理财APP等，年轻人可以根据自己的需求和风险承受能力选择适合自己的产品。同时，也要注意选择正规的平台和机构，以免造成财务损失。

以上就是我给年轻人分享的五个篇幅，希望能够帮助大家更好地存款和理财。

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1月新增居民存款超6万亿创新高：超额储蓄从哪来，有望向哪释放

作者：中国青年网

发布时间：2023-02-13 21:01

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随着1月居民存款新增规模创下单月新高，“超额储蓄”现象再度引发关注。

中国人民银行2月10日发布的数据显示，1月份人民币存款增加6.87万亿元，同比多增3.05万亿元。其中，住户存款增加6.2万亿元。居民存款多增在2022年表现已经非常明显，去年住户存款增加17.84万亿元，远远高于2021年（当年住户存款增加9.9万亿元）。

居民存款为何持续多增，超额储蓄是否会迎来转化，消费、地产、资本市场等领域是否会受益，成为市场关注的焦点。

超额储蓄从何而来

尽管对超额存款的规模测算不一，但机构普遍认为，2022年存在明显的“超额储蓄”现象。

央行《2022年第四季度城镇储户问卷调查报告》也显示居民的储蓄热情高涨，去年四季度倾向于“更多储蓄”的居民占61.8%，这一比例为有统计以来的最高值。

中信建投证券首席经济学家黄文涛测算认为，2022年超额存款7.8万亿元，超额储蓄上升的主要原因中，消费、地产、理财赎回占比约4:3:1。具体来说，消费方面，约有4万亿减少，从消费支出缺口结构上看，主要缺口来源是居住支出、教育文娱支出和医疗保健支出，分别对应地产和服务消费。净储蓄上行的第二个贡献项目是购房需求，不考虑产业链消费，仅房地产销售一项减少约3万亿。理财向存款转移，约为净存款增加贡献1万亿元。

中金公司林英奇、许鸿明等在研报中指出，2022年居民存款同比多增8万亿元，但居民“超额储蓄”规模约为8万亿元的观点存在高估，因为并未考虑银行理财产品赎回和收入增加的影响，其估算2022年居民“超额储蓄”规模可能在3万亿元左右，而居民存款多增中约4万亿元由理财产品转为存款贡献，1万亿元由居民收入自然增长贡献（假设居民储蓄率与2021年持平）。

“不同定义下的‘超额储蓄’的规模并不一致，但无论是将理财余额纳入统计，亦或是计算居民收入与支出的同比增速差，均反映出2022 年存在明显的‘超额储蓄’。”中信证券首席经济学家明明在报告中认为，超额储蓄的来源包括三方面：一是资产价值与收入水平的不确定性增大，居民倾向于更多的储蓄；二是受房地产行业风险等影响，居民部门的购房意愿有所降低，潜在的购房配置资金向储蓄转移；此外，受疫情影响，消费场景的缺失也使得2022年以来居民消费支出显著低于潜在规模。三是随着2022年末防疫政策优化、地产支持力度加码、经济预期好转，债市收益率大幅上行，理财净值普遍受损，导致投资者纷纷将理财赎回至存款。

华创证券也指出，2022年居民17.8万亿的存款增长主要体现为定期存款的明显多增，其背后或反映了2022年房价回落+股票熊市+理财赎回的情境下，居民被迫以定期存款作为资产配置的选项。

“定期存款大幅多增的背后可能是居民资产配置的更改。居民的资产配置可以简单分为房地产、股票、证券投资基金、理财、定期存款等五大项。2022年，以70大中城市新建商品住宅价格为代表的房价同比转负，结束了2016年-2021年的房价持续抬升；上证综指回落550点，结束了2019年以来的三年牛市；开放式的公募基金净值从2020年和2021年30%的年度增长回落至0%；理财则面临赎回扰动，破净率明显抬升。”华创证券首席宏观分析师张瑜认为。

不过，市场也有不同的观点。中金公司研究部首席宏观分析师张文朗等在研报中指出，居民存款的上升，财政与准财政的支持是主要因素。

该机构通过对M2的拆分发现，去年M2同比增速相比2021年底上升2.8个百分点，其中财政直接贡献了1.9个百分点（包括央行利润上缴），如果其将7400亿元政策性金融工具也纳入“财政”的口径来考虑，那么财政的贡献将达到2.2个百分点，这还没有考虑其他政策性信贷、普惠金融对于M2的支持。

居民高储蓄如何转化

在1月创下单月最高记录后，居民存款是否会继续走高，以及可能向哪些领域释放成为市场关注的焦点。

光大证券指出，除去银行贷款等资产业务派生存款以外，春节错位因素也是形成1月多增的一个重要原因。去年1月末恰逢春节假期，大量存款转化为现金；今年1月末时春节假期已结束，现金陆续回流银行体系并形成存款。值得一提的是，这也是今年1月M0增速大幅下降至7.9%的主要原因。春节因素也造成了居民户存款的多增。今年春节在1月，较多企业有春节前支付年终奖、过节费的习惯，因此1月会有大量企业存款转化为居民存款。

招商证券则指出，回顾历史来看，春节当月居民存款与企业存款一直存在此消彼长的关系。后续居民存款走势仍需持续观察。

“展望2023，宏观经济政策与居民行为的改变都会影响居民存款。我们认为不应该将居民存款看作一个等待着开闸泄洪的‘蓄水池’。除了静态地考虑当前已累计的居民存款外，也需要判断货币、财政政策对于货币体系的影响。”上述机构认为。

对于消费、地产与金融投资等潜在的消化路径，明明认为，其一，不宜高估超额储蓄对消费的提振；其二，向地产释放仍需观察预期修复，超额储蓄能否顺利向地产行业释放、刺激房地产销售，关键在于居民对于交付问题的信心改善以及对房地产财富效应的预期判断，目前政策有所支持，但房地产财富效应与房价增速仍然是一个长期制约，预计超额储蓄向房地产行业释放的规模有限。其三，资本市场也是重要流动方向，居民超额储蓄在短期内无法大量进入消费、地产领域的情况下，考虑到目前金融资产在经历了调整后具备了一定的配置价值后，一部分超额储蓄后续很可能流入资本市场。

国盛证券则认为，消费、楼市与金融市场均有望受益，具体消化路径与节奏将取决于居民意愿修复和资产回报预期。从存量视角出发，防御性储蓄更多源自对未来收入的悲观预期，这将直接制约居民的房产、耐用品购置，以及潜在消费升级可能也会阶段性转化为消费降级，因此存量储蓄的释放将更多流向消费与楼市；从增量视角出发，历史经验表明，新增储蓄与投资的关联度往往更显著，而与消费的关联实则相对较弱，反映出储蓄意愿的边际调整可能与居民投资意愿调整挂钩更为直接。投资意愿修复的具体体现则往往依赖于赚钱示范效应，本轮预计股市或率先受益。

浙商证券首席经济学家李超等预计，2023年居民存款搬家，将分流至实体部门及资本市场，其中，部分“被动储蓄”将随疫情形势改善而逐步释放，主要体现为居民消费及购房活动的回暖；而“预防性储蓄”主要源自居民悲观预期及产业结构转型。对比1998年后的居民储蓄释放，当前我国经济领域各项政策核心在于围绕共同富裕、为民生领域降成本，打击相关高杠杆、高收益行业过度扩张，包括抑制房价过快上涨、限制平台公司垄断运营、整治教培行业乱象、推进医疗体系集采等，推动全体人民共同富裕。也因此，居民超额储蓄在无法大量进入消费、地产领域的情况下，资本市场将是核心外溢方向。

（来源：澎湃新闻）

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居民存款创历史同期新高！不买房、不买股推升居民存款大增？关于“超额存款”存在三个误区

作者：金融界

发布时间：2023-02-13 16:14

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金融界2月13日消息 央行2月10日公布的2023年1月份金融数据显示，1月份人民币存款增加6.87万亿元，同比多增3.05万亿元。

其中，住户存款增加6.2万亿元，创历史同期新高，同比多增7900亿元。非金融企业存款减少7155亿元，财政性存款增加6828亿元，非银行业金融机构存款增加1.01万亿元。

三大原因促使居民新增存款创历史同期新高

广发宏观指出，居民存款增加6.2万亿元，创历史同期新高，主要有三个原因：一是今年1月信贷开门红派生的存款总量偏高；

二是春节前企业发放工资奖金，会带来大量企业存款向居民存款转移，放大了居民存款的增量，2017年以来，只要1月存在“信贷开门红+春节发放奖金”两个因素，居民存款增量至少有3万亿元；

三是居民购房意愿以及耐用品消费意愿未明显修复，影响了居民部门向企业部门存款的回流。

不买房、不买股推升居民存款大增？

关于“超额存款”存在三个误区

中国人民银行的数据显示，2022年全年，人民币存款增加26.26万亿元，同比多增6.59万亿元，其中住户存款增加17.84万亿元。

全年看，人民币存款增加26.26万亿元，同比多增6.59万亿元。其中，住户存款增加17.84万亿元，而2021年全年住户存款增加9.9万亿元。

中金公司指出，即使减去理财抛售的影响之后，2022年居民存款可能同比仍然多增4-7万亿元，超额存款（超出历史趋势的部分），可能仍然有3万亿-6万亿元。

在中金公司看来，关于居民存款的高增长，目前一般观点存在三个理解误区：一是把储蓄与存款混为一谈，二是认为居民存款大幅上升主要因为是居民在疫情期间“节省”导致的，三是有观点认为居民疫情期间不买房不买股是推升居民存款上升的主要原因。

中金公司试图澄清这三个误区，并强调称，居民存款大幅增加的主要原因不是“节省”的结果。在信用货币社会，贷款创造存款，节省是美德，但是如果家庭整体的消费倾向都大幅下降（储蓄率大幅上升），宏观的结果将是经济走弱，收入下降，贷款走弱，存款也随之走弱而不是上升。换言之，居民消费倾向整体大幅下降的结果可能是存款下降而非上升。

同时，居民不买楼、不买股也不是居民存款大幅上升的主要原因。中金认为居民存款大幅上升主要是财政和准财政发力的体现。

中金公司通过对M2的拆分发现，去年M2同比增速相比2021年底上升2.8个百分点，其中财政直接贡献了1.9个百分点（包括央行利润上缴），如果其将7400亿元政策性金融工具也纳入“财政”的口径来考虑，那么财政的贡献将达到2.2个百分点，这还没有考虑其他政策性信贷、普惠金融对于M2的支持。

中金公司指出，2022年的情况可以概括为，财政发力，直接受益于财政扩张的人收入可能相对上升更明显，但是由于大量私人部门的交易行为因为疫情的压制而难以充分实现，总的收入增速上升偏慢。

根据行为经济学的理论，如果居民存款大幅上升主要是财政和准财政发力的体现，那么居民释放超额存款的动机会比较强，这意味着我们对消费的复苏可以乐观一些。不过，超额存款的分布也是影响其释放的一个因素，这会影响后续消费结构的变化甚至楼市股市的表现。

本文源自：金融界

作者：子宽

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热点透视丨“超额储蓄”创新高 人们为什么又爱存钱了？

作者：中国经济时报

发布时间：2023-02-27 11:25

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“超额储蓄”如何释放

编者按

近7万亿元的新增存款数据使“超额储蓄”的话题再度引起社会关注。近日，中国人民银行在其发布的金融统计数据报告中指出，今年1月份人民币存款增加6.87万亿元，同比多增3.05万亿元。其中，住户存款增加6.2万亿元。同时，数据显示，2022年全年人民币存款增加26.26万亿元，同比多增6.59万亿元。其中，住户存款增加17.84万亿元。居民存款大幅度增长、储蓄意愿增强的原因是什么？这部分积累的超额储蓄将流向何处，能否转化为新的消费动力？引导居民将“超额储蓄”转化为消费，政策要如何发力？本期热点透视围绕以上问题进行解读，敬请关注。

■中国经济时报记者 赵姗

你最近存钱了吗？“手里有粮，心里不慌”，国人“爱存钱”这种特质，在2022年显得尤为突出。业内通常将显著高于往年平常储蓄之外的储蓄称之为“超额储蓄”。近期广受关注的“超额储蓄”现象背后，究竟有什么原因？

居民消费需求被动减少，防御性储蓄意愿增强

在存款利率不断调降的背景下，我国居民部门的存款规模反而大幅飙升，这一现象被市场广泛关注。“事实上，居民存款大幅增长在2022年已经表现得十分明显，2022年居民存款17.84万亿元，同比增长80.02%。”国务院发展研究中心市场经济研究所研究员漆云兰在接受中国经济时报记者采访时说。

漆云兰认为，首先，2022年全国居民人均可支配收入同比增长5.0%，为居民储蓄增长提供基础支撑。其次，居民消费需求被动减少，防御性储蓄意愿增强。受经济大环境不景气和疫情散点、多点频发影响，防疫措施在较大程度上限制了居民消费意愿和消费场景，特别是餐饮、出行、娱乐、线下购物等消费需求被动大幅减少。2022年，社会消费品零售总额同比下降0.2%，其中餐饮收入同比下降6.3%。与此同时，受持续疫情影响，居民为应对收入减少、疾病等不时之需，防御性储蓄意愿增强。

根据中国人民银行发布的《2022年第四季度城镇储户问卷调查报告》，2022年四季度收入感受指数、收入信心指数较上季度分别下降3.2个百分点、2.1个百分点，就业预期指数较上季度下降2.4个百分点。同时，物价预期指数较上季度提高1.8个百分点。

中国电子信息产业发展研究院战略研究中心研究员、工业经济研究所财经政策研究室副主任孟凡达在接受中国经济时报记者采访时表示，2023年1月份居民存款大幅度增长的背后，并不意味着居民财富或收入能力的显著改善，而是居民预期、风险偏好以及资产配置结构等变化所致。

图片来源/摄图网

“居民收入、就业等预期趋弱，消费意愿不振。2022年全国居民人均可支配收入较上年实际增长2.9%，但全国居民人均消费支出较上年实际下降0.2%。疫情等因素冲击下，经济不景气导致居民预期转弱，伴随物价上涨预期，居民预防性储蓄大幅增长，当期消费意愿不振。”孟凡达说。

中国银行研究院研究员赵廷辰在接受中国经济时报记者采访时表示，2022年疫情严重冲击经济，影响了居民对未来就业和收入的预期，存钱意愿增强。为抵消未来可能出现的失业或收入降低对生活的影响，更多居民选择增加存款。2023年1月份虽然防疫形势已明显好转，但经济复苏前景尚不明朗，疫情“疤痕效应”较为突出，居民存钱动机依然较强。

居民投资意愿趋弱，财富配置方式发生变化

中国人民银行数据显示，在2022年住户贷款余额同比下降51.64%的基础上，2023年1月份，住户贷款增长额为2572亿元，比上年同期减少5858亿元，增幅降低69.49%。而同期住户存款增加6.2万亿元，同比多增7900万亿元。

“居民资产配置结构调整也是居民存款持续大幅增长、储蓄意愿上升的原因之一。房地产市场持续低迷，投资理财产品收益普遍下降，风险加大，居民购房意愿和投资理财意愿下降，储蓄意愿增强。”漆云兰说。

孟凡达也认为，居民投资意愿趋弱，财富配置方式发生变化。购房是居民财富配置的重要内容，此前房地产行业风险加剧、市场低迷，导致居民购房意愿下降，部分资金回归银行存款“持币观望”。此外，2022年资管新规正式实施，部分理财产品“破净”冲击投资者固有的“保本”预期，导致近期大量低风险偏好的理财资金回归银行储蓄。根据银行业理财登记托管中心《中国银行业理财市场年度报告（2022年）》显示，全国理财产品存续规模已从2022年9月底的30万亿元以上降至年底的27.65万亿元。

赵廷辰表示，一方面，新建住房销售疲软，减少了居民存款向企业存款的分流。居民购房行为会影响存款结构：二手房交易会使存款在不同居民间转移；新房交易会使存款由居民转移至房企，导致居民存款与企业存款此消彼长。2022年以来，我国房地产市场深度低迷。其中，新房销售弱于往年，且至今尚未出现明显起色。这减少了居民存款向企业存款的分流，进一步助推居民存款与上年同期相比明显多增。另一方面，理财“赎回潮”余波未平。银行理财目前已成为居民重要的储蓄投资工具，2021年总规模达29万亿元，全国有超过9000万个人投资者。2022年11月份以来，受债券市场波动、“资管新规”改革后投资者对理财净值变化更为敏感等因素影响，理财市场出现“赎回潮”，据估计四季度至少有2.3万亿元理财被赎回。2023年1月，理财“赎回潮”尚未平息，市场规模单月下降可能仍在8000亿元以上。大量理财产品赎回后资金转入银行存款账户，进一步推高居民存款。

“也应看到，随着疫情防控政策优化调整实施，部分积累的‘超额储蓄’正在转化为消费。国家税务总局最新发布的增值税发票数据显示，今年春节假期，全国消费相关行业销售收入与上年春节假期相比增长12.2%，比2019年春节假期年均增长12.4%。”漆云兰说。

孟凡达认为，总体看，居民储蓄增量具有一定的临时性，收入改善、市场预期等因素将决定“超额储蓄”能否流向消费、投资。

挖掘居民消费潜能前提是无后顾之忧

图片来源/新华社

■中国经济时报记者 林春霞

高额新增存款再度引起人们对“超额储蓄”如何转化为消费话题的关注。接受中国经济时报记者采访的专家认为，受疫情等因素影响，国际国内不确定、不稳定性增加，经济下行压力加大，影响了居民对未来的预期，导致居民消费意愿下降。欲提振居民消费信心，挖掘居民消费潜能，前提是让居民无后顾之忧。

不确定因素导致居民消费意愿下降

民生银行首席经济学家温彬在接受中国经济时报记者采访时表示，当前居民存款高增，主要源于几方面因素驱动：一是疫情导致经济与收入的不确定性增强，居民消费支出下降，预防性储蓄需求上升；二是去年底理财市场波动加大，居民投资意愿下滑，部分资金向存款回流；三是房地产市场低迷，居民购房等投资减少，更偏重于增加存款。

北京改革和发展研究会特约研究员田惠敏对中国经济时报记者表示，“超额储蓄”虽为潜在消费提供了资金支持，但受之前疫情影响，居民对未来不确定性和风险认知发生了变化。提升居民消费意愿还需要一个过程，在短期内难有大幅反转，而从全年来看，消费会迎来恢复，特别是服务消费弹性高于商品消费。

消费作为拉动经济增长的“三驾马车”之一，对拉动内需、激活市场尤为重要。中央经济工作会议提出，2023年将“着力扩大国内需求”，其中“要把恢复和扩大消费摆在优先位置”。

受访专家认为，有效提升居民收入和消费意愿是关键。通过一系列积极有效的政策“组合拳”，扭转社会预期，提振市场信心，将是今年乃至未来一段时期我国经济工作的重中之重。

“随着疫情防控政策优化调整实施，积累的‘超额储蓄’有机会也正在转化为消费增量。”国务院发展研究中心市场经济研究所研究员漆云兰在接受中国经济时报记者采访时表示，促进居民储蓄转化为消费，稳定预期，提振信心，进一步提升居民消费和投资意愿是关键。首先，要从供给侧快速恢复和增加一些高质量消费产品和服务。从存款新增表明居民具备消费潜力，但要通过一些措施优化供给，助推消费潜力释放。其次，要进一步优化消费环境，降低市场主体成本，特别是平台企业要降低收费标准，让利给交易市场主体，使消费环境和消费条件更优更安全。再者，要健全市场体系，进一步创新业态，促进线上线下深度融合，使产品和服务更加契合消费者需求。

此外，漆云兰提出，要对前期行之有效的刺激消费政策继续推广实施，比如，对企业的纾困政策、发放优惠券以及鼓励汽车等产业带动性较强的重要消费品向更广的农村市场下沉；通过优化投资环境，可相机降低利率水平，鼓励投资，增加就业，提高居民收入水平等。

有效提升居民收入和消费意愿是关键

“2023年，经济复苏和消费修复是大势所趋。”温彬表示，伴随基本面回暖、消费场景恢复、就业改善和信心提升，居民消费和投资水平将逐步回升，并带动预防性储蓄的消耗。同时，在温彬看来，消除疫情带来的“疤痕效应”，加快储蓄释放，在适当的消费购物补贴之外，还需针对家电、汽车等大宗商品消费出台特定支持政策，并进一步推动稳地产政策落地显效。

田惠敏认为，“超额储蓄”能否转为新的消费动力，关键在于能否有效提升居民收入和消费意愿。稳定可持续的收入来源，是提振居民消费信心的关键。收入上升、投资回报增加的心理预期一旦明确，储蓄转变为消费是自然行为。

因此，在田惠敏看来，改善居民预期、降低经济不确定性是首要解决的问题。这需要从改善收入预期、拓展收入来源等关键着力点入手，把实施扩大内需战略同深化供给侧结构性改革有机结合起来。此外，没有后顾之忧的心理预期是提振居民消费的基础，这需要多措并举。

一要增强消费发展综合能力，营造安全放心诚信的消费环境。出台支持企业发展的政策，带动企业加大有效投资并增加社会就业，提高企业盈利预期。同时，着力增加居民就业收入水平，稳步提高劳动者工资性收入特别是城市工薪阶层、农民工收入水平，从而形成消费—投资—消费的良性循环模式。

二要建立完善的全覆盖社会保障体系，妥善处理养老、医疗、教育等公共福利问题，改善居民预期，提振居民消费。

三要积极打造消费新场景，激发消费新活力。比如，大力发展潮流夜市、后备箱集市、社区民生夜市、音乐角市集等新型消费场景。

四要创新消费业态和模式，促进新型消费。如培育壮大智慧产品和智慧零售、智慧家政、数字文化、智能体育、“互联网+医疗健康”等消费新业态。通过数字赋能、商旅文化融合等打造消费新场景，激发消费活力。

五要鼓励企业推进消费提质升级，优化消费品供给品类，推动消费品质量从生产端符合型向消费端适配型转变，以创新供给引领消费需求。

盘活“超额储蓄”须“对症下药”

图片来源/新华社

■中国经济时报记者 李海楠

1月份居民新增存款规模创下单月新高，让“超额储蓄”成为关注焦点。大规模“超额储蓄”反映的正是“消费动力”不足的现实。接受中国经济时报记者采访的专家认为，当前“超额储蓄”现象形成与房产、实体商贸以及就业现状息息相关，因此，促进消费，盘活“超额储蓄”也须“对症下药”、针对施策。

寻根溯源问诊“超额储蓄”三大症结

“今年春节，我除了外出请家人观影和就餐花费2000多元，基本没有产生额外消费。”来自江苏的小镇青年陈青琛告诉中国经济时报记者，“家乡虽然过年很热闹，但很多店铺都没开，也没啥可消费的地方。”

毕业三年，辗转北上广三地的陈青琛，今年春节后来到北京大兴找到了一份营销工作，“底薪3000元+提成”是他薪资状况。“最大的好处是公司安排住宿，省去了租房钱，所以每月我能主动存下2000元，还能有3000元左右用在各种消费上。”他告诉记者，如果能在北京多干几年，他就可以早点攒够回老家买房的首付了。

房子、消费和工作，是摆在和陈青琛类似的年轻人面前的最主要问题。实际上，这些也正是促成“超额储蓄”现象的深层原因。

天津财经大学教授丛屹在接受中国经济时报记者采访时表示，造成“超额储蓄”现象有三个主要原因：一是作为过去家庭储蓄转化理财投资的主阵地，房地产市场尤其是二三线城市的市场预期不足；二是受三年来新冠疫情波及影响，商贸服务业中小微企业实体店遭遇“关店潮”导致消费场景不足；三是就业环境有待进一步改善，导致民众在“更多储蓄”与“更多消费”之间倾向于选择前者。

“储蓄率的提升与居民消费信心不足有着直接关系。”中国宏观经济研究院国土开发与地区经济研究所研究员黄征学在接受中国经济时报记者采访时也表示，现阶段，受到实体经济和消费市场环境仍处在恢复期的综合影响，居民预防性储蓄率仍然居高不下，这也是影响下一阶段消费表现的重要因素之一，其中，在房产消费和日常消费场景上下功夫，同时保证就业预期持续向好将是未来政策的主攻方向。

让房价、消费场景、就业趋“稳”利好消费释放

既然造就“超额储蓄”症结的源头已经清晰，下一步，政策该如何引导居民将“超额储蓄”转化为消费？

“对症下药，针对性施策”才是良方。丛屹认为，“稳”字当头是第一要务，即要让房价、消费场景以及就业预期共同趋“稳”。

关于稳房价。丛屹表示，并不是鼓励炒房，而是要通过稳房价达到稳定房地产市场供需的预期。仍以保障刚性住房需求和改善型住房需求为主。目前看，主要是二三线城市预期依旧不足，但随着利率调整、房贷政策改善，房地产市场将趋于平稳回暖，比如一线城市已经出现了较为平稳的回升。

根据国家统计局日前发布的2023年1月份70个大中城市商品住宅销售价格变动情况显示，1月份新房、二手房价格环比上涨城市数增加，新建商品住宅和二手住宅销售价格环比上涨城市分别有36个和13个，比上月分别增加21个和6个。

关于稳消费场景。丛屹认为，今年春节期间火爆的院线消费表明消费意愿强烈，但消费场景不足。这背后的逻辑是要尽快推动商贸服务业的中小微企业实体店重回正轨，重拾火爆的“烟火气”。政策面仍要从降低实体企业经营成本、发放消费券等一系列政策切入。

关于稳就业。丛屹强调，千方百计稳就业是毫无疑问的，依旧该是全年的施策重点。“这就要稳定中小微企业生存、减税降费、衔接求职用工需求等多措并举，目的就是要持续不断地创造更多就业岗位以吸纳就业。”他说。

黄征学表示，从盘活大规模储蓄存款，进一步促进消费的角度来说，占整体消费比重超过六成的城镇居民消费仍有巨大的发力空间。

“除了既有刺激消费的领域之外，房地产市场回暖可能衍生出的积极作用不容忽视。”黄征学认为，在撬动消费动能的众多选项中，如何培育更多消费场景刺激消费意愿是政策实施重点，比如房地产消费通过贷款政策和放松限购等推动楼市回暖；再比如，拿出“真金白银”的财政补贴，发放多场景消费券鼓励消费等政策手段，都将在未来实际的消费市场上得到验证。

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中国居民存款破纪录，大规模储蓄未来流向何处？

作者：北晚在线

发布时间：2023-02-17 07:09

快照：

中国央行最新披露今年1月份金融数据，当月人民币存款增加6.87万亿元(人民币，下同)，其中，住户存款增加6.2万亿元，创历史同期新高，同比多增7900亿元。

中国央行《2022年第四季度城镇储户问卷调查报告》显示，居民储蓄热情高涨，去年四季度倾向于“更多储蓄”的居民占61.8%，这一比例为有统计以来的最高值。

为何居民储蓄规模大增？中信证券首席经济学家明明表示，居民超额储蓄主要来源于三个方面，一是经济大环境不景气和散点疫情频发下居民消费不振，预防性储蓄高增，二是地产风险扩散后居民购房意愿低迷，相关资金回流至银行表内，三是2022年底银行理财的赎回潮导致大量低风险偏好的理财资金回归储蓄。

资料图 新华社发

长江证券研究报告则认为，从流量视角看，基于居民可支配收入和消费支出测算超额储蓄，结果显示2020年至2022年累计规模为1.1万亿元，因疫情所导致的预防性储蓄或主要集中在2020年。

从存量视角看，基于储蓄存款余额的趋势值测算超额储蓄，结果显示2022年超额储蓄规模已提升至7.4万亿元，不同于流量视角中的超额储蓄主要来自于2020年，存量视角主要来自于2022年。

如此大规模的居民储蓄，未来能否释放出来？又会流向哪些领域？

中国官方近期多次强调，要把恢复和扩大消费摆在优先位置。瑞银亚洲经济研究主管、首席中国经济学家汪涛预计，2023年释放的超额储蓄或达5000亿元至6000亿元。今年超额储蓄的释放速度，取决于信心和经济修复的速度。若政府有一定补贴，经济修复较快、增速较高，老百姓的信心也会恢复较快，超额储蓄就会较快较多地释放一部分，今年的储蓄率会明显下降。

浙商证券首席经济学家李超认为，2023年居民存款搬家，将分流至实体部门及资本市场，其中，部分“被动储蓄”将随疫情形势改善而逐步释放，主要体现为居民消费及购房活动的回暖。

目前累积的居民超额储蓄能否回归银行理财？明明称，结合中国广义理财市场的历史经验和海外情况，能否回归取决于多方面因素，例如，储蓄可能流向消费和不动产投资的规模，银行理财对标其他类型产品对不同风险偏好居民储蓄的性价比优势，银行理财及债券市场是否存在增长机会等。

“结合上述因素，我们预计2023年上半年银行理财规模可能维持低位震荡，而下半年伴随机构理财冲量节奏发力和债市走强机会，年中将是关键拐点，银行理财市场在2023年下半年或将迎来修复，整体规模有望恢复至2022年年中水平。”明明说。

（原标题：中国居民存款破纪录，大规模储蓄未来流向何处？）

来源：中国新闻网 | 作者 夏宾

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红星观察｜“超额储蓄”创新高后，如何让居民敢消费？

作者：红星深度

发布时间：2023-02-19 21:50

快照：

越来越多的现金流入银行，这对2023年的中国经济意味着什么？

2月16日出版的第4期《求是》杂志发表了中共中央总书记、国家主席、中央军委主席习近平2022年12月15日在中央经济工作会议上重要讲话的一部分《当前经济工作的几个重大问题》。这篇文章重申了中央经济会议上的“要着力扩大国内需求”。

消费、投资和出口被称为拉动经济的“三驾马车”，“扩内需”意味着2023年中国的经济发展将在“促消费”发力。但央行发布的数据显示，居民存款增加额创有统计以来新高。

居民存款增加额创新高后，如何让居民花钱呢？国务院发展研究中心研究员张立群告诉红星新闻记者，三年疫情令居民对就业和收入的预期下降，这触发了消费的收敛机制。2023年，随着各地手脚放开拼经济，经济回暖态势越来越明朗，将对居民就业和收入预期的转变带来积极的推动。“居民有了更多收入之后，重视储蓄的特点就会逐步转变。”

↑资料图 图据图虫创意

专家：扩大消费，要从稳就业上下功夫

2月10日，央行发布《2023年1月金融统计数据报告》和《2023年1月社会融资规模增量统计数据报告》，统计显示，1月人民币存款增加6.87万亿元，同比多增3.05万亿元。其中，住户存款增加6.2万亿元，这是在2022年高基数上，又继续同比多增7900亿元。

据央行此前公布的全年统计数据，2022年，人民币存款增加26.26万亿元，同比增长6.59万亿元。其中住户存款增加17.84万亿元，较2021年多增7.94万亿元，较2020年多增6.54万亿元，较2019年多增8.14万亿元，创有统计以来新高。

央行《2022年第四季度城镇储户问卷调查报告》显示，去年四季度倾向于“更多储蓄”的居民占61.8%，这一数据为有统计以来最高。

高涨的储蓄热情，意味着消费的收缩，“超额储蓄”现象引发讨论。作为国务院发展研究中心宏观经济研究部研究员，张立群对红星新闻记者指出，人们更倾向于存钱而不是消费，原因或许在于三年疫情的影响，人们对就业和收入的预期降低，从经济学规律来看，这也表明消费一旦进入低迷状态，“自我收敛机制”就会不断发挥作用。

那么，直接给居民发钱，能否刺激消费？对此，张立群并不认同，“直接发钱很难建立稳定的预期，也不可能越来越多地发钱，不然就会通货膨胀，大家都不干活，只去拿钱，最后这些钱也买不到好的产品和服务。”

张立群认为，要扩大消费，基础仍然要从稳就业上下功夫，“当然，这不是一朝一夕就能见效。”他说，要从消费的收敛机制和扩张机制之间转换，仍需要时间。

↑2月17日，浙江金华，市民参加惠民消费嘉年华活动。图据视觉中国

稳就业的重点，在于给企业经营注入活力，改善企业的生产经营条件。张立群提到，中央经济工作会议指出，我国经济发展面临需求收缩、供给冲击、预期转弱三重压力，首当其冲的就是需求收缩，具体来说就是企业订单不足，这在目前消费收敛的状况下，无法通过扩大消费来解决，那么要解决需求收缩和企业订单不足的问题，关键在于发挥好投资的作用。

当更多民间资本流向企业，也有利于盘活企业经营，制造更多就业岗位，增加居民收入，提振消费信心。

红星新闻记者留意到，2月17日，证监会发布全面实行股票发行注册制相关制度规则。此次发布的制度规则共165部，其中证监会发布的制度规则57部，证券交易所、全国股转公司、中国结算等发布的配套制度规则108部。

这是涉及资本市场全局的重大改革。证监会表示，全面实行注册制制度规则的发布实施，在中国资本市场改革发展进程中具有里程碑意义。分析人士指出，全面实施注册制对于A股市场的生态会形成很大的影响，会推动价值投资成为最主流的投资理念。

↑2023年2月11日，北京三里屯太古里，顾客熙熙攘攘。图据视觉中国

“提前还贷潮”下银行的纠结

“超额储蓄”的同时，还有一些人选择提前还房贷。专家分析，“提前还贷潮”的重要助推因素是房贷利率的持续下行，这是鼓励买房的政策，而提前还贷将增强银行的投资冲动。

去年9月，中国人民银行和银保监会发布通知，明确在符合条件的城市，政府可自主决定在2022年四季度阶段性放宽新发放首套房贷利率下限。政策出台后，一些城市积极作出相应调整。贝壳研究院发布的数据显示，截至2023年1月31日，其监测的103个城市中，首套房利率低于4.1%的城市共30个，1月16日该统计数据仅为19个。

“房贷利率下调明显，之前买房的人要支付的房贷利率比调整后高很多，当然不想拖太长时间让银行挣更多钱，这是很自然的。”张立群指出，提前还贷是房贷利率下调时不可避免的现象，不是趋势性，对判断房地产市场需求和整个消费走势都不具有重要影响的因素。

提前还贷将会造成银行的“纠结”？张立群指出，当贷款处于发放的状态，银行就会有稳定的资产收益，贷款被提前还清后，银行就会丧失收益。“目前货币需求总体不足，除了居民不怎么敢向银行借钱外，企业也不太敢向银行借钱。”

专家：改变超额储蓄，投资和消费应一起抓

用投资制造就业岗位，从而提升居民收入、刺激消费。据张立群观察，今年以来，中国各地抓经济的重点在于抓投资和抓项目，在投资当中，宏观经济政策的逆周期调节作用将会发挥出来。

张立群提到，去年开始中国全面加强基础设施建设的努力，已经释放了存量效益，再加上今年按照中央经济工作会议的安排——“要通过政府投资和政策激励有效带动全社会投资。”2023年将会有很多增量效应，存量效益和增量效应叠加起来，将会造就今年基础设施建设持续升温的前景，这会给企业带来大量订单。

张立群建议，在保交楼、保民生的兜底努力之外，还要积极满足房地产行业合理的融资需要，缓解房地产资金链困难，并且要因城施策，积极释放刚性改善性的买房需求。据媒体报道，自去年12月以来，已有多个特大城市宣布放开楼市限购政策。

↑2023年2月11日，深圳，商品房住宅楼群。图据视觉中国

这将会形成一个明晰的链条。张立群指出，对基础设施和房地产的投资将带动对企业的投资，其中主要是对制造业的投资，这会令生产订单全面的好转，招工数量显著增加。如今各地抢人才的举措，实际上都与经济恢复程度密切相关，所有这些，最后都会表现在稳就业方面。

南开大学经济研究所所长、中国新一代人工智能发展战略研究院首席经济学家刘刚告诉红星新闻，中国储蓄率较高的现象长期以来就存在，而改变“超额储蓄”的现状，应当投资和消费一起抓，其中投资才是重点。

“对于任何一个国家的发展阶段而言，房地产固然重要，但科技创新更为重要。”刘刚指出，中国经济发展正处于转型期，需要新的增长动力。“比如最近大火的ChatGpt，这是美国巨额资金投出来的。”他认为，如何把“超额储蓄”转化为对高科技的投资，是非常重大的课题。

为此，他建议充分发挥科创板的投资吸引力，让更多老百姓从储蓄转化为股权投资，投到高科技市场。另外科技发展方面的债券也可以引导居民向高科技领域投资。在投资过程中，可以推动民营企业更多地参与技术投资领域。

刘刚还建议，加大对平台企业的培养力度，这是因为平台企业会带动低收入阶层的创业和就业。

在促进消费方面，刘刚建议要将科技创新和产业发展相结合。比如，通过电动汽车下乡的方式来促进中国新能源汽车产业的发展。

“从今年开年的总体趋势来看，大家的信心是不断地在被提振。”张立群指出，各地在放开手脚拼经济，经济回暖态势也越来越明朗。

张立群还指出，当预期好转后，居民的储蓄也将释放潜能。“居民的储蓄实际上也是未来消费能力的重要来源，未来就业和收入预期好转之后，支付的增长潜力也会比较大。”

红星新闻特约记者 白燃 记者 赵倩 实习生 牛赫

责编 官莉 编辑 王禾

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华泰证券：从历史与海外视角看提前还贷现象

作者：金融界

发布时间：2023-02-18 09:33

快照：

近期按揭贷款提前还款现象引发市场关注，本文通过复盘海内外历史研究其背后影响因素。我们认为当下居民提前还款意愿提升或主要由于存量按揭利差扩大与居民储蓄水平较高，本质上是居民资产负债利率倒挂的演绎路径之一，此外参考海内外历史经验，还存在下调存量贷款利率、市场化再融资等应对方案。我们已经在政策力度、地产销售、金融资产收益率前景等方面看到了诸多积极信号，未来提前还款潮或有所缓解。按揭贷款仍为银行最优质且规模最大的资产之一，地产市场信心正逐步回暖，建议关注受益于按揭贷款需求复苏的银行投资机会。

核心观点

回顾历史：提前还贷与哪些因素有关？

本轮还贷潮前期宏观背景相似，当下主要诱因或为存量按揭利差扩大与居民储蓄水平较高。我国历史三轮还贷现象主要集中在2008-2009年、2012-2013年、2014-2016年，主要受居民信心不足、按揭利率下行与地产周期波动等影响。2020年3月、2021年11月RMBS早偿率两轮上行也处于地产周期波动、居民可支配收入增速放缓、按揭贷款利率较快下降的宏观背景中。但22年11月以来，随地产三支箭强力政策的推出与疫情防控政策的放松，地产、经济悲观预期已有扭转，近期市场对提前还贷的关注再度升温，主要影响因素或为存量按揭利差扩大与居民储蓄水平较高。

追溯海外：提前还贷诱因相似，还款来源存在差异

放眼海外，日本具有较高的储蓄率和居民杠杆率，且居民资产配置中房地产配置比例较高，在经济承压时居民通过存款提前还贷现象比较显著，导致银行资产负债表收缩。20世纪日本经历过三次按揭贷款提前还贷潮，期间也推出了可变利率贷款，部分程度缓释了第三轮周期的压力。美国按揭贷款以固定利率为主，还贷潮持续时间较短，提前还贷的资金来源为再融资贷款而非储蓄存款。再融资可以将高息贷款置换为低息贷款，一方面减轻了利率下行对存量高利率借款人造成的负担，另一方面有助于维持按揭贷款规模稳定，缓释提前还贷对银行经营造成的冲击。

未来展望：居民资产负债利率倒挂的三条演绎路径

提前还款现象本质上是居民资产负债利率倒挂的演绎路径之一。存量房贷资金成本较高叠加居民资产端收益率下降，或已导致居民资产负债利率倒挂，这一情形下通常有三种应对方案：1）以低利率贷款置换高利率贷款，包括市场化再融资、存量贷款利率下降等方式；2）居民直接用低收益资产（存款等）抵消高成本负债，也就是目前讨论度较高的提前还款现象；3）“以时间换空间”，等待资产收益率逐步修复。我们已经在政策力度、地产销售、金融资产收益率前景等方面看到了诸多积极信号，“以时间换空间”或可期待，未来提前还款潮或有所缓解。

银行影响：重视按揭贷款修复力度及节奏

1月地产销售相较去年春节月降幅有所收窄，二手房市场复苏势头强劲，后续需持续关注地产销售数据边际变化。预计随地产销售回暖，按揭贷款投放有望打开增量空间。按揭贷款仍为银行最优质且规模最大的资产之一，提前还款趋势缓解+新增按揭投放可期，或共同助力按揭市场回暖，银行板块有望迎来修复机会，后续需重视按揭贷款修复力度及节奏。建议关注受益于按揭贷款需求复苏、按揭贷款占比较高的银行投资机遇。

风险提示：经济下行超预期；资产质量恶化超预期；按揭提前还贷潮持续时间超预期。

正文

引言：从历史和国际视角看提前还贷现象

近期按揭贷款提前还款现象引发市场关注，这一现象在过去时有发生，本文通过对国内和日本按揭贷款还款率上升期进行复盘，并与当前情况进行对比，试图讨论五大问题：

1）近期提前还款现象关注度升温，主要影响因素或为存量按揭利差扩大与居民储蓄水平较高。一方面，过去一年居民对未来收入预期较弱、可投资产较少导致其储蓄意愿达2002年以来新高，居民具备提前还款能力。另一方面，本轮房贷利率下降主要由加减点数下行驱动，存量房贷利率与近期新发放按揭利率仍有较高利差，催生居民提前还款意愿。居民资产端高回报投资资产选择较少、存量贷款利率调整不及时的情况下，以存款提前偿还贷款成了当下最好的“理财”。

2）回顾历史，我国房贷提前还款由哪些因素引起？居民储蓄率高、按揭利率和资产收益率下行、地产周期波动等都是提前还款的影响因素。回顾我国历史三轮还贷潮2008-2009年、2012-2013年、2014-2016年，不同阶段影响因素虽有差异，但按揭利率和资产收益率下行、居民储蓄率较高、房地产周期波动等宏观背景是相似的。2020年3月、2021年11月RMBS早偿率两轮上行也处于经济景气度下行、居民可支配收入增速放缓、按揭贷款利率较快下降的宏观背景中。

3）哪些国家也曾出现提前还款现象？日本具有较高的储蓄率，经济承压时提前还贷现象比较显著；美国通过再融资贷款偿还按揭，维持按揭贷款规模平稳。20世纪日本经历过三次按揭贷款提前还贷潮，分别为1976-1979年/1981-1987年/1991-1996年。第二轮已出现潜在风险压力，但政策并未给予充分重视；第三轮则陷入长期经济衰退，银行破产数量显著提升。日本三次还贷潮与居民收入增长承压、按揭利率下行相关性更大，而与资产投资收益率相关性略低。泡沫经济、政策应对不及时引发日本还贷潮持续演绎。反观美国，在房贷利率下行时，美国早偿率上升趋势陡峭，还贷潮期限较短。不同于中国、日本通过储蓄存款还贷，美国居民提前还贷的资金来源通常是再融资贷款。房贷利率下行时，居民通过再融资可以将高息贷款置换为低息贷款，减轻利率下行对存量高利率借款人造成的负担。另一方面，再融资贷款的投放有助于维持银行按揭贷款稳定，缓释提前还贷对按揭市场造成的冲击。

4）提前还款现象本质上是居民资产负债利率倒挂的演绎路径之一。存量房贷资金成本较高叠加居民资产端收益率快速下降，或已导致居民资产负债利率倒挂，在这一情形下通常存在三种应对方案：其一为以低利率贷款置换高利率存量贷款，美国通常使用市场化再融资方式实现存量贷款利率的置换，而我国在2008年底曾经实施过存量房贷利率“打七折”的方案，也实现了存量贷款成本的压降。其二是居民直接用低收益资产（存款等）抵消高成本负债，也就是目前讨论度较高的提前还款现象。最后则是“以时间换空间”，等待资产收益率逐步修复。我们已经在政策力度、地产销售、金融资产收益率前景等方面看到了诸多积极信号，“以时间换空间”或可期待，未来提前还款潮或有所缓解。

5）对银行影响几何？重视按揭贷款修复力度及节奏。随需求侧政策显效，开年以来部分地产销售数据改善。新房方面，23年1月60城新房成交面积较22年2月下降2％，降幅较11月（-31％）、12月（-24％）有显著收窄。二手房方面，1月26城二手房成交面积较22年2月上升52％，复苏势头强劲。后续需持续关注地产销售数据边际变化。预计随地产销售回暖，按揭贷款投放有望打开增量空间。按揭贷款仍为银行最优质且规模最大的资产之一，提前还款增势缓释+新增按揭投放可期，共同助力按揭市场转暖，银行板块或将迎来修复机会，后续需重视按揭贷款修复力度及节奏。建议关注受益于按揭贷款需求复苏、按揭贷款占比较高的银行投资机会。

回顾历史：提前还贷与哪些因素有关？

近期提前还贷现象引发市场关注，这一现象过去时有发生。复盘历史，提前还贷潮并非新鲜事物，2008-2009年、2012-2013年、2014-2016年我国分别经历三轮提前还贷潮。2020年3月至今RMBS早偿率再度经历两轮上行，第一轮上行从20年3月末上行5.9pct至20年9月的12.4％，并维持高位至2021年6月，随后早偿率逐步下行至正常水平；其次是自21年11月末，早偿率逐步上行2.7pct至22年7月末的11％。近期市场对提前还贷的关注升温，本章将对其发生的背景、特征与作用机理进行深入分析。

需要说明的是，虽然近期对提前还款的关注度升温，但ABS早偿率数据有所背离。ABS早偿率数据自2022年7月呈现下行态势，12月末RMBS样本池年化早偿率为9.7％，处于较低水平，较22年7月高点下行；此外近期中国货币网披露的早偿率指数也呈现下行态势。我们推测数据与微观感受的偏移一方面与样本局限性、数据时滞性有关，此外可能受银行控制还款额度影响，居民提前还款需求或尚未实际转化为报表数据。

多重因素交织催生还贷潮。过去三轮提前还款潮主要受居民收入下行、按揭利率下行与房地产周期波动及投资收益率阶段性降低影响，本轮提前还款潮前期同样面临经济发展不确定性加大、地产周期波动、资产收益率下行等情景，但自22年11月地产、疫情相关政策优化后，地产、经济预期扭转，当下提前还款意愿提升的核心影响因素是存量按揭利差扩大与居民储蓄水平较高。从机制上看，我国房贷利率定价规则经历“优惠利率”—“基准利率*倍数”—“基准利率+固定点数”三大阶段演变，而过去偏紧供给格局导致固定加点幅度较高，且不随LPR改变。

机制：房贷利率演变历经三大阶段

我国房贷利率定价政策历经“优惠利率”—“基准利率*倍数”—“基准利率+固定点数”三大阶段，过去偏紧供给格局导致较高固定加点。2004年央行完全放开人民币贷款利率上限，下限为基准利率的0.9倍，但此时房贷利率仍然执行优惠利率，上限并未放宽。2005年房贷利率上限放开，下限利率水平为基准利率的0.9倍。2013年全面放开贷款利率管制，取消贷款利率下限，但未对商业性个人住房贷款利率政策做出调整。2019年，新发放按揭贷款利率定价规则改为以最近一个月相应期限的LPR为定价基准加点形成，存量按揭利率定价方式跟随转换。此前为抑制地产投机现象，按揭贷款调控政策整体较为严格，固定加点幅度较高，而该部分不随LPR下调。

回顾：我国08年-至今历经四轮还贷潮

>；>；2008-2009年：金融危机导致提前还贷快速演绎

金融危机对经济造成一定冲击，居民预期收入下降，提前还款率快速攀升。2008年受金融危机影响，GDP增速下行，同期城镇居民人均可支配收入同比增速自08年底的14.5％降至09年底的阶段性低点8.8％，居民未来收入增长预期受损，进而消费动力疲软且风险防范诉求增强，提前还贷意愿与风险预防性储蓄提升，降杠杆节奏加快。该阶段储蓄率一度超过50％，居民降低投资、消费意愿，加大提前还款力度。为应对此次冲击，财政“四万亿”刺激计划紧急出台，货币政策由“从紧”到“适度宽松”大幅转向，央行连续三次降准、五次降息，按揭利率快速下行，也促使贷款人通过提前还款降低利息成本。本阶段早偿率上升速度最快，位置最高，具体来说，RMBS早偿率从14.25％提升10.29pct至24.54％，并于2009年3月至2009年12月期间保持在平均23.8％的较高水平。

>；>；2012-2013年：经济增速放缓，提前还贷温和演绎

经济增速小幅放缓以及房价上涨预期降低导致提前还款率温和上升。金融危机以来的宽松政策带来了楼市过热以及通胀压力，促使2009年底至2011年货币政策边际收紧，再加上受欧债危机影响，全球经济走弱拖累我国出口增速回落，GDP增速再度出现下滑。2012Q1房价预期上涨比例处于阶段性低位，投资性购房群体售出房产意愿增加，货币政策调控开始松动，2012年2月起货币政策再度转宽，央行连续两次降准、两次降息，贷款加权平均利率回落，在按揭贷款利率明显降低的催化下居民提前还款意愿温和上升。样本RMBS早偿率从7.24％提升至17.46％，并于2012年5月至2013年6月期间保持在平均12.7％的水平。

>；>；2014-2016年：地产销售遇冷，经济内外交困

房地产市场遇冷背景下货币政策放宽，按揭利率快速下行，提前还款率略有上升。2014年在一二线城市严格限购、三四线城市高库存的影响下，房地产市场销售持续降温，全国销售面积同比增速于2014年2月起累计持续15个月负增长，13Q4-15Q1房价预期上涨比例下降19.9pct，销售遇冷与房产价格上涨乏力形成负循环，促使部分投资者选择提前还款，2014年10月底至2015年7月，样本RMBS早偿率从6.83％提升6.20pct至13.03％。地产增长乏力加之外需疲软导致经济增速回落，为实现经济稳增长，央行在2014年推出PSL、MLF等新型政策工具，加大基础货币投放，自2015年2月起，连续五次降息、五次降准刺激经济，按揭利率随之快速下行，从2014年9月末的6.96％降至2016年6月末的4.55％，进而增强居民提前还款意愿。本轮还贷潮期间，银行按揭不良率从2013年的0.26％上行0.13pct至2015年的0.39％，按揭资产压力有所提升。

2015年股市泡沫破灭，信托等刚兑产品收益率保持较高水平对提前还贷有一定抑制作用。2015年6月A股市场开启暴跌之旅，15年6月高点至16年2月底累计下跌48％，股票市值几乎腰斩，然而A股资产泡沫破灭期间，RMBS早偿率没有出现太大波动，2015年7月至2016年4月期间保持在平均12.7％的水平。2014年-2016年信托资产收益率水平仍维持在6％以上，2015年底一度高达14％，金融资产投资仍存套利空间，对居民的提前还款意愿有一定抑制作用。

>；>；2020年-至今：存量按揭利差扩大，居民储蓄水平较高

本轮还贷潮与此前几轮宏观背景相似，但当下主要诱因或为存量按揭利差扩大与居民储蓄水平较高。与历史几轮还贷潮类似的是，2020年3月、2021年11月RMBS早偿率两轮上行也处于经济景气度下行、居民可支配收入增速放缓、按揭贷款利率较快下降的宏观背景中。但22年11月以来，随地产三支箭强力政策的推出与疫情防控政策的放松，地产、经济悲观预期已有扭转，近期市场对提前还贷的关注再度升温，背后主要诱因或为存量按揭利差扩大与居民储蓄水平较高。

前期经济发展承压，地产风险发酵。2020年3月、2021年11月两轮还款潮也处于宏观经济承压、居民可支配收入增速下行的大背景中，20年一季度GDP同比增速、城镇居民可支配收入均创近年来最低水平，20年以来城镇调查失业率两度走高。地产调控趋严背景下，房地产开发投资、销售增长乏力，20年2月房地产开发投资额、商品房销售面积同比增速均创有统计以来最低水平，并在22年4月后持续负增长。此外多家知名房企出现债务违约、展期现象，本轮地产风险在银行报表上也有所体现，22年6月末上市银行对公房地产不良率较21年末上升59bp至3.01％，个人按揭不良率较21年末上升4bp至0.34％。

近期提前还贷关注度提升，推测背后主要有两方面诱因，其一是存量按揭利差扩大。房贷利率由LPR加减点构成，本轮房贷利率下降主要由加减点数下行驱动，2022年9月末新发按揭利率较年初下降100bp至4.34％，但2022年5Y-LPR仅累计下行35bp，即使贷款利率随LPR重定价，但存量房贷利率的加减点不会变化，导致存量房贷利率相较近期新发放按揭利率仍有较高利差，这或是促使居民提前还款的重要原因之一。

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其二是居民储蓄达历史高位，居民具备提前还款能力。过去一年占据居民资产配置主要份额的房地产市场遇冷，而其他各类型资产收益率也表现不佳。理财产品端，2022年底3月期理财收益率较2018年初下行3.28pct至1.60％，且随净值化转型持续推进，净值曲线波动幅度变大，22年12月一度有超过26.8％的理财产品出现破净现象；信托产品端，22年12月信托收益指数较19年初下降1.72pct至6.62％，此外受地产风险影响，多支底层资产与地产相关的信托产品受拖累。股票市场端，近一年上证指数跌多涨少，22年2月至今累计下跌6％，股市赚钱效应不佳。过去一年居民未来收入预期较弱、可投资产减少导致储蓄意愿达2002年以来新高。2022年居民存款新增17.84万亿元（同比多增7.94万亿元），2022年底余额达120万亿元，居民储蓄意愿较年初上升10pct至61.8％，达历史新高。

居民预防性储蓄需求减少叠加资产运用渠道较窄进一步催化提前还款。一方面，2023开年以来经济复苏稳步推进，居民信心有所修复，预防性储蓄需求有所下滑，在向消费、投资转化之前，一部分存款可以用于提前还款。另一方面央行持续引导银行负债成本下行，随存款利率自律定价机制改革正式实施，并挂钩一年期LPR定价，长期限定期存款收益率明显下行，如交通银行5年期存款挂牌利率已降至2.65％，进一步催化提前还款。

综上所述，居民负债端，按揭贷款固定加点幅度不随基准利率下调，存量利率处于高位；而在居民资产运用渠道上，高回报可投资产较少，因此“以存还贷”成了当下居民最好的“理财”。

追溯海外：提前还贷现象普遍，作用机制差异大

日本与美国在房贷利率下行时均爆发过还贷潮，但作用机制及影响存在差异。回顾日本和美国按揭贷款市场，房贷利率下行时期，居民还款意愿提升，诱发提前还贷潮。但两国提前还贷潮的作用机制以及对银行按揭市场、国内经济的影响却迥乎不同：

机制方面，1）日本按揭贷款以变动利率贷款主导，变动利率贷款部分缓释了新增贷款的提前还款压力；美国按揭贷款则以固定利率贷款为主，次贷危机后浮动利率贷款占比收缩。2）美国具备较为特殊的再融资机制，房贷利率下降时可将高息贷款替换为低息贷款，以此缓释存量高利率给借款人造成的负担。

影响方面，1）日本储蓄率较高，居民通过存款提前还贷，银行资产负债表收缩。地产泡沫破灭后，经济进入长期衰退阶段。2）美国居民储蓄率较低，通过再融资借款还贷，早偿率陡增时按揭贷款余额仍能维持平稳增长，缓释银行经营压力。

通过对比海外提前还贷潮演绎路径，我们预计我国提前还贷的影响程度较为可控。透视中国、美国、日本提前还贷潮演绎路径差异背后的成因，我们认为主要源自资产配置、经济环境以及政策环境三方面的差异。资产配置方面，美国资产配置多元均衡，中日地产存款占比较高。经济环境方面，中美经济高质量发展，日本“脱实向虚”。政策环境方面，中美政策灵活稳健适度，日本政策独立性不足。综合来看，当前国内加强经济转型发展，货币和财政政策有空间，整体经济金融发展相对平稳，资产价格泡沫情况少，经济韧性较强；我们预计我国提前还贷的持续时间、规模及影响程度远不及日本严峻，较为可控。

日本：存款偿还按揭，经济陷入衰退

回顾日本过去的三轮提前还贷潮，主要受居民收入承压和利率下行驱动，持续时间长且对经济冲击较大。就提前还贷机制进行分析：主观意愿上看，日本居民储蓄率较高，在经济承压时通过存款提前还贷的意愿提升，存量固定利率贷款通过存款偿还带来银行和居民部门缩表压力，压制日本经济发展；机制响应上来看，1983年日本推出可变利率贷款，部分缓释新增贷款提前偿付的风险。在持续的低利率环境下，目前日本按揭贷款中可变利率贷款占据主导，预计未来不会再出现较大的提前还贷风波。

机制：居民储蓄率高，主要依靠存款偿还

日本的按揭贷款主要分为全周期固定利率贷款、一定期限内固定利率贷款、变动利率贷款。全周期固定利率贷款从还款开始到结束均保持固定利率不变，Flat 35是其典型代表，还款期限35年，其周期较长、申请门槛低，较其他类型贷款而言初始设定更高的利率，是曾经市场上占比最高的品种。一定期限固定利率贷款签约时可选择3年、5年、10年等作为固定利率期间，期间结束后，用户可继续选择固定利率或选择其他利率。变动利率贷款定期对利率进行重新评估，一般重新评估区间为半年；为保护借款人免受月供金额波动过大的影响，此类贷款一般附带“5年规则”“125％规则”等。变动利率贷款于1983年推出，随后其占比迅速赶超Flat 35,1989年在私人住房贷款中占比约达2/3。据日本住宅金融支援机构，21年10月-22年3月持有按揭贷款的居民样本中，变动型占比73.9％，固定期间型占比17.3％，全期间固定型占比8.9％。

日本居民利用存款提前还款现象显著，银行资产负债表收缩。日本居民储蓄率较高，在经济承压时利用存款提前还贷现象显著。20世纪日本经历过三次按揭贷款还贷潮，主要与居民收入增长承压、按揭利率下行相关。从杠杆率数据看，日本居民杠杆率在爆发金融危机后保持相对平稳，侧面印证其主要通过存款进行提前还贷。居民通过存款大量提前偿还按揭贷款，带来居民部门资产负债端的同时收缩，存贷款的少增导致商业银行缩表，房地产泡沫破裂后，观察到日本城市银行存贷款增速同时出现大幅下降，日本经济进入长期衰退阶段。

变动利率贷款部分缓释了新增贷款的提前还款压力。在第二轮提前还贷潮爆发期间，商业银行于1983年推出变动利率贷款，在强降息周期中其占比快速提升（1987年/1988年/1989年分别占比46.5％/ 57.2％/ 66.5％）。变动利率贷款的推出一定程度上降低了银行的脆弱性，在此后资产泡沫完全破裂的第三轮提前还贷潮中，居民偿还按揭在按揭余额的占比指标峰值较第二轮已有所回落。值得注意的是，日本可变利率基于最优长期利率加点确认，并未完全根据市场利率调整，且5年规则和125％规则进一步限制了其变动幅度，因此只是部分对冲了利率下行风险。但基于日本目前长期低利率环境，我们认为未来再发生较大提前还贷风波的可能性较小。

回顾：日本70-90年代经历的三轮还贷潮

日本还贷潮持续时间较长，对经济金融体系冲击大，泡沫经济、政策应对不及时是导致还贷潮持续演绎的诱因。20世纪日本经历过三次按揭贷款还贷潮，分别为1976-1979年/1981-1987年/1991-1996年，持续3/7/5.5年。第二轮已出现潜在风险压力，但政策并未给予充分重视；第三轮则陷入长期经济衰退，银行破产数量显著提升。日本三次还贷潮与居民收入增长承压、按揭利率下行相关性更大，而与资产投资收益率相关性略低。泡沫经济、政策应对不及时则是导致日本还贷潮持续演绎的诱因。

>；>；1976-1979年：通胀修复后的小幅波动

高通胀水平回落+降息周期导致按揭贷款还款率略有提升。70年代两次石油危机背景下，日本货币政策目标主要为治理通胀。为治理第一次石油危机爆发引起的日本通胀高企，1973年日本贴现率快速提升，并维持高位，通胀基本修复后进入降息周期。1976-1979年日本失业率小幅上升至70年代高位，导致居民可支配收入增速持续下行，实际房价也有所下跌，叠加日本存款利率下降幅度大于按揭利率（贷款：9.9％到7.1％、存款：8.3％到5.2％），居民利用存款提前偿还按揭贷款意愿提升。但由于经济向好、股市稳健向上，本轮按揭贷款还款率最高仅上升至13％，持续时间也仅为3年左右，对居民、企业、银行等各方影响均较为可控。

>；>；1981-1987年：强降息周期引发还贷潮

日本开启强降息周期以应对日本升值对经济造成的负面影响，还贷潮持续演绎。此轮还贷潮演绎可大体分为两个阶段：1981-1984年的缓慢提升期、1985-1987年快速演绎期。前者是在第二次石油危机后，为刺激经济修复，日本基准利率由较高的9％下降至5％的常态化水平。期间经济增长相对平稳，失业率虽然有所上行但居民可支配收入增速震荡，按揭贷款利率下降较为克制（8.5％下降至7.6％），股市、房价均稳健向上，故按揭贷款还款率仅由10％提升至13％。

后者则是因广场协议签订，日本“被动”降息至低利率水平以对冲经济下行影响。1985年9月《广场协议》落地，为解决美国国际收支赤字以及美元高估问题，日本承诺调节日元升值、推进日元国际化和金融自由化、扩大内需。为对冲日元升值对经济造成的负面影响，1986年1月-1987年2月日本5次下调利率，贴现率从5％降至2.5％，按揭利率也随之较快下行，叠加经济不景气导致居民可支配收入增速的快速下降，按揭贷款还款率由13％提升至23％，但日本当局并未意识到潜在风险压力。

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>；>；1991-1996年：资产泡沫破灭，居民信心不足

贷款脱实向虚，宽货币背景下不断催生资产泡沫。为刺激经济复苏，日本在《卢浮宫协议》签订后继续维持低利率环境（《卢浮宫协议》要求美元兑日元汇率基本稳定）。日本出口受限导致优质投资机会不足，而企业在低利率环境下投资意愿又较为强烈，供需错配背景下形成了“企业获得低息贷款—>；投向股市&；房市—>；以此为抵押获得更多贷款”的恶性循环，银行对贷款人的经营情况审查也较为宽松，催生资产泡沫，日本经济陷入虚假繁荣。

资产泡沫破裂，日本经济衰退，按揭贷款还款率较快提升。1989 -1990年日本货币政策快速收紧（贴现率由2.5％上升至6％）刺破股市泡沫，1990年3月大藏省发布《关于抑制不动产行业融资报告》，实施对土地融资的总量管制，随后地产泡沫破裂。资产价格快速下跌后，日本经济由虚假繁荣陷入衰退，失业率较快提升，居民对未来收入的不确定性增强，有较强的降低杠杆意愿。为促进经济修复，1991年初至1996H1贴现率下调9次至绝对低位（6％下调至0.5％），按揭利率也由7.5％下降至3％。居民收入增速下行、按揭贷款利率下行叠加资产泡沫破裂，按揭贷款还款率提升10pct至20％。在此期间居民、企业资产均大幅缩水，日本银行业在脱离政府隐性保护后，破产数量快速提升。

美国：再融资偿还按揭，08年冲击后再平衡

美国还贷潮持续时间较短，再融资贷款充当提前还贷资金来源，稳定按揭贷款规模。由于美国金融产品投资种类较为丰富、金融创新发达，居民储蓄率整体偏低。据世界银行，2021年美国国民储蓄率为18.1％，低于中国（44.9％）与日本（28.1％）。当居民收入承压时，房贷利率下行诱发提前还贷现象。相较于日本，美国按揭贷款早偿率（CPR）弹性较大，早偿率通常在1年左右上行至高位，随后在2年内收敛至正常水平。不同于中国、日本通过储蓄存款还贷，美国居民提前还贷的资金来源通常是再融资贷款。当固定房贷利率下行、早偿率高增时，新增抵押贷款中再融资贷款占比显著提升，抵消了提前还贷对按揭贷款规模的冲击，稳定了按揭贷款余额，一定程度上缓释了银行的经营压力。

机制：再融资偿还房贷，稳定按揭贷款规模

按利率类型，美国按揭贷款可分为固定利率贷款（FRM）和浮动利率贷款（ARM）。美国以固定利率贷款为主（占比80％-90％），浮动利率贷款占比在2008年次贷危机前较高，后逐渐回落至20％以下。按照贷款性质，美国按揭贷款可分为购房贷款（Purchase）和再融资贷款（Refinance）。再融资贷款占比与固定房贷利率走势相反，房贷利率下行时，提前还贷现象明显。但由于再融资占比显著提升，按揭贷款余额仍维持平稳增长。

浮动利率跟随基准利率变动，次贷危机后浮动利率贷款占比下滑。浮动利率贷款在锁定期内（通常为5年或7年）内利率不变，之后利率跟随基准利率（通常参考LIBOR）调整。浮动利率贷款锁定期内的利率一般低于当时的固定房贷利率，借此吸引更多购房者；但若基准利率上行，锁定期后购房者需支付更多利息。2002年进入降息周期后，浮动利率贷款规模大幅攀升，增速达到50％以上，浮动利率贷款占比从2001年的低于20％迅速提升至2005年的近50％。浮动利率贷款凭借锁定期的低利率吸引资质不佳的次贷借款人群，2004年时78％的新增次贷为浮动利率贷款。2004年后美联储开启加息，浮动利率贷款的后期还贷利率随基准利率的抬升而上升，次贷借款人贷款违约率飙升。次贷危机后，浮动利率贷款占比自高位回落，稳定在15％-20％区间。

再融资设计灵活，可供借款人降低按揭贷款利率、更换按揭贷款种类等。当房贷利率下行时，借款人可将高利率抵押贷款替换为低利率抵押贷款，减轻利率负担。此外，借款人还可通过再融资将固定利率贷款转变为浮动利率贷款，或改变贷款期限。再融资分为合同重订再融资（Rate-and-term refinancing）与现金再融资（Cash-out refinancing）。二者的区别在于，合同重订再融资会提供给借款人与剩余贷款规模相同的再融资贷款；而现金再融资通过对借款人的房产进行市场价评估后（通常房屋价值处于上升期），允许其申办比剩余贷款金额更大的再融资贷款，再融资贷款与剩余贷款之间的差额即为贷款人可获得的现金，现金可以用于消费、子女教育等其他领域，亦可用于购买新住房。

再融资可以及时减轻利率下行给存量高利率借款人造成的负担，同时稳定按揭贷款规模。居民端，房贷利率下行时，居民倾向通过再融资将高息贷款置换为低息贷款，并用再融资贷款偿还剩余贷款。因此，再融资可以减轻利率下行给存量高利率借款人造成的负担。而当房贷利率处于上行周期时，再融资动机削弱，再融资贷款占比相应收缩。回顾历史，美国30年期抵押贷款固定利率下行时，再融资贷款占比、再融资活动指数双双提升，2018年再融资贷款占住房抵押贷款发放规模的72％。银行端，房贷利率下行引发早偿率上升，由于居民还款的资金来源是再融资贷款而非储蓄存款，因此可以缓释提前还款潮对按揭贷款规模的冲击，呵护银行资产负债表。

回顾：08年以来美国按揭市场受冲击后渐修复

回溯历史，次贷危机冲击按揭市场，再融资缓释提前还贷对按揭贷款规模造成的冲击。回顾美国抵押贷款市场历史，金融创新肆虐叠加快速加息，刺破了美国的房地产泡沫，引发了2008年席卷全球的次贷危机。次贷危机期间按揭贷款拖欠率陡增，抵押贷款余额持续收缩。随加息周期结束，2018年后美国房贷利率步入下行通道，早偿率高增，再融资充当提前还贷的资金来源，维持银行按揭贷款规模平稳增长。

>；>；2008-2012年：次贷危机导致按揭市场收缩

次贷危机冲击按揭贷款规模，再融资政策放宽刺激房市。美联储在2004年6月至2006年6月快速加息400bp，导致大批资质不佳的次贷借款人还贷压力剧增，住房贷款拖欠率快速上升，叠加MBS、气球贷等金融创新产品加速风险传播，最终引爆次贷危机。2006年末美国家庭抵押贷款余额同比增长15.9％至8.23万亿美元，而09年末-12年末抵押贷款余额持续负增长，2012年末抵押贷款余额收缩至8.03万亿美元。2009年5月美国总统奥巴马为拯救陷入困境的房主签署了住房援助计划。按照此前规定，房贷占房价市值80％以上的住房不能再次抵押贷款，但住房援助计划取消了这一规定，通过放宽再融资限制以缓解信用良好房主的还款压力。

>；>；2018-2020年：早偿率高企，再融资修复按揭规模

提前还贷加剧，再融资贷款维持住房抵押贷款平稳增长。随美联储加息周期结束，美国30年期固定房贷利率自18年底开启下行周期，疫情冲击下进一步加速下行至20年6月3.1％的低位。随利率下调，再融资贷款在住房抵押贷款发放规模中占比由18年9月底的24％提升至20年6月底的64％，支撑住房抵押贷款发放规模由1.28万亿美元上行至1.60万亿美元。由于再融资贷款被用以提前还款，这一时期早偿率上升斜率陡峭。据美国联邦住房金融局，房利美、房地美RMBS的条件早偿率（CPR）由18年10月的7％上升至20年5月的35％。再融资贷款为按揭市场注入活水，19年/20年末美国住房抵押贷款余额分别维持4.7％/5.1％的平稳增速，提前还贷潮对银行经营影响相对有限。

机制对比：引发诱因相似，还款来源不同

中美日均由于房贷利率下行诱发还贷潮，但还款资金来源、还贷潮持续时间等存在差异。当房贷利率下行时，居民还贷意愿提升，中美日三国提前还贷现象均有所增加，但具体表现存在差异。1）还款资金来源方面：中日居民金融资产配置偏好储蓄存款，存款占比均较高，且中日两国居民消费、投资意愿相对较低。经济下行背景下，中日两国预防性储蓄意愿提升，为降低杠杆，均有较强的提前还款意愿。美国居民储蓄率较低，杠杆率偏高，居民通过再融资借款偿还按揭贷款。2）持续时间方面：日本三轮按揭贷款提前还款提升期平均持续时间为5年。国内历史三轮持续时间最长的仅为1.5年，且国内按揭贷款早偿率上升期持续时间较短。美国早偿率斜率陡峭，筑顶后在2年内收敛至正常水平。我们认为中美日三国机制差异主要与以下三方面因素有关：

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一是美国资产配置多元均衡，中日地产存款占比较高。究其原因，主要是因为美国资本市场较为成熟，竞争充分，优质资产可选择面较广；而中日房地产投资能获得更加稳健丰厚的收益。也正因如此，中日房地产市场在稳定经济方面至关重要，监管要求也更加严格。所以美国市场上地产金融的多元化创新产品暂时未在中国和日本出现。但与日本相比，我国资产价格体系更加合理，未来有望成为居民资产配置的重要方向。

二是中美经济高质量发展，日本“脱实向虚”。当前我国经济步入高质量发展阶段，政策支持高端制造、普惠小微等实体经济领域。科技产业是支撑美国综合国力保持领先的重要基石，分散且多元的商业底色增加了美国经济的韧性。而日本则通过宽松货币政策陷入“虚假繁荣”，经济脱实向虚。

三是中美政策灵活稳健适度，日本政策独立性不足。日本央行政策受大藏省、美国影响较大，80年代后期货币政策收紧时间点滞后为引发经济衰退的因素之一，过快持续加息刺破资产泡沫，给企业、居民和金融体系等带来沉重打击，国际资金自由流动则加剧了资产泡沫的形成与破裂。而美元是全球金融循环的核心货币，美联储具有独立性，且美国按揭市场整体环境较为宽松，金融创新产品种类丰富。我国政策坚持“以我为主”，货币政策稳健灵活适度，金融改革稳步推进，房贷利率调整具有针对性和特殊性，利于平稳防范化解潜在风险问题。

综合来看，当前国内加强经济转型发展，货币和财政政策有空间，整体经济金融发展相对平稳，资产价格泡沫情况少，经济韧性更强；我们预计我国的提前还贷的持续时间、规模及影响程度远不及日本严峻，较为可控。

>；>；资产配置：美国多元均衡，中日地产、存款占比高

中日居民储蓄率较高，经济承压时利用存款提前还贷意愿较强。日本具有较高的储蓄率，居民资产配置中非金融资产配置比例较高，消费、投资意愿较弱，相比其他国家，在经济承压时提前还贷现象更为显著。美国居民金融资产配置中，存款占比较低（消费意愿更强），而资本市场、金融产品创新等较为发达。2007年美国经济下行时，居民由于储蓄率长期处于较低水平（15-20％左右），并无提前还款的能力，按揭贷款违约率有所提升，通过次贷金融创新产品，引发次贷危机。据NBER，2007年美国按揭贷款早偿率处于低位。我国居民资产配置结构与日本更加类似，存款占比均较高，2019年占比39％；居民储蓄率意愿较强，1990年日本储蓄率为34％，2020年中国储蓄率为44％，均明显高于同年全球平均水平。经济下行背景下，中日两国预防性储蓄意愿提升，为降低杠杆，均有较强的提前还款意愿。

中日房地产市场监管更加严格，美国金融创新活跃。从房地产投资收益率上看，日本市场在1991年泡沫破裂前表现更为突出，而美国房地产指数仅略超于通胀水平。主要是因为美国资本市场较为发达且竞争充分，美股长牛驱动居民资金进入权益市场（1990s标普500指数上涨316％，纳斯达克指数上涨795％），居民财富转移成为资本市场的坚实基础，与实体经济、资本市场形成了正向循环。美国资本市场上优质资产选择范围更广，资金在各类资产上配置较为均匀。中国则与日本情况类似，投资于房地产较投资于其他资产更能获得突出且稳定的收益，因此房地产是稳定经济的重要基石，为了避免房地产行业风险对整体经济的影响，中日两国对于房地产金融采取更加严格审慎的监管态度。美国居民按揭贷款在总贷款的占比较低（21年中/日/美三国按揭贷款在总贷款中分别占比19.9％/24.4％/8.1％），且美国监管的宽松催生了包括再融资在内的一系列金融创新工具的诞生。

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但与日本相比，日本泡沫经济特点突出，而我国各类资产价格更加合理，未来有望成为居民资产配置的新方向。股市方面，1989年日本股市估值处于高位，国内估值处于较低水平。89年末日经225达到38915点，10年间增长近5倍，静态PE达到70x。而截至2022年12月30日，上证指数PE（TTM）、PB（lf）分别仅为12.3x/1.27x，PE估值远低于1989年日经225水平。存款方面，1990年日本存款利率为5.6％，远高于22H1国内上市银行1.8％的存款成本率水平。保险方面，日本1990年保险预订利率达到5.75％，高于国内目前3.5％的水平。日本各类资产估值或收益率水平较高，90年代前期较快下行，驱动了按揭贷款还款率提升。而我国随经济结构转型，产业结构升级，持续推动资本市场改革，中长期来看资本市场有望进入新发展阶段，成为居民资产配置的重要方向。

>；>；经济环境：中美高质量发展，日本“脱实向虚”

中美两国经济发展重视实体，日本“脱实向虚”陷入虚假繁荣。日本80年代制造业贷款占比持续降低，而金融+地产贷款占比呈现持续提升趋势，资金“脱实向虚”趋势明显，大量日本企业深度参与土地与金融市场投资。而持续的低利率环境下形成了“企业获得低息贷款—>；投向股市&；房市—>；以此为抵押获得更多贷款”的恶性循环，催生资产泡沫，日本经济陷入虚假繁荣。从制造业增加值在全球份额来看，日本制造业占全球制造业的比重持续下行，与中、美两国逐步拉开差距。

科技产业是支撑美国综合国力保持领先的重要基石。美国以市场经济为导向，分散且多元的商业底色增加了经济的韧性，同时新能源、先进制造和大数据等产业对经济发展起到强劲的推动作用。美国研发总投入在全球遥遥领先且稳定增长，孕育了世界高新技术中心硅谷，走出了英特尔、苹果公司、谷歌、脸书等一批高科技公司。高校雄厚的科研力量亦支撑了科技企业发展。美国大学是高度分立化的竞争系统，强调办学的自主性，其发展呼应地方经济和工业发展需求，因此对其经济和社会环境变化有更快的响应。美国还搭建了对接学术成果与产业之间的桥梁，次贷危机后提出“再工业化”、“重振美国制造业”战略，整合政府、企业、高校及其他社会资源，构建全国制造业创新研究网络等，助推先进制造业发展。

国内经济步入高质量发展阶段。我国当前随经济转型，已迈入高质量发展阶段，政策倾向于支持高端制造、普惠小微等实体经济发展。2019年以来，制造业贷款增速不断提升，而地产贷款增速持续下降。与此相对应的是中国制造业增加值在全球市场的份额显著提升，由2004年的8.6％提升至2021年的30.3％。

>；>；政策环境：中美政策稳健灵活，日本政策独立性不足

中美政策调整空间较为灵活，日本政策独立性不足并较快推进了金融自由化和国际化。政策调整不及时、大开大合、金融自由化和国际化快速开启是1991-1996年日本按揭贷款提前还贷潮出现、且经济陷入长期衰退的主要原因。

其一，日本央行独立性较差。日本央行长期受大藏省影响，货币政策定力不足。同时，《广场协议》与《卢浮宫协议》的签订，导致日本政策受美国影响较大，独立性不足。此轮资产泡沫的起因就在于日本为应对日元升值压力对经济造成的负面影响，货币政策长期过度宽松。

二是日本货币政策大开大合。在持续的宽松货币政策后，89-90年日本贴现率过快上行刺破资产泡沫，给企业、居民和金融体系等带来沉重打击。

三是金融自由化和国际化较快推行。1985年《广场协议》推动了日本金融自由化（利率自由化、分业管理放开）和国际化。前者加剧金融行业竞争，金融脱媒压降银行盈利空间。政策隐性保护下，银行贷款发放风险审查较为宽松，大量放贷以支撑盈利增长，催生资产泡沫，也为后续不良率提升埋下伏笔。后者则放开外汇管制，国际资金的自由流动，进一步加剧了资产泡沫的形成与破裂。

美元是全球金融循环的核心货币，享有众多“货币特权”。一方面，美联储是全球货币政策的主导者，美联储的“独立性”确保了美元的币值相对稳定，同时将美元推向“世界货币”的位置。另一方面，由于各国都需美元储备用以保障国际贸易往来，美国借助美元获取了全球经济调控的主导权，因此应对自身经济周期波动时更为从容。

美国按揭市场制度较为宽松，参与主体多元，推出种类丰富的金融创新产品。首先，美国抵押贷款市场参与主体类型丰富，包括银行、非存款性的按揭公司、信贷联盟等，整体市场集中度较低。其次，美国针对抵押贷款推出多种创新品种与制度。譬如推出针对老年人的反按揭贷款（Reverse-mortgages），即房产所有者以房屋的产权作为抵押，按月从金融机构领取现金直到身故，进而为退休老人提供额外收入。二级市场方面，美国的住房抵押贷款证券化已十分成熟，拥有MBS、CDO等多种产品。再者，美国购房者负担较轻，且没有追索权。美国贷款价值比约80-90％，高于日本（约80％）和中国（约60％），意味着美国居民可贷金额最高。此外，美国推行低首付比例要求，抬升了住房市场购买力。

我国政策坚持“以我为主”，货币政策灵活稳健适度、精准滴灌。相比日本80-90年代政策的特点，一是我国宏观政策独立性较强。我国宏观政策在兼顾内外均衡的基础上，强调“以我为主”。货币政策目标明确，即“保持货币币值稳定，并以此促进经济增长”，盯住经济增长与充分就业、物价稳定、金融稳定和国际收支平衡四大目标。二是货币政策稳健灵活适度且有充足操作空间，精准发力重点实体领域。LPR改革后，我国利率下行幅度较为克制，主要根据重点领域进行非对称性降息，如20年1年期LPR下行幅度更大为刺激实体经济需求，22年5年期及以上LPR下行幅度更大则为稳定房地产市场。截至23年1月底，1Y-LPR、5Y-LPR分别为3.65％、4.30％，空间仍较为充足。各项专项再贷款等创新工具则精准发力，支持小微、绿色、科创等重点实体经济领域。

三是利率市场化稳步推进，外资流动可控性较强。我国利率市场化进程经历近30年时间，仍在持续推动的过程中。当前我国贷款定价参考LPR，存款定价调整机制则挂钩1年期LPR和10年期国债收益率，为银行维持合理利差奠定基础。外资流动有序开放，但仍有较多限制，如沪港通和深港通均有每日130亿元的交易额度限制，以防范资金每日大进大出的跨境流动风险。

我国房贷利率调整具有特殊性及针对性。我国房贷利率调整节奏具备特殊性，和普通贷款利率略有不同；同时具有针对性，房贷利率根据各区域房地产情况“因城施策”。2004年完全放开人民币贷款利率上限，下限为基准利率的0.9倍，但此时房贷利率仍然执行优惠利率，上限并未放宽。2005年房贷利率上限放开，下限利率水平为基准利率的0.9倍。2013年全面放开贷款利率管制，取消贷款利率下限，但未对商业性个人住房贷款利率政策做出调整。2019年新发放按揭贷款利率以最近一个月相应期限的LPR为定价基准加点形成。此外，我国房贷利率注重“因城施策”，地方政府和金融机构可以根据当地房地产市场供需、价格变化进行精准调节。

综合来看，我国政策独立性强，货币政策灵活稳健适度，利率市场化、对外开放等稳步推进，与80-90年代日本政策方向有较大区别，此外我国房贷利率调整具有特殊性和针对性，因此我国按揭贷款早偿率持续提升且经济陷入衰退的可能性不大。

未来展望：居民资产负债利率倒挂的三条演绎路径

提前还款现象本质上是居民资产负债利率倒挂的演绎路径之一。房贷作为居民负债的主要构成，在紧供给格局下，资金成本维持在较高水平。在过去房地产市场、理财产品等收益率回报较高的时期，资产增值幅度可以覆盖相应负债成本，但2022年以来房市投资收益率下降、各类型金融资产表现不佳，居民资产端收益率快速下降，或已导致居民资产负债利率倒挂。通过前文分析，在这一情形下通常存在三种解决方式：其一为以低利率贷款置换高利率存量贷款，美国通常使用市场化再融资方式实现存量贷款利率的置换，而我国在2008年底曾经实施过存量房贷利率“打七折”的方案，也实现了存量贷款成本的压降。其二是居民直接用低收益资产（存款等）抵消高成本负债，也就是目前讨论度较高的提前还款现象。最后则是“以时间换空间”，等待资产收益率逐步修复。

过去紧供给+强需求造就按揭贷款利率高、存量大、风险低的“不可能三角”，这一模式随房地产市场健康化发展或将有所改变。由于过去中国房地产市场收益率预期持续向上，住房除居住需求之外也具备一定的投资价值。为抑制地产投机现象，按揭贷款调控政策整体较为严格：在定价上面，2013年7月20日央行就全面放开了金融机构贷款利率管制，取消金融机构贷款利率0.7倍的下限，但个人住房贷款利率至今仍然实施下限管理；额度方面，央行对商业银行按揭贷款投放额度实施窗口指导，2020年底发布的《关于建立银行业金融机构房地产贷款集中度管理制度的通知》分别设置了银行房地产贷款、个人住房贷款的占比上限，进一步收紧资金供给端。在旺盛的贷款需求与偏紧的资金供给下，按揭贷款在保持高速增长、风险较低的前提下，贷款利率一直维持在较高水平，而这一模式随房地产预期收益率下降、居民购房需求降温或将有所改变。

未来提前还款潮或有所缓解，需持续关注其量级与节奏。中长期看，若经济稳步修复、可投资产价格上行，居民资产端收益率有所提振，叠加部分储蓄向消费转化，提前还款现象或有望缓解。但若居民资产负债利率倒挂延续，仅通过延期还款、限制还款额度等方式或“治标不治本”，短期内提前还款潮可能继续演绎，仍需持续关注提前还款量级与节奏。

我们也看到了诸多积极信号，“以时间换空间”或可期待：

1）稳地产政策陆续出台，地产市场信心有望修复。22年11月以来稳地产政策频频发力，金融十六条、地产三箭齐发、首套住房个人住房贷款利率动态调整机制等纷至沓来，供给侧与需求侧政策共振，缓释房企融资压力，刺激居民购房需求。23年1月以来，部分地产销售数据呈现改善态势。为减小春节错位影响，将23年1月与22年2月（春节月）对比，据Wind数据统计，23年1月60城新房成交面积较22年2月下降2％，降幅较11月（-31％）、12月（-24％）有显著收窄。二手房方面，1月26城二手房成交面积较22年2月上升52％，修复进程好于新房，复苏势头较为强劲。新房降幅收窄以及二手房成交改善，后续随居民对地产市场信心修复，提前还款增加现象有望改善。？

2）资本市场制度改革深化，投资收入预期改善或引导储蓄分流。稳增长政策等利好因素驱动下，提振国内经济回升预期，修复企业资产负债表，有望拉动资本市场活跃度，增厚权益类资产收益。23年1月以来，股市走强、理财破净压力趋缓，稳定居民投资收入预期，或催化资金分流效应，抑制提前还款增加趋势。23年1月股市迎来开门红，且1月理财收益回撤率为11％，较12月的66％明显下行。此外，2月1日，全面实行股票发行注册制改革正式启动，预计将进一步推动IPO扩容，提升直接融资比例；同时强化优胜劣汰机制，利于打造良好的市场生态，促进资本市场正向循环和健康发展。拉长视野，随我国资本市场步入新发展阶段，居民优质可投资产有望持续丰富，遏制还贷潮持续演绎。

3）消费复苏启动，居民储蓄转化有望抑制提前还款新增。经济复苏大趋势下，收入增长预期改善，提振居民消费意愿。22年12月《扩大内需战略规划纲要（2022－2035年）》落地，中央经济工作会议将“扩大内需”作为五大重点工作之首，预计消费复苏将为23年经济增长提供强劲动力。随12月防疫政策优化，全国各地陆续度过疫情高峰，春运出行大幅修复。据交通运输部，在正月初五至十七返程高峰，铁路、民航和高速公路客流已恢复到2019年同期的93％、80％和127％，回城务工需求的韧性凸显。随出行场景逐步激活，居民积攒的高储蓄预计将转化为驱动内需的动力，可供提前还款的富余储蓄收缩，或抑制提前还款新增。

银行影响：重视按揭贷款修复力度及节奏

关注地产销售边际变化，需求端政策显效有望打开按揭增长空间。假设按揭还款平均周期为20年，2023/24年按揭贷款本金的正常还款量级为2.2/2.3万亿元，新投放贷款在弥补正常还款缺口后才能体现为余额净增长。当前稳地产政策持续发力，地产销售回暖有望打开按揭贷款增量空间。1月新房成交面积较去年2月（春节月）降幅环比收窄，二手房成交面积较去年2月显著提升52％。展望未来，提前还款缓解+新增按揭投放可期的双重逻辑助力按揭市场企稳复苏：首先，经济预期修复+可投资产价格上行+居民储蓄转化抑制提前还款新增，稳定按揭余额。其次，地产销售回暖刺激新增按揭投放，后续需重点关注地产销售边际变化。

按揭贷款仍为银行最为重要的优质资产之一，重视按揭贷款修复力度及节奏。按揭贷款作为银行的优质资产，具有贷款定价相对稳定、不良率低、轻资本的三大优点，且可提升零售客户粘性，为开展财富管理业务打下良好基础。2015年以来成为银行贷款的重要投向（2015-2021年新增按揭贷款占比为25％），2022年末按揭贷款约达到38.8万亿元，占比为18.1％，是银行规模最大的优质资产。提前还款现象缓解+新增按揭投放可期，共同助推按揭市场迈入复苏通道，银行板块有望迎来修复机会，后续需重视按揭贷款修复力度及节秦。建议关注受益于按揭贷款需求复苏、按揭贷款占比较高的银行投资机会。

风险提示

1. 经济下行超预期。我国经济依然稳中向好，但受外需和内需影响，企业融资需求情况值得关注。

2. 资产质量恶化超预期。上市银行的不良贷款率仍相对稳定，但资产质量可能因外部因素而出现波动。

3. 按揭提前还贷潮持续时间超预期。按揭贷款为银行优质资产，提前还贷持续演绎或引发潜在风险压力。

本文源自：券商研报精选

作者：沈娟 安娜

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转折点？美股经历今年最大跌幅，警惕会议纪要“火上浇油”

作者：第一财经

发布时间：2023-02-22 16:34

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隔夜美国三大股指重挫超2%，创年内最大单日跌幅。

新一轮抛售下标普500指数失守4000点关口，美国宏观经济晴雨表道指则已经回吐了年内涨幅。近期美元指数和美债收益率上行的背后，货币政策持续升级的预期持续发酵。市场将目光转向了即将公布的1月美联储会议纪要，寻找政策路径的进一步线索。

利率预期打压风险偏好

在1月非农报告和消费者物价指数（CPI）数据公布后，市场对美联储政策路径的押注变得愈发激进。随着本周公布的2月美国综合采购经理人指数PMI升至8个月高位，投资者对于美国经济韧性的信心也有所强化。

资产管理机构BK Asset Management宏观策略师施罗斯伯格（Boris Schlossberg）在接受第一财经记者采访时表示，经历了美联储450个基点的连续加息后，美国经济并未出现明显滑坡。考虑到现在的通胀仍远未达到美联储2%的目标，美联储的政策空间比去年12月更大。“投资者试图寻找下半年美联储政策（降息）的转折点，这个时间窗口已经被推迟了。”他说。

根据CME FedWatch工具，交易员预计美联储3月和5月连续加息25个基点的概率已经接近80%，本轮加息周期的利率峰值将在6月或7月到来，5.25%-5.50%的终端利率水平已远远超过了去年12月美联储5.10%的预估。受此影响，美债收益率震荡上行。与利率预期关联密切的2年期美债盘中突破4.72%，创下2007年7月以来新高。基准10年期美债则站上了3.95%关口，近两周上涨近15个基点。

施罗斯伯格向记者表示，美联储已经表达了实现通胀目标的决心。从近期的数据看，服务性通胀高企依然没有得到有效解决，因此通过政策收紧打压经济和劳动力市场依然是必要的。如果美联储无法看到通胀显著回落的证据，今年很可能不会出现降息。

不断走高的利率定价和美债收益率也打压了市场风险偏好，CBOE衡量市场波动性的恐慌指数VIX周二大涨超7%，站上22关口，作为衡量中长期趋势的参照，200日均线上方个股比例已经回到了50%附近，2月开始市场抛压有所升级。

年初以来表现良好的成长股再次回到了风口浪尖。LPL Financial首席技术策略师特恩奎斯特（Adam Turnquist）表示，这些股票去年遭受重创，但在今年1月的反弹中领跑，显示了股价弹性。“不过情况出现了变化，由于市场对货币政策路径进行重新定价，10年期国债收益率现已突破3.90%的关键阻力，考虑到进一步上行风险，这可能会继续拖累股市。”

值得注意的是，在美债收益率走高的同时，收益率曲线倒挂加剧也反映了投资者对美联储过度紧缩风险的担忧。作为美国经济的重要推动力，消费支出依然面临通胀的考验。全球最大零售商沃尔玛最新发布的盈利展望不及市场预期，公司首席财务官雷尼（John David Rainey）在财报电话会议上表示：“经济前景仍有很多不确定性。美国家庭资产负债表继续变薄，储蓄率约为疫情前水平的一半，我们从未遇到过美联储以现在的速度加息的情况。”

会议纪要看点颇多

北京时间周四凌晨，美联储将公布1月议息会议纪要。当时FOMC宣布上调联邦基金利率25个基点，进一步放缓了加息步伐。政策声明重申，在决定未来加息幅度时，将考虑紧缩政策滞后和经济发展的影响。不过，委员会强调未来持续提高利率将是适当的，具有足够的限制性利率可以使通胀率随时间恢复到2%。

美联储主席鲍威尔在1月发布会上表示，美国经济仍处于缓解通胀的“早期阶段”。商品价格的下降以及显示租赁住房市场近期疲软的数据是一个“好消息”，预计住房服务业的通胀将在下降之前继续上升，但核心服务业还没有看到回落的迹象。

鲍威尔在发布会上称，会议期间委员们花了很多时间讨论利率的未来路径，可能会再加息几次以将通胀率降至目标区间。因此会议纪要的最大看点将是政策决定与通胀和经济间联系的内容以及有关终端利率的表述。这也将成为3月乃至全年政策框架的重要参考。

施罗斯伯格告诉记者，美联储对通胀的最新看法很重要，他们提到了物价涨势放缓，但似乎没有明确下一步的计划，比如25个基点常规模式将延续多久，什么情况下会再次考虑50个基点，这些细节都是值得留意的。

最近的数据也基本印证了美联储的谨慎立场，房屋租金和服务业通胀依然是推高物价的主要推手，而物价放缓不及预期也强化了货币政策进一步行动的必要性。里士满联储主席巴尔金（Thomas Barkin）近日表示，几乎没有从数据中得到通胀将继续显著下降的明确信号。

美联储内部鹰派言论需要引起关注。克利夫兰联储主席梅斯特（Loletta Mester）和圣路易斯联储主席布拉德（James Bullard）均表达了对加息50个基点的支持，认为应该尽快将利率提高到具有充分限制性的水平。随着鸽派委员、美联储副主席布雷纳德（Lael Brainard）成为白宫首席经济顾问，委员会内部政策立场基调变化可能使得未来的政策路径选择变得更为强硬。

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2月7日国内四大证券报纸、重要财经媒体头版头条内容精华摘要

作者：东方财富网

发布时间：2023-02-07 06:10

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2月7日(星期二)，今日报刊头条主要内容精华如下：

中国证券报

新气象新作为 中国将成世界经济“稳定器”

一年之计在于春。新春伊始，从中央各部委划定经济发展重点，到地方接连部署推进重点工作，全国上下稳经济促发展的冲锋号已然吹响。从起势看走势，开年以来快速升温的中国经济，让世界为之一振。近期，多家国际机构和国际组织纷纷上调对2023年中国经济增长预测值，认为中国经济恢复发展将对世界和区域经济增长发挥“稳定器”作用。

中药配方颗粒国标扩容 行业集中度或提升

近日，第四批48个中药配方颗粒国家药品标准正式颁布，累计执行国标品种已达248个。业内人士表示，在需求端和支付端助推下，随着国标发布的推进，配方颗粒行业成长性可期。此外，先发企业在中药材储备、产能、技术标准等方面都有明显优势，行业集中度或提升。

两路资金齐加仓 A股春季行情成色不改

2月6日，A股市场低开低走，上证指数、深证成指、创业板指分别下跌0.76%、1.18%、1.40%，A股成交额超8700亿元。资金面上，d数据显示，上周北向资金累计净流入341.79亿元，两市融资余额增加393.32亿元，两路资金合计加仓A股超730亿元。

拓宽入口畅通出口 A股加快新陈代谢

2家公司股价长期低于1元，2023年首批面值退市股名单基本锁定；10家公司触及财务类强制退市指标；4家公司可能触及重大违法类强制退市情形……A股市场正加快吐故纳新，从年初至今已有至少16家公司预警退市风险。稳定健康发展的资本市场必然要求拓宽入口和畅通出口两道关。

上海证券报

完善流程、厘清权责 全面注册制下政府与市场关系进一步理顺

全面实行股票发行注册制改革以“把选择权交给市场”为本质，在试点基础上对政府与市场的关系作出进一步调整。与核准制相比，全面注册制不仅涉及审核主体的变化，更重要的是统一了制度规则、进一步厘清了各类主体的权责边界，使发行上市全过程更加规范、透明、可预期。注册制试点时期，由交易所审核、证监会注册两个环节组成的审核注册架构初步建立、运行良好，总体上符合市场实际。

信贷“开门红”成色足 1月投放或创单月历史新高

2023年首月金融数据发布在即。在强调“靠前发力”的基调下，业内预计，1月信贷“开门红”成色或让市场眼前一亮。

政策加码 产销两旺 火电锅炉管产业高景气度有望延续

“现在，国产火电锅炉管产品一个月的用量甚至比以前一年都多。”提及行业热度，国内某头部企业相关负责人介绍，相关产品价格已较去年上半年上涨至少20%。2022年，在钢铁行业整体亏损低迷的背景下，火电锅炉不锈钢管这一细分领域“异军突起”，不仅实现了逆势增长，多家上市公司业绩还创下新高。进入2023年，行业高景气度仍在持续。

明星基金经理“开门迎客” 增量资金逐渐“就位”

2月8日，明星基金经理赵诣管理的泉果旭源三年持有期混合将开放申购。业内人士认为，基金经理此时打开申购，不排除看好后市机会的可能。作为A股重要的机构投资者，基金能否“接棒”开年以来大笔净流入的外资，继续驰援上涨行情，成为市场关注的重要话题。

证券时报

妥善应对提前还贷难

近段时间以来，提前还房贷难、排队还房贷、抢还贷额度等话题频登热搜榜。民生无小事，无论是出于回应人民群众关切，还是维护银行乃至金融系统稳定需要，各方都应该及早拿出妥善应对提前还贷的方案。无论出于何种动机，购房者只要满足住房贷款合同所规定的提前还贷要求，银行就不应人为增加还贷难度、设置不必要的还贷门槛。银行、监管等有关方面应尽早推出应对提前还贷的稳妥有序方案，既要回应人民群众关切，顺应购房者还贷需求，又要保障银行住房贷款业务相对稳定，从而保障银行业乃至整个金融业的稳定。

改革投资端 发挥好中长线资金“压舱石”作用

全面注册制下，投资端改革也将加速，中长线资金的“压舱石”作用愈发凸显。证券时报记者了解到，下一步，监管部门将进一步推进投资端改革，推动个人养老金发展，推动提高险资、年金基金等长期资金入市比例。

出境团队游试点恢复 上市公司推多样化产品

普吉直飞7天5晚5999元/人，埃及11日纯玩团16999元/人，新西兰南北岛环岛11天26800元/人……近期，旅游从业者的朋友圈里出境游海报越来越多。2月6日，出境团队旅游正式重启，更多的出境游产品正在陆续上线，人们出境游热情也步步高涨。此前，受疫情影响，国内企业运营的出境游业务基本处于暂停状态。

IMF官员看好中国经济增势

国际货币基金组织(IMF)亚太部副主任托马斯·赫尔布林日前接受记者专访时说，随着中国优化调整防疫政策，中国的个人消费进一步恢复，对经济增长的信心正在增强。居民储蓄率高、宏观政策提振和发展势头强劲是当前中国经济韧性所在。赫尔布林说，过去三年，中国个人消费相比于投资、出口等领域受到更大影响，受益于优化调整防疫政策的程度最大。这尤其体现在服务领域，如春节期间旅游人数明显增加。

证券日报

“提前还房贷”申请增多 银行表示需提前预约 专家提醒借款人勿盲目跟风

近期，坊间传闻“提前还房贷”现象在一二线城市日益凸显，而《证券日报》记者走访并致电北京、上海、深圳、杭州等地多家银行也了解到，申请提前还贷的客户显著增多。多家银行工作人员对记者表示，办理提前还房贷业务需要至少提前一个月甚至更长时间进行预约。《证券日报》记者以购房者身份咨询北京地区多家银行后获悉，目前预约提前还房贷客户较多，亦有银行相关工作人员表示，提前还房贷不需要缴纳违约金。

多家纸企开启新年首轮提价 需求端改善尚需时日

时隔半年之久，近期，白卡纸三大生产企业金光集团APP(含博汇纸业)、万国太阳纸业、晨鸣纸业再次同时发出涨价函，称从2月15日起，白卡纸价格将上涨100元/吨。“此次涨价幅度虽然不大，但落实难度并不低。

ChatGPT概念股大热 生成型AI产品可替代哪些熟练工种？

人工智能(AI)领域近期动作频频，特别是以OPENAI公司的ChatGPT为代表的生成型AI面市以来，不仅引发各界关注，也在资本市场上掀起了又一轮“AI行情”。这也得益于国内外多家企业推出生成型AI相关产品，并在文本生成、图片制作、音乐及音频生成、视频制作等方面一展身手。

多地开足马力稳经济 超百项“政策清单”密集发布

今年以来，多地开足马力稳经济，超百项“政策清单”密集发布，政策利好接踵而来。山东、内蒙古等在近期纷纷出台相关“政策清单”，不少惠企利民的政策在发布之日立即生效。中国银行研究院研究员叶银丹表示，当前不少地区已经确定了2023年5%左右的经济发展目标，并积极落实中央经济工作会议等重要精神，出台各类支持政策、迅速推动重大项目开工。

人民日报

努力把比较优势转化为发展优势

努力把比较优势转化为发展优势

21世纪经济报道

中国出境团队游重启 带动国际民航强力复苏

2月6日，全国旅行社及在线旅游企业经营中国公民赴有关国家出境团队旅游和“机票+酒店”业务正式试点恢复。同程旅行数据显示，1月20日至2月5日期间，出境跟团游产品咨询量环比上涨358%，签证咨询量环比上涨172%。2月6日上午8时许，中国出境游第一团飞抵泰国，开始为期6天的异国之旅。前往各个国家的首发团名额上线即售罄，各国首发团抵达当地后受到官方欢迎。

首批12家券商参与债券做市 186只债券入选基准做市品种清单

2月6日，交易所债券市场正式启动债券做市业务。此前，证监会发布公告称，目前债券做市业务各项准备工作已全部就绪，于2月6日正式启动。随后，上交所、深交所相继发布公告称，已完成各项准备工作，同时首批12家做市商均已完成业务准备，正式进场提供债券做市服务。

第一财经

光伏逆变器上市公司业绩集体翻倍 上游价格松动如何影响今年业绩

2022年四季度，全球新能源光储装机一路狂飙。随着光伏逆变器板块2022年业绩预告悉数披露，相关上市公司的表现已经明了。整体来看，逆变器成为除上游硅料环节之外业绩表现最亮眼的光伏子板块，各家企业均实现业绩翻番。2022年全球光伏装机规模持续高增，其中欧洲地区的分布式储能呈现爆发式增长，成为推动逆变器企业盈利大增的主要原因。

2022年房地产贷款增速继续回落 今年信贷“开门红”或超预期

2022年全年21.31万亿元的新增人民币贷款投向明确，房地产贷款增速继续回落。在宽信用政策靠前发力、地产金融政策延续的背景下，1月份地产需求是否能企稳回升受到市场关注。

经济参考报

外贸企业忙生产赶订单 战“开门红

新华财经北京2月6日电兔年春节刚刚过完，外贸企业车间内早已干劲蒸腾。记者近日走访山东、江苏、广东、浙江等地，发现企业纷纷按下忙生产、赶订单的“加速键”，奋战“开门红”。这些企业还在加大产品研发和市场开拓力度，争取新年新突破。人勤春来早全力忙生产赶订单机器一响，黄金万两。

多只股票提前锁定退市 A股常态化退市格局基本形成

监管“零容忍”背景下，退市新规效力不断显现，2023年开年仅一个多月，A股市场已有多只股票提前锁定退市。业内专家表示，2023年，随着新一轮上市公司“提质”计划的实施和全面实行股票发行注册制改革正式启动，A股退市力度有望加大，资本市场优胜劣汰的功能将进一步加强，常态化退市格局基本形成。

（文章来源：东方财富研究中心）

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